“虛胖”的八馬茶葉：加盟商占九成門店，線上線下價格傾軋

十年跋涉，五次遞表，八馬茶業這場資本市場的漫長馬拉松，終于看到了終點線。

2025年10月20日，八馬茶業正式啟動港股招股，計劃發售900萬股H股。若一切順利，這家擁有超3700家門店的茶企將于10月28日正式登陸港交所，華泰國際、農銀國際和天風國際共同護航其最后的沖刺。

這一刻，八馬等了太久。而中國茶企的上市之路，從來都不好走。

茶葉這門生意，骨子里流淌著傳統的血液。從山場氣候的微妙差異，到制茶師傅的獨到手感，再到品茗者的個人感悟，每一個環節都充滿了不可復制的變量。被茶客們津津樂道的“巖韻”、“喉韻”，本質上是一套高度依賴感官體驗的描述體系——它成就了茶葉的魅力，卻也成了資本化道路上最難逾越的鴻溝。

這就是中國茶產業面臨的根本矛盾：做著非標品的生意，卻懷揣著標品化的夢想。

資本市場需要的是可預期、可量化的增長模型，而茶葉的品質與價值，卻難以像工業化產品那樣穩定再現。無法標準化，就意味著難以真正規模化；無法規模化，增長的確定性和天花板就會一直被市場質疑。

這道難題，困擾著所有試圖叩開資本市場大門的茶企。

回望來時路，茶企的資本化征程堪稱艱辛。2011年，天福茗茶在港上市，成為行業里程碑。此后十余年間，安溪鐵觀音、中茶股份等知名企業屢敗屢戰，卻大多折戟沉沙。2016年前后，一批茶企轉戰新三板，但流動性的局限讓這條路終究只是權宜之計。

直到2023年，瀾滄古茶才成為十多年來第二家成功登陸港股的茶企。

八馬茶業面對的，不僅是一家企業的上市難題，也是整個中國傳統茶產業走向現代商業體系時必須破解的“哥德巴赫猜想”。茶葉要從農產品變成標準化商品，從文化飲品變成可復制的商業模型，這條路注定崎嶇。

如今，八馬即將抵達彼岸，但新的問題隨之浮現：上岸之后，路在何方？

01、八馬茶業的AB面

八馬茶業用十年時間，在中國茶業的版圖上織就了一張擁有3716家門店的巨網。這張網的A面，是規模帶來的輝煌——門店遍布全國各級城市，超3700家的體量讓其穩坐傳統茶企頭把交椅。但翻開B面，這張網的織法卻暗藏玄機，其中3482家為加盟店，占比超過90%。

商業世界有一句老話：用什么方式擴張，就注定要承受這種方式的反作用力。

加盟模式確實為八馬帶來了漂亮的規模效應。通過這種相對輕資產的路徑，公司以較低成本完成了全國市場的快速覆蓋。招股書中的數字印證了這條路徑的成效，其中加盟店收入占比從2022年的69%一路攀升至2024年前三季度的75%。

然而，光鮮的規模數字背后，盈利質量的陰影也在拉長。

46%的加盟渠道毛利率，與直營渠道78.2%的水平形成了鮮明對比。這意味著，盡管門店數量在增長，但加盟體系的低毛利特性，正悄然侵蝕著公司的整體利潤空間。

更值得警惕的是，加盟模式的壓力正在終端市場引發連鎖反應。部分加盟商為了完成采購任務、緩解資金壓力，選擇了刮去產品溯源標識后低價拋售。

這一現象背后，暴露的是整個商業模式的內在矛盾。本質上，八馬做的還是一門“品牌批發”的生意。公司將產品批量賣給加盟商，收入便得以確認。這意味著公司的業績增長，更多依賴于“開店數量”而非終端的實際動銷。一旦市場飽和或加盟商盈利困難，這臺依靠開店驅動的高速列車，就將面臨脫軌的風險。

超90%的加盟占比，構建了一個龐大的商業共同體，也將八馬置于經典的管理悖論之中：既需要依靠加盟商實現擴張，又不得不耗費巨大成本防止體系因利益分歧而內耗。

加盟商的“刮碼銷售”行為，表面是看管理問題，但實則是模式內在壓力的外在顯現。這恰如經濟學中的“公地悲劇”——品牌聲譽是大家共享的“公地”，但每個加盟商都有最大化自身利益的沖動。個體的理性選擇（清庫存、保現金流），最終可能導致集體的非理性結局（品牌價值被透支）。

因此，八馬面臨的真正挑戰，已不止于如何多開店，還在于如何設計一套總部與加盟商之間的“激勵相容”機制，讓數千個獨立商業決策者的自身利益，能夠與品牌的長遠發展盡可能同頻。

而行業的寒意讓這一問題更加凸顯。

今年上半年，天福、瀾滄古茶等9家上市茶企中，7家出現營收下滑。其中，天福營收下降17.1%，瀾滄古茶降幅達38.8%，后者更是出現虧損。

八馬雖表現優于同行，但也難獨善其身。2025年上半年，公司營收從11.10億元微降至10.63億元，凈利潤率從13.2%回落至11.3%。更深入的數據顯示，2022至2024年間，盡管凈利潤保持增長，但2024年的增速已明顯放緩。

與此同時，核心客戶的消費能力也在減弱。2020年至2024年，線下直營店會員年均消費金額從2860.4元降至2469.6元，降幅13.6%。這些數字共同描繪出一幅增長壓力下的企業畫像。

當行業順風時，加盟模式是擴張的利器；當行業逆風時，這種模式的脆弱性便會暴露無遺。加盟商作為直面市場的第一道防線，其較弱的抗風險能力會將經營壓力迅速反向傳導至品牌方。

《新立場》認為，八馬業績的波動，并非簡單的周期使然，而是其過度依賴渠道杠桿的商業模式，在宏觀經濟考驗下的必然結果。

這讓人不禁聯想到餐飲界的“星巴克”與“瑞幸”之辯，星巴克以直營深耕品牌，瑞幸靠加盟閃電擴張。八馬無疑選擇了后者的路徑，用加盟模式快速繪制了一張覆蓋全國的商業地圖。但地圖的“廣度”與實際的“統治力”是兩個截然不同的概念。

當公司的命脈系于數千個獨立的商業主體時，任何風吹草動——從區域經濟下滑到單店個人的經營失策，都會沿著這根脆弱的毛細血管，迅速傳導至品牌的心臟。部分加盟商的“刮碼拋售”行為，正是這套系統壓力過載后發出的警報。

八馬的“萬店藍圖”，規模固然令人驚嘆，但其根基的穩固性，或許并不如表面看起來那般堅實。

02、轉型的十字路口

面對規模與質量、增長與盈利之間的現實張力，八馬茶業站在了新的十字路口。在維持門店網絡規模優勢的同時，公司正通過多維度戰略調整，探索傳統茶企在當代市場環境下的轉型路徑——這既是求生之舉，也是謀遠之策。

五次沖擊IPO的經歷，讓八馬意識到單一茶葉生意的局限性。面對資本市場對傳統茶企標準化低、商業模式可持續性的質疑，公司不再局限于單一的“茶葉工廠”角色，在持續夯實茶葉核心業務的同時，積極拓展產品品類，形成“始于茶葉，但不止于茶葉”的多元化布局。

而在此基礎上，公司試圖突破傳統邊界，將業務延伸至茶具、茶食、茶飲等周邊品類，并推出了花茶、冷泡茶及果干蜜餞等新品，無不透露著吸引更廣泛消費群體的渴望。

當然，理想豐滿，現實骨感。2022年至2025年上半年，茶葉銷售在八馬茶業總營收中的占比不降反升，從86.5%提升至90.2%。這說明，在消費者心智中，八馬依然被牢牢錨定在"茶葉商"的認知框架內。

這讓人聯想到商業世界的一個經典的大象轉身理論：當某個品牌在某個領域過于成功時，其成功的基因反而會成為跨界拓展的最大阻力。八馬的品牌認知已被牢牢錨定在傳統茶葉領域，任何偏離主航道的延伸，都面臨著"品牌引力"的拖拽。

渠道變革是八馬轉型的另一重要戰場。

從招股書來看，八馬茶業對線上渠道重視程正在不斷加強。線上，八馬已在淘天、京東等平臺開設139家直營網店，構建起超過2600萬人的會員體系。截至2025年上半年，線上渠道貢獻了公司總收入的35.4%，較去年同期提升0.6個百分點。

線下，八馬打造了"城市會客廳"式旗艦店，借鑒星巴克"第三空間"的理念，試圖將門店從單純的銷售場所升級為商務洽談、文化交流的體驗空間。這些坐落于核心商圈的形象店，承載著提升品牌格調、強化高端形象的戰略使命。

總的來說，八馬茶業形成了線上走銷量，線下走獨特體驗的模式。

八馬設想的渠道分工，理論上是成立的，但在實踐中卻極易陷入自我消耗的陷阱。其核心在于，線上追求“效率”的邏輯與線下營造“體驗”的邏輯，本質上是兩種截然不同的價值主張。

線上渠道受困于流量爭奪和比價便利，不得不卷入價格促銷的漩渦，這本質上是在傳遞“性價比”信號。而線下“城市會客廳”斥重金打造的空間、服務和氛圍，旨在傳遞“品價比”乃至“文化附加值”信號。假如消費者發現，在直播間能以半價購入會客廳的同款茶葉時，線下苦心經營的溢價空間和品牌信任便會瞬間坍塌。

這并非八馬獨有的難題，而是所有試圖“兩條腿走路”的零售品牌共同的“奧菲利亞困境”，即在兩種無法兼容的美麗之間，最終可能雙雙落空。

破解之道，不應該是生硬的渠道區隔，而是要打造線上線下無法簡單比價的“專屬產品”或“體驗服務”，但這又對企業的產品創新和供應鏈管理提出了極高的要求。而這遠比上市本身，要難梳理的多。

這種渠道間的價值主張分裂，最終會侵蝕品牌最寶貴的資產——信任。當消費者在不同渠道接收到完全矛盾的品牌信號時，他們會對品牌的定價邏輯與高端定位產生根本性質疑。八馬看似構建了全渠道網絡，但若不能解決其內在的價值撕裂，這些渠道反而可能成為彼此消耗、此消彼長的戰場。

因此為突破單一品牌的天花板，八馬構建了三大品牌矩陣：核心品牌"八馬"覆蓋全品類茶葉，"信記號"定位高端普洱茶收藏市場，"萬山紅"則瞄準年輕客群。

不過，就像上文所言，品牌延伸最大的障礙來自于消費者固有的認知。經過數十年經營，"八馬"二字已與"傳統、商務、禮品茶"深度綁定。

這種認知是一把雙刃劍，它讓八馬在傳統茶領域建立了護城河，卻也成為了品牌年輕化道路上最沉重的包袱。

03、寫在最后

傳統茶企在資本與市場的夾縫中艱難求索。向上，融資通道狹窄，難以叩開資本市場的大門；向下，行業競爭加劇、消費趨勢迭變，經營壓力持續攀升。產業鏈復雜、產品標準化難度高，如同兩道枷鎖，長期制約著茶企的現代化轉型。

八馬茶業正是這一背景下的典型樣本。成功上市，與其說是解決了一個問題，不如說是開啟了一系列更復雜的考題。

恭喜的花籃撤下，招股書的墨跡風干，資本市場的入場券，并不能自動解答困擾茶行業多年的根本矛盾——如何在保持茶葉獨特性的同時實現標準化，在追求規模擴張的同時不損害品牌價值。

八馬的案例，《新立場》后續也會持續關注，是因為它濃縮了中國傳統產業現代化轉型的典型困境。上市讓其獲得了資金，卻也讓它站上了更明亮的聚光燈下。每一個戰略選擇，每一次模式調整，都將被放在放大鏡下審視。

茶葉的迷人之處在于它的獨特，而商業的殘酷之處在于它的通用標準。八馬的真正挑戰，不是如何講好資本故事，而是如何在保持茶葉靈魂的同時，找到與現代商業文明的契合點。

這條路，比上市之路更漫長，也更值得期待。

*題圖及文中配圖來源于網絡。