“低風險”？！祥源爆雷，廟小窟窿大，不輸恒大萬科

本號長期跟蹤的祥源文旅（600576），再臨重大風險。

自11月28日起，浙江浙金資產運營股份有限公司（原浙江金融資產交易中心）平臺上，由祥源控股集團及其實控人俞發祥提供連帶責任擔保的多款金融資產收益權產品陸續出現到期無法兌付或無法兌付收益的情況。

為穩妥有序處置相關風險，維護投資者合法權益，紹興市幫扶祥源控股集團工作組于2025年12月12日正式進駐祥源控股。

祥源爆雷，雖與萬科、恒大系有一些區別，但本質均為房企“自融”工具：通過關聯平臺或金交所，將集團內部債務包裝成理財產品，實現左手倒右手的資金循環。

祥源理財

萬科理財（鵬金所）

恒大理財（恒大金服）

平臺背景

浙金中心（地方金交所，長期以“國資平臺”自居）

鵬金所（萬科持股20%）

恒大金服（恒大集團自有平臺）

規模

超百億元，200+款產品

約7-8億元，數十款產品

未公開，但涉及面廣

發售對象

外部公眾投資者

主要為內部員工

外部公眾投資者

收益率

4%-5%（“穩健”包裝）

5%-5.2%

預期收益高，期限靈活

底層資產

祥源系地產應收賬款，非標債權

股權收益權等非標資產，未充分披露

未明確披露，多為地產相關

增信方式

祥源控股+實控人擔保

鵬金所流動性支持承諾（非剛性擔保）

恒大集團信用背書

監管狀態

浙金中心資質已被取消

處于監管灰色地帶

已被清查，平臺已停運

依據一份投資者自發整理的產品登記表統計發現，涉及產品數量超過200款，總交易規模超過百億元，產品到期日為2025年12月至2026年4月不等。

這些預期年化收益率4%~5%的“低風險”產品，底層資產直指“祥源系”多地地產項目的應收賬款。12月5日，祥源控股執行總裁沈保山與投資者溝通時坦言，公司總資產約600億元，可覆蓋400億元的總負債。

也即，從會計賬面價值看，公司凈資產為正，理論上不存在資不抵債。但這句話刻意強調“可覆蓋”，恰恰暴露了核心痛點——資產流動性嚴重不足。這才是關鍵問題。

600億資產中大部分是地產項目等流動性極差的資產，且持續貶值。而400億負債主要是銀行貸款、施工方欠款、投資者理財資金，都是剛性兌付需求。

公司面臨地產銷售斷崖式下跌：2022-2024年簽約銷售額從50億降至35億，2025年上半年僅11.5億元。

這就像“家里有房值600萬，但欠銀行400萬現金債，房子賣不掉就還不上錢”。

那么，祥源系百億元金融產品爆雷風險有多大？

答案是，風險極高，已發生實質性違約。浙金中心平臺已無法提現，投資者到期資金未能到賬。

地產項目占壓資金無法回款，但理財產品需剛性兌付。

我們不妨來管中窺豹：安徽祥源城市更新有限公司（注冊資本12億元）因6500元糾紛成被執行人，反映現金流已枯竭到“拆東墻補西墻”的地步。

盡管管理層聲稱“資可抵債”，但投資者根本不信。原因在于：底層資產是地產應收賬款，價值高度不確定；公司流動性危機公開化，償付意愿和能力均受質疑；歷史案例表明，類似危機最終兌付率往往不足50%。

樂觀情況下，政府介入重組，通過引入戰略投資者、資產拍賣等方式，投資者獲得部分兌付（可能50-70%）。

祥源的特殊性在于監管套利+資質誤導。浙金中心作為金交所，2024年10月資質已被取消，但仍在運營存量業務，未充分告知投資者。

律師指出，這種定向融資計劃若面向不特定對象發行，突破200人紅線，涉嫌非法集資。

祥源爆雷的警示意義遠大于個案——底層資產不明的“低風險”產品（4-5%收益）本質是地產融資，行業下行期風險暴露無遺（想想當年的次貸危機）。