年入10億！避開美團滴滴鋒芒，這匹“下沉孤狼”沖刺港股IPO

作者 | 曾有為

來源 | 品牌觀察官（ID：pinpaigcguan）

引言：當一家公司在巨頭不屑的縣城年入10億、坐擁上億用戶，卻依然掙扎于盈利困境時，它的上市之路便寫滿了現實的悖論。

還記得七年前在ofo小黃車上交的押金嗎？很多人的退款排隊至今還沒到。就在共享單車熱潮早已退去，留下一地雞毛之時，另一場更為下沉、卻也持續燒錢的戰事，正在幾百個縣城的大街小巷悄然分出勝負——共享電單車的戰局。

最近，一家你可能從未在一二線城市見過，卻在你老家縣城街頭隨處可見的公司——“松果出行”已正式叩響港交所的大門，并遞交了上市申請。

憑借年營收觸碰10億關口的體量與身后聚集的1.28億注冊用戶，它被業內視作深耕于廣闊下沉市場的電單車領域隱形冠軍。但亮眼的另一面是，它近三年累計虧損超過4億元，在全國市場的份額只有區區6.6%。

一個成功避開所有互聯網巨頭鋒芒的創業者，占據了龐大細分市場的龍頭，為何依然深陷盈利困局？這次沖刺港股，究竟是絕境求生的關鍵一躍，還是資本故事講不下去之前的最后嘗試？

下沉之王的誕生

一場精準的戰略撤退

松果出行的故事，始于一次對巨頭碾壓的精準預判和果斷撤退。

創始人翟光龍曾是美團早期創始團隊的成員。他的第一次獨立創業是順風車平臺“天天用車”，業務發展正猛時，卻撞上了滴滴與快的的世紀合并。巨頭的出現會擠壓其他玩家的生存空間，隨后其便毅然關停了項目。

這段經歷，塑造了松果出行深入骨髓的生存哲學，絕不與巨頭正面交鋒。

2017年，當摩拜和ofo在一線城市瘋狂燒錢、吸引所有資本目光時，翟光龍卻帶著他的7號電單車項目調轉車頭，一頭扎進了當時巨頭們看不上、也顧不上的廣闊腹地——全國成百上千個縣城和下沉市場。

這一戰略性的農村包圍城市，為其挖出了最深的護城河。在美團、哈啰、滴滴青桔聚焦高線城市的戰局之外，它找到了一個巨大的市場真空。

在縣域市場，能否運營不僅看誰錢多，更看誰能理解本地、與地方政府建立信任。松果用幾年時間深耕，建立起一套復雜的本地化運營體系，抓住了縣城居民3-10公里中短途出行的核心痛點。

于是，它成了下沉市場唯一的專業玩家，在四百多個市縣投放了超過45萬輛電單車，坐擁1.28億注冊用戶。

它成功躲開了互聯網巨頭的鋒利鐮刀，為自己開辟了一片安靜的根據地。但很快它便發現，另一把名為盈利的鈍刀，始終懸在頭頂。

盈利之困

年入10億的“鋼镚”生意

市場占有率的表現與盈利能力的提升未能同步，這構成了松果出行招股書中一個值得關注的核心反差。

從表面看，它的數據不乏亮點，營收線在過去兩年間幾乎疲軟，2023年定格于9.53億，2024年微升至9.63億，畫出一條平穩卻缺乏坡度的軌跡。

而真正抓人眼球的是2025年前三季報提到的凈利潤，據招股書披露，松果出行在報告期內經調整凈利潤首次轉正達到2639.6萬元。

不過值得注意的是，其增長像是一縷微光，乍現于長期虧損的隧道盡頭，讓人不禁猜測漫長的黑夜是否即將過去。

首先，它的營收增長已陷入疲軟，一直在10億門檻徘徊，這從側面說明市場規模達到紅海。

其次，盡管“調整后”盈利，但按通用的會計標準，公司近三年的虧損總額實實在在地超過了4億元。其中的盈利，很大程度上是剔除了股份支付等非現金開支后的財務美顏。

此外，這是一門極其微薄的彎腰撿鋼镚的生意。其單次騎行的平均收入僅為2.9元左右。在低客單價的縣域市場，用戶對價格極其敏感，漲價空間有限。

每一分錢，都需要覆蓋高昂的車輛制造、電池換電、地面運維和調度成本。它用極低的單價換來了市場規模，卻也把自己鎖死在了微利甚至虧損的商業模式里。它的“龍頭”地位，是在一個性價比最高、但天花板也最低的市場里取得的。

孤島求生

缺乏生態支撐的獨角獸

松果出行最深的焦慮，或許不在于賺錢難，而在于它的對手，從來都和它不在同一個維度競爭。

行業格局是一道殘酷的數學題，共享電單車的賽場已被巨頭瓜分殆盡。美團、哈啰、滴滴青桔三家合計掌控近七成市場，而松果出行僅以6.6%的份額，在它們身后緊隨。

這不僅僅是數字的差距，更是商業模式的差異。對美團而言，電單車是高頻的鉤子產品，能將用戶無縫引導至餐飲、到店等核心盈利業務，哪怕單車本身微虧，也是值得的獲客與活躍度成本。

對滴滴青桔而言，電單車是其“四輪（網約車）+兩輪”大出行拼圖中關鍵一塊，旨在堵住短途出行的漏洞，提升用戶黏性與平臺整體價值。哈啰則早已轉型，電單車是其本地生活服務的重要入口與流量來源。

它們都置身于一個更大的生態系統中，業務之間能產生強烈的協同效應。 它們可以用主業的利潤交叉補貼，可以將單車用戶低成本轉化為高價值業務客戶，也可以為了戰略防御而進行非理性投入。它們的競爭，是體系對體系、生態對生態的戰爭。

但松果出行，就是它自己的全部。每一次騎行收來的那3塊錢，都必須獨立覆蓋從車輛折舊、電池更換、線下運維到總部研發的所有成本。

它就像一座在巨頭資本與生態的汪洋大海中頑強生存的孤島，所有的補給都依賴自身脆弱的循環。

過去，海洋的霸主們忙于主戰場的廝殺，看不上這片貧瘠的淺灘；如今，當主戰場增長見頂，巨頭們的目光開始掃視每一個可能的增長角落時，這座孤島賴以生存的寧靜，還能維持多久？

上市謎題

為續命還是擴張的豪賭

正是這種盈利孤島與生態大海的懸殊局面，將松果出行逼到了必須尋求外部資本補給的墻角。于是，赴港上市成了一場必須打贏的背水之戰。

公司計劃將募集資金用于擴大覆蓋、加強研發、探索電單車銷售、海外擴張和潛在收購。

在國內，其深耕的縣域市場增量已然見頂，而逆流進軍已被三大巨頭用資本和生態筑牢的一二線城市，無異于以己之短攻彼之長；

探索電單車銷售，意味著要進入一個在品牌、渠道和售后上完全陌生的消費零售市場；至于海外擴張，所面臨的文化差異、政策風險與運營復雜性，更是遠超其熟悉的國內下沉環境。

業內分析尖銳地指出，這些分散的設想非但未能破解其“主營業務增長停滯”的核心困局，反而可能使其有限的資源更加稀釋。

因此，這次IPO是為尋求更多破局。據招股書財務數據顯示，截至去年9月底，公司賬上現金僅剩1.57億元。以其近年平均年虧損超1.5億的速率計算，現金流儲備已亮起黃燈。

在缺乏外部輸血的背景下，上市募資的首要且最現實的目的，為這臺在盈利道路上略顯疲憊的機器，進行一次維持運轉所必需的關鍵燃料補給。

其未來的一切故事，都建立在先“活下去”這個基礎之上。

精耕者的終極考驗

松果出行的故事，是中國互聯網創業從狂飆突進進入精耕細作時代的一個經典樣本。

它證明了，在一個被巨頭陰影籠罩的世界里，憑借極致的專注、精準的卡位和深入的本地化運營，一個垂直領域的創業者依然能殺出一條生路，成為某個細分領域的王。這份專注與堅韌，值得尊敬。

但它也殘酷地揭示了，在資本和生態的宏大敘事面前，精耕者構建的壁壘依然脆弱。它的成功，部分得益于巨頭的暫時忽視；它的未來，則要直面巨頭降維打擊的潛在風險。

在消費者方面，使用用戶充當著非常重要的角色，其體驗感將直接影響重復使用率，在社交平臺，不少關于松果出行的負面評論。

當行業從跑馬圈地進入存量肉搏，沒有生態護城河的獨立平臺，其盈利之路注定步履維艱。

這場IPO，是市場給這位孤勇者的一份終極考卷。它那套在下沉市場被驗證的生存法則，能否支撐起一個讓資本市場信服的、可持續增長的故事？

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