日本用30年時(shí)間的經(jīng)驗(yàn)告訴我們：房價(jià)暴跌，沒有贏家，只有輸家

日本房地產(chǎn)那段瘋狂上漲，其實(shí)是從戰(zhàn)后慢慢積累起來的。剛結(jié)束戰(zhàn)爭時(shí)，城市一片廢墟，住房嚴(yán)重短缺。政府推動(dòng)重建，蓋了不少公共住宅，土地需求逐步回暖。朝鮮戰(zhàn)爭期間外部訂單進(jìn)來，經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇，土地價(jià)格跟著溫和上漲，反映出國家一步步站穩(wěn)腳跟。

到七十年代，高速增長期過去，市場進(jìn)入平穩(wěn)軌道。技術(shù)進(jìn)步帶動(dòng)收入提高，大家對居住條件的要求提升，住房需求穩(wěn)步支撐市場。進(jìn)入八十年代，外部環(huán)境變了。

1985年9月廣場協(xié)議簽訂后，日元大幅升值，從1美元兌240日元左右快速升到120日元附近。出口壓力增大，政府擔(dān)心經(jīng)濟(jì)放緩，就采取低利率政策刺激內(nèi)需。

從1986年初開始，日本銀行多次降息，到1987年2月把貼現(xiàn)率降到2.5%，并維持了相當(dāng)長時(shí)間。銀行資金充裕，貸款條件放松，企業(yè)借錢買地，個(gè)人也容易拿到房貸。大量資金涌入房地產(chǎn)領(lǐng)域，土地交易量迅速增加。東京等大城市地價(jià)率先飆升，帶動(dòng)全國市場。

從1984年到1988年，東京都宅基地資產(chǎn)總額從149萬億日元增加到529萬億日元，增長約2.6倍。1986到1991年，六大城市地價(jià)整體上漲超過2倍。

東京銀座一些地段每平方米地價(jià)最高達(dá)到約95萬美元，全國土地總價(jià)一度是美國的4倍多，而日本國土面積只有美國的二十五分之一。東京23區(qū)地價(jià)總和甚至超過美國全國土地價(jià)值。

這種上漲不是單純需求推動(dòng)，而是資金驅(qū)動(dòng)的投機(jī)行為占了很大比重。企業(yè)用升值土地做抵押借更多錢，繼續(xù)買入，形成循環(huán)。

金融機(jī)構(gòu)面向不動(dòng)產(chǎn)的貸款余額從1985年底的20.1萬億日元，漲到1989年底的48.8萬億日元，年均增速達(dá)到25%。很多人把房地產(chǎn)當(dāng)成穩(wěn)賺的投資工具，杠桿使用越來越高。

其實(shí)這種局面下，房價(jià)和地價(jià)已經(jīng)明顯脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)基本面。收入增長跟不上資產(chǎn)價(jià)格漲幅，普通家庭買房壓力增大，但市場熱度不減。

政府后來意識(shí)到問題嚴(yán)重，決定出手調(diào)控。1989年5月起，日本銀行開始加息，短短一年多時(shí)間里連續(xù)五次上調(diào)貼現(xiàn)率，從2.5%一路拉到6%。

1990年3月大藏省發(fā)布《關(guān)于控制土地相關(guān)融資的規(guī)定》，要求金融機(jī)構(gòu)對土地相關(guān)貸款增長不得超過總貸款增長率，對購房貸款也進(jìn)行限制。

這些措施直接切斷了泡沫的資金來源。融資成本大幅上升，投機(jī)需求迅速萎縮。土地拍賣市場冷清下來，投資者信心崩塌，開始拋售資產(chǎn)。

1991年，土地價(jià)格開始明顯下跌，六大城市住宅用地當(dāng)年跌幅達(dá)到15%到20%。之后幾年跌勢持續(xù)，全國范圍內(nèi)的房價(jià)和地價(jià)進(jìn)入漫長下行通道。

銀行系統(tǒng)首當(dāng)其沖。大量貸款以土地和房產(chǎn)做抵押，現(xiàn)在抵押物價(jià)值縮水，不良貸款快速積累。1992年銀行壞賬已達(dá)40萬億日元，之后繼續(xù)增加。

中小銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)因?yàn)閴馁~過多，陸續(xù)出現(xiàn)經(jīng)營困難。1997年北海道拓殖銀行破產(chǎn)，1998年長期信用銀行等機(jī)構(gòu)也陷入危機(jī)，金融體系受到嚴(yán)重沖擊。

價(jià)格下跌速度超出預(yù)期。從1991年峰值算起，到2000年左右，六大城市住宅用地價(jià)格累計(jì)下跌55%，全國平均跌幅也達(dá)到21%以上。商業(yè)用地跌得更狠，到2005年時(shí)東京等地比峰值時(shí)下跌70%到80%。曾經(jīng)高高在上的資產(chǎn)瞬間縮水，債務(wù)負(fù)擔(dān)卻實(shí)實(shí)在在壓在借款人身上。

許多在高點(diǎn)借貸買房的個(gè)人和企業(yè)，賣房還貸都困難重重。還款壓力傳導(dǎo)到消費(fèi)和投資，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)整體放緩。企業(yè)破產(chǎn)數(shù)量上升，就業(yè)市場收緊，收入增長停滯，進(jìn)一步加劇了市場的下行壓力。整個(gè)過程沒有緩沖，調(diào)整來得又快又猛。

泡沫破裂后，日本經(jīng)濟(jì)進(jìn)入長時(shí)間低增長階段。1992到2002年，GDP年均實(shí)際增長率只有0.9%左右，大家后來把這段時(shí)期稱為失去的十年。

地價(jià)和股價(jià)雙雙大幅下跌，財(cái)富效應(yīng)逆轉(zhuǎn)，消費(fèi)和投資意愿減弱。銀行因?yàn)椴涣假J款問題，惜貸現(xiàn)象嚴(yán)重，信貸傳導(dǎo)機(jī)制受阻。

清理壞賬花了很長時(shí)間。政府后來推動(dòng)金融改革，成立整理回收機(jī)構(gòu)，收購不良債權(quán)，總額達(dá)到15萬億日元以上。銀行合并重組，形成幾大集團(tuán)，但整個(gè)金融系統(tǒng)恢復(fù)元?dú)庥昧耸畮啄辍５?003年，不良貸款率才降到較低水平。

社會(huì)層面也受到影響。失業(yè)率從1990年的2.1%逐步上升到2000年的5%左右。收入增長緩慢，家庭債務(wù)負(fù)擔(dān)沉重。1998年自殺人數(shù)首次突破3萬，之后連續(xù)多年維持高位，反映出經(jīng)濟(jì)壓力對生活的影響。

恢復(fù)過程相當(dāng)漫長。地價(jià)一直跌到2005年左右才觸底，之后緩慢回升，但整體水平遠(yuǎn)低于泡沫峰值。東京等大城市新建公寓價(jià)格到2000年后才逐步穩(wěn)定，但市場參與者態(tài)度已經(jīng)完全改變，不再像以前那樣高杠桿追漲。企業(yè)投資更注重實(shí)體，銀行貸款也更加謹(jǐn)慎。

日本這段經(jīng)歷持續(xù)了三十多年，才慢慢消化債務(wù)和結(jié)構(gòu)問題。經(jīng)濟(jì)回到低增長軌道，房地產(chǎn)市場也進(jìn)入相對平穩(wěn)狀態(tài)。

房價(jià)暴跌帶來的沖擊，波及個(gè)人財(cái)富、金融體系和整體經(jīng)濟(jì)增長，沒有哪個(gè)環(huán)節(jié)能獨(dú)善其身。政策從寬松到緊縮的急轉(zhuǎn)彎，暴露了資產(chǎn)泡沫的脆弱性，也說明了穩(wěn)健調(diào)控的重要性。

整個(gè)過程告訴我們，房地產(chǎn)市場如果脫離基本面過度上漲，最終調(diào)整代價(jià)會(huì)非常大。無論是資金環(huán)境還是監(jiān)管政策，都需要保持平衡，避免大起大落。