四次遞表港交所，富友支付在等一個怎樣的窗口期？

2026年1月，上海富友支付服務股份有限公司（下稱“富友支付”）第三次向港交所主板遞交上市申請。

從2024年5月首次交表港交所、兩次因未完成聆訊而失效，到如今再度啟程，這家第三方支付機構如此頻繁遞表背后，既是制度層面的時間壓力，也是基本面與市場預期反復拉扯的結果。

事實上，在一個由“雙寡頭”定義規則、監管持續收緊、行業增量見頂的支付紅海中，富友支付的上市故事，核心已非簡單的資本補血，而是如何向投資者證明，它能穿越這場關于商業模式、盈利質量與行業定位的集中檢視。

夾縫中“全能選手”的成長邏輯與邊界

成立于2011年，同年富友支付便取得了央行頒發的《支付業務許可證》，是業內少數同時擁有預付卡、互聯網支付、銀行卡收單、基金支付及跨境支付五類牌照的機構之一。

在行業早期，這類牌照組合構成了較高的準入壁壘，也支撐其快速切入零售、醫藥、商貿、公共事業等多元場景；業務觸角更是從智能終端收單、掃碼支付延伸到跨境支付、SaaS服務，覆蓋場景多元。

這種全能策略在幫助其快速實現了規模擴張。截至2024年末，富友支付累計處理支付交易545億筆，累計TPV（總支付交易額）達15.10萬億元；按2023年TPV計，在中國綜合數字支付服務提供商中排名第八，市場份額0.8%；在獨立綜合數字支付服務提供商中排名第四，份額約4.5%；按2024年交易筆數計，其在聚合收單市場排名第一，份額約15.1%。

這些數據都說明了同一個現實，即富友支付在交易密度和執行效率上具備優勢，但在決定行業話語權的TPV份額上，仍是中段選手。

這點在財報數據上，同樣非常清晰可見。2022—2024年，富友支付營收分別為11.42億元、15.06億元和16.34億元，復合增速約19.6%；同期凈利潤分別為0.71億元、0.93億元和0.84億元。2025年前10個月，實現營收13.07億元、期內利潤1.09億元。

規模在擴大，但節奏已明顯放緩。更重要的是，增長主要來自交易量放大，而非費率提升或業務結構升級，這也為后續盈利能力埋下了隱憂。

增收不增利的背后，支付行業的“成本困局”

核心盈利指標中，富友支付的毛利率從2021年的30.5%下滑至2023年的25.2%，2024年小幅回升至25.9%。對此，該公司解釋稱，境內支付及跨境支付業務毛利率下降，主要與市場競爭加劇、渠道傭金上升有關。

事實上，放大到整個行業視角，這一邏輯并不特殊。根據弗若斯特沙利文數據，2024年中國綜合數字支付服務市場TPV為268.6萬億元，其中支付寶、微信支付及銀聯商務三家合計占據75.6%的市場份額。在“多寡頭+強平臺”的格局下，中腰部支付機構往往需要通過讓利渠道、壓低費率來換取交易規模。

結果就是，傭金成本成為剛性支出。招股書顯示，富友支付銷售成本中，傭金成本長期占比超過九成；交易量越大，成本同步放大，經營杠桿被顯著削弱。

顯然，毛利率下行，是行業共性，也是個體短板。

除此之外，合規投入“剛性化”，進一步壓縮了企業的利潤空間。自2021年以來，富友支付已多次受到行政處罰，累計金額約690萬元。在支付行業嚴監管常態化背景下，公司需要持續加大在反洗錢、風控系統及合規團隊上的投入。2024年，行政開支上升亦是凈利潤同比下滑9.31%的重要原因之一。

最終結果來看，富友支付雖然并未陷入虧損，但盈利的“彈性”明顯不足。這也是其多次遞表卻始終難以完成聆訊的重要背景。

重構成長新曲線：數字化解決方案與跨境支付，能否撐起新估值？

面對這些既定的增長困境，富友支付已經在盡力嘗試改變收入結構。2024年，包括商戶SaaS、智能營銷等業務的數字化商業解決方案收入占比約7%，毛利率約75%，顯著高于基礎收單業務。但至今體量仍小，尚不足以對整體盈利形成決定性影響。

行業分析人士指出，支付機構的數字化轉型面臨“客戶付費意愿不足”的現實約束。商戶愿意為支付通道這一剛需付費，但對增值服務價格高度敏感。

相比之下，跨境支付被普遍視為潛在的高增長方向。據連連數字招股說明引用的弗若斯特沙利數據，2022年中國跨境數字支付服務市場TPV為4.6萬億元，預計2022—2027年復合增速達25.2%。富友支付已持有中國香港及美國支付牌照，并與Visa、萬事達等國際卡組織建立合作。

但現實是，其跨境業務收入占比近年反而有所下降，規模與連連數字等以出海為主線的同行仍有明顯差距。是否能在這一賽道形成清晰定位，將直接影響其“科技支付公司”的估值敘事。

總而言之，幾番遞表港交所，表面看是流程反復，實質上是富友支付在行業周期下行階段，對自身價值的一次次校準。

在一個高度成熟、集中度極高的支付市場中，富友支付既不具備平臺級流量優勢，也尚未跑出足夠強勁的第二增長曲線。其優勢在于牌照齊全、交易效率高、現金流穩定；短板則在于毛利承壓、結構轉型仍在早期。

這也意味著，富友支付若想真正打動資本市場，答案不只在于“數據更新”，而在于能否讓投資者相信：它不只是一個勤勉的收單執行者，而是一家正在形成技術與場景護城河的支付科技公司。