基金經(jīng)理如何管好一個水庫

2024年，不管是前段時間熱火朝天的債市，還是最近波瀾起伏的股市，都呈現(xiàn)了一種少見的波動。

當躁動的行情逐漸平息，被點燃的資金或許會重新回到紅利板塊，而這也是近兩年市場的一條主線——在低利率的時代環(huán)境下，擁有「類債」屬性的紅利資產(chǎn)可能有較強的投資性價比。

在低利率時代除了蓬勃發(fā)展的債市，REITs這一有機會獲取股息收益與資產(chǎn)增值雙重屬性的投資品類迎來了自己的黃金時代。

回到現(xiàn)在的A股市場，經(jīng)歷過股債雙重波動后，投資者或許需要更好的投資體驗，而保險、理財、券商自營等機構(gòu)，也希望尋求更多元的資產(chǎn)配置，去降低組合的波動，而REITs則是一個無法回避的選項。

截至10月11日，中證REITs全收益指數(shù)年內(nèi)漲幅9.6%，近乎媲美中證紅利指數(shù)10.24%的收益。（數(shù)據(jù)來源：Wind）

REITs駛?cè)肟燔嚨溃认掠烷T之際，全市場首只水利領(lǐng)域REITs產(chǎn)品——銀華紹興原水REIT（180701）上市了，打開了一個過去REITs產(chǎn)品尚未涉足的空白領(lǐng)域。

在前段時間的詢價和發(fā)售環(huán)節(jié)，銀華紹興原水水利REIT的初始網(wǎng)下認購倍數(shù)為106.07倍，創(chuàng)造了今年公募REITs網(wǎng)下詢價認購倍數(shù)新紀錄[1]，在公眾發(fā)售階段更是于發(fā)售當日便提前結(jié)束募集，公眾投資者有效認購基金份額數(shù)量為公眾發(fā)售初始基金份額數(shù)量的235倍[2]，取得亮眼成績。（數(shù)據(jù)來源：相關(guān)基金報告）

紹興湯浦水庫,越牛新聞

為什么要進入水利REITs這個未知領(lǐng)域？為什么底層資產(chǎn)要選擇紹興湯浦水庫？倘若遇到極端氣候，基金經(jīng)理又該扮演什么樣的角色？這些是遠川感到困惑，同時也是本文必須解答的問題。

為什么要發(fā)一個水利REITs

當前已上市的主流REITs產(chǎn)品包括產(chǎn)業(yè)園、倉儲物流、保租房、能源、環(huán)保、高速公路、消費基礎(chǔ)設(shè)施等，水利尚不屬于以上范圍。

銀華基金并不是心血來潮。2021年6月，發(fā)改委985號文定下了除傳統(tǒng)的REITs試點行業(yè)外，還需要探索兩大領(lǐng)域：一個是文旅，另一個是水利。自那時起，銀華基金就開始了籌備工作。

單看字面，水利REITs會令人聯(lián)想起近些年的公用事業(yè)股，頗具紅利屬性。但拆解下來，要選到水利行業(yè)考慮因素遠比想象的復雜，在銀華基金基礎(chǔ)設(shè)施投資部總監(jiān)、銀華紹興原水水利REIT基金經(jīng)理楊默看來，主要有水價、供需、盤活水利存量三個方面的考量。

首先，由于經(jīng)濟周期的原因，市場更加追逐能提供穩(wěn)定收益的資產(chǎn)，而水利有著供應(yīng)壟斷，需求穩(wěn)定的特征。

在供應(yīng)端，水利底層資產(chǎn)對選址、建設(shè)要求非常苛刻，有著自然壟斷的特征，這決定了水利在服務(wù)民生與經(jīng)營預(yù)期上就有著較好的穩(wěn)定性。在需求端，人任何時候都需要喝水，對用水的需求非常剛性，因此供水基礎(chǔ)設(shè)施的運營，受到短期經(jīng)濟波動的影響更小。楊默告訴遠川，不管經(jīng)濟增速放緩還是加快，這個項目依然會發(fā)揮既有功能。

其次，水價對于水利工程而言是一個關(guān)鍵的因素。就好比湯浦水庫2023年正好趕上2022年的水價調(diào)整，即使供水量減少，因為定價提升，凈現(xiàn)金流還是增長。「隨著黨中央、國務(wù)院關(guān)于深化水利工程供水價格改革的部署，水利工程供水價格形成機制將不斷完善，湯浦水庫未來水價的增長具備想象空間。」參照歷史，湯浦水庫2001年竣工，2001年、2004年、2006年、2010年、2016年、2022年均上調(diào)了水價。（資料來源：基金招募說明書，2024.10.10）

楊默認為，水利REITs對盤活水利存量也有著積極意義，「大部分城市建設(shè)都是以水定城、以水定人，例如我國最早的水利工程都江堰，解決了成都平原的水患困擾，距今2000余年依然發(fā)揮著灌溉田疇之用。在城市化的進程中，沉淀了大量水利設(shè)施沒有盤活，而水利REITs對水利投融資開辟了一條新路。」

至于為什么在眾多水利項目中選擇了紹興的項目，在銀華基金的視角里這是一種「雙向奔赴」。

水利行業(yè)龐大又復雜，有的水利工程以灌溉為主，有的以防洪為主，有的則將水利和旅游觀光結(jié)合。銀華基金REITs團隊聚焦于供水類或是發(fā)電類具有長期收益特征的水利設(shè)施，進而選到了紹興湯浦水庫。

從區(qū)位條件看，長三角41個城市中GDP增速排名第三的紹興，人口稠密，產(chǎn)業(yè)發(fā)達，對優(yōu)質(zhì)水的需求較高，湯浦水庫穩(wěn)定運營20多年，也證明了項目的成熟。紹興原水作為運營統(tǒng)籌機構(gòu)，有著專業(yè)化和標準化的經(jīng)營管理水平，無人機與物聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用平臺覆蓋了整個庫區(qū)的監(jiān)管。（GDP數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局；資料來源：基金招募說明書，2024.10.10）

不難發(fā)現(xiàn)，銀華對水利REITs項目的選擇以能否產(chǎn)生長期穩(wěn)定的現(xiàn)金流為前提，而實現(xiàn)這樣的目標還得依托長期的運營管理。那么，在水利REITs逐步推進的過程中，投資經(jīng)理與運營經(jīng)理分別扮演了什么樣的角色？

REITs基金經(jīng)理的權(quán)職是什么

REITs作為一種新穎的投資品類，水利REITs作為一種新穎的REITs產(chǎn)品，很多人都不知道相比傳統(tǒng)的基金產(chǎn)品，水利REITs基金經(jīng)理本職工作究竟是什么？

據(jù)遠川了解，銀華紹興原水REITs發(fā)行規(guī)模不到17億，規(guī)模尚不算大，但配置了4位基金經(jīng)理——楊默、王鵬兩位投資經(jīng)理，林卉、許梁兩位運營經(jīng)理。

兩位投資經(jīng)理此前一直從事公募REITs與ABS相關(guān)工作。運營經(jīng)理林卉和許梁均有多年的從業(yè)經(jīng)驗。

在許多人眼中，REITs業(yè)務(wù)更像是一個投行業(yè)務(wù)，實際上REITs基金經(jīng)理所干的活與投行有著很大差別，就像銀華紹興原水REITs，基金經(jīng)理伴隨了REITs從發(fā)行前到發(fā)行后的整個生命旅程。

而銀華紹興原水水利REIT存續(xù)期長達30年，與原始權(quán)益人和投資人長期陪伴的還是基金經(jīng)理。

此外，從架構(gòu)上看，銀華基金作為基金管理人，對整個資產(chǎn)進行所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)的管理。紹興原水為運營統(tǒng)籌機構(gòu)，原來湯浦水庫的工作人員平移到了湯浦運管公司，銀華基金委托湯浦運管公司對整個項目運營，并對其實行監(jiān)督。（資料來源：基金招募說明書）

不同于別的基金產(chǎn)品收益來源于基金經(jīng)理對資產(chǎn)的靈活配置和投資組合調(diào)整，REITs的收益來源于基金管理人對資產(chǎn)的遴選能力以及后續(xù)長期的運營管理和擴募能力。（資料來源：基金招募說明書）

如何規(guī)避水利REITs的風險

不管是投資經(jīng)理，還是運營經(jīng)理，在項目存續(xù)期間都不可避免撞上風險，一方面可能底層資產(chǎn)有問題，另一方面可能遇上極端氣候，如何規(guī)避風險是REITs基金經(jīng)理介入項目前就必須操心的方面。

在REITs項目梳理階段，銀華REITs團隊就通過與政府、企業(yè)、外部律師深入溝通、盡職調(diào)查盡可能考慮相關(guān)問題，排除潛在風險。

楊默告訴遠川，剛介入項目時對于底層資產(chǎn)邊界的界定，就是一個棘手的問題。

「監(jiān)管要求項目的權(quán)屬信息要明確，不同于高速公路、產(chǎn)業(yè)園有相應(yīng)界定，水庫本身沒有相應(yīng)權(quán)屬或收益權(quán)的安排。我們與當?shù)卣M行多輪溝通，和外部律師經(jīng)過多輪論證，最終論證了經(jīng)營的收益權(quán)滿足監(jiān)管對我們底層資產(chǎn)的要求，這才解決了資產(chǎn)權(quán)屬與收益問題。」楊默說。

除了以上水利設(shè)施特有的問題，還有整個REITs行業(yè)共性的問題，比如前期建設(shè)、后期確權(quán)中合法合規(guī)的問題。

包括前期水庫建設(shè)合規(guī)性手續(xù)，水庫水域、壩體、淹沒區(qū)的土地權(quán)證，以及資產(chǎn)和轉(zhuǎn)讓相關(guān)手續(xù)的備齊等。投資經(jīng)理王鵬認為，項目本身合規(guī)的前提下，才能降低未來存續(xù)期的風險，保障投資人的利益。

到了REITs產(chǎn)品發(fā)行后，針對于水利緊密關(guān)聯(lián)的氣候風險，運營經(jīng)理有一套專門的應(yīng)對方案。

運營經(jīng)理林卉表示，會通過主動的措施來減緩極端天氣的影響，「我們會與氣象部門密切配合，適時開展人工降雨作業(yè)，這在湯浦是相對成熟的機制。」另一方面，「通過精細化調(diào)整水庫調(diào)度減少棄水，來水多時存入更多的水，來水少時就能用上這一部分水資源。」湯浦水庫與科研機構(gòu)密切合作，對水庫特征水位等參數(shù)每年進行校核更新，經(jīng)主管部門批準后，用于水庫的調(diào)度和運行。

在林卉看來，通過水庫調(diào)度的精細化調(diào)整能夠增加水庫整體蓄水能力，從而更好地應(yīng)對枯水期的影響。

尾聲

作為肩負解決基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目資金來源這一重任的金融創(chuàng)新，公募REITs這個潛在萬億級市場還具備很大的想象力，水利REITs既是REITs領(lǐng)域創(chuàng)新，也是水利投融資改革中非常重要的一環(huán)。對于第一個下場試水的銀華基金來說，既是機遇也是挑戰(zhàn)。

伴隨REITs的精細化運營，一個千頃澄碧的湯浦水庫，對投資人、地方政府、原始權(quán)益人三者而言或都有著無法言喻的積極意義。

[1]初始網(wǎng)下認購倍數(shù)和認購價格具體參考《銀華紹興原水水利封閉式基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金基金份額發(fā)售公告》，據(jù)統(tǒng)計和各基金份額發(fā)售公告，2024.1.1-2024.10.16，全市場完成詢價階段的公募REITs共19只，截至2024年10月16日，銀華紹興原水水利REIT全部配售對象擬認購數(shù)量總和為初始網(wǎng)下發(fā)售份額數(shù)量的106.07倍，創(chuàng)2024年以來公募REITs初始網(wǎng)下認購倍數(shù)新高。

[2]本基金2024年10月21日(公眾發(fā)售最后認購日)公眾投資者有效認購申請實際確認比例為0.42552201%，最終確認份額保留至整數(shù)位，資料來源：《銀華紹興原水水利封閉式基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金認購申請確認比例結(jié)果的公告》。公眾認購倍數(shù)計算方法為1/0.42552201%=235倍。

尊敬的投資者：投資有風險，投資需謹慎。公開募集證券投資基金（以下簡稱“基金”）是一種長期投資工具，其主要功能是分散投資，降低投資單一證券所帶來的個別風險。基金不同于銀行儲蓄等能夠提供固定收益預(yù)期的金融工具，當您購買基金產(chǎn)品時，既可能按持有份額分享基金投資所產(chǎn)生的收益，也可能承擔基金投資所帶來的損失。

您在做出投資決策之前，請仔細閱讀基金合同、基金招募說明書和基金產(chǎn)品資料概要等產(chǎn)品法律文件和本風險揭示書，充分認識本基金的風險收益特征和產(chǎn)品特性，認真考慮本基金存在的各項風險因素，并根據(jù)自身的投資目的、投資期限、投資經(jīng)驗、資產(chǎn)狀況等因素充分考慮自身的風險承受能力，在了解產(chǎn)品情況及銷售適當性意見的基礎(chǔ)上，理性判斷并謹慎做出投資決策。文件中的觀點僅代表基金公司成文時的觀點，基金公司有權(quán)進行調(diào)整，文件轉(zhuǎn)載的第三方報告或資料，轉(zhuǎn)載內(nèi)容僅代表該第三方觀點并不代表基金的立場，基金公司不對其準確性或完整性提供直接或隱含的聲明或保證。

根據(jù)有關(guān)法律法規(guī)，銀華基金管理股份有限公司做出如下風險揭示：

一、依據(jù)投資對象的不同，基金分為股票基金、混合基金、債券基金、貨幣市場基金、基金中基金、商品基金等不同類型，您投資不同類型的基金將獲得不同的收益預(yù)期，也將承擔不同程度的風險。一般來說，基金的收益預(yù)期越高，您承擔的風險也越大。

二、基金在投資運作過程中可能面臨各種風險，既包括市場風險，也包括基金自身的管理風險、技術(shù)風險和合規(guī)風險等。巨額贖回風險是開放式基金所特有的一種風險，即當單個開放日基金的凈贖回申請超過基金總份額的一定比例（開放式基金為百分之十，定期開放基金為百分之二十，中國證監(jiān)會規(guī)定的特殊產(chǎn)品除外）時，您將可能無法及時贖回申請的全部基金份額，或您贖回的款項可能延緩支付。

三、您應(yīng)當充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導投資者進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式，但并不能規(guī)避基金投資所固有的風險，不能保證投資者獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

四、特殊類型產(chǎn)品風險揭示：【銀華紹興原水水利封閉式基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金】（以下簡稱“本基金”）為基礎(chǔ)設(shè)施基金，與投資股票或債券的公募基金具有不同的風險收益特征，屬于中高風險品種，具體風險評級結(jié)果以基金管理人和銷售機構(gòu)提供的評級結(jié)果為準。本基金大部分資產(chǎn)投資于基礎(chǔ)設(shè)施項目，具有權(quán)益屬性，受經(jīng)濟環(huán)境、運營管理等因素影響，基礎(chǔ)設(shè)施項目市場價值及現(xiàn)金流情況可能發(fā)生變化，可能引起本基金價格波動，甚至存在基礎(chǔ)設(shè)施項目遭遇極端事件(如地震、臺風等)發(fā)生較大損失而影響基金價格的風險。本基金在基礎(chǔ)設(shè)施之外投資固定收益資產(chǎn)，可能面臨信用風險、利率風險、收益率曲線風險、利差風險、供需風險和購買力風險。本基金采取封閉式運作，不開通申購贖回，只能在二級市場交易，存在流動性不足的風險。本基金存在其他與公募基金相關(guān)的風險和與基礎(chǔ)設(shè)施項目相關(guān)的風險，詳見招募說明書等法律文件。

五、基金管理人承諾以誠實信用、勤勉盡責的原則管理和運用基金資產(chǎn)，但不保證本基金一定盈利，也不保證最低收益。本基金的過往業(yè)績及其凈值高低并不預(yù)示其未來業(yè)績表現(xiàn)，基金管理人管理的其他基金的業(yè)績并不構(gòu)成對本基金業(yè)績表現(xiàn)的保證。銀華基金管理股份有限公司提醒您基金投資的“買者自負”原則，在做出投資決策后，基金運營狀況與基金凈值變化引致的投資風險，由您自行負擔。基金管理人、基金托管人、基金銷售機構(gòu)及相關(guān)機構(gòu)不對基金投資收益做出任何承諾或保證。

六、【銀華紹興原水水利封閉式基礎(chǔ)設(shè)施證券投資基金】（以下簡稱“本基金”）由銀華基金依照有關(guān)法律法規(guī)及約定申請募集，并經(jīng)中國證券監(jiān)督管理委員會（以下簡稱“中國證監(jiān)會”）許可注冊。本基金的基金合同、基金招募說明書和基金產(chǎn)品資料概要已通過中國證監(jiān)會基金電子披露網(wǎng)站【http://eid.csrc.gov.cn/fund/】和基金管理人網(wǎng)站【www.yhfund.com.cn】進行了公開披露。中國證監(jiān)會對本基金的注冊，并不表明其對本基金的投資價值、市場前景和收益作出實質(zhì)性判斷或保證，也不表明投資于本基金沒有風險。本產(chǎn)品由銀華基金發(fā)行與管理，代銷機構(gòu)不承擔產(chǎn)品投資、兌付和風險管理責任。

封面來源：shotdeck

作者：沈暉

編輯：張婕妤

責任編輯：張婕妤