研發(fā)超21億，虧超29億！這家長城大模型公司，到底憑啥還能上市

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大家好，歡迎來到小銳的科技財經(jīng)深度觀察，本期聚焦于備受矚目的大模型企業(yè)——智譜。2025年1月8日，這家被譽為全球大模型第一股的企業(yè)正式登陸港交所，開盤即實現(xiàn)上揚，截至最新數(shù)據(jù)，股價定格在124.1港元，較發(fā)行價上漲6.88%，資本市場熱情可見一斑。

然而在這片追捧聲中，一組財務(wù)數(shù)字卻引人深思：2024年全年研發(fā)支出高達(dá)21.95億元，凈虧損達(dá)29.58億元；進(jìn)入2025年上半年，研發(fā)投入再添15.95億元，虧損仍維持在23.58億元高位。如此持續(xù)燒錢的模式下，智譜究竟憑借何種底氣穿越行業(yè)寒冬，并贏得資本青睞？

反差背后：高增長與巨虧損的并行密碼

從千帆競發(fā)的大模型熱潮到如今逐步步入淘汰賽階段，整個賽道已由喧囂歸于冷靜，真正留存下來的初創(chuàng)公司屈指可數(shù)。而智譜不僅活了下來，還成為首家赴港上市的純大模型企業(yè)，其地位不言而喻。

自2019年誕生以來，智譜累計融資額突破83億元大關(guān)，投資陣容星光熠熠，涵蓋君聯(lián)資本、啟明創(chuàng)投、高瓴資本等頭部風(fēng)投機構(gòu)，同時吸引美團(tuán)、騰訊等產(chǎn)業(yè)資本入局，更被業(yè)內(nèi)賦予“大模型六小虎”之一的稱號。

在耀眼標(biāo)簽之下，是營收迅猛擴張與虧損同步放大的強烈對比。根據(jù)招股文件披露，2022至2024年間，公司收入復(fù)合增長率高達(dá)130%；僅2025年上半年就實現(xiàn)營收1.91億元，同比激增325%。

但與此同時，巨額算力投入幾乎吞噬全部收益——2024年算力開支為15.528億元，占當(dāng)年研發(fā)總支出的70.7%；2025年上半年該數(shù)值升至11.451億元，占比進(jìn)一步攀升至71.8%。

這種將超七成研發(fā)資源押注于算力基礎(chǔ)設(shè)施的做法，在國內(nèi)同類企業(yè)中極為罕見。可以說，智譜的成長軌跡并非自然演進(jìn)，而是以高強度資金支撐換來的技術(shù)躍遷。

資本市場之所以愿意為這一模式背書，關(guān)鍵在于理解大模型底層邏輯：基座模型的研發(fā)本質(zhì)上是一場必須進(jìn)行飽和式攻堅的長期戰(zhàn)役，短期內(nèi)的虧損更像是通向通用人工智能（AGI）道路上不可避免的探索成本。

核心底氣：技術(shù)基因與戰(zhàn)略定力的雙重護(hù)航

能夠在連年虧損的壓力下成功上市，智譜最堅實的支撐來自其深厚的技術(shù)根基。作為源自清華大學(xué)知識工程實驗室的孵化項目，它自創(chuàng)立之初便繼承了頂尖學(xué)術(shù)機構(gòu)的研究底蘊。

首席科學(xué)家唐杰與CEO張鵬均為該實驗室的核心成員，他們帶領(lǐng)團(tuán)隊聯(lián)合開發(fā)的GLM大模型框架，歷經(jīng)多次迭代，目前已升級至4.7版本，覆蓋文本生成、多模態(tài)處理、代碼編寫及智能代理等多個應(yīng)用場景。

正是這份科研底色，使智譜在激烈的市場競爭中走出一條差異化路徑。當(dāng)2024年眾多同行紛紛涌入C端市場展開流量爭奪戰(zhàn)時，智譜選擇反向而行，專注于B端場景落地，表現(xiàn)出更強的技術(shù)導(dǎo)向性與研究屬性。

彼時這一策略曾引發(fā)外界質(zhì)疑，但從當(dāng)前趨勢來看，其前瞻性已然顯現(xiàn)。預(yù)計到2026年，大模型將在金融、政務(wù)、制造等領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)規(guī)模化滲透，而智譜提前卡位的產(chǎn)業(yè)布局恰好契合這一浪潮。

相較于月之暗面、MiniMax等依賴單一技術(shù)領(lǐng)袖主導(dǎo)路線的企業(yè)，智譜采用的是集體決策機制。由唐杰負(fù)責(zé)前沿技術(shù)研發(fā)、張鵬推動工程化實施、董事長劉德兵把控整體戰(zhàn)略方向，三人形成能力互補的鐵三角架構(gòu)。

盡管此類結(jié)構(gòu)可能在響應(yīng)速度上略顯遲緩，但卻有效規(guī)避了因個人判斷偏差帶來的系統(tǒng)性風(fēng)險，尤其適合AGI這類需要多維度協(xié)同探索的復(fù)雜領(lǐng)域。

唐杰始終秉持對AGI的堅定信念，主張AI發(fā)展的終極目標(biāo)是替代人類多樣化工作崗位，并預(yù)測2026年將成為“AI替代工種”的爆發(fā)節(jié)點。這一愿景也為智譜的技術(shù)演進(jìn)提供了清晰的方向指引。

中科創(chuàng)星創(chuàng)始合伙人米磊則用實際行動表達(dá)了信任，他長期支持智譜從零起步的過程，并強調(diào)創(chuàng)新型企業(yè)應(yīng)先切入邊緣市場，逐步將其轉(zhuǎn)化為主流需求。這與智譜“深耕垂直、由點破面”的發(fā)展思路高度一致。

商業(yè)化破局：從本地部署到全球布局的多元探索

盡管尚未盈利，但智譜的商業(yè)化路徑正日益明朗，這也是投資者保持信心的重要基礎(chǔ)。

從收入構(gòu)成看，2025年上半年，來自客戶本地化部署的收入占比回升至84.8%，云端API調(diào)用貢獻(xiàn)不足16%。這一變化并非放棄公眾市場的信號，而是不同成長階段的戰(zhàn)略節(jié)奏調(diào)整。

在商業(yè)化進(jìn)程中，智譜確立了衡量真實使用價值的關(guān)鍵指標(biāo)——Token消耗量。數(shù)據(jù)顯示，自2025年9月30日至11月底，該項數(shù)據(jù)呈現(xiàn)加速上升態(tài)勢，目前日均消耗已達(dá)4.2萬億Token。

用戶生態(tài)方面，平臺已吸引超過12000家機構(gòu)客戶和280萬名開發(fā)者注冊，顯示出強勁的應(yīng)用黏性和擴展?jié)摿Α?/p>

面向B端市場的可持續(xù)變現(xiàn)，復(fù)購率成為核心考核標(biāo)準(zhǔn)。通過與企業(yè)建立深度合作關(guān)系，提供定制化解決方案，智譜正在推動AI技術(shù)融入實際業(yè)務(wù)流程，助力傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)智能化轉(zhuǎn)型。

展望未來，公司將致力于打造集模型能力、訓(xùn)練數(shù)據(jù)與芯片算力于一體的全棧式解決方案，并積極拓展海外市場，試圖在全球范圍內(nèi)構(gòu)建屬于中國的OpenAI敘事體系。

行業(yè)終局：軍備競賽下的AGI持久戰(zhàn)

智譜的成功上市，不僅是企業(yè)自身發(fā)展的里程碑事件，也標(biāo)志著中國大模型產(chǎn)業(yè)邁入“技術(shù)驅(qū)動+資本加持”雙輪并進(jìn)的新紀(jì)元。

這場競賽的目標(biāo)早已超越短期盈虧，轉(zhuǎn)而聚焦于對AGI終極形態(tài)的爭奪。正如董事長劉德兵在接受采訪時表示：“我們的使命是不斷推高智能的邊界。” 他對公司的定位十分明確——全力以赴投入通用人工智能的研發(fā)。

在他看來，每一次智能上限的突破都將帶來指數(shù)級的商業(yè)回報，這也解釋了為何資本市場能夠容忍現(xiàn)階段的巨大虧損。

面對百度、阿里、華為等科技巨頭的競爭壓力，智譜采取“避實擊虛”的策略，不追求全面對標(biāo)，而是集中力量在核心技術(shù)單元上尋求突破。

大型企業(yè)往往受限于既有業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、組織層級和產(chǎn)品線協(xié)調(diào)難題，決策鏈條較長；而創(chuàng)業(yè)公司則具備靈活性優(yōu)勢，可將全部資源聚焦于核心產(chǎn)品，在關(guān)鍵賽道上快速縮小與領(lǐng)先者的差距。

智譜的核心競爭力，源于原創(chuàng)性的模型架構(gòu)設(shè)計、開放共贏的生態(tài)建設(shè)理念，以及對AGI第一性原理的長期堅守。

針對業(yè)內(nèi)熱議的“AI泡沫論”，劉德兵持否定態(tài)度。他認(rèn)為人工智能已在醫(yī)療、教育、制造等多個行業(yè)實現(xiàn)真實落地，不存在脆弱易破的虛假繁榮。而在技術(shù)創(chuàng)新初期，必要的飽和式投入恰恰是孕育重大突破的前提。

若將AI的發(fā)展比作一場深刻的技術(shù)革命，它的意義不僅在于優(yōu)化現(xiàn)有體系，更在于創(chuàng)造全新的生產(chǎn)方式與社會形態(tài)。2026年被視為AGI進(jìn)程中的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點，智譜也已鎖定下一階段的技術(shù)攻堅方向。

從產(chǎn)業(yè)格局演變角度看，智譜的上市或?qū)⒓铀傩袠I(yè)整合與分化進(jìn)程。隨著資本關(guān)注度提升，市場對大模型企業(yè)的期待正從單純講技術(shù)故事轉(zhuǎn)向兌現(xiàn)商業(yè)價值，這對后續(xù)企業(yè)的融資環(huán)境與估值邏輯將產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。

對于智譜而言，敲鐘只是這場漫長征程的起點。如何在持續(xù)加碼研發(fā)投入的同時，穩(wěn)步推進(jìn)商業(yè)化進(jìn)程并最終實現(xiàn)盈利閉環(huán)，將是其未來必須跨越的核心挑戰(zhàn)。