零容忍！如何構建信披違規立體化震懾體系？

近年來，A股市場信息披露違規現象頻發。據證監會的相關公告和統計，2024年查處包括財務造假在內的信息披露違法案件135件，同比增長17%，居各類案件數量之首。2025年開年僅兩個月，已有6家上市公司因信披問題被立案調查。

資本市場監管嚴字當頭，“零容忍”態度愈加鮮明。監管部門對上市公司信息披露的要求不斷提高，處罰力度不斷升級。2021年新《證券法》實施后，目前對信披違規公司和責任人的罰款上限由60萬元、30萬元大幅提升至1000萬元、500萬元。《刑法修正案（十一）》已將違規披露刑期上限提至10年。

不過盡管罰款上限大幅提升，但相較于違規行為帶來的潛在收益（如財務造假吸引投資、股價操縱獲利等），違法成本仍顯不足，且實際移送刑事案件的案例仍較少。業內人士建議，應進一步完善立體化追責體系，強化對信披違規行為的全方位打擊，以提高違法成本。

信披違規案例持續攀升

2022年以來，A股市場信披違規案件成“重災區”，且呈顯著攀升趨勢。2022年信披違規案件首次超過內幕交易類案件，成為上市公司違規案件之首。根據企業預警通的數據統計，2023年全年共80家A股上市公司因信披違規被立案調查，案件數量82起，占所有被調查案件的91%。證監會公布年度執法數據顯示，2024年證監會全年查處信披違法案件135件，同比增長17%，占全部案件首位。

這一現象的背后，既有利益驅動、制度缺陷等傳統因素，也反映出市場生態的新挑戰。

A股市場信披違規的種類五花八門，譬如財務造假、蒙面舉牌等。值得注意的是，近些年隨著A股市場舉牌活動顯著升溫，違規舉牌亂象同步滋生，尤其是“蒙面舉牌”、“短線交易”等行為屢禁不止，嚴重擾亂了市場秩序。

以2024年為例，41家被舉牌公司中，21家存在違規問題（占比51.22%），其中自然人違規占比超六成。監管層雖已加大打擊力度，但違規成本與潛在收益的懸殊差距（如超比例舉牌平均罰款不足百萬元，而短線交易套利可達千萬級）仍助長投機心態。

財務造假是目前較為常見的信披違規行為，如恒大地產因系統性財務造假及欺詐發行債券，被中國證監會處以41.75億元罰款，成為近年來資本市場規模最大、性質最惡劣的財務造假案件之一。

蒙面舉牌亦有逐漸發展為信披違規重災區的趨勢。通過代持、分倉等隱蔽操作規避披露義務的案例持續攀升。社會輿論呼吁監管重拳出擊，以穿透式核查、頂格處罰及刑事追責終結“貓鼠游戲”，重塑市場透明度。

中國證監會網站近期發布中國證券監督管理委員會山東監管局行政處罰決定書(〔2025〕1號)。2024年，匯能海投在要約收購ST新潮過程中暴露“蒙面舉牌”等多項信披違規行為，成為較典型案例之一。匯能海投通過關聯方芯茂會世1號、梵海匯享等主體累計持股達20.05%，但未在持股比例觸及5%至20%時履行披露義務，且未如實披露一致行動人關系，導致要約收購報告書摘要中持股比例僅標注為4.99%，隱瞞實際控制權變動。此外，盛邦科華作為關聯方，在權益變動報告中亦未披露資金來源及匯能海投對股份表決權的實際控制。

上述行為嚴重違反《證券法》信息披露要求，擾亂市場秩序，導致投資者無法準確評估公司控制權風險，加劇股價異常波動（ST新潮股價三日累計跌幅超12%），損害中小股東權益。

信披違規何以成“頑疾”？

信披違規收益遠超成本是其頻繁出現的重要原因之一。新《證券法》將信披違規罰款上限提至1000萬元，但相較于財務造假動輒數十億的套利空間，威懾力仍顯不足。2024年數據顯示，信披違法案件平均罰沒款僅6300萬元，而企業通過造假規避退市或吸引投資的潛在收益可達數億元。

例如，恒大地產兩年虛增收入5640億元，即便被罰41.75億元，其通過虛增收入獲得的融資便利和股價支撐收益仍遠超代價。

在匯能海投隱瞞一致行動人要約收購ST新潮事件中，山東證監局對匯能海投處以700萬元罰款，對郭建軍、李永珍分別罰款300萬元和150萬元，盛邦科華罰款100萬元，并給予警告；上交所對上述主體予以公開譴責，通報監管部門并記入誠信檔案。

盡管監管對匯能等相關方做出處罰，但市場普遍認為，對于一場計劃交易總額超過150億的收購來說，1250萬的處罰力度不足以匹配其違規行為的嚴重性。從違規行為的潛在影響來看，匯能海投等主體若成功收購ST新潮，將直接掌控這家擁有價值百億海外油氣資產的上市公司。顯然，違規成本在巨大的收益面前顯得微不足道，不足以起到震懾作用。

況且，一旦收購完成，這些價值百億的優質資產將以極低成本落入收購方手中，而收購過程中對廣大市場參與者知情權的剝奪，既會誤導新進入投資者造成現實損失，也會給老股東預期利益造成巨大損失。

同時，規避監管手段的升級致使技術性違規隱蔽化。企業通過分倉交易、復雜股權結構掩蓋違規。例如，ST新潮舉牌方匯能集團通過多個表面無關聯的私募基金分散持股，實際控制股份超20%卻拖延披露；部分企業利用會計準則模糊地帶（如研發費用資本化）調節利潤，監管識別難度陡增。

多維度發力構建立體化震懾體系

信披違規對資本市場、投資者、企業自身及社會經濟均造成深遠的負面影響。構建立體化震懾體系，提高違法成本勢在必行。

中國政法大學研究員劉彪認為，提高發現能力是防范信披違法行為的重要抓手之一。在完善線索發現機制方面，怎么打早打小、防患未然？他認為，一批重大案件能得以曝光，與投資者積極的信息檢索和主動維權行動密不可分，媒體和輿論的監督功能愈發凸顯。在匯能要約收購ST新潮事件中，除了隱藏一致行動人，還有投資者集中反應：匯能集團存在操縱市場等行為，導致新潮被ST的謠言制造者深圳宏語的股權疑似質押給匯能關聯方等。相關調查內容和結論暫未公開，后續案件如何深入調查值得關注。

通過立法加重刑罰與罰款，打破“收益>成本”的惡性循環，是提高違法成本的有效舉措。針對蒙面舉牌等典型信披違規行為，中國社會科學院唐林垚等專家呼吁，需通過“穿透式監管+分類處罰+民事索賠”構建全鏈條懲戒體系，尤其對蒙面舉牌適用“實質重于形式”原則，將隱蔽一致行動人納入刑事追責范疇，方能根治這一市場頑疾。

在加大對信息披露違法、違規行為的懲治力度的立法趨勢下，《刑法修正案（十一）》與《證券法》及相關行政法規對接，明確將控股股東、實際控制人列入追責主體。例如，匯能海投被罰，但匯能海投背后實控方是千億資產的匯能集團，相關收購資金由匯能集團提供，匯能集團理應亦被追責。但是匯能集團在此次事件中卻并未受到處罰，這對后續蒙面舉牌的公司無法起到有效的震懾作用。京都律師事務所梁雅麗、唐宛茁在實務分析中指出，對于控股股東與實際控制人，通過《刑法修正案（十一）》明確納入追責范圍，即使通過復雜股權結構或協議控制，也可能被認定為責任主體。

未來，隨著注冊制深化，信披合規將成為上市公司治理的重中之重。