35億資本局說散就散：科源制藥被迫叫停的聯(lián)姻

11月28日，創(chuàng)業(yè)板上市企業(yè)科源制藥召開第四屆董事會第十五次會議，并發(fā)布兩項(xiàng)重要決議。

一是，終止發(fā)行股份購買山東宏濟(jì)堂制藥集團(tuán)股份有限公司99.42%股權(quán)的重大資產(chǎn)重組事項(xiàng)。

二是，終止發(fā)行股份購買資產(chǎn)及配套資金募集暨關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)，即終止原計(jì)劃向不超過35名特定對象募集配套資金的重組方案，并撤回相關(guān)申請文件。

科源制藥在公告中稱，終止本次重組的原因在于市場整體環(huán)境相較于重組籌劃之初已發(fā)生一定程度的變化。為切實(shí)保障上市公司全體股東的長期利益，科源制藥與交易各方經(jīng)過友好協(xié)商，并與中介機(jī)構(gòu)進(jìn)行充分溝通后，基于審慎性原則，最終決定終止本次重組。

而這一決定不僅打亂了“力諾系”醞釀已久的產(chǎn)業(yè)整合計(jì)劃，也為資本市場這場備受關(guān)注的“化藥+中藥”跨界并購畫上了句號。

01 一場中途落幕的產(chǎn)業(yè)協(xié)同構(gòu)想

這場并購的起點(diǎn)，源于“力諾系”內(nèi)部的資源整合愿景。

科源制藥與宏濟(jì)堂均為濟(jì)南前首富、“力諾系”掌門人高元坤旗下的企業(yè)。

資料顯示，

科源制藥是國內(nèi)化學(xué)原料藥細(xì)分賽道的龍頭企業(yè)，主要從事化學(xué)原料藥及其制劑產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，同時兼營中間體業(yè)務(wù)。目前公司產(chǎn)品覆蓋降糖類、麻醉類、心血管及精神類等重點(diǎn)疾病領(lǐng)域。

宏濟(jì)堂是一家擁有百年老字號的中藥制藥企業(yè)。公司官網(wǎng)顯示，宏濟(jì)堂前身系1906年創(chuàng)辦的山東官藥局，1907年更名為宏濟(jì)堂，品牌價值超過160億元。公司現(xiàn)有產(chǎn)品涵蓋中成藥、中藥飲片、原料藥、膠類中藥、功能食品。其中，安宮牛黃丸進(jìn)入行業(yè)前五，血府逐瘀口服液入圍《中成藥省際聯(lián)盟集中帶量采購》。

早在2019年，“力諾系”便曾策劃將宏濟(jì)堂與科源制藥通過借殼上市的方式引入A股市場，然而最終未能如愿。

2023年4月，科源制藥登陸創(chuàng)業(yè)板。或許，通過重組實(shí)現(xiàn)宏濟(jì)堂上市又被提上日程。

此前，針對并購原因，相關(guān)人士回應(yīng)記者表示，“籠統(tǒng)來說就是產(chǎn)業(yè)整合，兩家都是制藥企業(yè)，一個中藥一個西藥，肯定是強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合。”

而科源制藥也旨在通過此次重組優(yōu)化產(chǎn)品布局、加強(qiáng)銷售采購渠道整合、降低經(jīng)營成本，打造具備規(guī)模優(yōu)勢、行業(yè)知名度高的醫(yī)藥大健康平臺。

交易方案顯示，收購的作價約為35.81億元，評估增值率高達(dá)60.54%。支付方式主要以16.7元/股的價格發(fā)行股份，同時計(jì)劃向不超過35名特定對象募集不超過7億元的配套流動資金。交易對方包括38名“力諾系”關(guān)聯(lián)方。

自2024年10月8日科源制藥發(fā)布公告籌劃收購起，至10月下旬董事會審議通過重組預(yù)案，再到2025年4月發(fā)布正式重組報(bào)告書，并于8月進(jìn)行報(bào)告書修訂，這場內(nèi)部整合過程歷時逾一年。

公告顯示，科源制藥及其任何交易方均無需因此次交易終止而承擔(dān)違約責(zé)任。目前，科源制藥各項(xiàng)業(yè)務(wù)運(yùn)營狀況良好，本次終止對其現(xiàn)有生產(chǎn)、銷售、研發(fā)等經(jīng)營活動未造成重大不利影響。此外，終止決策亦未損害公司及中小股東的利益。

02 三重困局下的理性止損

終止背后看似受市場環(huán)境影響決策的做法，實(shí)則蘊(yùn)含多重深層考量。

首先，業(yè)績匹配度的嚴(yán)重失衡成為首要問題。作為收購方的科源制藥，自上市以來凈利潤持續(xù)下滑，

2023前三季度凈利潤同比下滑3%，

2024前三季度凈利潤同比下滑41%，

2025前三季度凈利潤同比下滑21%。

以35.81億元收購，或?qū)е率召徍竺抗墒找娲蠓鶖偙。M(jìn)一步加劇公司本已承壓的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。

其次，關(guān)聯(lián)交易引發(fā)的市場質(zhì)疑成為另一大關(guān)鍵阻力。這場“左手倒右手”的資本運(yùn)作，因較高的評估增值率引發(fā)了關(guān)于利益輸送的廣泛討論。更值得注意的是，宏濟(jì)堂未對核心業(yè)績指標(biāo)作出明確承諾，僅約定了收入目標(biāo)，這種風(fēng)險(xiǎn)不對稱的安排令市場對交易的公平性產(chǎn)生疑慮，也增加了監(jiān)管審核的不確定性。

多重因素交織下，原本設(shè)想的“化學(xué)藥+中藥”產(chǎn)業(yè)協(xié)同效應(yīng)，已難以覆蓋潛在的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和估值陷阱。

此外，醫(yī)藥行業(yè)的政策與市場環(huán)境變化同樣不容忽視。近年來，醫(yī)藥行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，集采擴(kuò)圍持續(xù)推進(jìn)，中藥企業(yè)的估值邏輯發(fā)生顯著變化。資本市場對醫(yī)藥并購的態(tài)度日趨謹(jǐn)慎，高溢價并購的接受度大幅下降，這無疑為這場跨界整合增添了更多外部壓力。

當(dāng)前實(shí)際情況來看，這場終止的并購案對交易各方仍產(chǎn)生了一定影響。

對于科源制藥來說，短期內(nèi)面臨股價沖擊，公告發(fā)布后的首個交易日，股價一度下跌近7%、周一又下跌4.5%，市場普遍將其解讀為“力諾系”資本整合受挫的負(fù)面反應(yīng)。而從長期來看，此舉成功避免了高估值并購可能帶來的業(yè)績拖累，為公司聚焦主營業(yè)務(wù)、重塑戰(zhàn)略規(guī)劃提供了有利條件，更有助于財(cái)務(wù)狀況的穩(wěn)健發(fā)展。

宏濟(jì)堂則再次錯失了資本化的關(guān)鍵機(jī)遇。事實(shí)上，其IPO進(jìn)程已多次受阻，此次事件使得這家中華老字號企業(yè)的資本市場之路更加充滿變數(shù)。對于“力諾系”而言，這場內(nèi)部整合的失敗意味著其通過上市公司平臺整合旗下醫(yī)藥資產(chǎn)的戰(zhàn)略遭遇重大挫折，后續(xù)如何有效盤活宏濟(jì)堂等優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，仍需重新進(jìn)行戰(zhàn)略規(guī)劃。