高市早苗親手打開“潘多拉魔盒”，央行干預能阻止日債崩潰嗎？

日本國債市場正在經歷的，并非一次普通的利率上行，而是一場由政治觸發、由財政放大、最終落在央行身上的信任危機

在首相高市早苗拋出食品類消費稅減免提案后，市場用最直接的方式給出了回應：拋售國債、拋售日元、同步壓低股市估值。短短兩個交易日內，日本10年期國債收益率上行約15個基點，30年期收益率一度暴漲30個基點，波動幅度在歷史上極為罕見。

據追風交易臺，摩根大通直言，這項政策“如同打開了日本財政的潘多拉魔盒”；而野村更進一步警告，日本債市正面臨類似英國“特拉斯沖擊”的“高市沖擊”風險。

問題的關鍵不在于這項減稅本身“花了多少錢”，而在于——它動搖了市場對日本財政紀律最后一道防線的信任。

選舉政治疊加財政承諾，風險被一次性定價

據新華社報道，高市早苗已宣布將于1月23日解散眾議院，并在2月8日舉行大選。就在這一高度敏感的政治窗口期，她在造勢活動中明確表示，希望在兩年內免除食品和飲料的消費稅，并承認這一目標“存在很高的障礙”，但仍將推動相關討論。

這一表態迅速引發連鎖反應。各主要政黨紛紛加入消費稅減免的討論，中道改革聯盟甚至提出，可通過動用政府養老金投資基金（GPIF）或政府資產來彌補財政缺口。自民黨內部也被認為可能考慮動用外匯或養老金特別賬戶。

但對于債券市場而言，這些方案幾乎無法被視為“合格的資金來源”。

野村與摩根大通的共識：這是一場“選舉型財政沖擊”

野村測算顯示，即便減免期限被限定為兩年，食品消費稅暫停仍將導致中央和地方財政每年約5萬億日元的稅收損失。這一規模本身并不足以立即引發債務危機，但它所釋放的信號卻極為危險。

尤其令投資者警惕的是，部分政黨提出可通過動用政府養老金投資基金（GPIF）、外匯儲備或其他政府資產來填補缺口。摩根大通明確指出，這些方式在國債市場眼中，并不構成“真正的財政資金來源”，反而可能進一步模糊財政邊界。

摩根大通指出，市場并不擔心一次性的財政刺激，而是擔心，消費稅這一長期被視為日本財政紀律“最后堡壘”的工具，正在被政治目的所動用。

“潘多拉魔盒”為何比賬面數字更危險？

摩根大通之所以將此次減稅形容為“潘多拉魔盒”，并非因為其短期成本，而是因為它觸發了四個深層擔憂：

第一，稅率恢復的可信度被徹底質疑。大量市場參與者認為，一旦食品消費稅降至0%，兩年后再恢復至8%在政治上幾乎不可行。減稅“暫時性”的承諾，缺乏可信約束。
第二，政策缺乏增長屬性。這項減稅并未被視為提升生產率、促進技術投資或改善潛在增長的措施，而更像一次以緩解民生壓力為名的短期讓利。
第三，財政紀律最后防線被突破。消費稅長期被視為日本財政紀律的“最后堡壘”。一旦這一工具被政治化，市場將重新評估所有財政承諾的可信度。
第四，主權評級風險重新進入定價框架。評級機構對日本財政的容忍度，本就建立在“政策可預測性”之上。一旦該前提被削弱，評級展望下調的風險將持續存在。

從交易結構來看，這一輪沖擊并非情緒宣泄，而是資金行為的系統性調整

摩根大通指出，超長期日本國債的主要邊際買家，集中在海外投資者和養老金體系。但在當前環境下：

• 海外投資者可能被迫平倉收益率曲線平坦化交易；
• 養老金在股市反彈停滯的情況下，債券再配置意愿下降；
• 地方銀行面臨金融廳對國債未實現損失的檢查壓力，被動調整頭寸；
• 壽險公司在利率上升、負債久期縮短背景下，加速出售超長期債券。

結果是，超長期國債需求出現結構性真空

更令人警惕的是，近期收益率上行并未局限于30年、40年期限，風險溢價的上升已開始向中端傳導，表明市場擔憂的是整體財政路徑，而非單一期限的供需失衡。

“高市沖擊”：比2025年更棘手的局面

野村策略師松澤中香指出，與2025年春季的超長期國債風波不同，當時的問題主要集中在供需結構，而當前的拋售源自對政策方向的信任危機

在最新一輪交易中，出現了一個極不尋常的組合：超長期收益率暴漲的同時，股市與日元同步走弱。

這意味著，投資者正在整體降低日本資產配置，而非單純調整久期結構。

松澤中香警告，如果日本央行貿然干預，可能引發“政策滯后”的擔憂，導致收益率曲線進一步陡峭化，并通過日元貶值反向強化通脹預期，形成惡性循環。

央行與財政部：干預空間被大幅壓縮

從操作層面看，日本央行并非沒有工具：

短期內，可選擇臨時擴大國債購買、財務省回購超長期債券、縮減拍賣規模；
中期內，可放緩量化緊縮（QT）、修訂發行計劃、常態化回購操作。

但問題在于——當市場質疑的是財政方向本身，央行的技術性干預可能產生反效果。

正如摩根大通所言，一旦“潘多拉魔盒”被打開，市場很難自行修復信任。根本性的解決方案，仍然是撤回或明確限制消費稅減免提案，并給出可信的財政路徑說明。

結語：這是一次信任危機，而非流動性危機

當前這輪日本國債市場動蕩，本質上并非通脹失控、也非利率失序，而是一次由政治驅動的財政信任危機

高市早苗的減稅表態，或許在選舉層面具有現實意義，但在債券市場眼中，它觸碰的是一個更深層的問題：日本是否仍然愿意為財政紀律付出政治成本？

在這一問題得到明確回答之前，央行的干預，最多只能延緩調整，卻無法阻止市場重新定價。