技術(shù)未驗(yàn)，BD先火：岸邁生物急闖港股，21億美元能否全額兌現(xiàn)？

作者：硯知

前次招股書剛剛失效，便馬不停蹄地更新材料——專注于雙特異性T細(xì)胞銜接器（TCE雙抗）的生物科技公司岸邁生物科技有限公司（下稱“岸邁生物”）再度沖刺港股IPO，急切之態(tài)引人注目。

如此急切，與其在BD（商務(wù)拓展）領(lǐng)域的戰(zhàn)績(jī)形成了鮮明對(duì)比。自2023年底以來(lái)，岸邁生物通過(guò)多項(xiàng)對(duì)外授權(quán)合作，累計(jì)交易價(jià)值超過(guò)21億美元，在全球TCE雙抗領(lǐng)域的授權(quán)交易額中居第二，被市場(chǎng)冠以“BD明星”。

時(shí)移勢(shì)易。在創(chuàng)新藥資本市場(chǎng)日趨理性的當(dāng)下，巨額BD交易的光環(huán)背后，也可能折射出對(duì)自主推動(dòng)產(chǎn)品上市、直面商業(yè)化風(fēng)險(xiǎn)的審慎甚至信心不足。

當(dāng)“對(duì)外授權(quán)”成為支撐財(cái)務(wù)報(bào)表的關(guān)鍵支柱，而非主營(yíng)收入的補(bǔ)充時(shí)，市場(chǎng)的審視自然也多了一分冷靜：岸邁生物的核心技術(shù)成色究竟幾何？過(guò)度依賴BD的商業(yè)模式是否可持續(xù)？其核心管線在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中又能勝算幾成？

FIT-Ig平臺(tái)，一張等待臨床兌現(xiàn)的“王牌”

“雙抗”（雙特異性抗體）正被越來(lái)越多創(chuàng)新藥企重金押注，岸邁生物是其中之一。

數(shù)據(jù)顯示，全球雙抗市場(chǎng)，正處于高速擴(kuò)容的黃金時(shí)期，市場(chǎng)規(guī)模從2020年的27億美元激增至2024年的134億美元，并預(yù)計(jì)將在2030年達(dá)到980億美元。此外，自身免疫等領(lǐng)域因市場(chǎng)龐大、專利到期與新藥暫未大規(guī)模上市而形成“空窗期”，吸引眾多企業(yè)試圖將這一時(shí)期轉(zhuǎn)化為“二次布局期”。

在這一競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中，雙特異性抗體，尤其是TCE（T細(xì)胞銜接器），因其在精準(zhǔn)性、安全性及療效方面的潛在優(yōu)勢(shì)，已成為行業(yè)聚焦的方向。

據(jù)招股書，岸邁生物將自己定位為這一浪潮中的核心參與者，背后的底氣在于其自主研發(fā)的FIT-Ig雙特異性抗體平臺(tái)。根據(jù)行業(yè)數(shù)據(jù)，該平臺(tái)被描述為全球唯一無(wú)需氨基酸突變、且不含連接肽鏈或非抗體序列的雙特異性抗體技術(shù)，保留天然IgG結(jié)構(gòu)，理論上有利于成藥性與產(chǎn)業(yè)化。

然而，創(chuàng)新的設(shè)計(jì)往往伴隨著權(quán)衡。FIT-Ig平臺(tái)采用的“2+2”四價(jià)對(duì)稱結(jié)構(gòu)，在增強(qiáng)靶向結(jié)合能力的同時(shí)，也帶來(lái)了一系列在藥物開(kāi)發(fā)中必須面對(duì)的“考題”。例如，更強(qiáng)的靶向介導(dǎo)藥物代謝可能縮短全身暴露時(shí)間，需通過(guò)給藥方案調(diào)整來(lái)維持療效；增強(qiáng)的親和力或許會(huì)增加靶向毒性風(fēng)險(xiǎn)；較大的分子尺寸可能影響組織滲透性；而串聯(lián)Fab片段的組裝驗(yàn)證較為復(fù)雜，可能推高開(kāi)發(fā)成本與周期。

更為重要的是，該平臺(tái)的實(shí)力究竟如何也缺乏已成功藥物的臨床驗(yàn)證。目前，基于FIT-Ig平臺(tái)、進(jìn)展最快的候選藥物EMB-01尚處于臨床II期，尚未提供能夠一錘定音、證明其平臺(tái)優(yōu)勢(shì)的充分人體數(shù)據(jù)。

一位創(chuàng)新藥業(yè)內(nèi)人士表示，組裝驗(yàn)證的復(fù)雜性意味著更高的研發(fā)投入與更長(zhǎng)的開(kāi)發(fā)周期，在當(dāng)前“卷進(jìn)度”的激烈競(jìng)爭(zhēng)中，這可能構(gòu)成一定的時(shí)效劣勢(shì)。而為彌補(bǔ)這些潛在不足，公司同步開(kāi)發(fā)了MAT-Fab平臺(tái)作為雙價(jià)替代方案，以適配ROR1等特定靶點(diǎn)，形成技術(shù)互補(bǔ)。

從產(chǎn)品管線來(lái)看，岸邁生物布局體現(xiàn)了尋求差異化的思路。

其核心產(chǎn)品EMB-01是一款靶向EGFR和cMET的四價(jià)雙特異性抗體，專注于轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌，目前全球范圍內(nèi)尚無(wú)同類靶點(diǎn)藥物獲批用于該適應(yīng)癥，而同行競(jìng)品多聚焦于非小細(xì)胞肺癌，因此EMB-01有望填補(bǔ)臨床空白。

另外兩款關(guān)鍵產(chǎn)品為EMB-06和EMB-07，前者是一款靶向BCMA和CD3的T細(xì)胞銜接器，覆蓋復(fù)發(fā)/難治性多發(fā)性骨髓瘤和自身免疫性疾病兩大領(lǐng)域；后者則是靶向CD3和ROR1的雙特異性抗體，專注于淋巴瘤治療，尤其是彌漫性大B細(xì)胞淋巴瘤，目前是中國(guó)唯一進(jìn)入臨床階段的同類TCE藥物。

創(chuàng)始人為三生制藥前首席科學(xué)家，管線研發(fā)壓力凸顯

剖析岸邁生物所選擇的技術(shù)路徑，無(wú)法繞開(kāi)其創(chuàng)始人吳辰冰博士深厚的“三生系”背景。

招股書顯示，這位三生制藥前首席科學(xué)官兼研發(fā)總裁的職業(yè)生涯，為這家初創(chuàng)公司注入了鮮明的技術(shù)基因與行業(yè)資源。

2025年5月，三生制藥與輝瑞達(dá)成一項(xiàng)總金額60.5億美元的PD-1/VEGF雙抗（SSGJ-707）授權(quán)協(xié)議，其中首付款12.5億美元?jiǎng)?chuàng)下當(dāng)時(shí)中國(guó)創(chuàng)新藥出海紀(jì)錄。

而吳辰冰將岸邁生物的砝碼押注在雙特異性抗體，尤其是工藝復(fù)雜的T細(xì)胞銜接器（TCE）上，也被視為一種基于深厚產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)的順勢(shì)而為。

不過(guò)分析認(rèn)為，生物醫(yī)藥領(lǐng)域高度依賴知識(shí)產(chǎn)權(quán)與長(zhǎng)期驗(yàn)證，創(chuàng)始人的“老東家”光環(huán)更像一把鋒利的雙刃劍。公司初創(chuàng)期，能獲得更多的信譽(yù)背書和資源，但后期也會(huì)引發(fā)市場(chǎng)對(duì)其技術(shù)獨(dú)立性與產(chǎn)權(quán)清晰度的質(zhì)疑。

市場(chǎng)已有先例。同樣與“三生系”相關(guān)、且也在沖擊港股IPO的麥濟(jì)生物，其創(chuàng)始人張成海也曾是三生國(guó)健的研發(fā)骨干，帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)創(chuàng)業(yè)后，卻與昔日的“東家”陷入了漫長(zhǎng)而焦灼的知識(shí)產(chǎn)權(quán)拉鋸戰(zhàn)。雙方已兩度對(duì)簿公堂，爭(zhēng)議核心正是支撐在研產(chǎn)品的基石專利。

不過(guò)，創(chuàng)始人鮮明的個(gè)人能力最終都要考產(chǎn)品關(guān)系的實(shí)力來(lái)說(shuō)話。值得一提的是，岸邁生物的3大主要產(chǎn)品都面臨一定壓力。

領(lǐng)跑管線EMB-01所主攻的市場(chǎng)，已有強(qiáng)勁對(duì)手領(lǐng)先。資料顯示，全球全球首個(gè)同靶點(diǎn)雙抗藥物，強(qiáng)生的埃萬(wàn)妥單抗針對(duì)結(jié)直腸癌的III期臨床試驗(yàn)已經(jīng)啟動(dòng)。而EMB-01還處于II期，在時(shí)間維度上，它已落后一個(gè)身位。

這意味著，它意圖填補(bǔ)的空白，可能在其抵達(dá)前就被巨頭覆蓋。

另一款產(chǎn)品EMB-06所主攻的多發(fā)性骨髓瘤和自身免疫性疾病，前者稱的上標(biāo)準(zhǔn)的“紅海”：已有3款藥物獲批上市，研發(fā)中的對(duì)手有8家，其中不乏已進(jìn)入III期的競(jìng)爭(zhēng)者；后者算理論上的“藍(lán)海”，但國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手智翔金泰和康諾亞的研發(fā)進(jìn)度已領(lǐng)先于岸邁生物。窗口期，正在收窄。

而作為國(guó)內(nèi)唯一進(jìn)入臨床的靶向ROR1/CD3的雙抗，EMB-07盡管比較稀缺，但國(guó)際上已有進(jìn)度更快的競(jìng)品，并且ROR1靶點(diǎn)本身的成藥性仍屬行業(yè)探索的前沿，其安全性與療效邊界尚未被大規(guī)模臨床研究驗(yàn)證。

此外，不論是EMB-01，還是EMB-06和EMB-07，其研發(fā)核心目標(biāo)均為用于既往治療失敗的癌癥患者的二線及以上治療。據(jù)了解，疫療法可根據(jù)治療時(shí)機(jī)分為一線、二線或三線。一線治療（或療法）特指針對(duì)癌癥的初始治療方案，對(duì)大多數(shù)患者而言，有望實(shí)現(xiàn)最佳療效，且副作用最小。二線或三線則是一線治療效果不佳或癌癥后續(xù)有進(jìn)展時(shí)采用，其對(duì)應(yīng)的目標(biāo)患者人群更窄。

BD盛宴是“強(qiáng)心針”，還是“透支未來(lái)”？

盡管核心管線進(jìn)度真正商業(yè)化還有漫長(zhǎng)的路要走，不過(guò)岸邁生物已經(jīng)找到了“生錢”之道。

自2023年末以來(lái)，岸邁生物通過(guò)系列對(duì)外授權(quán)合作累計(jì)達(dá)成超21億美元交易價(jià)值，于T細(xì)胞銜接器領(lǐng)域中排名全球第二。

2023年8月，與西班牙制藥公司Almirall簽訂FIT-Ig平臺(tái)技術(shù)授權(quán)協(xié)議，若行使全部權(quán)利、潛在開(kāi)發(fā)、監(jiān)管及銷售里程碑付款總額將達(dá)到2.1億美元；

2024年8月，其將EMB-06海外權(quán)益授予Vignette Bio（后被Candid收購(gòu)），潛在交易價(jià)值達(dá)6.35億美元；

2024年11月，同Candid建立戰(zhàn)略研究合作，共同開(kāi)發(fā)自身免疫性疾病新型TCE候選藥物。

最新進(jìn)展出現(xiàn)在2025年5月，公司與Juri就KLK2/CD3 TCE達(dá)成全球授權(quán)協(xié)議，最高交易價(jià)值2.1億美元，該靶點(diǎn)主要針對(duì)轉(zhuǎn)移性前列腺癌治療。

正是上述授權(quán)合作，即使主營(yíng)業(yè)務(wù)收入尚未形成，岸邁生物在2024年實(shí)現(xiàn)確認(rèn)收入4.59億元，全部來(lái)自授權(quán)及合作協(xié)議，并實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4770萬(wàn)元；2025年前9個(gè)月，公司實(shí)現(xiàn)收入9168.6萬(wàn)元，期內(nèi)虧損6.49億元；2023年，公司虧損達(dá)5.95億元，主要來(lái)自研發(fā)支出和優(yōu)先股公允價(jià)值變動(dòng)。

招股書顯示，岸邁生物目前尚無(wú)產(chǎn)品商業(yè)化，但自管線候選藥物進(jìn)入臨床試驗(yàn)后期以來(lái)，其也在構(gòu)建商業(yè)規(guī)劃和產(chǎn)品組合管理能力。值得一提的是，該規(guī)劃已經(jīng)消耗了真金白銀。2023年，其尚未產(chǎn)生銷售成本；2024年銷售成本為288萬(wàn)元，到了2025年前9個(gè)月，則迅速提升至1098.8萬(wàn)元；行政支出也明顯增加。特別是今年前9個(gè)月，共支出5678.9萬(wàn)元，而去年同期為2942.8萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)了92%。

值得注意的是，市場(chǎng)情緒從對(duì)“天價(jià)授權(quán)”的狂熱追捧也在回歸理性。對(duì)岸邁生物而言，眼下的收入命脈完全維系于四家合作伙伴的預(yù)付款與里程碑付款，這種“少客戶、高依賴”的結(jié)構(gòu)，若任何一家合作方的戰(zhàn)略調(diào)整或臨床失利，都可能引發(fā)其收入的斷崖式下跌。

另一方面，通過(guò)出讓產(chǎn)品的海外權(quán)益或平臺(tái)的部分權(quán)利，本質(zhì)是將未來(lái)最具價(jià)值的長(zhǎng)期商業(yè)回報(bào)進(jìn)行了“折現(xiàn)”與“分流”，是一種未來(lái)收益的前置。

值得玩味的是，岸邁生物并非從一開(kāi)始就篤定這條“輕資產(chǎn)、重授權(quán)”的道路。招股書披露，公司在2023年1月將位于蘇州的CMC生產(chǎn)基地以1.2億元對(duì)價(jià)剝離，付款方式采用分期結(jié)算：首筆6500萬(wàn)元款項(xiàng)已于資產(chǎn)交付時(shí)完成支付，剩余5500萬(wàn)元尾款將在四年內(nèi)分期付清。

上述剝離的時(shí)間節(jié)點(diǎn)，恰好與國(guó)內(nèi)創(chuàng)新藥BD交易“出圈”節(jié)點(diǎn)契合。彼時(shí)，由于創(chuàng)新藥一級(jí)市場(chǎng)融資同比降幅超60%，License-out模式成為藥企彌補(bǔ)研發(fā)與商業(yè)化資金缺口的主要選擇。分析認(rèn)為，岸邁生物這一操作固然是“審時(shí)度勢(shì)”，但就長(zhǎng)遠(yuǎn)而言，核心戰(zhàn)略應(yīng)該具有定力，若未來(lái)行業(yè)環(huán)境或資本偏好再次逆轉(zhuǎn)，岸邁的戰(zhàn)略是否又會(huì)發(fā)生搖擺？這本身也構(gòu)成了一種不確定性。

前期投資者折價(jià)轉(zhuǎn)股被問(wèn)詢“公允性”，IPO前董事會(huì)大洗牌

不論BD交易帶來(lái)了多少紙面上的潛在價(jià)值與短期現(xiàn)金流，對(duì)岸邁生物來(lái)說(shuō)，其依然存在資金壓力。

截至各報(bào)告期末，岸邁生物的負(fù)債凈額分別為23.34億元、23.44億元、23.96億元；截至2025年9月30日，公司現(xiàn)金及等價(jià)物為3.24億元，能維持未來(lái)12個(gè)月的運(yùn)營(yíng)。

而據(jù)招股書，岸邁生物正籌備于2025年末及之后啟動(dòng)兩項(xiàng)針對(duì)EMB-01的新臨床試驗(yàn)，預(yù)計(jì)于2027年在中國(guó)開(kāi)展針對(duì)轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌患者的EMB-01 III期臨床試驗(yàn)，均將自2026年起顯著推高研發(fā)投入規(guī)模。其還明確表示，未來(lái)幾年仍需大量資金用于研發(fā)和商業(yè)化準(zhǔn)備，并直言“必要時(shí)將啟動(dòng)新一輪融資”。

顯然，此次IPO的核心訴求之一，正是為這場(chǎng)漫長(zhǎng)的科學(xué)馬拉松籌集下一程的“糧草”。

不過(guò)，自成立以來(lái)，其融資頗為順?biāo)欤胺Q資本寵兒。從2017年到2020年，公司完成了從A輪到C輪的多輪融資，累計(jì)募資約16.88億元人民幣，投后估值一路攀升至約35.45億元人民幣，云集了國(guó)投創(chuàng)新、德誠(chéng)資本、招銀國(guó)際等一眾知名機(jī)構(gòu)股東名單。

值得一提的是，岸邁生物前期投資者的退出大多在投資方的關(guān)聯(lián)方之間，僅有一宗轉(zhuǎn)讓例外。

2025年6月27日，A輪投資方元禾系基金將所持合計(jì)5.62%股權(quán)全部出讓，結(jié)束了近8年的投資歷程，交易對(duì)手方為HSG Venture VIII Holdco, Ltd. HSG Venture IX Holdco, Ltd.，總價(jià)為800萬(wàn)美元，交其成本價(jià)1000萬(wàn)美元略有折價(jià)。

而該交易也在中國(guó)證監(jiān)會(huì)的境外上市備案反饋意見(jiàn)中要求說(shuō)明入股原因及價(jià)格公允性等。

公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)也呈現(xiàn)出典型的創(chuàng)始人主導(dǎo)特征，吳辰冰博士通過(guò)其設(shè)立的家族信托，合計(jì)控制著超過(guò)54%的投票權(quán)，牢牢把握著公司的發(fā)展方向。

而吳辰冰對(duì)岸邁生物的重要性在招股書中顯露無(wú)遺，其直言不諱的表示公司的成功取決于創(chuàng)始人吳辰冰的專業(yè)知識(shí)、領(lǐng)導(dǎo)力和策略監(jiān)督。此外，針對(duì)公司C輪投資者所約定的贖回權(quán)中，觸發(fā)事件就包括“吳辰冰不再擔(dān)任公司董事及員工或失去對(duì)公司的控制權(quán)”。

值得一提的是，公司董事會(huì)在赴港上市前夕經(jīng)歷大洗牌。

比如自2015年8月?lián)味碌腒amen Robert Irwin及徐亞軍、自2017年4月?lián)味碌拇尴嗝瘛⒆?019年5月?lián)味侣毼坏睦顤|方及邢丞、2021年1月?lián)味碌腟ungwon Song、2021年6月?lián)味碌内w群、2022年8月和2024年9月任職董事的陳俊安和陳振瑞，均無(wú)一例外的選擇在2025年6月12日這一天集體辭任。

截至招股書簽訂日，公司的執(zhí)行董事僅有吳辰冰一人；非執(zhí)行董事也僅有李東方取而代之的是三位年齡均在60歲以上的新任獨(dú)立董事。盡管公司聲稱這屬于正常安排，但如此集中的人事更迭發(fā)生在上市臨門一腳之際，也令其治理結(jié)構(gòu)穩(wěn)定性打上了一個(gè)問(wèn)號(hào)。

另外，招股書披露，公司在2023年至2025年9月期間，存在40萬(wàn)元、40萬(wàn)元、30萬(wàn)元的社會(huì)保險(xiǎn)繳費(fèi)欠繳情況。公司表示，社保欠繳涉及外籍員工參保政策差異，已逐步規(guī)范并納入整改計(jì)劃。盡管如此，也反映出公司內(nèi)部管理的嚴(yán)謹(jǐn)性仍有提升空間。