供需基本面透視：原油利好的核心邏輯

從去年到今年年初，市場對原油供需的整體預期相對謹慎，對于2026年原油供需整體的判斷，核心在于歐佩克是否會重啟增產，但近期市場對這一問題的關注度已有所下降。

此前，EIA、IEA等機構均對原油供需做出了相關預測，這些機構普遍認為，疫情后被壓制的原油需求已逐步釋放，消費增速也有所回升。但供給端的增幅依舊較大，歐佩克及非歐佩克產油國，包括近期的委內瑞拉，均存在增產預期。此前市場的普遍預期是在供需寬松的背景下，今年上半年原油市場將消化累庫壓力，疊加全球經濟弱復蘇，油價有望在年內出現反彈。

但當前市場出現了不同的觀點。若依據這些機構此前的預測，去年原油市場應處于大幅過剩狀態，但實際庫存數據并未體現出這一過剩特征，具體來看，去年機構預測的過剩幅度遠高于實際的累庫規模，這一偏差的原因何在？尤其是去年，市場經常引用相關機構的供需預測數據，彼時機構預計原油市場每日存在三四百萬桶的供給過剩，若這一過剩規模真實存在，庫存數據理應出現相應的累積。但從一些外資機構整理的數據來看，當前無論是陸上商業庫存，還是海上浮倉、在途原油的規模，均明顯低于模型測算的理論水平。

首先，機構預測的每日三四百萬桶的供給過剩在實際市場中并未出現。其次，市場對供給的測算大概率并無偏差，問題實則出在需求端的測算上。例如，去年市場的一大超預期點，便是中國持續進行原油補庫操作。而今年不同機構對原油需求的測算，其基數存在較大差異。因此，市場中所謂的“缺失的桶”及相關數據偏差，實則源于統計口徑不統一和數據發布存在滯后性。

此外，今年年初美軍對委內瑞拉發動閃電軍事行動，并迅速控制了該國總統。當時市場部分觀點預判，油價可能跳空下跌至50美元水平，但實際盤面并未出現明顯的下跌反應。這一現象也從側面佐證，原油市場供過于求的說法并非屬實，且市場已充分消化了這一預期。當前再討論這一問題，已滯后于市場的核心關注焦點。

接下來我們分析一下原油市場的供給與需求，為大家講解其中的實際情況。

首先從供給端來看，過去四年，每當原油價格受地緣風險事件擾動時，都會出現暴漲。這一現象此前曾推動美國頁巖油氣產量快速增長，但近年來，在長期因素的壓制下，美國頁巖油的供給彈性已逐漸下降。也就是說，當地緣擾動出現時，油價雖會有所上漲，但尚未達到美國頁巖油新增產能的價格閾值，因此其產量增量不足以壓制油價上行，這是對美國頁巖油供給情況的分析。

從美國整體的產油情況來看，前些年市場認為美國在全球原油市場中扮演著自動調節器的角色。但從未來發展來看，美國核心油田、區塊的開發已趨于成熟，且整體開采成本相對較高，行業格局也已高度集中，因此其未來想要實現產量進一步提升，難度相對較大，這是美國整體的原油供給情況。

此外，巴西、圭亞那等國的深水開發項目也曾是市場關注的焦點，但這類項目從啟動、產能爬坡到產量企穩，無法對市場做出快速響應，其帶來的產量增量更多只是彌補市場缺口，或是滿足短期的應急需求，并未創造大量新增產能。因此目前有機構統計數據認為，非歐佩克國家的原油產量增量已幾乎接近于零，這是非歐佩克國家的原油供給情況。

再看歐佩克的情況，最新數據顯示，此前的歐佩克會議再次確認今年3月將維持產量不變。事實上在去年底，歐佩克就已確定，受季節性消費疲軟影響，今年1月至3月期間暫無增產計劃。值得關注的是，在2月初確認3月不增產的會議中，全程僅耗時六分鐘，這一細節反映出歐佩克各成員國的共識高度一致，會議結果也說明歐佩克將保持每月市場監測的節奏，現階段暫無擴產計劃。

在分析完美國、非歐佩克國家和歐佩克的供給情況后，我們再來看委內瑞拉的情況。市場普遍擔憂委內瑞拉后續會釋放大量原油產能，但我們認為，美國企業未必會按照美國總統的相關指引在委內瑞拉進行這類投資。首先，當前美國石油企業十分看重現金流，自2023年乃至疫情之后，其投資結構已做出大幅調整，企業內部的考核指標也不再只看重規模和投資量，而是更注重現金流轉化與盈利主導的模式，因此美國企業在大型新投資項目上會相對謹慎。其次，美國油企用于套期保值的資金占比均出現了大幅下降，這一數據也印證了其對現金流的重視，而這一點與在委內瑞拉進行投資的需求相矛盾，因為在委內瑞拉布局原油產業，建設產業鏈及相關配套設施需要巨額的投資規模。此外，委內瑞拉產出的是重油，其API度基本不到10，流動性極差，而美國本土頁巖油的API度通常在30以上，屬于優質原油。因此在委內瑞拉開采原油，不僅需要在境內管道運輸、裝船環節添加大量稀釋劑，對石油進行加熱，同時對整條輸油管道進行改造，將其運輸至美國國內后，煉廠還需要對冶煉工藝做出諸多調整。加之委內瑞拉的投資環境不佳，當地存在腐敗等問題，外資企業參與當地產業投資時通常會要求較高的風險溢價，因此美國企業也不太可能快速開展大規模的投產作業。以上是我們從供給端，對美國、委內瑞拉以及歐佩克和非歐佩克國家的相關分析。

再來看需求端，近期IEA發布的能源展望報告顯示，該機構預測今年全球石油需求較去年將實現溫和增長。IEA認為，在經歷了去年的關稅波動后，全球經濟已顯現出一定的復蘇跡象，石油需求在持續疲軟后，也有望出現改善。

去年原油需求端的一大亮點是中國的石油戰略增儲，截至目前，中國的石油儲備量已接近數千萬噸的規模，較前幾年實現了快速提升，且這一增儲節奏還在不斷加快。去年部分月份，當國際油價處于相對低位或市場出現擾動時，國內增儲的節奏會出現明顯加快的變化。關于這一現象的原因，我們具體分析如下：一方面，近些年來國際油價持續走低，60美元/桶左右的價格處于常年相對較低的水平，尤其是去年11月、12月，國際油價均價回落至62美元/桶左右，這一價格較前幾年七八十美元/桶的水平仍處于低位，因此在此價位進行低成本增儲，具備很高的性價比；另一方面，我國央行持續增持黃金儲備，在國際政治和地緣沖突頻發的背景下，黃金是經典的避險資產，而石油作為關鍵的戰略物資，同樣具備重要的儲備價值，因此市場對于石油戰略儲備的共識不斷加深，相關儲備力度也在持續加大，這是去年國內石油增儲的重要背景。

有觀點認為，目前我國實際的石油儲備量或高于此前市場測算，且我國還計劃進一步擴大石油儲備規模，擴容的幅度預計也較大，這也有望為未來全球石油市場帶來大量新增需求?？偟膩碚f，中國持續增儲不僅筑牢了我國石油能源安全的保障基礎，還為全球能源市場的波動起到了穩定作用，提供了緩沖空間，這是國內原油需求的核心情況。

美國其實也一直計劃開展戰略石油補庫，尤其是特朗普總統重返白宮后，在其本屆任期初期便宣布要將美國的戰略石油儲備補至滿額。拜登政府執政期間，美國的戰略石油儲備出現了快速去庫的情況，目前其戰略石油儲備量仍處于較低水平。但特朗普總統上任以來，并未宣布開展大規模的原油采購計劃，截至目前僅開展了一筆規模較小的原油采購。中國持續推進石油補庫的同時，從戰略角度來看，美國目前還在進行銅的戰略儲備，未來其若也開展石油戰略囤儲，或將對國際油價形成一定支撐。

同時，美國的商業原油庫存目前也處于低位。從高頻數據來看，美國能源信息署發布的最新數據顯示，在美國寒流侵襲多地的背景下，美國當周的原油庫存、精煉油庫存均出現了近年來最大幅度的下降，原油產量也出現了顯著下滑，這也為油價的多頭力量帶來了較強的信心。

從需求端整體來看，全球經濟顯現出企穩信號，戰略石油補庫的需求也有望持續釋放，中國的增儲節奏還在持續加快，美國的戰略補庫也存在較大想象空間，疊加當前商業原油庫存處于歷史低位，多重因素共同對國際油價形成了上行支撐。

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投資人應當充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區別。定期定額投資是引導投資人進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規避基金投資所固有的風險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。

無論是股票ETF/LOF基金，都是屬于較高預期風險和預期收益的證券投資基金品種，其預期收益及預期風險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。

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