深圳投資人，難進“大疆圈”｜《財經》特別報道

面對智能硬件應用爆發，各路風險投資機構群聚深圳搶奪關鍵項目，從硬件大廠到創新孵化，再到24小時運轉的供應鏈工廠，盟約與算計交織，突破與跟風并行

文｜《財經》研究員 胡苗 記者 劉以秦

編輯｜劉以秦

2026年1月初，深圳南山科技園的inno100智能硬件集合店里，人頭攢動。

貨架上清一色是海外熱銷的“深圳爆款”：外骨骼機器人、3D打印機、AI玩具、無人機??或是出自大疆、小米、華為等巨頭前員工之手，或是由本地供應鏈幾天內打樣迭代而成，件件都是這輪“AI硬件”熱潮的代表作。

深圳一家頭部風投機構的投資人徐清站在一款名為“清閑”的智能辦公椅前，反復試坐了三次。椅子能自動調節腰托、監測坐姿，甚至通過微震動提醒用戶起身活動。他眼睛發亮，“這產品我們真想投”。

但很快，他的表情又黯淡下來，“高瓴剛投了它們”。這個項目徐清跟蹤了幾個月，美元基金一來，他就知道自己沒有機會了，項目的估值幾個月便翻了倍，“我們連盡調名單都沒進”。

2025年的深圳智能硬件市場，宛如一個高速運轉的造星工廠。

大量美元機構涌入，創業公司估值水漲船高；“大疆系”創業者群體崛起，各類細分場景的硬件層出不窮，以深圳為核心的中國智能硬件產業，正醞釀著一場席卷全球的品類重構。

這是“深圳速度”第一次如此具象地體現在創投領域，過去幾年風險投資在深圳不算活躍，知名機構和投資人更多聚集在北京和上海。一位深圳的FA（財務顧問）提到，現在但凡有大疆背景的創業團隊出來，從種子輪融到B輪往往只隔三四個月，價格翻倍是常態。

這一輪投資深圳的代表性機構是紅杉中國，紅杉決策最快速的項目，從接觸項目到下TS（投資意向書）僅需兩三天。有些美元機構甚至可以現場拍板決策，當天打款。一些市場化的人民幣機構也在積極參與，他們必須用“美元風格”來做投資：更高的估值、更快的決策效率。

企業信息查詢平臺天眼查數據顯示，2025年深圳共有77家具身智能及相關智能硬件企業完成106起投資，同比分別增長51.0%、79.7%，披露投資總額約100.49億元，較2024年翻了近7倍，成為國內智能硬件投資最活躍的區域。

這場發生在本土的資本盛宴中，深創投、高新投等深圳“土著”機構卻集體缺位——它們手握地利、背靠政府資源，卻眼睜睜看著外來的投資人們包圓了“大疆系”等優質項目，自己只能沉默旁觀。

在一家深圳本土國資機構工作的王嘉樂去看項目，創始人直接說，“你們流程太慢，等你們走完內部會，我下一輪都融完了。”對于這些深圳本土投資人們來說，現在市場上項目分兩種，一種是被美元基金搶的，一種是被剩下的。他們基本只能看后者。

故事的另一面是，過去幾年，美元機構在中國風險投資市場的“存在感”持續變弱。早在2021年，就有不少投資機構不再募資美元，轉向人民幣投資。創投數據服務商IT桔子數據顯示，過去五年，美元機構的投資總額減少超84%，從2021年的5329億元降至2025年的827億元。與此同時，人民幣機構的市場份額從約64%漲至約90%。

在這背后，是兩類資本從基因到玩法的根本不同：美元機構喜歡高增長、有爆發潛質的C端賽道；本土機構則更重視高端制造、國產替代等投資主題。過去幾年，美元機構的投資方向大幅縮窄，不少美元機構都設立了人民幣基金，甚至和政府引導基金合作投資，深圳的消費硬件崛起，讓美元機構們再次展現出活力。

兩種投資力量交織，從深圳本地的硬件大廠，到南山孵化器的路演現場，再到24小時運轉的供應鏈工廠，盟約與算計交織，合作與博弈并行。

硬件投資“閃電戰”

在2025年末的一場飯局上，投資人李永明與一干同行推杯換盞。席間一位IDG資本的年輕投資人成為了焦點——他所負責的一個智能硬件項目已經過會，他即將完成自己職業生涯的第一筆投資。

大家紛紛祝賀他，但一通電話結束了這次熱鬧，李永明看到這個年輕人的臉色瞬間煞白。

就在飯局進行的時間里，另一家頭部美元基金的投資人帶著團隊直奔項目方公司，在IDG估值基礎上直接加價20%，還當場簽下排他協議。

創始人打電話來婉拒了IDG的投資。對于早期項目來說，真金白銀的誠意和閃電般的決策效率，遠比“過會未打款”的承諾更有吸引力。

在2025年下半年的深圳智能硬件市場，幾大頭部風投基金開啟了貼身肉搏。

在12月時，李永明聽說，一個從大疆離職的團隊要做CNC（計算機數字控制），還只有項目策劃書，便拿到了某家頭部機構2億元的估值認購。而在1月中旬，他得知，那個項目的估值已經被另一家機構提高到了1億美元，硬生生把價格抬了一個檔次。

一家人民幣機構的投資人看中了一個消費硬件的項目，但創始人已經拿了一線美元機構的TS，他加價30%才拿到投資額度。他投資的另一家消費硬件的項目，有其他機構當場加價70%，最終說服創始人增加一輪融資。

估值不斷被推高的原因，是消費級的智能硬件終于能講“故事”了。

深圳的消費硬件一度在美元機構投資人眼中等同于“沒有故事”。華強北的生態太過強大——一個創意、一張圖紙，不出三天就能被拆解、模仿、量產。亞馬遜上成千上萬的“大賣”，不講品牌，只拼供應鏈效率和流量運營，靠白牌產品賺取全球市場的微薄但確定的利潤。

這是一門“生意”，能賺錢，但對人民幣基金而言，沒有技術的門檻和壁壘，也不屬于國家重點扶持的領域；對美元基金而言，講不通搶占流量和未來的故事，只能算成本、毛利和出貨量，很難有想象力。

但2024年后，深圳的智能硬件不同了。新一代硬件不再是簡單的功能集成，而是“AI+”的智能體。以軟件定義硬件的模式，構筑了華強北難以復制的護城河。再加上立足于“出海”，這些品牌在海外市場獲得了不錯的利潤。

創業者也不再是草根老板，而是來自大疆、華為、小米的頂尖工程師和產品經理。他們不僅懂技術，更具備全球化視野、品牌塑造能力和用戶洞察能力。他們要做的是DTC（直面消費者）的品牌，而非貼牌的貨物。

從行業來看，智能影像企業影石科技上市后市值達到了千億元，3D打印企業拓竹成立六年，估值已超過100億美元。成功的標的出現，給足了想象空間，美元基金們不再猶豫。

“一個AI硬件公司，可以講用戶增長的故事、數據飛輪的故事、訂閱服務的故事，甚至生態協同的故事。”紅杉中國合伙人張涵說。在2025年的深圳，紅杉成為了出手最積極的機構之一。

張涵沒有否認市場上存在的競爭，作為紅杉種子基金的負責人，他在這輪的布局圍繞著“提前鎖人、快速交割”。為了迅速搶占優質項目，他們提高了項目的決策速度——最快速的項目從接觸到下TS僅需兩三天。

為避免因流程耽誤項目推進，紅杉還會用“過橋貸款”模式，先給企業打一筆款，讓急需資金的早期團隊啟動產品的研發。后續再完成正式投資款交割。

《財經》走訪了多家深圳智能硬件創業者，他們大多在最近兩個月中完成了一輪融資交割，而新的融資已經在路上，2026年上半年就計劃完成新的兩輪融資。

這樣的速度讓杜明華倍感壓力。她所在的投資機構，是深圳本土一家頗有實力的人民幣基金，管理的資金總額并不小，既有國資LP（有限合伙人），也有知名企業LP。

她于2024年末開始關注消費級智能硬件，即便就在本土，卻沒能“近水樓臺”。

杜明華告訴《財經》，紅杉、高瓴的決策速度快到一兩個星期（實際上三天就行），而她們最快也要一個月。

一個月已經是深圳本土基金中，決策速度最快的了。王嘉樂所在的機構，投資決策時間需要四個至六個月，這個速度在人民幣機構里更常見。

在2025年11月，大疆投資了一家3D打印企業“智能派”，這引發了大疆前員工、拓竹創始人陶冶發“朋友圈小作文”，稱此次投資更像是老東家對拓竹發起的“火力打擊”，而非純粹的“價值投資”。智能派一下子“走紅”，后續兩輪融資也提上了日程。

王嘉樂不禁可惜，早在半年前，這個項目就在他們內部過會，那會兒估值還不高，但他們一直沒有推進。

3D打印公司智能派打印的手辦 攝影/劉以秦

投資決策變快也和消費硬件的行業特點有關，消費硬件產品量產上市后，如果有不錯的銷量，公司就有相對穩定的現金流，對融資的需求度就會下降。拓竹科技成立了五年，只在早期拿了兩輪融資。不少投資人擔心，錯過早期的“窗口期”，就很難再投進去，因此他們必須搶在早期輪次投進去。

更快的決策速度和更早的輪次，讓投資機構之間的競爭“前置”了，而越往前，信息差越明顯，深圳智能硬件的投融資變成了“圈層”游戲。

“小圈子”里的游戲？

這一波深圳投資熱潮中，投資機構們已經分出等級。第一梯隊的是紅杉中國和高瓴，1.5梯隊的是順為資本，IDG資本、經緯創投、五源資本、美團（美團戰投、美團龍珠）等知名投資機構只能再往后排。

深圳本土的風投機構，在這場熱潮中似乎集體失聲。杜明華玩笑道：“我們相比他們（美元基金）的唯一優勢，就是不用坐飛機。”

但許多美元基金的投資人，已經搬來了深圳。在2025年，張涵就飛了幾十趟深圳。另一家美元機構的投資人在2025年11月搬到深圳，住在大疆附近，過去兩個月，他投了七家智能硬件創業公司。

早期投資風險最大，因為無法驗證產品是否能“賣爆”，在這場智能硬件的搶奪中，人才就成為了最關鍵的因素。

一線大機構會緊盯大廠的關鍵崗位人員，尤其是大疆。他們認為，這些人才大多獨立帶過完整產品線，在供應鏈管理、產品定義等方面有過實戰驗證，創業成功率更高。例如拓竹的陶冶、正浩的王雷，均出自大疆。

投資人們也會通過已投企業的高管引薦、行業朋友搭橋等方式，篩選出有創業潛力的創業者，在他們尚未離職時就建立聯系。當這些人才因企業架構調整、外部機會誘惑產生創業意愿時，投資人能第一時間對接，在水下完成種子輪的投資。

前述人民幣機構投資人提到，他們也會用這種“盯人”的方式去找項目，但很難競爭過紅杉和高瓴，尤其是在第一輪融資。就像投資機構需要快速決策、打錢，創業者在第一輪融資時也需要快速決策，讓公司能盡快跑起來，在對蜂擁而來的投資人不熟悉的情況下，選擇“知名大品牌”最穩妥，且多數創業者在第一輪融資時不會選擇引入太多投資方。“我們只能通過和創業者長期的溝通，讓他們在后續輪次里選擇我們。”

他的觀察是，2025年深圳的消費硬件領域，多數情況是紅杉和高瓴在第一輪融資里搶“領投”，“順為也很激進，但有一些創業者會擔心順為背靠小米，未來會有業務競爭”，紅杉高瓴會互相加價一輪到兩輪，不會再多了，“因為幾乎沒人能跟它們搶”。

大機構們有自己的人脈網，FA（財務顧問）機構也有自己的門路。

山與資本早在2023年初，便開始主動滲透大廠圈層，以“交朋友”的姿態，與大疆等企業內部的大產品經理、業務線負責人建立聯系。當批量大疆系、影石系、云鯨系創業者在2025年中集中涌現時，山與已經提前鎖定了一批核心項目。

山與的業務經理周淮告訴《財經》，這類項目他們幾乎只定向發給紅杉、高瓴、IDG、五源等二三十家頭部美元基金。“（這些）硬件早期項目估值就不低，還特別依賴全球化資源。”

而這些基金“對于落地數據完全沒有要求，更多還是從人和事的角度上去做判斷”，不會像本土人民幣基金那樣看重短期業績；決策速度也更快，“有的項目兩周就基本搞定了所有機構，之后就不再見人了”。

對于創業者而言，這種定向推送也是一種保護。“這些創業者原來在企業里都是大咖，撒網這種方式不太合適”，周淮解釋道，“撒網式推送”會導致重復溝通卻難以達成合作，“說白了會把很多人都得罪了”。

而將項目集中推給核心圈層，能讓創業者在與10家-20家機構溝通后快速拿到結果，避免長期“待價而沽”。

杜明華和那幾家活躍的FA都有長期的聯系，交情也不錯，但她拿不到“大疆系”項目的推薦。在她看來，投資“大疆系”創業者，幾乎變成了一個“小圈子”里的游戲。她早就看清了現實：“紅杉跟高瓴都在盯大疆高P的人，我放棄那條路了，競爭不過。”

張涵并不這么認為，他把投資分階段來看。他們更傾向于在公司還沒組建，甚至只有核心創始人時就切入。“第一輪下手比較狠的，主要是我們、高瓴、順為這些機構。”這個階段的項目信息相對封閉，“我們都摁得死死的，不敢出去講”。

但到了第二輪，格局就不同了。“從公司發展角度，它需要更廣泛的投資人來參與。”張涵解釋，第一筆錢往往只夠搞定產品，要擴大市場、補充現金流，必須啟動多輪融資。更關鍵的是，創始人也不想讓單一機構話語權太強。

這時候，原本封閉的信息會逐漸拉平，“第二輪往后就變成市場上公開的了，信息慢慢就對稱了”。在這一輪中，美團、五源、IDG、經緯，甚至是小紅書戰投，表現得十分活躍。

隨著輪次推進，估值的上漲也順理成章。多位投資人提到，有些項目連產品都還沒有，估值就已經大幾千萬美元了。

張涵表示，這不是小圈子玩法，“每往后走一輪都會擴大一大圈”，早期沒搶到的優質項目，在后續輪次中仍有參與機會，只是此時的估值已遠非種子輪可比。

這種一步步開放、估值逐步抬升的模式，也成為當前深圳硬件賽道融資的典型特征。

缺位的深圳本土機構

但無論是哪一輪，都很難見到深圳本土投資機構的身影。

“你得承認，投資是有‘鄙視鏈’的。”一位美元基金的投資人告訴《財經》。

“真讓人生氣，”杜明華說，“但他說的是實話。”

首先是估值差異。美元基金的終極目標是通過IPO（首次公開募股）或并購退出，敢于押注高風險、高增長的故事。他們信奉“投賽道、投人”，可以為一個只有PPT和宏大愿景的團隊開出天價支票，因為他們賭的是未來的天花板，而非當下的利潤。

而深圳的本土機構，大多是人民幣基金，他們的邏輯是“先算賬”：上來就問你今年3000萬元凈利潤，未來三年能否翻倍？談判風格也極為務實。

李永明曾在深圳一家本土大機構工作，他的前老板和創業者談判時，還沒聊到具體業務，一上來就將對方7億元的估值直接砍到3.5億元，雙方幾百萬、一千萬地往上加，如菜市場買白菜一般。

在面對需要長期培育和想象力的新興賽道時，本土機構的反應往往顯得遲疑和保守。杜明華舉例，去年年終一個熱門消費級3D打印項目，美元基金給到18億元左右的估值，而她能承受的上限不過10億元。“價差太大了，我們玩不起。”她說。

這已經讓王嘉樂十分羨慕，“要是我推一個估值10億元還沒有營收的項目，我能被投委會罵死”。

其次是決策慢。王嘉樂所在的機構詳細地劃了19個行業小組，每個投資經理都有明確的“行業標簽”，比如投材料的，就不能推裝備類的；投生物科技的，就不能推先進制造的。公司有60多位投委會委員，按行業細分專業，找到對口的評審、協調開會時間，往往就要耗費一兩個月。

到了最終的決策環節，“正常一個月最多上20多個項目，到了四季度沖業績，12月一個月能上四五十個項目，領導們一天開五六個會，累得夠嗆”。王嘉樂說，項目排隊上會是常態，遇上熱門賽道的項目扎堆，等排到自己時，市場早已變天。

王嘉樂坦言，不是沒看到風口，而是他們無法快速行動。那些智能硬件項目，美元基金已經完成投資，而他們的案子還在預審會階段，“等我們上投委會，項目估值已經從6000萬元漲到3億元，再想投已經不劃算，只能放棄”。

而且一些企業并不愿意在前幾輪融資中拿本土基金的錢。一方面是因為人民幣基金大多有嚴格的回購條款，另一方面則是他們有招商的訴求。

多位投資人、創業者證實，在當前的硬件市場上，深圳本土的南山戰略新興產業投資有限公司（南山戰新投）十分活躍。據受訪者透露，南山戰新投可以跟投每一個拿到融資的項目500萬-1000萬元，且不要求回購，但他們的一項要求是，企業必須落地深圳南山區，三年內不能搬走。

王嘉樂所在的機構則每年都要對一批企業執行回購條款，走法律清算，在行業中飽受爭議。他很無奈，簽回購在他們這里是硬性規定。

李永明長期和深圳本地的人民幣機構打交道，“深圳人民幣機構的LP百分之八九十都是政府??至少要保證不賠本。”這決定了他們的首要任務不是博取高倍數回報，而是保全國有資產。

“國有資產流失”是一條高壓線，碰不得。也是因為這些國資機構身上背負責任，他們在投資決策上的表現相對更保守。

以某家深圳本土的頭部國資機構為例，內部有“獎四罰二”的規定：如果項目投資成功，負責該項目的團隊能夠拿到投資回報的4%作為獎金，但失敗了，就要罰款投資金額的2%。

多年前，他們曾重倉某家科技企業。項目失敗后，相關團隊被處以近2000萬元的罰單，主要負責人一人就得承擔500萬元。這筆罰款從年終獎中扣除，每年年終獎一到賬，立馬清零。

在“罰二”之外，他們還要“強制跟投”。每位投資經理在項目交割前，都必須拿出真金白銀，跟隨基金一同投資。這筆錢的意義遠超財務層面。它是一種忠誠度測試，更是一種風險共擔的儀式。

當美元基金可以輕松地為一個只有算法模型的AI團隊開出支票時，深創投的投資經理們還在為找不到可靠的回購方而發愁。他們不是缺乏眼光，而是在制度設計上，就被預設為“保守派”。

“這是一種悖論，”李永明評價道，“你不能讓它既像政府一樣安全，又像市場一樣激進。”

中國硬科技投資的兩種力量

深圳本土投資人們理性地判斷，自己將錯過這輪“大疆系”的硬件創業浪潮。便如他們20年前錯過了騰訊一樣。原因、結果他們都總結了無數次，但依舊會踏入相似的輪回。

手握重金，坐擁地利，卻為何總是擠不進屬于自己的盛宴？要回答這個問題，需要回溯那個中國資本市場尚在襁褓中的年代，去探尋深圳本土資本那深植于血脈的“基因”。

深圳本土資本的故事始于1994年。這一年，深圳市高新技術產業投資服務有限公司（深高新投）成立。它的使命并非今天人們熟知的風險投資，而是為那些缺乏抵押物、無法從銀行獲得貸款的科技型中小企業提供信用擔保。

其誕生之初，就決定了屬性——它不是市場的冒險家，而是政府意志的執行者，是金融體系的穩定器。它的任務是降低風險，而非擁抱風險。“相當于我們要為企業承擔90%的風險。”一位深高新投投資人表示。

五年后，1999年，為了響應國家發展高科技產業的號召，深圳市創新投資集團（深創投）應運而生。它是中國最早一批由政府引導、市場化運作的創業投資機構。

然而，即便名為“創新”，其骨子里依然流淌著濃厚的“硬科技”血液。它的早期成功案例，多是同洲電子這類機頂盒制造商，而非騰訊這樣的互聯網公司。

即便已經過去了20多年，深創投內部還是會常常提及“我們錯過了騰訊”。現在則會提及錯過了大疆和拓竹。

深圳拓竹科技的線下門店 攝影/黃思韻

這并非偶然。國資的投資慣性，是看企業的凈利潤和市盈率，以及是否符合政策支持的領域。對于一個長期虧損、靠用戶增長講故事的互聯網公司，深圳本土機構的決策機制和LP很難理解。

這種以實體、制造、可量化回報為核心的“制造業信仰”，構成了深圳本土資本的第一重基因。它務實、穩健，但面對需要想象力的新興領域時，便慢了一步。

事實上，無論是深創投、高新投，還是后續逐漸成長起來的達晨、正軒、同創偉業等機構，即便并非完全的國資背景，也受這一重的基因影響。

面對美元基金在AI硬件賽道上的快速卡位，深圳本土的投資機構并未陷入恐慌。他們清楚自己的角色和限制，也有各自的生存之道。

王嘉樂和同事們使出了渾身解數。有一次，他們跟一家企業聊，得知企業已經跟另一家機構處于投資敲定階段。只見他的同事攤手、擰眉、嘆氣，一氣呵成。“你怎么敢拿他們的投資呢！”同事拿出手機，翻出某個企業信息軟件，“你看看，他們的訴訟案件這么多”。

王嘉樂頓時心虛，要是這個老板搜索他們機構的名字，會發現訴訟案件更多。

有時他們還會扯面“大旗”來站臺，“我們跟市、區的工信局、科創局關系特別好。”當一個項目猶豫不決時，他們會直接“拉到某些領導，帶著處長、副局長就直接到企業里面調研”。他們會暗示老板，可以幫忙解決“消防、環保等卡脖子的問題”。

“真的可以解決這些問題嗎？”

王嘉樂笑了，“當然不能，企業合法合規的程序必須得自己走。”

王嘉樂會用調侃的方式吐槽自己的日常工作，而這種調侃的背后，也是一種放松的情緒。“我們比較討厭追漲。”匯報項目時，領導會問為什么要投，如果他的答案是市場很熱，估值在漲，領導并不會心動，反而會厭惡。

陸明華也沒有那么急。在爭奪大疆系頂尖人才的戰場上，“我們肯定搶不過IDG、紅杉”。于是她轉換思路，不去追逐最熱門的“尖子生”，而是按照自己的邏輯去找項目。“我們找小米背景的，或是在交叉領域里有獨特想法的團隊。”她認為，只要判斷準確，同樣能投出好項目。

如果在一個領域深耕，也能從從容容。

徐清自己就做過3D打印項目的創業，做回投資人后，他又投了不少項目。憑借早年的創業經驗，能與創始人進行深度對話。這讓他能在早期就識別出真正有價值的團隊，并以更合理的條件進入。“有些創始人愿意為我們單獨開一輪。”他說。

美元基金與本土人民幣基金，在深圳扮演著截然不同但又互補的角色。

正如張涵所觀察，美元基金憑借其靈活性和高風險偏好，能“非常積極”地押注高潛力項目，迅速點燃一個行業的熱度。

而本土的人民幣基金，則因其國資背景和穩健風格，成為市場的“穩定器”。

一個有意思的故事是，一家明星智能硬件企業在2025年完成了一筆來自深圳某國資的數億元的投資。行業人士告訴《財經》，這家企業因為市場競爭等多種因素陷入困境，于是寫了一封信向深圳的有關部門“求助”，隨后就有了后續這筆融資。

深圳本土人民幣基金或許會錯過最耀眼的明星，卻為深圳這個創新生態提供了不可或缺的托底力量——確保即使在泡沫破裂后，仍有堅實的硬科技企業能夠存活并繼續生長。

“我們比較討厭追漲。”這句話的背后，不是保守，而是一種對城市長期發展的責任。當喧囂散去，真正決定一座城市產業根基的，往往不是那些轉瞬即逝的明星，而是那些在托底力量支持下，默默生長、穿越周期的“慢公司”。

在深圳南山的燈火下，美元基金也好，本土機構也罷，兩種力量共同編織著中國硬科技的未來。