最大的風險，在哪里？

持續(xù)12天的伊以戰(zhàn)爭徹底結(jié)束。

我們從小接受教育，那就是“戰(zhàn)爭沒有贏家”。但是，自從“美利堅贏學”在全世界流行以來，地球上不管發(fā)生了任何“喪事”，都能當成喜事來辦，所以，和5月份的印巴戰(zhàn)爭一樣，這一次的伊以戰(zhàn)爭，再次成功達成了“三贏”的目標。

美帝大統(tǒng)領(lǐng)TACO宣布以色列-伊朗戰(zhàn)爭停火，在轟炸伊朗核設(shè)施之后宣稱自己調(diào)停成功，結(jié)束了伊以戰(zhàn)爭，正在提名諾貝爾和平獎，已經(jīng)成為最大贏家；

以色列總理內(nèi)塔尼亞胡宣布，與美國一起達成了摧毀伊朗核設(shè)施的戰(zhàn)略目標，殺死了伊朗革命衛(wèi)隊1-n號首腦和11名核科學家，成功阻止伊朗獲取原子彈，成為了最大贏家；

伊朗總統(tǒng)佩澤希齊揚宣布，以色列妄圖摧毀伊朗核設(shè)施、引發(fā)社會動亂的陰謀徹底失敗，以色列的重要設(shè)施遭到了伊朗襲擊而重創(chuàng)，美國總統(tǒng)不得不找到伊朗求和，伊朗人民抵抗侵略取得了偉大勝利，伊朗才是最大贏家。

既然所有的戰(zhàn)爭參與方，都感覺到秦始皇摸電門——贏麻了，那么，沒有參與戰(zhàn)爭的金融市場更是覺得，沒有理由不好好地贏一把，于是，各國金融市場進入了幸福模式。

以色列股市漲，美股漲，歐股漲，日股漲，A股漲，港股漲，印股漲，黃金跌，原油跌，我都在想，要不是德黑蘭證券交易所處于關(guān)閉狀態(tài)，伊朗股市也應(yīng)該在上漲……

那么，在金融市場普漲的“幸福時刻”，是不是有什么風險，藏在我們看不見的地方呢？

我覺得，有首兒歌就唱得很好嘛——

風險在哪里呀？風險在哪里？

風險在那小朋友的眼睛里……

最大的風險，就在美元匯率里。

根據(jù)美洲銀行的基金經(jīng)理調(diào)查，目前全球基金經(jīng)理看空美元的程度達到了20年之最。

與此同時，CME外匯期貨歐元兌美元非商業(yè)多頭頭寸，也達到2024年9月以來的最高。若剔除掉2024年9月初2周的數(shù)據(jù)之外，該數(shù)據(jù)實際上是2024年迄今的新高。

這很顯然說明，基金經(jīng)理們不僅僅是口頭上看空美元，實際上也在做空美元。

正是在基金經(jīng)理們的持續(xù)做空之下，代表著美元相對于其他貨幣強弱的美元指數(shù)，已經(jīng)從2025年3月底的103以上，跌至目前的98以下，創(chuàng)2022年3月份以來的最低水平。

過去3年時間里，美元指數(shù)一直與美德2年期國債收益率之差密切相關(guān)——歐元，一直是影響美元指數(shù)最重要的貨幣，而歐元兌美元的匯率，在很大程度上取決于美德國債收益率之差的變動。

為什么會出現(xiàn)這種情況？

現(xiàn)任美聯(lián)儲主席鮑威爾任期僅持續(xù)到2026年1月，而隨著特朗普對于美聯(lián)儲維持不降息決定愈發(fā)厭惡和不滿，美聯(lián)儲新任主席在未來一年將大幅度降息的預(yù)期愈發(fā)強烈。就這樣，過去一個多月時間里，伴隨著美國CPI數(shù)據(jù)的下降以及降息周期的發(fā)酵，美國的中期（2-10年）國債收益率迅速下降。

另一方面，歐央行行長拉加德近期暗示，歐央行的降息周期已經(jīng)接近尾聲，而歐元區(qū)HICP（調(diào)和CPI）大概率已經(jīng)到達底部，所以歐元區(qū)的中期國債收益率（以德國國債為代表）目前基本維持在1.8-1.9%之間。

以上兩個因素相向而行，導(dǎo)致了2年期美德國債利差持續(xù)收窄而且預(yù)期還會進一步收窄，這正是對沖基金們扎堆看空美元的核心原因。

現(xiàn)在的問題在于，這種看空美元的交易已經(jīng)太、太、太擁擠了！

市場預(yù)期交易過于擁擠，以至于美元指數(shù)已經(jīng)被推到了遠低于當前美德國債利差所顯示的水平（通過上面的圖表可以看出）——按照過去2年半的數(shù)據(jù)來推算，當前的美元指數(shù)所反映的利差應(yīng)該在1.4%左右，而當前實際的美德2年期國債利差在1.9%。

要使美德國債利差真的達到1.4%左右，在德國國債收益率不變的情況下，意味著美國2年期國債收益率會降至3.3%附近……

這明顯已經(jīng)透支了美德利差可能達到的水平。

一旦下個月美國的CPI數(shù)據(jù)或者歐元區(qū)CPI出現(xiàn)意外，美聯(lián)儲的降息預(yù)期出現(xiàn)變化，這有可能會造成美國國債收益率短期再次上升，然后導(dǎo)致美元指數(shù)再次迅速走強……

有人可能會問了，美元指數(shù)的風險，和我們中國的股市有什么關(guān)系？

關(guān)系大著咧！

舉例來說，過去大半年A股最重要的滬深300指數(shù)，其走勢其實與中美國債利差的相關(guān)性相當高，最近A股的相對強勢，與最近一段時間中美國債利差逐漸收窄不無關(guān)系；其實，過去3年多的數(shù)據(jù)表明，如果在中美國債利差逐步走闊的時候，你基本不可能看到A股的持續(xù)上漲。

港股的影響當然就更大了。

作為過去40年來全世界最著名、也是最穩(wěn)定的聯(lián)系匯率貨幣“小美元”，香港的利率水平，一直都緊跟美國的國債收益率，所以，香港股票估值水平，是受美國國債收益率約束的。美國國債收益率越低，那么港股估值相對就可以高一些；美國國債收益率越高，那么港股的估值就必須要降低一些……

就在5月初的時候，因為港幣兌美元匯率觸及強方兌換保證7.75，香港金管局進行了一次不為人所知的大放水，這次大放水導(dǎo)致香港銀行間結(jié)余暴漲3倍，也導(dǎo)致香港金融體系內(nèi)流動性泛濫，這成為了港股高估值的情況下保持強勢的基礎(chǔ)。

與香港金融體系內(nèi)流動性泛濫對應(yīng)的是，港幣的短期借貸利率迅速下降，1個月期限借貸利率接近于0，由此造成了一個月港美息差創(chuàng)出歷史極值-3.7%，這導(dǎo)致了無數(shù)的套利資金迅速涌入市場，賣出港幣買入美元，然后買入美元貨幣基金來賺取這個息差……

由此也導(dǎo)致港幣兌美元匯率，迅速被推回到了弱方兌換保證7.85的地步。

如果接下來美國國債收益率抬升，必將導(dǎo)致這個息差交易更加盛行，那么，香港金管局將不得不出手買入港幣釋放美元，抬升港幣的借貸利率。這意味著對香港金融市場的收水，而且規(guī)模還不會小……

這種對銀行體系流動性的回收，你說會不會影響港股呢？

除國債利差這種影響之外，關(guān)于每一種資產(chǎn)類型其他方面的影響因素，我也都放在知識星球里所撰寫的資產(chǎn)周報里了，有興趣的可以去查看。