股價破發、業績增速回落 IFBH該怎么變

獨立 稀缺 穿透

變則通、通則久、久則達！

作者：行者

編輯：米朵

風品：行道

來源：銠財——銠財研究院

成功上市，只是價值馬拉松的開始。

僅靠四十幾人的團隊，就創造出百億市值，平均人效高達2400萬元，遙想上市首日IFBH堪稱椰子水界神話，一時風光無兩。不想“上市即巔峰”，隨后幾月里股價持續下行。截至12月2日收盤報16.16港元/股，較27.8港元的招股價跌超30%，43.09億港元的市值也比最高點跌去60%。

僅僅不到半年，便露出破發頹態，不禁疑問何遭此冷遇、市場在躊躇什么、估值還有修復可能嗎？

1

市占率第一背后

增勢減弱、毛利率下滑

LAOCAI

發問并不突兀，IFBH是有高光時刻的。

公開資料顯示，創始人Pongsakorn Pongsak 2013年在泰國打造了if品牌，并通過其控制的General Beverage運營。2022年，General Beverage業務重組，將國際業務拆分為如今的IFBH，不過仍受Pongsakorn Pongsak控制，后者持股高達91%。

隨著國際業務拓展，2017年IFBH進入中國市場，并快速發展壯大。據上市前招股書，到2024年，if椰子水銷售額達11億元，同比大增80%，其中97%營收來自中國市場；同時毛利率提至36.7%，凈利率升至21.1%，連續五年躋身中國椰子水業市占率第一，2024年達到34%；在中國香港更是連續9年蟬聯榜首，2024年市占率約60%。得益于中國市場的優異表現，2024年if椰子水成為僅次于美國VitaCoco的全球椰子水第二大品牌。

打鐵要趁熱，2025年4月9日，公司向港交所提交上市申請。僅兩月后，6月30日便成功上市。上市當天高開57.91%，最高市值約117億港元，創造了短暫高光。

分析IFBH快速起勢原因有三：一是市場切入時機精準，卡位消費者追求健康飲品，而椰子水熱量較低、同時含有鈉、鉀、鎂等微量元素，彼時國內市場基本沒競品；二是價格優勢，VitaCoco主打高端市場、售價較高，if椰子水國內售價相對較低；三是抓牢線上紅利，if椰子水先是進入淘寶、京東等主流電商平臺，后登陸李佳琦等頭部直播間，吃足了流量密碼。

不過進入2025年，IFBH快增勢頭有所減弱。據上半年財報收入9450萬美元，同比增長31.5%；但除稅前溢利1860萬美元、除稅后凈溢利1500萬美元，分別同比下滑1.7%、4.8%。

對此，公司解釋主要由于期內產生一次性的上市相關專業費用。若剔除該等一次性費用，上半年經調整純利1890萬美元，較2024年同期（經同等調整后）實際增長13.9%。

看向反應盈利能力的直觀指標——毛利率，由2024年上半年的38.4%降至2025上半年的33.7%，降幅4.7%。公司稱主要系報告期內泰銖兌美元升值，匯率產生了不利影響。

或許正如公司所述，盈利下滑另有原因。然資本冷暖最終基于經營表現，業績欠佳易引發市場聯想和擔憂，如何提振關乎股價下一步走向。

2

單品、區域集中依賴背后

競品圍攻、價格內卷

LAOCAI

深入業務層面分析，椰子水是IFBH絕對主力。以2025上半年為例，收益同比增加33.3%，占總收益比達96.9%，其他椰子水飲料和其他飲料合計僅3.1%。

雖然核心椰子水仍在較快增長，但不能忽視大單品依賴的隱憂，一旦其表現不佳、整體收入將受較大影響。同時，區域市場依賴較高，上半年中國市場占總收入比超92%，需警惕市場一旦增長放緩或見頂，公司缺乏對沖手段。

放眼市場，IFBH正面越來越激烈的競爭壓力。首先，入局玩家越來越多，除了佳果源、歡樂家、可可滿分、佳樂等傳統椰子水品牌，盒馬、小象等零食企業也推出自營品牌，賽道愈發擁擠。

據馬上贏數據，2024年第一季度if椰子水中國內地市場份額達到62.50%巔峰，此后波動下滑，截至2025年三季度已縮降至30.30%。除了If，椰子水市場份額前五還包括椰泰、清藍、超吉椰、壹桶飲料，以椰泰為例，市場份額從2025年第一季度的6.79%升至第三季度的8.47%，攻勢咄咄、此消彼長間，IFBH如何捍衛市場地位是個嚴肅考題。

其次，價格下探沖擊其高端定位。一方面競爭加劇引發價格戰，不斷刷新價格下限。馬上贏數據顯示，椰子水均價呈下降趨勢，由2023年一季度的每百毫升均價1.91元縮至2025年一季度的1.46元，降幅23.5%。另一方面，原料進口價格倒掛也是幕后推手。目前，國內椰子原料大部進口，其中東南亞是大頭，這兩年進口價格出現下行，進而沖擊終端售價。

這對定位中高端的If椰子水來說，自然不是好消息，意味著價格競爭力減弱。尤其廣漠的下沉市場，較高售價競爭不過白牌產品。

據界面新聞，整體來看，2023年第一季度到2024年第一季度，就椰子水每百毫升均價而言，if定價與市場平均水平略低或持平，而從2024年第二季度起至2025年第一季度，if定價開始略高于市場平均水平。2025年12月2日銠財査閱if天貓旗艦店，1L 椰子水售價67 元/4瓶，券后 51.9元/4瓶，以折扣價計算單價達 12.98元/瓶。

（以上來自if天貓旗艦店截圖）

據界面新聞，所有椰子水品牌整體增幅有所下降，2025年三季度同比增長不到25%，而去年同期數據約為30%。整個賽道成長放緩，IFBH貴為頭部甘苦想來自知。

在中國食品產業分析師朱丹蓬看來，IFBH增長主要是搭上了健康飲料消費趨勢和國內椰子水市場快增的快車，吃到了行業紅利。但是，經過近幾年高速發展后，其短板開始暴露。再疊加終端滯銷、競爭加劇以及較高價格，其整體市場競爭力下滑。

3

從大客戶到供應商

待補功課知多少

LAOCAI

深入生產模式，IFBH采用的輕資產運營有雙刃劍效應，既助其快速騰飛、也暗含經營隱患。公司招股書曾坦言，大單品if椰子水有季節性銷售特點，代工與物流運輸均依賴第三方外部供應商。

不可否認，IFBH輕資模式表現出驚人管理效率。據招股書，2023年與2024年存貨額度分別僅40萬美元、100萬美元，周轉天數僅2-3天，堪稱快消業庫存典范，為公司快速崛起立下汗馬功勞。

進入2025上半年存貨管理進一步優化。由2024年12月31日的100萬美元減少至期末的的300萬美元，存貨周轉天數由2024年末的3天進一步縮至期末的2天。

只是弊端同樣扎眼。首先是大客戶依賴，據招股書，2012年底成立以來，IFBH前五大客戶貢獻了高達97%以上的銷售額。而據中國經營報，實際上IFBH在中國市場主要依靠兩個分銷商運營if品牌：杭州大熱電子商務有限公司和廣東恒遠貿易公司。前者負責線上渠道，包括天貓、京東、抖音等電商平臺；后者專注線下渠道，如超市、便利店。分銷結構如此集中，一旦核心分銷商流失，可能直接沖擊業績。

當然，IFBH也在嘗試補足渠道短板。就在9月,其與中糧集團旗下中糧名莊薈簽署戰略合作協議,后者為進口酒類旗艦平臺，雙方將在消費品分銷領域優勢互補，不過最終效果還需市場檢驗。

另一廂，供應端同樣高度依賴核心供應商。最新半年財報透露，公司計劃通過拓展供應商體系降低風險，在2025年底將來自General Beverage的椰子水原料供應比降至總需求量的70%以下，2027年進一步降至50%以下。為此，IFBH計劃采購范圍逐步拓展至周邊椰子主產國，并與當地代工廠合作，以平衡擴張效率與產品一致性。

考量在于，招股書并未透露自建工廠的具體規劃，核心生產仍較依賴代工模式，本土化是一件振奮人心的精進消息，可具體進程還需時間觀察，合作方利益博弈、自身戰略投入力度等都是變量因素。

能肯定的是，確實需要改變了。如上所文國內椰子水賽道呈現階段性競爭加劇態勢，IFBH面臨本土巨頭的強勢阻擊。后者憑借資金實力和渠道滲透不斷蠶食市場，IFBH輕資產模式下的品牌護城河面臨考驗。雖然行業頭部地位暫時穩固，仍不可掉以輕心。

中國食品產業分析師朱丹蓬對銠財表示，IFBH的發展歷程事實上反映了整個網紅類快消品牌的生存狀態。繼而說明，網紅類品牌應從產品品控、渠道利潤保證、供應鏈整合、經銷商庫存管理以及消費者服務體系等多維度夯實發展根基，否則可能曇花一現。伴隨股價低迷、市值腰斬、庫存壓力，IFBH2026年經營擔子不輕。

4

四個抓手支撐

不二法門是什么

LAOCAI

當然硬幣具有兩面，背負槽點短板的同時，貴為細分賽道領軍者、飽受市場洗禮又能持續生長，IFBH一些核心實力同樣不容忽視。

首先，細分市場擁有心智壁壘。IFBH核心品牌if，是中國內地即飲天然椰子水市場開拓者，連續五年市占率第一，在不少消費者心中占據重要位置。隨著本土化步伐加快，比如11月與上海西虹橋科創發展有限公司簽署合作協議，將在虹橋國際中央商務區設立if品牌中國區總部，預計品牌力將進一步增強。

其次，輕資產模式效率護城河。輕資產模式雖有一定風險，卻同樣提升了運營效率。由于生產、物流、銷售均依賴第三方合作，無自有工廠或倉庫，因此無需大量人員。招股書顯示，IFBH 2024年僅保留46人團隊負責監督與品牌管理，人均創收達2400萬元、毛利率36.7%、凈利潤率21.1%，高利潤低負擔這在資本端是討喜項。

由于基本沒有存貨，不僅避免承跌價風險，還能提高資金使用率。

再次，第二曲線積勢蓄能。面對傳統業務增長放緩，IFBH正通過創新業務或模式，緊跟消費變化、挖掘新市場來尋找突破口。比如旗下品牌INNOCOCO新推出雙倍電解質飲料,以雙倍電解質配方迅速補水、恢復活力,不僅豐富了產品矩陣，還刷新了品牌形象。

得益于積極謀變，2025上半年公司其他飲料收益較去年同期高增57.2%。第二曲線初露鋒芒為IFBH打開了更多可能性，若能繼續次態勢、假以時日估值修復就不會遙遠。

最后，廣闊市場為增長提供基礎。IFBH認為，所處即飲軟飲料市場，特別是大中華區擁有廣闊市場前景。按零售額計算，大中華區即飲軟飲料市場規模預計將從2024年的1,384億美元增至2029年的1947億美元，復合年增長率7.1%。其中，椰子水飲料是增長最快的細分領域，預計將從10.9億美元增至26.5億美元，復合年增長率達19.4%。

整體來看，IFBH的快速崛起，得益于行業藍海時的敢為人先，獨特的商業模式，踏準市場節拍、構筑先發壁壘，堪稱以小博大的典型樣本。細分市場影響力、高效運營效率、市場向上區間及自身打磨推新都是日后估值修復的抓手。

不過市場也在變、競品更沒閑著，隨著消費趨勢及市場競爭升溫，公司先前賴以成名的藍海打法逐漸失靈了，正所謂沿著舊地圖找不到新大陸，尤其輕資產模式、大單品依賴優缺點共存，可能成為日后成長隱患。所以，對IFBH來說，調整經營策略使之適應內外新變，是業績保持生命力、消逝股價頹態的不二法門。

變則通、通則久、久則達，市場沒有常勝將軍。若從此出發，股價頹態不是一件壞事，如能以此知恥后勇、揚長補短、查缺補漏，重拾升勢、修復估值未必不可能！

由輕盈到厚重，不也正是新生的過程嗎？