中央銀行實際上是做什么的？

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#經濟與環境 #中央銀行

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美國總統特朗普正在攻擊美聯儲的獨立性，從而攻擊現代貨幣政策最重要的原則之一。但央行到底是做什么的，為什么它們今天大多是獨立的——特朗普的政策對美元有什么影響？

• 這是怎么回事？

• ?? 怎么了？

• 這是新的嗎？

• ? 接下來會發生什么？

• ? 有問題嗎？

• 誰知道更多？

這是怎么回事？

最近幾周，圍繞美聯儲的沖突達到了頂峰。唐納德·特朗普總統多次公開呼吁大幅降息。6月底，他向美聯儲主席杰羅姆·鮑威爾（Jerome Powell）提交了數十個國家的關鍵利率清單，并附上了一張手寫便條。特朗普指責這位央行行長造成了“數千億美元”的成本。利率必須迅速下降：“像往常一樣，你來不及了?！?/p>

特朗普曾多次公開考慮過早解雇鮑威爾的想法。他的董事長任期至明年5月。即使在那之后，他也可以作為貨幣政策決策機構聯邦公開市場委員會（FOMC）的簡單成員留任到 2028 年 1 月，這樣特朗普屆時就無法用他喜歡的候選人來填補這個職位。實際上，美國總統不能簡單地解雇央行行長——除非有“充分的理由”或嚴重不當行為。貨幣政策上的分歧并不是其中的一部分。

美聯儲則指出，美國關鍵利率水平適合整體經濟形勢。通貨膨脹率，即消費者價格的上漲，仍高于 2% 的目標，為 2.7%。與此同時，央行指出了政府經濟政策帶來的不確定性。這適用于特別是關稅，特朗普已經宣布或已經實施。在他的（半年報）,鮑威爾在6月底告訴美國議會，更高的關稅或進口稅“可能會推高價格”，因為它們會使從其他國家進口的產品更加昂貴。美聯儲正試圖防止關稅通過高利率導致更多通脹。

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畢竟，這是中央銀行的核心任務：控制一個國家的貨幣供應量，使經濟能夠在沒有通貨膨脹的情況下增長。系統中也不應該有太多的錢，因為當需求過多時價格就會上漲。錢還是太少了，因為那樣會阻礙實體經濟的發展。

中央銀行現在是國家貨幣當局。他們間接控制流動資金的供應。這就是它的運作方式：德意志銀行或儲蓄銀行等商業銀行只能從中央銀行獲得現金。他們還有義務與中央銀行保持平衡。適用于此的利率是關鍵利率。這些水平反過來又會影響商業銀行向公司和個人提供貸款的利率。例如，如果美聯儲降低關鍵利率，商業銀行的貸款利率也會因此下降。信貸變得更便宜，使消費者和企業能夠花費更多，從而刺激對商品和服務的需求，并往往會導致價格上漲。相反，利率上升通常會導致需求下降。這個復雜的過程（“傳輸”）需要一到一年半的時間。然而，關鍵利率決定也對股市產生直接的信號效應。

?? 怎么了？

這場沖突非常不尋常。幾十年來，西方國家從未發生過類似的事件。由于美國經濟及其金融市場的規模，這場爭端具有全球意義。如果美聯儲受到美國政府的日益影響，這將是向其他國家發出的信號。對通貨膨脹、股市和匯率的影響很可能會很嚴重。

與其他央行一樣，美聯儲享有高度的獨立性。央行行長的任期很長，不能像其他“政治官員”那樣簡單地更換。美聯儲的任期為 14 年，歐洲央行 （ECB） 的任期為 8 年。其背后的想法是：貨幣當局應該由技術官僚領導，即具有豐富專業知識和長期經驗的專家。美聯儲在選擇工具方面也獨立于政府和議會。類似的法律法規也適用于其他國家，包括歐元區，歐洲央行受到廣泛的法律框架的保護，免受政治壓力。

獨立并不意味著央行可以為所欲為。根據法律，它們被設定為目標。例如，美聯儲的任務是保持美國物價穩定、低利率和高就業水平;歐洲央行的首要任務是確保價格穩定。中央銀行對議會和公眾負責。在議會委員會和新聞發布會上，領導人物面臨著關鍵問題。中央銀行發布大量數據和分析。這是為了讓公民、經濟和金融市場都能理解他們的行為。

央行在很大程度上與其他政策相隔絕的事實是由于貨幣控制的一個特殊性：低利率使貸款和投資更便宜，因此它們可以在短期內推動增長和增加就業，并更容易為高額債務融資。然而，從長遠來看，這種策略可能會導致通貨膨脹和金融不穩定。當政客們決定貨幣政策時，他們可能會受到過度刺激經濟的誘惑，以提高他們在民眾中的支持率，而忽視了長期的負面后果。

目前，在美國的（誠然是公然的）例子中可以觀察到這種影響。特朗普要求美聯儲將關鍵利率降至 1%。到目前為止，美聯儲已將銀行可以在短時間內借錢的利率維持在 4.25% 至 4.5% 之間。為了證實他的要求，美國總統引用了其他國家較低的利率。例如，歐元區的可比利率目前為 2%。丹麥為 1.6%，日本為 0.5%，瑞士為 0%（截至 2025 年 7 月底）。

顯然，特朗普想要更低的利率，以便能夠更輕松地承擔美國國家的高額債務。然而，大幅降息可能會過度提振需求，從而助長通脹。因為這樣的利率將遠低于經濟學家認為合適的水平。衡量適當利率的最著名的方法可能是美國經濟學家約翰·泰勒提出的。從廣義上講，這種貨幣政策規則是基于當前宏觀經濟形勢偏離其均衡狀態的。（但是，這不能直接觀察到;因此，估計總是受到很大的不確定性的影響，這就是為什么經濟學家通常計算的范圍可能有幾個百分點。

圖1顯示了對所謂泰勒利率的估計以及美國的實際關鍵利率。因此，目前的關鍵利率大致合適。同樣令人驚訝的是，從 2021 年起，新冠疫情之后的幾年里，利率過低，這很可能導致了美國 2022/2023 年的通脹。在 2010 年代，實際利率也大多低于泰勒規則回想起來所暗示的。美聯儲在此期間的目標是通過廉價貨幣刺激投資和消費來支持經濟。

泰勒利率與實際美國基準利率

數據來源：亞特蘭大聯邦儲備銀行數據

歐洲央行也多次偏離泰勒利率（圖2）。在 2010 年代，它首先試圖通過非常便宜的貨幣來對抗通貨緊縮趨勢，在 2022/2023 年的通脹沖擊背景下也存在與美聯儲的相似之處。正如我所說，由于數據不確定性很大，在任何給定時間計算出合適的利率實際上有多高并不容易。因此，在實踐中，中央銀行面臨著不得不分析大量數據和情景而不知道情況將如何發展的問題。

泰勒利率和實際歐元基準利率

數據來源：SVR經濟·數據

這是新的嗎？

實際上，央行的獨立性與民主原則相矛盾。畢竟，民選代表和政府官員因此放棄了經濟政策的核心部分——畢竟，中央銀行是發行我們貨幣和控制貨幣體系的權威。因此，特別是英國和美國等古老而成熟的民主國家發現很難加強貨幣當局的自主權。美聯儲于 1951 年依法獨立，英格蘭銀行直到 1997 年才在較為溫和的程度上獨立。德意志聯邦銀行成立于 1957 年，從一開始就基本上擺脫了政治控制，即不受任何上級當局（例如財政部或聯邦總理）指示的約束。從1999年起，歐洲央行的繼任也同樣適用。

特別是在1990年代以后的全球化時代，貨幣政策自主成為常態。在此期間，以前與法國或（在較小程度上）英國央行等掛鉤的中央銀行也變得更加獨立。都柏林三一學院的經濟學家大衛·羅梅利（Davide Romelli）開發了一種法律獨立性指標。圖 3 顯示了幾個選定的西方國家的值。許多新興市場也出現了類似的發展。最重要的是，其目的是表明貨幣和金融秩序的可信度和可預測性。這不僅僅是為了抑制通貨膨脹。還希望國際資本流動能夠平靜下來。由于公民、企業和投資者不再需要擔心或多或少不穩定的掉頭，利率下降，從而刺激了增長。

中央銀行的正式獨立性

數據來源：Davide Romelli·數據

然而，法律獨立絕不能保證事實上的自治。法律是一回事，政治現實可能是另一回事。以穩定為導向、基于規則的貨幣政策需要以社會共識為基礎——最好還要以配套的財政政策為基礎。因此，專制政府形式的蔓延使中央銀行在不改變法律的情況下容易受到侵占。民粹主義政客將技術官僚的央行行長視為精英主義和冷漠，可以說是化身的“深層政府”。雖然這夸張得無法衡量，但人們仍然可以發現一定的“去政治化”在貨幣政策等重要政策領域，也是有充分理由的。

? 接下來會發生什么？

美國政府宣布正在尋找杰羅姆·鮑威爾的繼任者。但到目前為止，沒有跡象表明美聯儲主席會屈服于壓力并提前辭職。如果這種情況持續下去，特朗普明年將任命一位他喜歡的美聯儲主席，并擁有議會多數席位。這可能會使他對央行產生重大影響，就像他之前對其他機構所做的那樣——具有諷刺意味的是，正是特朗普本人在 2017 年提名鮑威爾擔任美聯儲主席一職。

然而，特朗普必須擔心金融市場的反應。如果對美聯儲的不信任蔓延，這可能導致資本從美國外逃，這將嚴重損害負債累累的美國國家和私營部門。特朗普上任的上半年，不確定性的跡象已經顯現。

例如，世界貨幣美元貶值，不僅對歐元貶值，而且對其他貨幣貶值。鑒于華盛頓帶來的巨大經濟政策不確定性，國際投資者正在尋找替代方案。例如，這反映在金價的大幅上漲上。比特幣等脫離政府控制且數量受算法限制的加密資產也受益于美聯儲和整個法治制度結構的爭議。

? 有問題嗎？

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誰知道更多？

• 克勞迪奧·博里奧。［充滿挑戰的時期的中央銀行］.國際清算銀行工作文件第 829 號，2019 年 12 月。時任國際清算銀行首席經濟學家展示了中央銀行的獨立性和全球化是如何聯系在一起的，并預測這兩種基于規則的經濟政策都將面臨壓力。

• 克勞斯·布蘭德、諾埃米·利薩克和福爾克·馬澤利斯。［歐元區自然利率估計：最新情況］.在歐洲央行 2024 年第 1 期經濟公報中。三位歐洲央行經濟學家解釋了實時估計“自然利率”水平的困難。聽起來很書，但它在政治上是相關的，因為這個自然利率是確定適當關鍵利率的核心基準。

• 亞特蘭大聯邦儲備銀行。美國東南部地區聯儲量化經濟研究中心發布了一份報告［令人興奮的網站］您可以在其中自己嘗試泰勒規則并探索此方法的數據敏感性。

• 查爾斯·古德哈特。［中央銀行角色的變化］.國際清算銀行工作文件 326,2010 年 11 月。2008 年金融危機的急性階段結束后不久，這位英國經濟學家追溯了中央銀行的歷史及其角色的變化。

• 亨里克·穆勒。［歐洲央行有多脆弱？］2025 年 7 月 20 日的“穆勒備忘錄”。在文中，我探討了民族民粹主義的興起如何導致歐洲中央銀行事實上的獨立性受到破壞的問題。

• 大衛·羅梅利。［中央銀行獨立性的趨勢：法律視角］.BAFFI CAREFIN 中心研究論文第 217 號，2024 年 2 月。都柏林三一學院的經濟學家編制了一個關于中央銀行法律內容的廣泛數據庫。在論文中，他解釋了他的方法。數據可以是這里以 Excel 格式呈現。

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