白酒，醞釀峰回路轉

文丨泰羅

12月15日，白酒板塊有所表現，皇臺酒業、金種子酒、酒鬼酒、金徽酒、水井坊等紛紛上漲。

作為中國資本市場獨有的一塊核心資產，白酒向來擁有大多數行業無法企及的關注度和市場地位。

但自2021年以來，白酒行業迎來長時間、寬范圍、大幅度的周期調整，以至于整個賽道逐漸從當年的門庭若市淪為今天的門可羅雀。

一切都是周期，一切也都會過去，當AI和機器人概念在市場上群魔亂舞，當泡泡瑪特和老鋪黃金等新消費公司直插云霄，白酒也在悄悄醞釀著屬于自己的峰回路轉。

白酒的韌性其實是被低估的。

2024年，白酒行業銷售收入7963.84億元，同比增長5.30%，利潤2508.65億元，同比增長7.76%。這個數據和動不動就翻倍的科技股確實沒法比，但在消費領域卻一點都不差。

就拿同樣是消費大項的家電來做對比，根據國家統計局的數據，2024年中國家電行業累計主營業務收入達到1.95萬億元，同比也僅增長5.6%。

還有汽車，根據乘聯會的數據，2024年國內汽車行業收入10.65萬億元，同比增長4%，利潤4623億元，同比還下降了8%。

白酒和家電、汽車的增長水平旗鼓相當甚至不落下風，但市場對后者的態度明顯比白酒更加積極和友好。歸根結底，之前的高速增長已經拉高了人們對白酒行業的閾值，所以對當下的增長水平感到索然無味，但實際上白酒的橫向競爭力依然是在線的。

白酒的確在調整，但這種調整的結構屬性要顯著大于總量屬性。

2019年-2024年，國內規模以上企業白酒產量從786萬千升下降到415萬千升，近乎腰斬，但同期白酒行業銷售收入卻從5618億元增長至7964億元，同比增長約42%。在“少喝酒，喝好酒”的新消費趨勢下，被擠下牌桌的更多是尾部玩家，而以上市酒企為代表的頭部玩家通過自身努力依然可以不斷向上生長。

2024年，貴州茅臺營收和歸母凈利潤增速是15.66%和15.38%，五糧液營收和歸母凈利潤增速是7.09%和5.44%，山西汾酒營收和歸母凈利潤增速是12.79%和17.29%。

白酒走量的時代徹底結束了，但走質的時代才剛剛開始；普遍增長的時代結束了，但個體發展的時代才剛剛開始。當下的這種轉變和調整短期或許是壓力，長期看對頭部酒企恰恰是利好。

根據中國酒業協會的統計，2024年中國規模以上白酒企業數量為989個，較2017年高峰期的1593個下降了超三分之一，截止到2024年，規上白酒企業的虧損面已經達到近35%。

大量尾部企業的淘汰出清勢必會騰出新的市場份額，等到行業景氣度企穩向上，現在這些能穩得住的頭部公司就可以得到更多的客戶和更大的市場空間，進而實現更高水平的增長。

把目光投向歷史的縱深，類似今天這種局面歷史上其已出現多次。

2008年的金融危機、2013年的限制三公消費、2018年的中美貿易摩擦、2020年初的疫情等都對白酒造成沖擊，很多比現在都要嚴重。以2013年為例，當年白酒指數下跌42%，在所有申萬二級板塊中跌幅居第一位。

站在當時看也都以為天要塌了，但事后看只不過是長期增長曲線上的一個小凹坑而已。

2013年，中國GDP和居民人均可支配收入是56.8萬億和18311元，到2023年這一數據已分別達到超126萬億和39218元，10年時間翻了一倍還多，由此帶動白酒進入新一輪成長周期。

回到當下，白酒的上限可能并不高，但下限也很難再低了。

從基本面來看，2024年9月的政策轉向已經對白酒預期形成托底，春節反饋則進一步印證了行業景氣度轉入下行趨緩階段。而且提振消費已經被放在了工作首位。

據國聯民生證券的數據，2025Q1國內共839支基金持倉白酒，重倉規模991.64億元，白酒倉位環比提升0.77pct；北上資金一季度持有白酒總市值為1666億元，Q1持股白酒比例環比提升0.21pct至4.95%。內資與外資同時回補倉位，可見機構的態度也正在轉向。

事實上，盡管白酒的增速不如從前，但這個板塊的競爭力在某種程度上卻是不降反增的。

而放眼整個資本市場，白酒的確定性幾乎是獨一檔的。

首先，白酒這個行業是確定的。

作為一種擁有千年歷史傳承的飲品，白酒已經深度融入中國人的生活，是刻在國人骨子里的文化基因和符號，幾乎不可能在短時間內消失或隕落。

其次，白酒企業是確定的。

白酒的競爭力和護城河是建立在歷史底蘊和先天稟賦之上的，不需要像科技公司那樣隨時面臨被新技術淘汰的風險。茅臺酒只有在15.03平方公里的核心產區才能生產出來，五糧液擁有數量最多、歷史最悠久的明代古窖池群，水井坊600年生生不息，所有這些都不是靠砸錢就能超越的。也因如此，整個行業的競爭格局高度穩定。

總結三點：

第一，白酒長期沒有問題，行業目前正在穿越周期，尤其是像貴州茅臺、五糧液、山西汾酒、水井坊等目前仍能穩健成長的公司。

第二，短期向下的空間也不大了，這個位置安全邊際是比較高的。

第三，現在的調整不見得是壞事，一是產能出清后頭部上市酒企可以拿到更多市場，二是可以幫助投資者識別哪些才是能在風浪面前立得住的優質公司。

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