思源電氣，挑戰國電南瑞！

電力雙姝，業績稱王！

1月16日，思源電氣發布2025年業績快報，公司營收、凈利潤分別實現212.05億、31.63億，同比增幅分別高達37.18%、54.35%，再創新高。

實際上，自2018年至2025年，思源電氣的業績表現就從未令人失望，不僅營收從48.07億增長至212.05億，凈利潤也從2.95億大跨步到31.63億。

更值得一提的是，8年來，思源電氣的凈利潤增速每年都是正數，最高時甚至能達90%。僅這一項，思源電氣就能完美碾壓特變電工、許繼電氣、中國西電等同行。

在國產電力這個大市場，或許只有國電南瑞有實力與思源電氣一較高下了。

2018年-2025年前三季度，國電南瑞的凈利潤增速雖然在數值大小上比不得思源電氣，但也是每年穩定正增長。

要知道，即使在半導體、白酒等重點行業，也只有北方華創、貴州茅臺等龍頭才具備這種業績特質。國電南瑞的行業地位可想而知。

如此，巨頭博弈下，思源電氣和國電南瑞，誰又將是最后的贏家呢？

產業覆蓋度：國電南瑞更勝一籌

一個是從三人小廠闖出的千億市值大企，一個是國家電網精準投喂的“富二代”。思源電氣與國電南瑞從一開始的企業使命就不同，也就形成了其迥異的業務結構。

電力運輸是一個復雜而精密的事情，電流從發電廠出來后，要經過輸電網、配電網、末端供電三大關口。

這其中，不僅要用到變壓器、高壓開關等必需品，還要有斷路器、線路保護、避雷針、電表等關鍵配件支撐。

思源電氣創立之初就是靠賣避雷針發家的，1995年就借此賺到了超百萬元利潤，之后為擴大市場影響力，又開始進軍抗干擾介損測試儀、高壓斷路器、互感器、隔離開關等產品研發。

截至2025年上半年末，思源電氣的產品已覆蓋750kV及以下GIS和GIL、1000kV及以下變電站繼電保護設備和監控系統、750kV及以下SF6斷路器和隔離開關、1000kV及以下電力電容器成套裝置等電網高價值量單品，產品矩陣豐富度高于國內大部分電力同行。

但在國電南瑞面前，依舊不夠看。

含著金湯匙出生的國電南瑞，每年國家電網都為其提供60%-70%的訂單，相當于“無痛”斬獲300多億的訂單。而未來五年，在國家電網4萬億元的巨額投資下，國電南瑞的“富二代”身份還將繼續發揮作用。

也正是有國家電網的穩定訂單在，國電南瑞才有余力探索電力市場更多新的可能。

從年報來看，國電南瑞的目標已不是一個簡單的電網零部件供應商，而是應國家需求，從能源低碳、數能融合、工業互聯等多角度出發，建設成為國內獨一無二的新型智能電網綜合解決方案商。

跟思源電氣相比，國電南瑞能提供的服務明顯更多，也能獲得電網系統更多的訂單。為此，國電南瑞也付出了些許代價。

一個是，毛利率偏低。

多業務并行的商業模式，只要有其中一個業務毛利率低，就會拉低整個公司的毛利率，再加上，近五年，國電南瑞為拓展網外市場或多或少地采取了一些“價格戰”的措施。

這就導致國電南瑞的毛利率常年維持在26%左右的較低水平，并有些許下滑的趨勢。同一時期，思源電氣的毛利率連年上升，2025年前三季度已達到32.32%的較高水平，穩定領先。

另一個是，應收賬款回款速度偏慢。

雖說在日益激烈的市場競爭下，各電力公司的回款速度都有些許下滑，思源電氣的應收賬款周轉天數也從2020年的113.09增加到了2025年前三季度的125.4。

可國電南瑞在國家電網這一“龐然大物”面前，話語權明顯更低。2020年-2025年前三季度，國電南瑞應收賬款周轉天數從178.37快速增長到了209.22，回款速度明顯變慢。

這種差異的產生，有國電南瑞自身因素在，更多還是因為思源電氣“出口創收”能力強。

出海進程：思源電氣一騎絕塵

“國產變壓器爆單”“訂單排到2027年”等消息已在平臺上宣傳半個月了，這并不是夸大其詞，而是當下全球電力真的不夠用了。

調研顯示，馬斯克為訓練Grok大模型設立的超級算力集群——Colossus，僅開一下機就要消耗掉10 萬戶美國家庭一整天的用電量，更遑論，還有OpenAI、微軟、谷歌等“吞電巨獸”。

另一邊，已服役超20年的北美、歐洲電網亟待換新，可換新所需的高壓變壓器目前只有中國廠商才能做到“量大管飽”。

對此，歐洲廠商直接放話，“愿意支付20%的溢價來保證產能”。很明顯，當下，海外電力市場比國內更有利可圖。

思源電氣的海外拓展之旅，從2018年就開始了。

彼時，思源電氣逢低接手了常州東芝舒電變壓器有限公司（即后來的思源東芝變壓器有限公司），前期思源電氣雖花了1.5億扶持其成長，但思源東芝終是長成了思源電氣想要的樣子。

據公開研報，思源東芝以過去海外關系網為支點，將產品賣到了全球70多個國家和地區，并具備了年產400多臺的智能高壓變壓器產能，且交付周期縮短至6-9個月，遠低于行業平均水平，一舉打開了思源電氣的海外市場。

截至2025年上半年，思源電氣已斬獲海外業務營收28.62億元，占比高達33.68%。

國電南瑞卻因為較強的“國家色彩”，受大國博弈、地緣政治等因素影響較大，在海外市場拓展上的進展較慢，海外業務占比始終沒有超過10%。

若要更直觀地表達兩家公司的海外影響力，我們可以引入外資持股這一指標。

外資購買國內市場公司股票，很大一部分原因是看中了公司的成長能力。2025年第一季度開始，思源電氣的前十大股東名錄中就多了摩根大通這一項。

這之后，香港匯豐、渣打銀行、花旗銀行、巴黎銀行、新加坡星展銀行、德意志銀行等外資紛紛向思源電氣拋出了橄欖枝。截至2025年12月末，思源電氣的外資持股比例已高達22.02%，在國內市場高居第二，足見其國際市場影響力。

海外訂單的注入也有助于思源電氣業績目標的達成。

要知道，思源電氣在每年年報中都會對下一年的訂單總額做一個預估，連年增長的訂單額最終會轉化為公司業績，2020年至2024年，其訂單完成率都接近甚至超過了100%。

2025年，公司計劃拿下268億訂單。目前雖未明確說明其達成情況，但按歷史規律，思源電氣的訂單轉換周期基本在一年左右，疊加37.18%的營收增速，思源電氣2025年的訂單完成度大概率能接近100%。

可見，在出海一事上，思源電氣的優秀業內少有。

總結

電力，國之重器。

接下來五年內，不僅國家電網會拿出4萬億元用于電網建設，國際市場上的電力缺口也不容忽視。

思源電氣與國電南瑞，一個在海外市場披荊斬棘，一個在網內系統穩坐“釣魚臺”，共同撐起了我國“電力強國”這一名號。

以上分析不構成具體買賣建議，股市有風險，投資需謹。