豪賭萬達(dá)77家酒店后，富力為何走向“資產(chǎn)蒸發(fā)”？

過去兩年，中國房地產(chǎn)市場規(guī)模急劇收縮。2021年全國商品房銷售額曾達(dá)到歷史峰值約18.2萬億元，隨后在一系列去杠桿政策和疫情沖擊下陷入低迷 。2022年商品房銷售額僅約13.3萬億元，同比大跌26.7%，創(chuàng)下六年來新低 。

2023年銷售額繼續(xù)下降至約11.7萬億元，同比再降6.5%，市場交易疲軟 。銷售下滑疊加融資收緊，房企普遍承受巨大的資金壓力，境內(nèi)外債務(wù)違約事件頻發(fā)。

恒大、碧桂園等龍頭先后暴露流動性危機(jī)，整個行業(yè)進(jìn)入艱難的債務(wù)重組周期。宏觀層面的大環(huán)境為富力酒店板塊的興衰埋下了伏筆——當(dāng)?shù)禺a(chǎn)主業(yè)陷入寒冬，曾被寄予厚望的酒店資產(chǎn)也難逃風(fēng)暴沖擊。

閃電接盤萬達(dá)酒店：擴(kuò)張與隱憂

時間回到2017年，富力地產(chǎn)在行業(yè)高峰時做出了一項(xiàng)令市場矚目的決定：以約199.06億元的價格，從大連萬達(dá)商業(yè)手中收購77家城市酒店資產(chǎn)包 。這一閃電出手使富力在融創(chuàng)和萬達(dá)的世紀(jì)交易中半路殺出，形成了“三方格局”——融創(chuàng)接手文旅項(xiàng)目，富力接盤酒店資產(chǎn) 。

經(jīng)過后續(xù)調(diào)整，富力實(shí)際收購了其中73家酒店，支付約189.55億元，相當(dāng)于六折“撿漏”價購得 。王健林當(dāng)時稱這筆交易是“三贏”，業(yè)界一度認(rèn)為富力低價買到了優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。然而事與愿違，這些曾經(jīng)被視作便宜撿來的酒店最終變成了富力的“燙手山芋”，并未帶來預(yù)期的盈利 。

富力收購萬達(dá)酒店資產(chǎn)的同年業(yè)績報告就發(fā)出了隱憂信號：2017年富力酒店業(yè)務(wù)全年?duì)I業(yè)額23.75億元，卻虧損達(dá)1.46億元 。資金方面，收購導(dǎo)致富力經(jīng)營活動現(xiàn)金流繼續(xù)為負(fù)，賬面現(xiàn)金相比2016年底大幅減少 。雖然富力嘗試通過發(fā)行永續(xù)債、資產(chǎn)證券化等方式緩解資金壓力，但酒店行業(yè)同質(zhì)化競爭和盈利有限的問題開始凸顯 。

2018年初，富力正式將萬達(dá)酒店資產(chǎn)納入麾下：截至2018年1月，其持有酒店數(shù)量達(dá)到88家，客房總數(shù)逾2.6萬間，一躍成為全球最大的豪華酒店資產(chǎn)持有者之一 。然而規(guī)模的激增并未換來利潤，富力酒店板塊此后連年虧損，始終未能成為公司業(yè)績的“穩(wěn)定器”。

圖表：富力地產(chǎn)負(fù)債額變化

巔峰與轉(zhuǎn)折：高負(fù)債陰影下的酒店板塊

收購萬達(dá)酒店資產(chǎn)使富力酒店板塊在2018年前后達(dá)到擴(kuò)張巔峰，但也將公司置于高負(fù)債的陰影之下。富力地產(chǎn)的總負(fù)債自2017年后快速攀升，2020年末達(dá)到約3501億元的高位 。伴隨近幾年主動去杠桿和被動違約，富力總負(fù)債開始縮減：2023年末降至約2885億元，2024年末進(jìn)一步降至2621億元 。

然而，負(fù)債規(guī)模依然龐大，債務(wù)結(jié)構(gòu)風(fēng)險愈發(fā)嚴(yán)峻。2024年富力流動負(fù)債高達(dá)2438億元，占總負(fù)債93% 。一年內(nèi)到期的銀行借款、境內(nèi)債券和票據(jù)逾1035億元，而賬上現(xiàn)金及等價物僅38.64億元 。流動比率僅0.87，短期償債壓力巨大 。高企的負(fù)債和捉襟見肘的現(xiàn)金流，使得富力不得不依賴變賣資產(chǎn)來紓困。

這正對應(yīng)了富力董事長李思廉在彼時所強(qiáng)調(diào)的策略：如果價格合適，將繼續(xù)出售包括酒店在內(nèi)的各類資產(chǎn)，以改善財務(wù)狀況 。

在地產(chǎn)主業(yè)方面，富力的合同銷售額自2020年后連年大幅下滑。2020年富力實(shí)現(xiàn)合同銷售約1388億元人民幣，是歷史高點(diǎn) 。此后隨著行業(yè)轉(zhuǎn)冷，銷售斷崖式下跌：2021年降至1202億元（同比-13.4%） ，2022年僅384億元，較上一年暴跌68%，2023年進(jìn)一步跌至約200億元 。

連續(xù)兩年銷售腰斬令富力主營開發(fā)業(yè)務(wù)元?dú)獯髠瑺I收斷流也反過來加劇了償債困難。2022-2024年，富力連續(xù)三年錄得巨額虧損，分別虧損157.8億元、199.5億元和177.1億元 。其中2023年虧損擴(kuò)大主要受房地產(chǎn)業(yè)務(wù)萎縮和資產(chǎn)減值拖累 。可以說，地產(chǎn)主業(yè)的劇烈下滑和沉重債務(wù)負(fù)擔(dān)，徹底擊潰了富力維持酒店板塊的能力和耐心。

圖表：富力地產(chǎn)銷售額變化（億）

斷臂求生：出售與接管

面對資金鏈壓力，富力在維持?jǐn)?shù)年虧損后開始選擇“斷臂求生”，逐步出售酒店資產(chǎn)以回籠資金 。2022年，富力先后出售了北京萬達(dá)嘉華、福州萬達(dá)嘉華、鎮(zhèn)江萬達(dá)喜來登等三處酒店資產(chǎn)，累計回籠資金超12.45億元 。

盡管這些交易只能覆蓋債務(wù)窟窿的九牛一毛（其中北京富京酒店公司100%股權(quán)僅售5.5億元，虧損約654萬元 ），但已顯示出富力急于變現(xiàn)的決心。2023年，富力繼續(xù)加快酒店出售步伐，接連出手武漢富力萬達(dá)嘉華、西安富力萬達(dá)嘉華、長沙富力萬達(dá)文華等酒店 。

通過變賣優(yōu)質(zhì)酒店資產(chǎn)，富力試圖獲取寶貴的流動資金用于償債。然而出售行為也在不斷侵蝕富力酒店板塊的規(guī)模基礎(chǔ)。

在大舉出售的同時，富力酒店資產(chǎn)數(shù)量開始滑坡。自2018年達(dá)到88家高點(diǎn)后略有增減，長期維持在90家左右。但2022-2023年出售數(shù)家酒店后仍有約84家在冊。真正的轉(zhuǎn)折發(fā)生在2024年：這一年富力未能按計劃展期一筆6.14億美元的境外貸款，引發(fā)債權(quán)人申請強(qiáng)制執(zhí)行。

2024年9月，富力公告稱接到擔(dān)保代理人通知，指定接管人依法接管其旗下68家酒店及一棟寫字樓 。這68家酒店正是當(dāng)年萬達(dá)酒店資產(chǎn)包的核心組成部分，富力曾用其作為抵押獲取境外貸款，如今因再融資失敗被統(tǒng)一接管 。

此舉相當(dāng)于富力在一夜之間喪失了大部分酒店資產(chǎn)的控制權(quán)，從2024年中期財報的90家驟減至年末的22家 。可以說，這場強(qiáng)制接管標(biāo)志著富力酒店帝國的轟然倒塌，也將富力自身的債務(wù)危機(jī)推向高潮。

圖表：富力酒店數(shù)量變化

富力酒店僅剩22家

截至2024年底，富力僅剩22家在運(yùn)營酒店 。“富力酒店”板塊昔日遍布全國的版圖如今所剩無幾。這22家酒店合計客房數(shù)7513間，分布在國內(nèi)核心城市，由萬豪、洲際、希爾頓、凱悅、雅高等國際酒店集團(tuán)托管運(yùn)營 。

換言之，富力對這些存續(xù)酒店更多是資產(chǎn)持有者的角色，并不直接參與日常管理。受強(qiáng)制接管事件影響，富力酒店業(yè)務(wù)在2024年業(yè)績中出現(xiàn)斷崖式萎縮：全年?duì)I業(yè)額從上年的63.65億元銳減至43.73億元（同比-31.3%） 。大量酒店被接管還導(dǎo)致富力計提了巨額減值損失，酒店分部在2024年虧損高達(dá)36.19億元，相比2023年的9.04億元擴(kuò)大近3倍 。

酒店分部資產(chǎn)規(guī)模亦從2023年底的423.45億元驟降至2024年底的143.49億元，縮水約66% 。這些財務(wù)數(shù)字直觀地反映出富力酒店帝國的坍塌程度：大批資產(chǎn)被剝離出表，剩余酒店價值亦大幅貶損。

雖然富力方面表示將繼續(xù)尋求出售境內(nèi)外剩余酒店資產(chǎn)的機(jī)會，但市場環(huán)境低迷下，交易時機(jī)和價格都存在很大不確定性 。時至今日，富力酒店板塊茍延殘存的資產(chǎn)很可能也只是債權(quán)人眼中最后的抵押品而已。

地產(chǎn)系酒店資產(chǎn)的未來展望

富力酒店盛極而衰的故事，具有一定的行業(yè)縮影意義。在房地產(chǎn)黃金時代，不少房企熱衷于打造自有酒店板塊，作為擴(kuò)張城市版圖和提升品牌形象的手段。然而當(dāng)房企自身陷入債務(wù)泥潭時，重資產(chǎn)、回報周期長的酒店業(yè)務(wù)往往首當(dāng)其沖成為被處置的對象。

未來幾年，“去地產(chǎn)化”將成為房企酒店資產(chǎn)的大趨勢：開發(fā)商很可能繼續(xù)出售酒店物業(yè)給專業(yè)投資機(jī)構(gòu)或本地國企接盤，以緩解資金壓力。與此同時，越來越多的房企將選擇輕資產(chǎn)運(yùn)營模式，例如通過與專業(yè)酒店管理公司合作、輸出品牌和管理而非自行持有物業(yè)，從而降低財務(wù)負(fù)擔(dān)。

事實(shí)上，富力在此次資產(chǎn)重組中就將酒店全部交由萬豪、希爾頓等品牌托管經(jīng)營，本身已然淡出酒店管理角色。

這種行業(yè)變局也為新玩家創(chuàng)造了機(jī)遇。近年崛起的本土酒店集團(tuán)如華住、錦江、東呈等，憑借成熟的連鎖運(yùn)營能力和豐富的品牌矩陣，完全有機(jī)會承接房企剝離的單體酒店資產(chǎn)。例如，它們可以通過收購、委托管理或加盟等方式，將原本由地產(chǎn)商持有的高端酒店納入自身體系，加以改造提升后重新煥發(fā)生機(jī)。

在存量時代，這些專業(yè)酒店集團(tuán)的優(yōu)勢將更加凸顯：相比起負(fù)債累累的地產(chǎn)商，它們在資本、運(yùn)營和市場網(wǎng)絡(luò)上更具備整合資源的能力。可以預(yù)見，未來中國酒店業(yè)的版圖中，地產(chǎn)系酒店將大幅減少，其位置將被更專注于酒店主營業(yè)務(wù)的企業(yè)所取代。

圖表：中國房地產(chǎn)近幾年銷售額變化（萬億）

結(jié)語

富力酒店從意氣風(fēng)發(fā)地豪取萬達(dá)資產(chǎn)，到如今黯然縮至寥寥數(shù)家，其興衰軌跡濃縮了地產(chǎn)暴利時代的終結(jié)和后地產(chǎn)時代的陣痛。在地產(chǎn)行業(yè)整體債務(wù)危機(jī)的背景下，富力酒店板塊未能獨(dú)善其身。從最初被賦予厚望的“現(xiàn)金奶牛”，到最終不得不大幅折價出售、遭債權(quán)人接管，富力酒店用沉重的代價證明了盲目擴(kuò)張和高杠桿經(jīng)營的風(fēng)險。

展望未來，開發(fā)商主導(dǎo)的酒店模式或?qū)⒅鸩降鰵v史舞臺，取而代之的是更理性、更專業(yè)的酒店資產(chǎn)運(yùn)作模式。當(dāng)泡沫退去，真正具備運(yùn)營能力和耐心的玩家才能在中國酒店行業(yè)的新篇章中站穩(wěn)腳跟。這既是富力酒店消亡史留給行業(yè)的教訓(xùn)，也是中國酒店業(yè)走向成熟的必經(jīng)之路。