景順長(zhǎng)城的科技投資：走在產(chǎn)業(yè)里，買(mǎi)在敘事前

科技股從來(lái)不是新故事，所有的聲音大多來(lái)源于，有的人選擇重新相信，還有的人始終在場(chǎng)。

作為資本市場(chǎng)中的寵兒，科技股投資往往離不開(kāi)“高增長(zhǎng)”給人帶來(lái)的巨大想象空間：業(yè)績(jī)的高速增長(zhǎng)可以消化企業(yè)的估值，進(jìn)而能夠讓市場(chǎng)給予這些企業(yè)更高的估值，實(shí)現(xiàn)戴維斯雙擊。但在過(guò)去兩年中，這種螺旋上升隨著部分科技細(xì)分產(chǎn)業(yè)進(jìn)入成熟期而遭遇了業(yè)績(jī)?cè)鏊俚姆啪彙?/p>

以新能源車行業(yè)為例，根據(jù)Wind數(shù)據(jù)顯示，新能源汽車指數(shù)在2023年?duì)I收增速由前一年的27.13%放緩為14.76%，歸母凈利潤(rùn)更是同比下降7.76%。

當(dāng)曾經(jīng)的高增長(zhǎng)變得難以為繼，投資者們也開(kāi)始紛紛去尋找新興的科技行業(yè)，以期尋找到下一個(gè)上升期的科技產(chǎn)業(yè)。可對(duì)于體量龐大的基金經(jīng)理們來(lái)說(shuō)，這條尋找的道路卻并不順利。

且不說(shuō)大多數(shù)處于0-1孵化過(guò)程的新興科技產(chǎn)業(yè)，業(yè)績(jī)的可持續(xù)性很難驗(yàn)證。如果退回到對(duì)短期消息面的博弈，互聯(lián)網(wǎng)與 AI 又極大地加速了信息傳播的效率，行情的演繹也變得更為迅猛。不論是低空經(jīng)濟(jì)、固態(tài)電池、還是人工智能，幾乎都是在短短兩個(gè)多月的時(shí)間里就完成了從小溪流到大賽道再到要切換的全過(guò)程。

在這種“快餐式”的科技股行情下，景順長(zhǎng)城科技軍團(tuán)卻做出了不一樣的選擇：其通過(guò)主動(dòng)在產(chǎn)業(yè)當(dāng)中耕耘，先于市場(chǎng)對(duì)產(chǎn)業(yè)未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)進(jìn)行研究，從而能夠在市場(chǎng)的波動(dòng)下更加地從容。而過(guò)去三年中，景順長(zhǎng)城科技軍團(tuán)不曾間斷過(guò)的科技產(chǎn)業(yè)洞察報(bào)告就是最好的見(jiàn)證者。

在時(shí)局混沌、大事頻發(fā)的年代里，在自己既定的領(lǐng)域，始終保持長(zhǎng)久的連貫的注意力投入和高質(zhì)量研究輸出，是一種難得的本事。

長(zhǎng)期的產(chǎn)業(yè)追蹤

科技股投資遇冷的三年中，產(chǎn)業(yè)研究是景順長(zhǎng)城科技軍團(tuán)始終堅(jiān)持的方向。

早在2022年1月景順長(zhǎng)城科技軍團(tuán)發(fā)布的《景順長(zhǎng)城科技洞察報(bào)告之新能源汽車》中，其就率先提出了接下來(lái)的行情要聚焦于電動(dòng)化的α和智能化的β；在之后的兩年中，它又陸續(xù)針對(duì)半導(dǎo)體和人工智能發(fā)布了《中國(guó)芯，未來(lái)夢(mèng)》以及《AI+洞察報(bào)告》兩篇洞察報(bào)告，不僅旗幟鮮明地提出中國(guó)半導(dǎo)體行業(yè)必然會(huì)崛起，更是前瞻性地提出了具身智能、端側(cè)AI的發(fā)展趨勢(shì)。

而近期伴隨著科技行情的回暖，景順長(zhǎng)城科技軍團(tuán)在2025年科技專場(chǎng)策略會(huì)中也邀請(qǐng)到了AI領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)專家Openai前高層以及國(guó)內(nèi)AI上市公司第四范式創(chuàng)始人來(lái)分享最新的思考。

從新能源車到半導(dǎo)體，再到如今的AI，景順長(zhǎng)城科技軍團(tuán)始終走在科技行業(yè)研究的前沿，而這種深入產(chǎn)業(yè)的研究和思考成為了他們?cè)诿鎸?duì)市場(chǎng)下跌時(shí)的力量。

譬如強(qiáng)調(diào)尋找持續(xù)成長(zhǎng)的優(yōu)質(zhì)企業(yè)，將成長(zhǎng)空間放在第一位的張雪薇在對(duì)于人工智能進(jìn)行深入研究之后發(fā)現(xiàn)，手機(jī)和電腦是最佳的AI端側(cè)載體，而在換新周期與創(chuàng)新周期的共振下，消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)鏈，即便面臨短期壓力，但新一輪的復(fù)蘇仍在路上，因此相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的公司成為了她持續(xù)重倉(cāng)的方向。

農(nóng)冰立則是在對(duì)自己的收益貢獻(xiàn)進(jìn)行拆解后發(fā)現(xiàn)，其持倉(cāng)中貢獻(xiàn)較多超額收益的公司大部分都是在下跌過(guò)程中逐漸重倉(cāng)，所以在上漲時(shí)才能貢獻(xiàn)巨大的收益。“個(gè)股貢獻(xiàn)背后是對(duì)產(chǎn)業(yè)和公司研究比較深，買(mǎi)的底倉(cāng)比市場(chǎng)早一些，在市場(chǎng)下跌時(shí)候又形成重倉(cāng)，這樣凈值的上漲才是延續(xù)的。”農(nóng)冰立在一次交流中談到。

而偏好于從產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)中尋找成長(zhǎng)股機(jī)會(huì)的楊銳文在面對(duì)市場(chǎng)風(fēng)格向高股息轉(zhuǎn)變時(shí)，持續(xù)的產(chǎn)業(yè)研究成為了他能夠堅(jiān)持下來(lái)的力量。

其在2024年二季報(bào)中說(shuō)道，“這半年是我從業(yè)以來(lái)最痛苦的時(shí)刻，或許這種極度難受的時(shí)刻意味著風(fēng)格拐點(diǎn)的出現(xiàn)。但是我們并不能把希望寄托于這些，我們還是希望自己持倉(cāng)的企業(yè)通過(guò)不斷地利潤(rùn)增長(zhǎng)來(lái)實(shí)現(xiàn)股價(jià)的上漲，如果能有戴維斯雙擊就更好，哪怕沒(méi)有，也要確保利潤(rùn)的增長(zhǎng)速度快于估值下降的速度”。

當(dāng)然，對(duì)于前沿科技的深入研究，并不意味著會(huì)立刻轉(zhuǎn)化為自身的持倉(cāng)。其更多的是讓基金經(jīng)理有自信在市場(chǎng)低迷期耐得住寂寞，在風(fēng)格切換時(shí)能夠保持定力，在大趨勢(shì)來(lái)臨時(shí)能夠下得了重注。

以為張仲維為例，其在24年Q1的時(shí)候判斷AI已經(jīng)成為了全球算力投資的主要驅(qū)動(dòng)力。其中全球AI服務(wù)器的市場(chǎng)規(guī)模將會(huì)在2024年增長(zhǎng)到近千億美金。而作為AI服務(wù)器中的核心，算力芯片的市場(chǎng)規(guī)模同樣會(huì)迎來(lái)十年十倍的增長(zhǎng)。

而這種思考并沒(méi)有促使他當(dāng)即就大幅買(mǎi)入相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的個(gè)股，而是在持續(xù)的觀察和等待里，直到三季度才揮出擊球——算力芯片龍頭寒武紀(jì)陸續(xù)進(jìn)入張仲維旗下兩只基金的十大重倉(cāng)股。

這種在趨勢(shì)初顯時(shí)的耐心及大勢(shì)確認(rèn)時(shí)的果斷背后，正是其在行業(yè)低谷時(shí)依然對(duì)科技產(chǎn)業(yè)不斷投入和思考的具象化體現(xiàn)。

面對(duì)科技創(chuàng)新的快速迭代，要對(duì)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)做出較為準(zhǔn)確的把握，依賴的正是深度的產(chǎn)業(yè)研究。一方面需要重視且緊跟技術(shù)演進(jìn)的步伐，及時(shí)捕捉短期技術(shù)爆發(fā)與應(yīng)用創(chuàng)新帶來(lái)市場(chǎng)機(jī)會(huì)。另一方面，要堅(jiān)持基本面出發(fā)、長(zhǎng)期投資的理念，以科學(xué)的組合管理分散風(fēng)險(xiǎn)，避免押注單一賽道和追逐短期過(guò)度輪動(dòng)。

與此同時(shí)，對(duì)于一個(gè)投研組織而言，不斷向上生長(zhǎng)的生命力也不僅僅在于對(duì)待外部波動(dòng)保持稀缺的毅力和可貴的專注，也在于內(nèi)部對(duì)差異的包容、對(duì)求同存異的追求，讓源源不斷的投資想法可以落地生根，然后等待它們開(kāi)花結(jié)果。

組織的百花齊放

相較于分工明確的組織架構(gòu)，景順長(zhǎng)城科技軍團(tuán)更喜歡將自己定義為是一群對(duì)科技成長(zhǎng)有興趣、對(duì)科技投資有資源稟賦和見(jiàn)解的一批基金經(jīng)理。

用 deepseek 一夜成名后，帶火的商界新詞來(lái)說(shuō)就是：高人才密度的學(xué)習(xí)型組織。

這種界定不僅能夠讓更多具有不同背景的基金經(jīng)理參與到科技產(chǎn)業(yè)的研究中，同時(shí)相互間觀點(diǎn)的碰撞與自身背景的結(jié)合最終也讓團(tuán)隊(duì)中的成員都表現(xiàn)出了截然不同的持倉(cāng)風(fēng)格。

譬如曾任職于頭部車企的經(jīng)歷讓曾英捷對(duì)于新能源產(chǎn)業(yè)鏈的公司有著更深的了解；較早研究互聯(lián)網(wǎng)公司的基金經(jīng)理周寒穎則是在每個(gè)季度都重倉(cāng)持有著港股的互聯(lián)網(wǎng)巨頭們。

而作為少有的物理學(xué)研究跨界的基金經(jīng)理，董晗更是將物理學(xué)中的第一性原理作為其投資框架基石。在他看來(lái)，經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展使得各個(gè)行業(yè)的景氣度也在發(fā)生變化，只有在變化中找到符合產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)的行業(yè)，才能夠享受較為確定的中期成長(zhǎng)。

這樣的特點(diǎn)使得他在研究成長(zhǎng)性行業(yè)時(shí)，會(huì)對(duì)上、中、下游全產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行觀察和相互驗(yàn)證，并且根據(jù)每個(gè)行業(yè)的信息做沙盤(pán)推演，以此來(lái)探究行業(yè)產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)和景氣度。這種全產(chǎn)業(yè)鏈的研究方法論也讓他具備了更寬廣的視野以及更加均衡的組合配置。

對(duì)于景順長(zhǎng)城科技軍團(tuán)而言，所謂求同存異，同的是對(duì)“產(chǎn)業(yè)鏈”的認(rèn)可，是基于基本面來(lái)構(gòu)建自己的組合；不同的是框架和個(gè)性的差異，最終讓每個(gè)人對(duì)細(xì)分產(chǎn)業(yè)的價(jià)值判斷和具體產(chǎn)品的組合管理產(chǎn)生了不一樣的理解。

譬如孟棋在投資中喜歡把握兩個(gè)確定性：企業(yè)生命周期1-5放量期的確定性以及消費(fèi)疊加科技屬性行業(yè)的確定性，因此消費(fèi)電子企業(yè)成為了他常年重倉(cāng)的方向之一；郭琳則是會(huì)結(jié)合產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)和發(fā)展階段優(yōu)選細(xì)分賽道，在她看來(lái)，在自主可控和科技自立自強(qiáng)的背景下，電子和通訊就是最大的機(jī)會(huì)所在。

而農(nóng)冰立圍繞著中觀產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)進(jìn)行選股的投資框架也讓他擁有更廣的視野，從而把握住一些被市場(chǎng)忽略的機(jī)會(huì)，以其在2024年年初就開(kāi)始重倉(cāng)持有的潮玩龍頭公司泡泡瑪特為例，農(nóng)冰立認(rèn)為它本質(zhì)上就是一家有自己IP的傳媒公司，是TMT中最容易被忽視的M（Media）。

“尤其是過(guò)去兩年悅己消費(fèi)正在成為一種趨勢(shì)的情況下，內(nèi)容導(dǎo)向且具有傳媒屬性的公司會(huì)呈現(xiàn)出非線性增長(zhǎng)，它的業(yè)績(jī)也大概率會(huì)超預(yù)期。”農(nóng)冰立說(shuō)道。最終泡泡瑪特持續(xù)超預(yù)期的業(yè)績(jī)不僅驗(yàn)證了他的猜想，也成為了他基金業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)的主力軍。

值得一提的是，在景順長(zhǎng)城科技軍團(tuán)中，科技投資并不僅僅是股票投資部基金經(jīng)理的專利，管理固收+產(chǎn)品的混合資產(chǎn)投資部基金經(jīng)理同樣可以參與到科技產(chǎn)業(yè)的投資和研究上，而江山便是其中的佼佼者。

與市場(chǎng)上大部分固收+產(chǎn)品只是通過(guò)紅利、股息、大白馬來(lái)配置部分股票倉(cāng)位不同，江山的部分固收+產(chǎn)品的股票持倉(cāng)中同樣有著極高的科技含量。固收+產(chǎn)品之外，江山還同時(shí)管理靈活配置型及偏股混合型基金產(chǎn)品，能夠更不受限制地踐行其科技成長(zhǎng)投資理念。

縱覽整個(gè)景順長(zhǎng)城科技軍團(tuán)，不論是來(lái)自于實(shí)業(yè)還是賣(mài)方；不論是喜歡中觀變化還是偏愛(ài)確定性的，都能夠在景順長(zhǎng)城對(duì)于產(chǎn)業(yè)鏈的深度研究中找到自己的一隅之地。也正是在這種包容和開(kāi)放的環(huán)境下，景順長(zhǎng)城科技軍團(tuán)才能夠得以壯大和發(fā)展，最終構(gòu)建起獨(dú)屬于自己的科技產(chǎn)業(yè)研究的護(hù)城河。

尾聲

于中國(guó)的科技產(chǎn)業(yè)而言，源源不斷的工程師紅利是其能夠與世界科技巨頭們同臺(tái)競(jìng)技的關(guān)鍵。

在蘋(píng)果開(kāi)創(chuàng)了智能手機(jī)時(shí)代后，小米應(yīng)運(yùn)而生。通過(guò)大量工程師進(jìn)行工程優(yōu)化的方式，小米實(shí)現(xiàn)了智能手機(jī)成本的快速下探，從而讓所有的普通人都能用得起好用、便宜的智能機(jī)。

隨后的電車時(shí)代中，雖然特斯拉被認(rèn)定為是這一時(shí)代的開(kāi)創(chuàng)者，但國(guó)內(nèi)也同樣誕生了比亞迪、理想以及小米等造車新勢(shì)力——他們讓更多普通人能夠以一個(gè)可負(fù)擔(dān)的價(jià)格買(mǎi)到一輛在全球同行里產(chǎn)品力一流的智能新能源汽車。

如今，Open AI掀起了人工智能新一輪的浪潮，而在國(guó)內(nèi)工程師的優(yōu)化和迭代下，中國(guó)大模型迅速跟上，DeepSeek一度成為了海外都為之驚羨的現(xiàn)象級(jí)產(chǎn)品。

在全球科技產(chǎn)業(yè)你追我趕的過(guò)程當(dāng)中，一個(gè)不容忽視的事實(shí)是：中國(guó)科技產(chǎn)業(yè)已經(jīng)在全球范圍內(nèi)都極具競(jìng)爭(zhēng)力。而在這一過(guò)程中，也誕生出了消費(fèi)電子、新能源車以及人工智能等諸多投資機(jī)會(huì)。

當(dāng)然，產(chǎn)業(yè)的發(fā)展與資本市場(chǎng)的演變往往是非同步的。楊銳文曾在一次分享中談到，“資本市場(chǎng)邏輯和產(chǎn)業(yè)邏輯經(jīng)常有巨大的偏差，一旦發(fā)生結(jié)果偏離，資本市場(chǎng)的人通常會(huì)質(zhì)疑上市公司是騙子”，尤其是在互聯(lián)網(wǎng)對(duì)于信息傳播速度的催化下，產(chǎn)業(yè)與投資之間的錯(cuò)配被進(jìn)一步加深。

而在投資邏輯和產(chǎn)業(yè)邏輯之間，景順長(zhǎng)城科技軍團(tuán)選擇堅(jiān)定地相信后者。在他們看來(lái)，產(chǎn)業(yè)研究作為投資的前置條件，短期固然可能存在差異，但從長(zhǎng)期來(lái)看，投資邏輯一定會(huì)回歸到產(chǎn)業(yè)邏輯，只有立足于產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)，才能夠準(zhǔn)確識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)判趨勢(shì)。

正是基于這樣的理念和信仰，景順長(zhǎng)城科技軍團(tuán)們始終耕耘在科技的第一線。這種日復(fù)一日的研究不僅成為了他們短期對(duì)抗市場(chǎng)擾動(dòng)的力量，也最終轉(zhuǎn)化為了各自產(chǎn)品的凈值，并成為他們投資的“復(fù)利源泉”。

正如楊銳文在景順長(zhǎng)城2025年科技專場(chǎng)策略會(huì)開(kāi)場(chǎng)演講中所說(shuō)，“當(dāng)硬科技投資從主題炒作回歸業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)，當(dāng)企業(yè)家精神在政策春風(fēng)中煥發(fā)生機(jī)，我們?nèi)詫⒁耘实钦叩淖藨B(tài)，陪伴中國(guó)科技企業(yè)跨越下一座高峰。”

封面來(lái)源：shotdeck

編輯：張婕妤

責(zé)任編輯：張婕妤