從SMA到眼科，嘉因生物能否走出“最貴賽道”的死亡谷？

在港股生物科技板塊反復失血的背景下，又一家中國基因療法公司站到了資本市場門口。

近日，Exegenesis Bio Inc.（嘉因生物）正式向港交所遞交招股說明書，擬主板上市。成立僅六年，這家公司押注的是行業(yè)中最復雜、最昂貴、也最容易失望的方向之一——AAV基因療法與寡核苷酸藥物。

從表面看，嘉因生物的故事并不缺亮點：中國首個進入注冊性臨床階段的國產(chǎn)SMA基因療法、AI輔助的AAV衣殼進化平臺、以及瞄準千億美元級眼科市場的單劑量基因療法布局。

但在更冷靜的視角下，它同樣踩在多個敏感節(jié)點之上：基因療法的安全性爭議尚未完全消散，港股對生物科技的耐心正在下降，而“平臺型敘事”在資本市場的溢價正在被重新定價。

嘉因生物的IPO，或許并非一次“行業(yè)回暖信號”，而更像是一場關(guān)于中國基因療法能否真正走出實驗室、跨越商業(yè)化深水區(qū)的壓力測試。

從SMA到AAV平臺：嘉因生物賭的不是一款藥，而是一種范式

從管線結(jié)構(gòu)來看，嘉因生物并不像一家“激進”的Biotech。其核心候選產(chǎn)品EXG001-307，瞄準的是脊髓性肌萎縮癥（SMA）1型——一個患者規(guī)模有限、但治療價值極高的罕見病領(lǐng)域。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，全球SMA藥物治療市場預計將從2024年的約46億美元增長至2035年的約94億美元，增速穩(wěn)定，卻談不上爆發(fā)。

真正讓EXG001-307被反復強調(diào)的，不是市場空間，而是技術(shù)路徑。作為一款單劑量、基于AAV的基因療法，該產(chǎn)品試圖解決當前AAV基因療法最受爭議的問題之一：有效表達與系統(tǒng)性安全性的矛盾。

通過引導中樞神經(jīng)系統(tǒng)內(nèi)高表達、并盡量降低外周組織暴露，嘉因生物希望繞開高劑量AAV帶來的免疫毒性與肝毒性風險。

這一設(shè)計，直指全球基因療法行業(yè)近年的“阿喀琉斯之踵”。從諾華的Zolgensma到多款在研AAV產(chǎn)品，安全性始終是繞不開的陰影。部分產(chǎn)品在真實世界數(shù)據(jù)中暴露出的不良反應(yīng)，已開始反噬整個賽道的估值邏輯。

但問題在于：安全性優(yōu)化本身，是否足以構(gòu)成長期競爭壁壘？

嘉因生物給出的答案是“平臺化”。其AAVarta平臺強調(diào)AI輔助的衣殼進化發(fā)現(xiàn)，試圖在遞送效率、組織特異性與免疫逃逸之間尋找更優(yōu)解；SODA平臺則用于寡核苷酸藥物的靶點與序列設(shè)計。

這種敘事，在過去五年中國Biotech中并不罕見——幾乎每一家中后期創(chuàng)新藥公司，都試圖用“平臺”抵御單一產(chǎn)品失敗的系統(tǒng)性風險。

但資本市場的態(tài)度，正在發(fā)生變化。隨著越來越多“平臺型公司”在核心管線受挫后難以兌現(xiàn)第二增長曲線，投資人開始重新審視：平臺是否真的降低了研發(fā)不確定性，還是只是延遲風險暴露？

在這一語境下，EXG001-307的重要性被進一步放大。它不僅是嘉因生物當前最接近商業(yè)化的資產(chǎn)，更是其整套AAV平臺能否成立的“驗證樣本”。

一旦該產(chǎn)品在注冊性臨床中出現(xiàn)安全性或療效偏差，其影響將不局限于單一項目，而可能動搖整個技術(shù)體系的可信度。

從罕見病走向眼科：真正的考驗，不在科學，而在商業(yè)

相比SMA，嘉因生物在眼底新生血管疾病上的布局，顯然更具“商業(yè)野心”。

EXG102-031與EXG202，分別針對濕性年齡相關(guān)性黃斑變性（wAMD）、糖尿病黃斑水腫（DME）及視網(wǎng)膜靜脈阻塞（RVO）等疾病，試圖通過單劑量AAV基因療法，替代或顛覆當前以抗VEGF生物制劑為主的治療模式。

從市場規(guī)模看，這一選擇幾乎無可挑剔。全球眼底新生血管疾病藥物市場預計將從2024年的約156億美元增長至2035年的約558億美元，是SMA市場的數(shù)倍以上。

而抗VEGF藥物長期存在的“頻繁注射、患者依從性差、療效衰減”等問題，也為新技術(shù)提供了充分的切入理由。

嘉因生物強調(diào)，其兩款眼科候選產(chǎn)品是全球首個、也是唯一一個同時抑制VEGF A/B、VEGF-C/D、PlGF和血管生成素-2等所有關(guān)鍵血管生成通路的基因療法。這一表述，在科學層面無疑具備吸引力。

但商業(yè)世界往往比實驗室更加殘酷。

首先，眼科并非“新技術(shù)友好型”賽道。無論是羅氏、諾華，還是再生元，巨頭們已經(jīng)圍繞抗VEGF建立起高度成熟的醫(yī)生教育體系、支付結(jié)構(gòu)和真實世界數(shù)據(jù)壁壘。

單劑量基因療法即便在理論上更優(yōu)，也需要跨越醫(yī)生對長期安全性的謹慎態(tài)度，以及支付方對一次性高價療法的心理門檻。

其次，“一次性解決問題”在監(jiān)管與定價層面，反而可能成為雙刃劍。在基因療法領(lǐng)域，全球尚未形成成熟、可復制的支付模型。

高昂的前期治療成本，往往需要與療效持續(xù)性、真實世界證據(jù)深度綁定。一旦療效衰減或出現(xiàn)延遲性不良反應(yīng)，其商業(yè)模型將迅速失衡。

更現(xiàn)實的問題是時間。港股市場對未盈利生物科技的耐心，正在明顯收縮。即便嘉因生物順利推進臨床，其眼科管線距離真正產(chǎn)生現(xiàn)金流，仍存在不短的周期。在此期間，公司將持續(xù)消耗資金，而IPO募集所得，更多是為研發(fā)“續(xù)命”，而非直接改善財務(wù)結(jié)構(gòu)。

從這一角度看，嘉因生物的IPO更像是一場主動出擊：在窗口尚未完全關(guān)閉前，盡快完成一次公開市場融資，為長期博弈爭取時間。

結(jié)語

嘉因生物并非缺乏技術(shù)想象力，也并非沒有階段性成果。相反，它可能是當前中國基因療法公司中，少數(shù)真正走到“可驗證區(qū)間”的樣本之一。

但正因如此，它的IPO才顯得尤為關(guān)鍵——它不再只是講述一個關(guān)于“潛力”的故事，而是被迫接受關(guān)于安全性、可復制性與商業(yè)可持續(xù)性的系統(tǒng)性檢驗。

在基因療法這個漫長而昂貴的賽道上，真正的分水嶺，往往不是科學突破的那一刻，而是資本開始不再為“可能性”付費的時點。嘉因生物，正在走向這個分水嶺。