價差比例達18%、持有大客戶40%股權！科萊瑞迪二次沖擊IPO，北交所首秀能否順利過關？

一家占據國內放療定位市場近半份額的“隱形冠軍”，卻在IPO（首次公開募股）的關鍵時刻，被監管層連續兩輪追問同一個核心問題：你和你的第一大客戶，到底是什么關系？

3月13日上午9時，廣州科萊瑞迪醫療器材股份有限公司（以下簡稱“科萊瑞迪”）將迎來北交所首發上會。

《每日經濟新聞》記者注意到，這是它第二次沖刺IPO。

2022年9月，創業板上市委員會曾否決其上市申請；三年后改道北交所，監管層關注的問題已從“成長性”變成了“業績真實性”。

招股書顯示，科萊瑞迪是一家專注于腫瘤放療定位裝置和康復輔助器械的研發生產商。在放射治療領域，按銷售額統計，公司2023年體位固定產品全球市場占有率7.0%，排名第三；國內市場占有率42.5%，排名第一。

但在市場份額背后，監管層兩輪問詢均直指一個核心問題：公司的第一大客戶也是其持股40%的聯營企業，在這種關系下，產品銷售的定價是否公允？

此外，科萊瑞迪擬通過北交所IPO募集2.59億元用于擴產，在面對單一供應商依賴、關聯交易定價差異以及自身產銷率波動等問題時，新增產能能否被市場順利消化存在較大不確定性。

醫院檢驗科主任創業，拿下國內“近半壁江山”

1979年，20歲的詹德仁成為湖北省十堰市衛生學校的一名教師。兩年后，他進入東風汽車公司總醫院（三甲醫院），十年間升任檢驗科主任。1991年，詹德仁南下廣東，在香港嘉安科技有限公司任技術部經理，1996年創辦貿易商行，2000年正式成立廣州科萊瑞迪醫療器材有限公司，這便是科萊瑞迪的前身。

這段醫療系統的經歷成為科萊瑞迪日后商業網絡的基礎，醫院檢驗科的工作則讓詹德仁熟悉了醫療機構的采購流程和決策機制。2001年，原本在十堰市人民醫院腫瘤中心擔任科護士長的妻子李力加入公司。夫妻二人一個懂渠道，一個懂臨床，構成了這家醫療器械公司最早的商業基因。

招股書顯示，科萊瑞迪采用以“經銷為主，直銷為輔”的銷售模式，報告期內經銷收入占比約七成。據了解，通過經銷商切入醫院渠道是醫療器械行業的通行做法，但科萊瑞迪的經銷商網絡有兩個特征。

一是境內外毛利率差異明顯。2022年至2025年上半年（以下簡稱“報告期”），公司境內業務毛利率分別為68.81%、66.72%、64.96%、64.08%，境外業務毛利率分別為57.76%、56.89%、56.88%、56.21%，境內比境外高出7.87至11.05個百分點。公司解釋稱，境外市場競爭對手為歐美企業，品牌溢價能力較強，公司作為后進入者采取更具競爭力的價格策略；境內市場則因包含直銷與配送模式，且經銷商承擔了入院談判等商業活動，定價相對較高。

二是特定經銷商享受價格支持。報告期內，公司對西安絲路通、武漢科瑞迪等關聯經銷商的銷售毛利率低于境內經銷整體水平。以西安絲路通為例，2022年度及2023年度其毛利率水平與公司境內經銷業務整體毛利率不存在重大差異，但自2024年起毛利率出現下降，2024年度為53.65%，2025年上半年為52.28%，較同期境內經銷整體毛利率低11個百分點左右。公司解釋稱，這些經銷商所在省份終端價格下降，為維護市場份額，經內部特批程序給予了價格支持。

這種靈活的渠道策略讓科萊瑞迪在國內市場扎下了根。根據弗若斯特沙利文的研究報告，在放射治療領域，按銷售額統計，2023年公司體位固定產品以7.0%市場占有率在全球排名第三，以42.5%市場占有率在國內排名第一。

持有大客戶40%股權；價差比例最高達18%

在科萊瑞迪的經銷商名單中，美國科萊（Klarity Medical Products,LLC.）占據特殊位置。報告期內，美國科萊一直是公司第一大客戶，同時科萊瑞迪持有其40%的股權，剩余60%由獨立第三方持有。

這種“亦客亦友”的關系，使得雙方的交易定價成為監管層兩輪問詢的焦點。

問詢回復顯示，公司向美國科萊銷售的放療定位膜在2025年上半年的均價為159.48元/個，而同期向境外其他經銷商的均價為194.96元/個，價差比例高達18.20%。毛利率的差異同樣明顯，前者為64.89%，后者為71.37%。

公司解釋，這是給予戰略合作伙伴的“價格優惠”，且美國科萊承擔了部分美國加征關稅的成本。問詢回復中詳細披露了雙方的價格調整機制：2024年6月和2025年6月，因美國對華加征關稅政策變化，雙方兩次協商通過價格折扣方式共同承擔關稅成本。此外，科萊瑞迪稱，美國科萊作為其海外市場戰略合作伙伴，采購規模顯著高于其他境外經銷商，在品牌推廣和信息反饋方面也做出了貢獻，因此給予一定程度的價格優惠。

這一解釋有其商業邏輯，但問題在于：這種優惠的邊界在哪里？它是否會損害公司本身的利益？

此外，報告期內，美國科萊應收賬款存在逾期，其中部分以抵消應付賬款形式回款。這意味著科萊瑞迪既向美國科萊銷售產品，又從美國科萊采購商品或服務，兩者相互沖抵。

問詢回復顯示，雙方抵消的款項主要包括聯合參展費用和FDA（美國食品藥品監督管理局）注冊相關費用。公司與美國科萊在參與國際展會期間采取聯合參展模式，費用由雙方共同承擔；同時，公司委托美國科萊擔任其FDA美國代理人，代為辦理產品注冊及年費繳納事宜。

公司強調，應收應付對抵僅針對已屆滿信用期且完成對賬的款項，符合《中華人民共和國民法典》及外匯管理規定。這種“左手倒右手”的結算方式，在商業實踐中并不常見，也讓資金流向變得難以穿透。

而美國科萊自身的財務狀況，也為這層關系增添了更多不確定性。數據顯示，美國科萊2024年凈虧損47.64萬美元，2025年上半年續虧103.60萬美元；期間費用率從2022年的44.41%升至2025年上半年的62.22%。虧損的原因除了高昂的人工和運營成本，還包括因專利侵權訴訟而產生的大額法律費用。報告期內，美國科萊涉及兩起專利訴訟，僅Qfix相關訴訟的律師費就累計達135.79萬美元。

問詢回復顯示，保薦機構對美國科萊進行了專項核查，包括取得其資金流水、核查下游客戶銷售情況、驗證物流單據等。但監管層在第二輪問詢中繼續追問：美國科萊留存毛利是否實質用于開展銷售活動？資金是否流出至客戶相關主體？是否存在商業賄賂的情況？

同時，科萊瑞迪還存在單一供應商占比較大的情況。招股書顯示，公司產品的核心原材料聚己內酯，長期以來高度依賴英國供應商Ingevity UK Ltd.。盡管2024年引入了國產供應商湖南聚仁，但2025年上半年，公司向Ingevity的采購占比仍高達27.41%。

產能翻倍擴產，市場能否消化？

事實上，科萊瑞迪的IPO歷程頗具波折。2021年12月，公司首次沖擊創業板；2022年9月，創業板上市委員會否決其申請；再到如今，公司在北交所“闖關”。

值得注意的是，面對同一家公司，監管的問詢重點卻不盡相同。此前沖刺創業板時，監管層的核心關切是：結合放療定位行業的發展趨勢和市場競爭格局，說明主營業務是否具備成長性；說明隨著“帶量采購”政策推行，在已占有較高市場份額的情況下，是否存在主營業務收入規模減小的風險。

這一次，監管層的問題變成了：經銷收入是否真實？關聯交易是否公允？美國科萊的資金去了哪里？

問題從“成長性”轉向了“真實性”。

在兩次問詢之間，科萊瑞迪調整了募資方案。上會稿取消了申報稿中“補充流動資金”（擬使用募集資金4000萬元）的項目，擬募資總額從2.99億元調整為2.59億元。報告期內，公司進行四次利潤分配，累計派發現金紅利5005.8萬元。

據披露，科萊瑞迪本次IPO的核心募投項目是“放療定位及康復類產品總部建設項目”，計劃新增年產60萬個放療定位膜、8萬個熱塑性塑形墊等產能。而2024年，這兩類產品的產量分別為54.85萬個、3.95萬個，熱塑性塑形墊的擴產規模相當于該產量的兩倍以上。

那么這樣的擴產計劃具備市場支撐嗎？

2025年上半年，放療定位膜、熱塑性塑形墊等產品的產能利用率高達96.13%，在手訂單也從2022年的2217萬元穩步增長至2025年上半年的4437萬元。但同時，公司的存貨、產銷率數據則不盡如人意。

報告期內，公司存貨賬面價值從2022年末的4939萬元一路攀升至2025年6月末的7511萬元，兩年半時間增長了超過50%。公司解釋稱，這是為了應對訂單增長而主動增加備貨。但備貨的邏輯能否持續，取決于產品是否能快速流向終端市場。

以被寄予厚望的放療定位系統為例，2023年和2024年的產銷率分別僅為51.61%和68.35%。這意味著有近一半生產出來的設備并未實現銷售，而是轉化為庫存或樣機。

再看熱塑性塑形墊，這是一種用于放療時對患者頸部和背部進行個性化塑形固定的產品，報告期內的銷量分別為3.11萬個、2.98萬個、3.83萬個和1.75萬個，增長并不明顯；并且，該產品的收入占比也從2022年6.21%降至2025年上半年的5.08%。

更根本的問題或許是行業空間。在腫瘤治療技術飛速迭代的今天，放療的“蛋糕”本身還在變大嗎？

根據國際癌癥研究機構（IARC）的數據，全球癌癥新發病例仍在增加。但治療手段早已不是手術、化療、放療“三足鼎立”的格局。靶向藥和免疫療法的崛起，正在深刻改變腫瘤治療的傳統路徑。

這一點在臨床實踐中也有所體現。根據《“十四五”放射治療設備調查研究》的數據，盡管我國加速器保有量在增加，但部分基層醫院的設備利用率并不高。如果放療在腫瘤治療中的相對權重發生微妙變化，那么作為“配套耗材”的熱塑性塑形墊，其市場天花板可能遠比公司設想的要低。

對于以上問題，《每日經濟新聞》記者3月11日向科萊瑞迪披露郵箱發送了采訪郵件，截至發稿尚未收到回復。