5單REITs為何集體叫停

經濟觀察報 記者 田國寶

上海證券交易所和深圳證券交易所于2026年1月23日同步更新項目狀態，宣布5單公募基礎設施證券投資基金（REITs）申報終止或撤回審核，涉及上交所3單、深交所2單。這是公募REITs試點啟動以來首次集中出現“終止”情形。

終止申報的項目包括建信建融家園租賃住房REIT、創金合信電子城產業園REIT、富國首創水務REIT擴募、華夏萬緯倉儲物流REIT和建信金風新能源REIT。五單項目申報時間跨度從2022年9月至2025年5月不等，其中富國首創水務REIT擴募擱置逾3年，為公募REITs歷史上最久停滯案例。

交易所未公開詳細原因，但多份公告顯示，項目方主動向證監會及交易所申請撤回，審核流程隨之終止。公告普遍強調，此舉不影響公司日常經營、財務狀況，也不損害投資者利益，后續將擇機優化資產配置或重啟申報。

一位基金公司人士分析，此輪終止與2025年12月31日滬深交易所新版《審核程序指引》落地密切相關。該指引首次明確，長期未回復反饋意見、報告過期未補等情形將直接“終止”審核，旨在提升市場效率和質量。

一位接近交易所人士告訴經濟觀察報，公募REITs試點五年，市場存量規模已超2000億元，進入常態化發展階段，發行監管思路也從“重發行數量”轉向“重底層資產質量和現金流穩定性”。

終止申報

5單終止申報的REITs項目，底層資產類型涵蓋保障性租賃住房、產業園區、倉儲物流、新能源風電和水務污水處理，均為“公募基金+基礎設施資產支持證券”結構，目標是通過穩定的現金流實現分紅。

建信建融家園租賃住房REIT由建信基金管理，底層資產為北京星光、上海幸福萊、蘇州天薈三個非居住房屋改建保障性租賃住房項目。2024年3月1日獲交易所受理，4月15日收到上交所反饋意見，要求核查非居改保合規性、出租率及租金預測合理性、短租合同占比高等運營穩定性問題。

但至今逾一年半時間，相關方仍未回復交易所問詢。2026年1月23日，建信建融家園租賃住房REIT更新狀態為“終止”。建設銀行公告稱，為整合項目資源、優化運營管理，主動撤回申報。

創金合信電子城產業園REIT由創金合信基金管理，底層資產為北京電子城產業園，重要租戶包括中國重燃和北京鏈家。申報2025年5月16日獲受理，7月2日收到反饋意見，焦點在于租賃穩定性、續租風險和定制化改造影響。

同樣，創金合信電子城產業園REIT相關方逾半年未回復交易所。2026年1月23日，該申報狀態更新為“終止”。北京電子城高科技集團公告表示，為維護投資人利益、提高經營穩定性，主動申請撤回。

華夏萬緯倉儲物流REIT由華夏基金管理，底層資產為佛山南海、紹興諸暨、湖州德清三個物流園區，運營起始于2021年5月，存在租金下降、租戶集中、到期合同占比高等問題。

2024年4月，華夏萬緯倉儲物流REIT收到深交所問詢函，要求論證運營穩定性及租金、折現率合理性。但相關方超過一年半時間未回復。2026年1月23日，該基金申報狀態更新為“終止”。萬科企業公告稱，為維護整體利益主動撤回，不影響日常生產經營。

建信金風新能源REIT由建信基金管理，底層資產為江西贛州全南天排山風電項目，現金流依賴售電收入和國家補貼。申報2023年9月獲受理，10月收到問詢函，核心問題是國補退坡對現金流影響及發電小時數、電價預測合理性。

但兩年多時間過去，建信金風新能源REIT仍未回復交易所。2026年1月23日，該基金申報狀態更新為“終止”。金風科技公告稱，為整合項目資源、優化運營管理，主動終止申報。

富國首創水務REIT由富國基金管理，為首批上市的公募REITs之一。2022年9月29日交易所受理其擴募申請，擴募擬新購入山西長治污水處理項目。12月7日反饋意見要求補辦手續并論證擴募后分派率下降是否符合指引。

至今三年多時間，富國首創水務REIT一直未回復。2026年1月23日，該基金申報狀態更新為“終止”。富國基金公告稱，經總辦會決議，主動提交終止審核申請，不影響基金現有運行和持有人權益。

上述項目申報方多為大型金融機構或上市公司旗下資管機構，原始權益人包括建設銀行、金風科技、萬科、北京電子城、首創環保等。公告一致強調，終止系主動選擇，不損害各方利益。

多重原因

滬深交易所2025年12月31日落地的新版《審核程序指引》首次明確“終止”審核的具體情形，包括申請人未在規定期限內回復反饋意見、專業機構報告過期未補充、相關手續缺失等。

一位基金管理人士告訴經濟觀察報，按要求，交易所問詢需在30日內回復，如有特殊情況可再延期30日，累計60天。此前，公募REITs申報未按期限回復通常被擱置處理；但新規落地后，一旦超過60天未回復，將被視為長期停滯項目，進入清退范圍。

上述5單項目中，富國首創水務擴募逾3年未補材料，建信金風新能源逾2年無回復，其余項目逾半年至1.5年，客觀上觸發了新規的“清退”條款。

在上述基金管理人士看來，此輪集中終止并非突發，而是新規落地后的首批“清退”效應，旨在倒逼市場提升申報效率和質量。試點期相關優惠政策逐步取消，也標志著公募REITs從試點步入常態。

底層資產現金流穩定性不足，是導致回復難度大并最終終止的底層原因。公募REITs的核心價值在于提供穩定、高分紅現金流，《公開募集基礎設施證券投資基金指引（試行）》第八條明確要求項目具備“穩定現金流”和“穩定運營”特征。

5單項目均面臨不同程度的結構性挑戰，難以在短期內滿足監管的審慎要求。以建信建融家園租賃住房REIT為例，非居住房屋改建保障性租賃住房涉及復雜的合規認定，需證明符合國辦發〔2021〕22號等政策要求；同時，短租合同占比高（北京53.39%、上海50.01%、蘇州70.77%）、運營起始時間短（2023年2—3月），導致出租率統計口徑、租金預測合理性、續租風險等需大量論證和風險緩釋措施。

創金合信電子城產業園REIT的租賃穩定性問題同樣突出。重要租戶中國重燃租金高于市場水平、續租意向函效力存疑，北京鏈家僅短續約3個月，定制化改造和增值服務進一步放大換租風險。

華夏萬緯倉儲物流REIT則面臨租金單價下降（諸暨9.77%、德清5.38%）、租戶集中度高（前三大占比87.53%）、一年內到期合同占比57.93%等問題，且運營未滿三年，難以充分證明穩定性。

建信金風新能源REIT的痛點在于國補退坡，深交所2023年10月的問詢函指出，該REIT最近三年國補收入占售電總收入的比例分別為32.1%、31.2%和32.2%，2034年后收入預計下降32.1%，發電小時數波動大，預測模型需補充壓力測試和區域消納論證。

富國首創水務擴募后現金流分派率下降，難以符合《規則適用指引第3號》第五條對新購入項目“積極影響”的要求。

這些問題往往需要補充詳盡的歷史運營數據、可比項目對比、壓力情景分析和緩釋方案，回復周期長、難度高，一旦延誤即陷入停滯。

一位參與公募REITs發行的中介機構人士告訴經濟觀察報，這次終止申報，底層資產估值下降也是重要原因之一，“據我們了解，至少有三單是因為估值下降”。

其進一步解釋，底層資產為不動產的公募REITs，先通過發改委審批才能報到交易所和證監會，審批周期相對較長。在當前市場環境下，審批周期長，導致臨近審批時，估值與上報時差距較大，不僅需要下調估值，甚至還得重做評估報告。

通常情況下，原始權益人申報時，盡量將底層資產估值做高，監管部門審核時根據實際情況適當下調。但如果市場估值下降了，監管會大幅度下調估值，“估值掉得太厲害，原始權益人受不了，覺得不劃算，也就主動放棄了”。

渴望突破

公募REITs自2021年啟動試點以來，上市產品達78只，累計融資規模超過2100億元，按照1月27日收盤價計算，市場規模已突破2200億元，為亞洲第一、全球第二大REITs市場。

從底層資產來看，目前公募REITs已經涵蓋保障性租賃住房、倉儲物流、交通、能源、生態環保、消費、市政、水利、園區、數據等多個領域。然而，底層資產高度集中于基礎設施類，其運營和現金流對宏觀周期、政策變動和運營管理高度敏感。

2025年房地產市場調整延續，直接削弱租金收入、出租率和續租穩定性，新申報的基礎設施公募REITs面臨著估值持續下滑問題，這也導致眾多原始權益人不愿“賤賣”資產。

非房地產類項目也面臨類似困境，新能源補貼退坡、水務環保要求提升等政策落地，進一步增加了現金流預測的不確定性。這些因素導致申報項目難以快速滿足監管對“穩定現金流”“穩定運營”的剛性標準。

基礎設施的底層資產需要發改委審批，相比于IPO等其他融資形式，審核周期長；2025年末新版審核指引落地，首次引入“終止”機制，強調前置盡調、合規性和投資者保護，加上公募REITs對合規性要求嚴格，使得部分項目無法在規定的時間內完成整改，或因數據積累不足或論證難度大而停滯。

“現在大家都寄希望于商業不動產REITs試點破冰”，上述中介機構人士說，商業不動產REITs不需要經過發改委審批，更加市場化，而且又是證監會力推項目，首批試點項目預計會加快審批速度。

對發行人和原始權益人而言，底層資產需具備成熟運營數據、穩定現金流和抗周期能力，但現實中許多項目運營起始時間短、租戶集中、租金波動大，難以在反饋環節快速補齊短板。

房地產周期下行放大了這些問題，企業租戶支付意愿下降、招租難度增大、租金增長率預期保守；同時，估值與市場預期脫節、流動性偏弱、投資者風險偏好變化等進一步削弱了部分申報的吸引力。

2025年，中證REITs全收益指數上漲19%，存量產品分紅機制運行平穩，抗周期資產表現突出；但新發和擴募項目申報難度顯著加大，部分受房地產低迷拖累明顯。

業內普遍認為，此次“終止”事件是公募REITs高質量發展的必經階段，隨著商業不動產REITs試點深化、政策護航持續，REITs市場有望在震蕩中實現結構優化和韌性增強，但短期內仍需面對底層資產穩定性和宏觀周期的雙重考驗。

（作者 田國寶）

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