生成式AI領跑、業績超預期 商湯科技“V”型反轉？

獨立 稀缺 穿透

好牌貴在打好打透

作者：木夏

編輯：聞道

風品：李莉

來源：銠財——銠財研究院

“我們生活在同一片天空下，卻活成了彼此的反色”。看向AI產業鏈不同環節的企業現狀，悲歡似乎同樣不相通。

隨著AIGC（生成式人工智能）加速滲透工業制造、商業服務、醫療健康等實體領域，以英偉達為代表的AI算力芯片企業憑借底層硬件技術壟斷與市場優勢，營收利潤持續高增、市值超百倍增長，成為產業紅利最大受益者。另一廂，不少聚焦大模型研發、AI應用落地的企業，卻深陷“高投入、慢回報”的燒錢煎熬中。

據IT桔子統計，2024上半年，國內34家AI上市公司19家虧損，累計凈虧高達62.4億元；且2025年仍未有效緩解，市場在“技術敘事亮眼、盈利落地滯后”中撕扯。科大訊飛等國內知名AI概念股上半年不同程度虧損。

在此背景下，國內AI第一股商湯科技的業績快增、虧額縮減堪稱一抹亮色。如何做到的，能否持續回暖、順利突圍，還有無隱憂挑戰呢？

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業績抗壓，估值修復

開啟“V”型反轉？

LAOCAI

2025上半年，商湯科技收入同比增長36%，達到24億元。其中，生成式AI收入同比大漲73%，占營收比進一步提至77%，成增長核心引擎。同時經調整凈虧額大幅收窄50%，截至本期虧損連續3次收窄，且收窄幅度超前兩次，經營效率愈發改善。

毛利方面，商湯科技上半年達到9.1億元，毛利率保持在39%的穩健水平，貿易應收回款額同比增長96%至32億元、創歷史新高，期末現金儲備高達132億元。不僅體現了公司經營韌性，充足現金流也為未來技術投入和生態布局打下堅實保障。

即便拉長周期，商湯科技業績面仍有稱道之處。營收方面，2020年收入已居亞洲行業第一。2019年至2021年營收30.27億元、34.46億元、47億元，分別增長63.3%、13.86%、36.39%，規模成長性較強。同時虧損逐步收窄，2022年到2024年凈虧61億元、64.94億元、43.07億元。其中，2022年、2024年分別收窄64.5%、33.7%。

更令人振奮的是，公司預計2025年第三季度營收47.63-50.65億元，同比增長26.3%-34.3%，繼而進一步增加了外界對其成長確定性、可持續性的預期。

和基本面改善相呼應，公司估值有回暖跡象。得益于較強研發背景、賽道潛力，商湯科技成立以來受到資本熱捧，上市前共完成12輪融資，累計融資額超52億美元，投資者中不乏阿里巴巴、軟銀、蘇寧易購等大企業或財團。上市后市值一度攀至3200億港元高點。隨后開始震蕩下滑，至2024年10月31日每股1.56港元，市值縮至548.2億港元，較巔峰期蒸發超2500億港元。

市值萎縮除了商湯自身原因，如業績下滑：2022年至2023營收分別下降18.97%、10.57%至38.09億元、34.06億元，也與阿里巴巴、軟銀等早期看好者減持密切相關。之前大規模解禁期間，就有輿論分析指出，這些機構投資者以較低估值參與，上市后獲得較大收益空間，解禁后套現意愿本就較強。疊加全球人工智能企業估值普遍回落，相繼離場就更不為奇了。

好在進入2025年，尤其6月以來，隨著市場對AI產業長期價值的重新認可，疊加公司業務進展積極，商湯科技市值逐步回升，最新收盤價較5月漲超7成，市值維持在千億港元左右。

總體來說，行業普遍承壓下商湯科技交出一份不錯答卷，釋放復蘇信號抑或開啟“V”型反轉亦未可知。至少市值回升，反映了資本市場對公司戰略轉型與技術落地的雙重認可。

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業務面多點開花

生成式AI撐起第二曲線

LAOCAI

火車跑得快，全靠車頭帶。業績改善超預期，離不開生成式AI業務的強力帶動。

2025上半年，該業務收入達18.16億元，同比增長72.7%，占營收比進一步提至77%，較2024年的60.4%以及2024上半年的63.7%顯著提高。要知道，這還是可比基數超高下的結果：2024上半年該業務同比大增255.7%，收入占比60.4%，史上首超傳統AI業務，成主導性業務。

回顧生成式AI業務轉型，并非一蹴而就。商湯科技最初聚焦計算機視覺領域，憑借人臉識別、圖像識別等核心算法建立技術優勢。隨著AIGC產業爆發，公司才逐步涉足大模型研發，并推進AIGC業務落地。

2024年末，商湯科技正式發布“1+X”戰略，進一步明確生成式AI業務核心地位：“1”為核心業務板塊，重點覆蓋生成式AI與視覺AI兩大領域；“X”為生態矩陣業務，包含智能駕駛“絕影”、家用機器人“元蘿卜”、智慧醫療及智慧零售等方向。但核心業務板塊“1”中，視覺AI業務占比很低，主要是生成式AI業務。

從技術角度看，AIGC囊括LLM（大語言模型）與 MM-LLM（多模態模型），對算力和算法極為依賴，考驗底層硬件實力。比如訓練階段，千億級參數模型需數千塊GPU集群支持，如Llama-2 65B訓練需400 PF/s算力、10TB內存和4k GPU。云側大模型依賴高性能計算集群，而端側模型則需輕量化推理方案（如DeepSeek-R1蒸餾模型）。

那么，商湯科技是如何做的呢？

在生成式AI方面，公司依托“大裝置”構建“算力基礎設施-大模型研發-大模型應用”完整閉環，率先將前沿技術商業化落地。截至2025年8月，大裝置運營總算力達到2.5萬PetaFLOPS，算效較2024年提升20%，SenseCore2.0平臺升級后線上推理性能提升約15%。

在IDC《中國大模型推理算力市場分析報告》中，商湯大裝置“性能優化”“云與本地組合”“訓推一體化”3項能力獲得滿分評價。

崇臺九屢，起于累土。筑牢算力底層根基，應用產出就水到渠成。相比競品，“日日新V6.5”大模型感知更高效、模態融合更深，多模態強推理與智能體能力更先進。應用層面圍繞“生產力工具”和“交互工具”兩場景，快速提升滲透率與客戶黏性，并延展至2B2C及直接2C模式，形成云端一體化產品體系。

生產力工具方面，“小浣熊家族”用戶破300萬，每日處理Tokens約100億；C端“咔皮”系列用戶破千萬，日活年內增長400%，形成明顯商業閉環。交互工具方面，“日日新V6.5”實現文本與音視頻融合，多模態流式交互時長年內增長510%，并與小米眼鏡、XREAL、靈宇宙合作，依托“悟能”平臺賦能銀河通用、傅利葉等，實現高階感知與交互，逐步拓至AI文旅、AI教育等行業。

另一廂，經歷行業調整后視覺AI板塊重拾增長。據財報，2025上半年商湯視覺AI業務服務國內外客戶超660家，復購比達57%，利潤、現金流雙雙改善。

關于該板塊未來發展，商湯科技預計計算機視覺業將以約15%的年化增速持續擴容，視覺AI業務將大體保持穩定并有望反彈。同時，公司計劃向現有視覺AI客戶推廣生成式AI功能，通過業務協同進一步激活傳統優勢板塊。

再看創新業務板塊，同樣展現喜人活力。公司“X”生態矩陣涵蓋智能駕駛、智慧醫療、家用機器人和智慧零售等方向，各板塊既可獨立作戰又能協同進化。商湯科技向生態企業提供計算服務、基礎AI模型與專家服務，助其縮短0到1周期；生態企業又為商湯提供最前沿、多場景的市場和應用。商湯科技CFO王征在接受媒體專訪時曾透露，“X”板塊有6家生態企業完成或接近完成融資，累計融資金額超20億元。

回顧商湯科技2024年末宣布“1+X”戰略時，董事長兼CEO徐立曾明確提出：“以生成式AI與視覺AI為雙引擎，使商湯在繼續保持視覺AI龍頭地位基礎上，抓住生成式AI所帶來的歷史性窗口。”

如今，理想正在照進現實，從底層架構到應用端的全面爆發，商湯科技逐漸加高業務壁壘，不斷強化著核心競爭力。

Fortune Business Insights報告指出，全球生成式AI市場規模從2023年的438.7億美元躍升至2024年的671.8億美元，預計2032年將達9676.65億美元，年復合增長率39.6%。

換言之，賽道仍在爆發前夜。完成技術卡位、取得先發優勢的商湯科技，大有施展空間。

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技術根基+組織載體+機制保障

戰略閉環層層遞進

LAOCAI

繼續拆解會發現，商湯科技業績復蘇、業務轉型離不開清晰的戰略指引。總體來看，基于“三位一體”“1+X”戰略協同，從技術根基、組織載體到機制保障，商湯構建了層層遞進的戰略實施閉環，引領AI2.0時代發展。

AI2.0時代以基礎大模型為核心，倚重自監督學習、跨領域知識融合及多模態數據處理能力，核心議題是模型生產成本從“人力驅動”轉向“算力驅動”。商湯科技以“大裝置-大模型-應用”三位一體戰略筑牢技術根基，通過算力與模型的深度協同降低成本提升效率。這在“日日新”（SenseNova）大模型的優秀表現中可見一斑。

組織方面，“1+X”絕非簡單的業務劃分，而是通過架構調整提高市場響應能力，最終目的是讓戰略靈活落地。“1”聚焦核心業務，打造行業領先的AI云，實現大裝置、基礎模型與AI應用的無縫集成，并在CV領域深耕通用模型與場景結合，確保核心競爭力不分散；“X”是重組拆分的生態企業矩陣，各生態企業設立獨立CEO并擁有市場化激勵與融資通道，未來不排除獨立上市可能。整體做到了既分散又統一、既靈活又集中。

同時進行機制創新。組建五人執行委員會（EC），分工明確、決策高效，大幅縮短戰略執行周期。核心在于通過組織創新釋放技術勢能，最終實現“決策速度決定技術代差”的產業競爭新邏輯。

“Re-CoFound”（二次聯合創業）則是另一維度，通過“1+X”架構重塑實現技術引擎與商業落地的協同升級。正如2025年6月商湯集團2025股東周年會上，徐立所指出的那樣“1+X”組織煥新實際上是一次“二次聯合創業”過程（“Re-CoFound”）。一方面，在AI2.0浪潮下，集團要打造一個新的二次聯合創業集體，全面擁抱AGI時代機會；另一方面，在X生態中，亦能給年輕人更多機會，聚焦垂直賽道，以更加靈活的機制快速抓住行業機遇。

更重要的是，技術根基的“三位一體”、組織載體的“1+X”、機制保障的“Re-CoFound”，并非單打獨斗而是協同作戰、互為犄角。三位一體解決“技術怎么突破”的問題，1+X回答“組織怎么適配”的疑問，Re-CoFound則是破解“人怎么激活”的關鍵。由此，商湯科技在AI 2.0時代實現技術、業務、生態的全面突破，最終達成超預期業績。

不過說到根本，人工智能發展最終目的是為社會創造價值。只有從技術、倫理、生態三個維度深融社會發展，才有綿延不絕的源頭活水。

具體實踐上，以國務院印發《關于深入實施“人工智能+”行動的意見》提出科技、產業、消費、民生、治理、全球合作六大領域深度融合為基，商湯科技積極投身科研、產業賦能、智能終端、民生服務、城市治理和全球合作等領域。比如日日新多模態大模型應用于智慧城市模擬及醫療影像分析；商湯SenseFoundry“方舟”平臺為工業企業提供全流程AI解決方案；絕影智能駕駛及智能座艙產品對標智能網聯汽車，實現消費端智能升級；智慧醫療“善萃”已在全國200+醫院落地，推進普惠健康服務......

惟創新者進，惟創新者強！不難預見，深度融入“人工智能+”、精準卡位潛力市場，將為商湯科技打開更廣闊發展空間。疊加大模型能力的持續迭代、應用場景的加速落地以及生態體系的穩步擴展，公司有望在AI2.0時代持續引領技術創新與產業升級，業績估值有望進一步修復。

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內外隱憂面面觀

轉型仍是進行時

LAOCAI

正值AI產業價值爆發前夜，星辰大海固然令人向往，但也要腳踏實地、走好當下腳下的路。無須諱言，商湯科技仍存一些槽點痛點。

一是業務發展失衡：生成式AI狂奔、視覺AI失速、創新業務不理想，而一個健康的生態體需要均衡性成長。

視覺AI業務雖重啟增長曲線，但整體下滑速度超市場預期，這與戰略規劃中的“雙引擎”定位形成較明顯反差。

背后是市場生態惡化，據IDC數據，2024年中國人工智能計算機視覺應用領域，商湯科技仍位列市場份額前三、但增速已明顯落后，中國電信人工智能公司、海康威視同比增速都更高；且市場超30%份額被眾多中小廠商瓜分，這一比例超過任何單一頭部企業，商湯科技需警惕頭部優勢被逐步稀釋的風險。

創新業務方面，2025上半年營收1.06億元，同比下降39.7%。需要注意的是，本期財報已剝離部分虧損嚴重的業務——例如“絕影”智能汽車業務僅統計智能駕駛相關收入，智能座艙、絕影AI云業務未納入，通過調整統計口徑自然有利于減少財務虧損。然即便剝離部分業務，X創新業務表現仍不樂觀，財報指出該板塊收入下降主因“絕影”業務收入下滑。

二是盈利仍面臨不確定性。盡管生成式AI業務帶動增長，可高額投入也是一財務重負。據財報，2025上半年商湯科技銷售成本高達14.5億元。其中，硬件成本及分包服務費占比85.7%、達12.4億元、較去年同期提升較大。此外，研發費同比增長12%至21.1億元。高企成本吞噬了不少利潤，期內公司毛利率從去年同期的44.1%降至38.5%。視覺AI業務“造血能力”下滑又進一步拉長盈利周期。

裁員也似乎印證了盈利壓力。早在2024年10月22日商湯科技迎來十周歲，徐立在內部全員信首次提及最新確立的“大裝置-大模型-應用”三位一體戰略，同時宣布加快組織和管理的輕盈化進程，并稱“我們將構建更加集中和高效的組織架構，推動資源的集中和集約化投入。”

彼時據《界面新聞·電廠》報道，一位不愿具名員工透露，雖然整體裁員規模暫且未知，可從獨立的研究院到自動駕駛、安防等業務BU均有涉及；有的部門甚至“整個三級部門‘全滅’”，涉及員工能獲“N+1”倍月薪補償金。其中，RAG（檢索增強生成）技術相關人員計劃裁撤幅度50%。

三是內部治理、風控建設不能松勁。據2023年10月21世紀經濟報道消息，商湯科技知識產權總監高某涉嫌非國家工作人員受賄罪被立案偵查、采取強制措施的消息，引發業內關注。經公安機關查明，該負責人利用職務上的便利，非法收受供應商賄賂，金額巨大。

此外，生成式AI業大市場更強競爭，需密切關注行業競爭格局變動影響公司經營。放眼2025年，科技大廠憑借算力、生態與資金優勢，在大模型領域逐步確立主導地位，大有將市場競爭演變成長期“軍備競賽”之勢，從而擠壓中小AI企業的生存空間。

以曾被寄予厚望的“大模型六小虎”為例，百川智能轉向垂直醫療領域，零一萬物則徹底放棄大模型訓練、聚焦應用場景探索，全球更是僅有OpenAI憑借“AIGC發起者”的先發優勢與T0級技術實力成為幸存者。再加上公司MaaS及云服務業務“規模小-成本高”、競爭壓力大于頭部大廠，挑戰壓力或許自知。

梳理至此可見，商湯科技目前可謂負重前行、乍暖還寒、喜憂參半，正處在較勁爬坡的關鍵階段。對這家AI頭部企業而言，能否突破當前困境、構建起穩定可持續的盈利能力、最終扭虧上岸，既關乎市場信心的維系，也決定其在AI產業競爭中的長期生存空間。

股價回漲，業績超預期可喜可賀，但也只是一個開始。繼續做強生成式AI業務，提升造血能力；扶持視覺AI老業務，讓“老樹發新芽”；加強創新業務，開拓增量市場。若能如此，股績回暖就不僅是走出低谷的信號，更可能是商湯科技開啟全新蝶變、高質量生長的起點。

行業冰火兩重天，意味著馬拉松式的淘汰賽仍在繼續。能否笑到最后、向左還是向右，商湯科技已來到關鍵十字路口。