小牛電動：賣車百萬輛，依然在虧錢

3月16日，小牛電動公布了2025年第四季度及全年財報。
整體來看，喜憂參半。喜的是，全年總銷量達119.2萬輛，同比增長29%；總收入達到43.1億元，同比增長31%；調整后凈虧損從2024年的約1.68億元大幅收窄至約1300萬元，距離盈利似乎僅一步之遙。這主要歸功于國內市場銷量猛增47%，規模效應帶動毛利率從15.2%的谷底回升至19.6%。
但憂的是，小牛電動曾被寄予厚望的海外市場，銷量遭遇斷崖式下跌，全年銷量僅8萬輛，相較于2024年的16.5萬輛直接“腰斬”。海外銷量占比也從2024年的17.9%降至6.7%。要知道，在2024年，海外還是一個增速超過50%的明星市場。財報中應收賬款驟降72%，也從側面印證了海外經銷商業務的急劇收縮。
小牛在國內市場一路狂飆，全年銷量突破111萬輛，同比增長47%。
全年來看，ASP在連續三年下滑后小幅回升至3614元，但增幅僅2%，收入增長的主要原因仍是銷量而非價格。
值得關注的是，Q4拖累了全年的表現。
通常來說，毛利率提升意味著盈利能力增強。2025年Q4，小牛電動的毛利率從上一年同期的12.4%提升到了15.3%。但凈虧損卻達到了8790萬元，較上年同期的7290萬元虧損進一步擴大。
究其原因，一是Q4收入同比下降17%，二是營銷費用率從16.6%飆升至21.3%。這意味著，小牛在年底加大了營銷和促銷力度，但這筆錢并沒有換來預期的銷量增長。
研發費用率從4.7%升至7.3%，絕對金額增加28%，是Q4虧損擴大的另一個原因。
還有一組數據值得關注：公司年產能高達200萬輛，而2025年實際銷量僅119.2萬輛，產能利用率不足60%。大量固定資產在持續折舊，每輛車分攤的固定成本居高不下。這意味著，即便銷量大幅增長，成本壓力也難以徹底消化。
總體來看，小牛電動2025年的策略可以概括為：戰略性收縮海外戰線，集中火力猛攻國內市場。通過“以價換量”和規模效應，修復了整體業績。在國內市場，面對雅迪、愛瑪、九號等強敵環伺，高增長能否持續、毛利率能否重回21%以上的歷史高點，將是決定小牛能否真正走出虧損的關鍵。
（策劃：金玙璠，制圖：李昱慧）