大客戶依賴、大手筆分紅 圣火科技IPO多少勝算？

恰逢其時又時不我待！

作者：大鵬

編輯：喬治

風品：李莉

來源：首財——首條財經研究院

IPO，一場實力炫技，亦是資本市場“大考”。

8月27日，圣火科技正式向港交所呈交IPO申請文件，信達國際擔任獨家保薦人。據港交所官網披露，公司于2016年在新三板掛牌上市，2025年4月從新三板摘牌。

摘牌后迅速遞表，彰顯了上市沖刺決心。然速度背后也隱藏挑戰質疑，如毛利率下降、大客戶依賴、大手筆分紅等。不禁疑問，上市最終勝算幾何呢？

1

應收賬款高企、負債率超48%

上市有多急迫

資本市場舞臺上，基本面始終是衡量價值的關鍵標尺。

招股書顯示，圣火科技成立于2013年，是一家以技術驅動的營銷公司，主要提供整合營銷服務、營銷技術服務以及廣告營銷服務。前者是公司協助客戶制定個性化策略、執行各類推廣活動；廣告營銷服務是向客戶提供活動策略、廣告投放等全方位服務；營銷技術服務則是憑借專有「一物一碼」技術，運用二維碼為每件產品賦予獨特數字身份并提供技術基礎設施，是三業務中技術壁壘最高的部分。

三架馬車驅動下，圣火科技市場擴張力矚目：2022年至2024年及2025上半年（以下簡稱“報告期”），收入分別為1.12億元、1.63億元、2.52億元、1.29億元，年復合增長率49.77%；凈利潤分別約0.2億元、0.27億元、0.33億元、0.12億元，年復合增長率29.56%。

不過，高增背后并非沒有隱憂。報告期內，公司毛利率整體呈下滑態勢，35.00%、34.22%、24.07%、29.48%及22.84%。公司解釋稱，主要源于毛利較低的廣告營銷服務占比上升，以及廣告營銷服務的線上平臺成本和線下廣告資源成本增加。

曾占據收入“半壁江山”的營銷技術服務，占比整體出現波動下行。報告期內，收入分別為5221萬元、7763萬元、1.12億元和5348萬元，占比46.5%、47.5%、44.4%和41.6%。

現金流方面，報告期內經營性現金流量凈額分別為2715.6萬元、1494.7萬元、-4075.8萬元和2013.4萬元，2024年出現變臉告負。據每日經濟新聞，盡管2025上半年營收凈利雙增，但流動比率已經從2022年的3.4下滑至1.6，資產負債率從2022年的10.8%增至48.1%。截至2025年6月末，公司持有現金及現金等價物3091.6萬元，流動負債中存在借款1080萬元。公司表示，這一變化主要由于應付股息增加約5560萬元，部分被現金及現金等價物增加約1310萬元所抵消。

另一廂，應收賬款高企。報告期內分別為3545.9萬元、6807.5萬元、1.79億元和1.65億元，應收款項周轉天數連增，分別約為105.9天、117.3天、180.1天和243.4天。以2024年為，公司超七成收入為應收賬款。公司解釋稱，應收賬款和應收款項周轉天數增長主要受業務規模擴大和向部分客戶授予較長信貸期的影響。

行業分析師王彥博指出，一方面，應收賬款高企反映了企業發展張力、市場開拓性。一方面，也帶來現金流壓力，還可能導致壞賬減值等風險，反映出企業市場話語權和產品競爭力方面亟待提升。從新三板摘牌后迅速遞表看，圣火對資本市場、緩解資金壓力有較強烈渴望。

2

貢獻超九成收入

警惕大客戶“依賴癥”

根據弗若斯特沙利文數據，按2024年相關服務收益計算，圣火科技在中國二維碼營銷解決方案服務商中排名第四，市場份額約1.8%。

深入業務面，營收保持高速增長，主要源于整體營銷項目增加，2023年、2024年公司吸納了多個新客戶為公司前五大客戶。申請文件顯示，報告期內公司客戶主要包括從事快消品行業的企業，主要通過直接委托或投標的方式爭取客戶合約。

考量在于，公司較高依賴核心客戶，超九成收入來自前五大客戶。2022年至2025上半年，公司向前五大客戶產生的銷售收入分別為10789萬元、14896.9萬元、20091.7萬元和12098.9萬元，分別占當期營收的96.1%、91.2%、79.8%和94.1%。除2024財年，其余時段占比均超91%，凸顯大客戶集中依賴性。

值得一提的是，據鈦媒體，圣火科技申報稿披露的信息，為客戶集團A的身份提供了參考線索，其是聯交所主板上市的龍頭食品及飲料集團，核心業務為中國市場快消品的生產與分銷（尤其聚焦方便面及飲料品類），且在公司廣告營銷執行案例中，“康師傅冰紅茶相關業務”被列為代表性項目，圣火與其建立超10年業務合作關系。

報告期內，圣火科技向客戶集團A產生的銷售收入分別為9866.8萬元、12849.5萬元、12430.2萬元、5814.5萬元，分別占當期營收的87.9%、78.6%、49.3%、45.2%。盡管持續下行，近五成占比依然不算低，單一集中依賴隱憂不可不察。

對此，圣火科技也坦承，倘任何主要客戶（包括快消品行業的品牌客戶）減少對公司整合營銷服務、營銷技術服務或廣告營銷服務的需求，甚至終止與公司的業務關系，而公司又未能及時獲取可比訂單作替代，則公司的經營業績及財務狀況或會受到重大不利影響。

不算苛求，僅以康師傅控股為例，不算是否為圣火大客戶，能確定的是，其近來處境并不光鮮。2025上半年出現增利不增收：營收約400.92億元，同比下降2.7%，凈利22.71億元，同比增長20.5%。兩大主營業務方便面和飲料，均呈下滑態勢。前者營業額134.65億元，同比下降2.5%；飲品業務收益263.59億元，下降2.6%，為近五年來首次負增。據世界方便面協會數據，中國方便面消費量從2020年的巔峰期起算，3年減少40億包，2024年消費量跌至438億包，2025年第二季度銷售額同比下滑8.9%。

行業分析師孫業文指出，大客戶集中能降低運營成本、彰顯行業影響力，但過度依賴會使收入穩定性、議價能力、業績真實性、有無利益輸送等受到審視。為增強發展穩健度、市場話語權、避免“一榮俱榮、一損俱損”局面，如何優化客戶結構、拓展市場多元化、降低風險，是圣火科技必須面對的重要課題。

3

IPO前“清空式分紅”

家族企業利弊

聚焦此次上市募資，主要擬用于升級及開發AI垂直智能體以強化營銷解決方案、拓展東南亞（尤其是印度尼西亞和泰國）及中國香港的地域覆蓋、通過并購擴展在中國的客戶群和業務、新增辦事處以擴展業務版圖，以及補充一般營運資金。

做大做強之心躍于紙上，但募資用途中，“補充一般營運資金”的合理性、必要性是一個考量。截至2022年末、2023年末、2024年末、2025年6月末，圣火科技的現金及現金等價物分別為4477.3萬元、6401.4萬元、1778.9萬元、3091.6萬元，而流動負債中的借款分別為84萬元、204萬元、575.2萬元、1080萬元。

各報告期末，公司現金及現金等價物規模均能完全覆蓋流動負債中的借款金額，未出現短期償債壓力，整體資金鏈處于較充裕狀態。

另一廂，在上市前夕，圣火科技進行一次“清倉式”分紅。據招股書，公司向股東派息7760萬元。要知道2024年末時，公司保留盈利僅為7112.9萬元，分紅額接近報告期內的八成利潤，是否過于激進呢、到底缺不缺錢？

能夠肯定的是，鐘堅、羅新燕夫婦是最大受益者。股權結構方面，圣火科技呈現高度集中特點。IPO前，執行董事鐘堅與羅新燕夫婦通過各自控制的公司，合計持有圣火95.8%股權。其中，鐘堅透過福緣BVI擁有78.7%權益，羅新燕透過秀飛BVI擁有17.1%權益。

行業分析師王婷妍表示，從股權結構和管理配置來看，圣火科技具有較明顯的家族企業特征。企業發展早期，家族管理有利運營穩定性和決策高效性。但成長到一定規模后，現代管理重要性凸顯。家族企業治理的透明性、前瞻度，以及決策精準度，對其成長性和合規經營至關重要。從客戶集中度、應收賬款、毛利率下滑看，圣火科技需業務精進、結構優化的地方不少。把錢用在這些刀刃上或許更香。

4

長坡厚雪

AI+能否開啟新敘事

當然，看事物總要一分為二。除了痛點槽點，圣火科技也有自己的長坡厚雪。

首先，所處行業潛力不容小覷。據弗若斯特沙利文報告，2020年至2024年中國營銷技術市場規模以23.1%的復合年增長率顯著擴張，預計2029年將達1345億元。

政策層面看，各級政府對數字轉型及5G、云計算與AI技術發展的大力支持，將進一步加速市場增長。如二維碼營銷，2024年五大服務商的收益占比15.2%，顯示出行業的集中度和潛力。此外，整合營銷市場和數字廣告領域的支出規模也可觀，分別為1000億元（2029年）和1.5萬億元（2024年）。

其次，AI技術的快速發展為圣火科技帶來新機遇。國務院印發的《關于深入實施“人工智能+”行動的意見》提出了明確節點和目標，到2027年實現人工智能與六大重點領域的深度融合，到2030年全面賦能高質量發展，到2035年全面步入智能經濟和智能社會新階段。這為AI+行業的落地應用提供了前所未有的營商支持。

聚焦圣火科技，AI方面應用已初顯成效。公司內部設立了“AIGC智能實驗室”，將AI技術融入日常工作流程，使其成為“效率提升器”和“創意放大器”。例如，廣告內容創作中，AI可以輔助生成圖像、視頻特效乃至裸眼3D視頻，大大縮短制作周期，降低成本，同時實現更出色的視覺效果。公司擁有超上千項營銷案例的歷史數據庫，為訓練AI模型提供了豐富“養料”。

此外，圣火科技的“一物一碼”技術為精準對接提供入口。通過消費者掃碼互動，AI能夠基于海量數據進行深度學習，分析不同人群的偏好，實現“個性化情境感知溝通”。

綜合來看，圣火科技正處在一個關鍵節點，無論搶占先機還是卡位趨勢，上市稱得上恰逢其時又時不我待。一旦IPO成功，若能把好窗口期，募資用途科學、使用效率到位，公司未來的發展張力和成長價值值得期待。

只是，當下暗含的隱憂不足，仍提醒企業要查漏補缺、盡快夯實基本面。畢竟大市場更強競爭，想持續拔得頭籌、增加IPO贏面，就必須加快進化步伐、講出更穩優的成長故事。

一半海水一半火焰，吹響IPO號角的圣火科技，已站在一個嶄新起點，能否把住窗口期呢？

本文為首財原創