天數智芯遞表港交所，國產GPU“獨角獸”的千億估值與連年虧損

被視為國產通用GPU領域“獨角獸”的上海天數智芯半導體股份有限公司（以下簡稱“天數智芯”），日前正式向香港聯交所遞交招股說明書，擬在主板掛牌上市，華泰國際擔任獨家保薦人。若成功上市，天數智芯有望成為港股“國產通用GPU第一股”。

招股書顯示，這家成立于2015年的芯片企業(yè)，雖然在國產化替代浪潮中搶得先機，是國內首家實現“訓練+推理”雙路通用GPU量產的廠商，但在“硬科技”標簽背后，仍面臨著營收高增長與巨額虧損并存、客戶高度集中以及供應鏈受地緣政治波及等深層挑戰(zhàn)。

營收倍增難掩“失血”困局

在AI大模型引發(fā)的算力軍備競賽中，天數智芯交出了一份頗具爆發(fā)力的營收成績單。招股書顯示，公司收入由2022年的人民幣1.89億元激增至2024年的5.40億元，復合年增長率高達68.8%；2025年上半年，營收進一步同比增長64.2%至3.24億元。

然而，硬幣的另一面是持續(xù)擴大的虧損黑洞。2022年至2024年，天數智芯凈虧損分別為5.54億元、8.17億元及8.92億元，三年累計虧損超22億元。2025年上半年，虧損額仍高達6.09億元。對此，公司解釋稱主要源于高昂的研發(fā)投入——過去三年半，其研發(fā)成本累計高達23億元，占總收入的比例雖然在下降，但絕對值依然驚人。

更為嚴峻的是現金流狀況。招股書披露，公司在往績記錄期間經營活動現金流持續(xù)為負，2022年至2025年上半年，經營活動所用現金凈額累計流出超25億元。這種“造血”能力的缺失，意味著公司必須依賴持續(xù)的外部融資來維持運營。一旦資本市場環(huán)境轉冷或融資受阻，公司的資金鏈將面臨嚴峻考驗。

7nm先發(fā)優(yōu)勢下的供應鏈隱憂

天數智芯在招股書中強調其技術領先性，稱其是國內首家采用7nm制程工藝實現通用GPU量產的企業(yè)。目前，公司已構建起“天垓”（訓練）與“智鎧”（推理）兩大產品線：

天垓系列主打高性能模型訓練，已迭代至第三代（天垓Gen 3），對標英偉達等國際巨頭的高端算力芯片。

智鎧系列專注于推理場景，旨在滿足邊緣計算及云端推理需求，已于2023年實現量產。

盡管在制程和架構上實現了突破，但作為一家Fabless模式的芯片設計公司，天數智芯對外部供應鏈的依賴度高。招股書風險因素部分披露了一次供應鏈危機：2024年11月下旬至2025年2月初，受美國出口管制規(guī)則影響，某主要供應商（代號“供應商F”）曾暫停向公司發(fā)貨。盡管目前供應已恢復，但這無疑暴露了國產芯片在先進制程制造環(huán)節(jié)的脆弱性。在地緣政治博弈日益加劇的背景下，這種“卡脖子”風險始終是懸在天數智芯頭頂的達摩克利斯之劍。

大客戶依賴癥與“內卷”加劇

在商業(yè)化落地方面，天數智芯雖然聲稱已服務超過290家客戶，覆蓋金融、教育、醫(yī)療等多個領域，但數據表明其對頭部客戶存在嚴重依賴。

招股書顯示，2024年公司前五大客戶貢獻了總收入的73.4%，其中最大單一客戶貢獻率高達44.9%。值得注意的是，前五大客戶名單變動頻繁，且包含關聯方。這種高度集中的客戶結構，不僅削弱了公司在定價上的話語權，也使得公司業(yè)績極易受單一客戶采購策略波動的影響。

此外，國產GPU賽道的日益擁擠也不容忽視。除了面臨英偉達等國際巨頭的壓倒性優(yōu)勢外，天數智芯還需應對海光信息、寒武紀、摩爾線程等國內同行的激烈競爭。隨著各家產品陸續(xù)進入量產期，價格戰(zhàn)和生態(tài)爭奪戰(zhàn)已不可避免，這將進一步擠壓公司的毛利空間——事實上，公司整體毛利率已從2022年的59.4%下滑至2024年的49.1%。

天數智芯的上市申請，是國產AI算力芯片行業(yè)發(fā)展的一個縮影。一方面是技術突圍的雄心與市場需求的爆發(fā)，另一方面是商業(yè)化造血能力的短板與供應鏈安全的焦慮。對于二級市場投資者而言，天數智芯無疑是一個稀缺標的，但如何在高增長的愿景與巨額虧損的現實之間找到估值平衡點，將是市場面臨的最大難題。此次IPO能否為其通過資本輸血換取技術迭代的時間窗口，尚待觀察。