高盛-房地產宏觀：工資增長逐漸放緩（下半部分）

Our Revamped China Wage Tracker Shows GradualSoftening in Wage Growth (Yang)

我們改進后的中國工資追蹤器顯示工資增長逐漸放緩（楊）

譯文：其次，中國的失業保險基金主要用于支付失業救濟金、為失業人員提供醫療保險、支持就業安置服務以及開展職業培訓項目。盡管過去一年中實際支出金額似乎高于失業率所反映的數值（見圖3），但失業保險支出與失業率之間仍存在較為密切的關聯性。

失業保險計劃是衡量勞動力市場壓力的重要指標。當更多失業人員申領福利，或政府根據勞動力市場變化調整政策時，失業保險基金支出就會增加。例如今年四月，美國對中國商品加征高額關稅后，政府推出了“失業保險費返還”政策來提振就業市場。根據該政策，那些保持員工隊伍穩定或盡量減少裁員的企業，可獲得其上年繳納失業保險費的一定比例返還，這些返還金額會被計入失業保險支出的增長部分。

表3：今年失業保險支出超過官方失業率

分析：這里高盛對新納入的第二個失業保險支出指標做了詳細解釋，并且把失業保險支出指標和失業率做了上表3的對比。我們可以發現從2024年年中開始這兩個指標就出現了顯著分化，但理論上失業保險支出和失業率應該是兩個高度趨同的指標，所以這里高盛認為失業保險支出指標更加貼近我們現在的體感，這說明有些東西再進行統計學處理意義不大，總有其他角度能把真實情況挖出來

高盛還對失業保險指標與失業率之間的趨同性做了簡單的解釋，兩者聯動的渠道有兩個，第一個是失業率增加時領取失業金的人會變多，失業保險支出就會增多，這是最直觀的渠道。第二個是政府主動調整失業保險政策，就比如四月關稅戰期間為了保就業而推出的失業保險返還政策，這些返還金額也會被計入失業保險的支出。

所以我覺得基于失業保險支出構成的新指標可以很好的替代原來的招聘網的工資指標，因為這個支出數字比較硬（比較難進行統計學處理），和失業率之間的聯動關系也非常的明確和顯著，后續可以關注這個指標作為判斷房地產是否具備企穩反彈條件的一個重要依據。

譯文：這兩個勞動力市場指標與我們此前開發的專有勞動力追蹤系統高度相關。勞動力市場壓力加劇會導致采購經理人指數（PMI）中的就業分項指數下降，而勞動力市場環境惡化也會導致工資增長放緩。自口罩以來這種關聯性愈發顯著，這可能與經濟活動波動加劇有關，反映申領人數增加或政府穩定措施加強的失業保險支出上升，通常會伴隨工資增長放緩甚至出現負增長（見圖5）。自2020年以來，失業保險支出變化與工資增長之間的相關性似乎也有所增強。

附錄5：失業保險支出增加通常與工資低增長相關

分析：綜合的勞動力市場環境惡化和工資增速之間的關聯性也很顯著，影響渠道也很直觀，就是當失業率增加時公司經營狀況變差導致工資變低，同時也會導致在職的人之間內卷加劇，單位時間的工資隨之減少。

上圖5是失業保險支出與工資增長之間的關系，我們可以很清楚地看出兩者呈現明顯的負相關，就是失業保險支出增加（失業率上升）時工資增速下降，失業保險支出減少（失業率下降）時工資增速增大。所以后續大家可以不用盯著失業率，因為失業率比較“平滑”

譯文：我們通過整合上述兩組勞動力市場指標對工資追蹤系統進行升級。具體而言，首先將各類PMI調查的就業分項指數月度加權平均值與失業保險支出數據轉換為季度數據。接著，基于先前工資追蹤系統推導的2020-2024年工資增長趨勢，對這兩種替代指標進行回歸分析。隨后利用回歸系數將這些指標映射到工資增長數據，作為新工資追蹤系統的輸入參數。最終，我們將官方工資數據、農民工工資、PMI調查就業分項指數推導的工資增長以及失業保險支出推導的工資增長數據取平均值，作為新的工資增長估算值。

附錄：我們的新工資追蹤器與之前的版本類似，但在2023年1月之后顯示了更明顯的下降趨勢。

分析：高盛把納入兩個新指標的新版本工資追蹤器和之前版本的工資追蹤器進行了比較，可以看出深色的新版走勢波動率略高于舊版，但兩者的趨同性是非常強的，這證明新版工資追蹤器的替代是很靠譜的。

而且從上圖我們可以看出目前的工資增速呈下降趨勢，特別是在預期下半年經濟持續承壓的前提下，下半年的工資增速走勢估計也會面臨比較大的下行壓力，情況仍然不容樂觀。

譯文：我們更新的工資追蹤數據顯示，自2023年第一季度口罩放開以來（見圖6），工資增長呈現持續放緩趨勢。最新數據顯示，今年前兩個季度（1-2月）的工資增速分別降至4.2%和3.9%，較去年第四季度4.5%的同比增速明顯放緩。這一增速比統計局今年前兩個季度工資增長率（根據統計局可支配收入數據中的工資部分計算，分別為5.2%和4.7%）低約1個百分點。其中，第二季度3.9%的同比工資增速是口罩以來的最低水平。盡管第二季度實際GDP增長達5.2%，但我們的工資追蹤分析表明，這種疲軟的工資增長勢頭可能在2025年下半年對消費增長形成制約。

附錄6：我們改進后的工資追蹤器在二季度實現了3.9%的同比增長

分析：上圖6是高盛使用新版工資追蹤器對口罩以來的工資走勢進行的復盤，可以看出的是自從口罩結束以來工資增速一直在向下走，但憑心而論向下的斜率也不是非常大，屬于溫水煮青蛙形式的下行，目前也是到達了口罩以來的最低水平3.9%，這種疲軟的走勢毫無疑問會對后續的消費形成制約，通縮的壓力會短期內無法解決。

如果下半年的工資增速走勢仍然向下的話，那么房產價格也大概率是向下走的。因為即使富人不缺錢，隨著他們公司的錢越來越難賺，他們也會攥緊手里的資金不輕易下注，畢竟能開公司做老板的都不會太傻。對中產來說就更加不會買房了，因為中產買房一般都是要貸款的，如果工作不穩或者降薪的話中產是絕對不敢去貸款的，畢竟保命要緊。

但以上的情況也要區分城市，大多數城市的房產購買力與本地工資增速高度相關，而一線城市的房產購買力相當一部分來自于外地不差錢的富人流入，特別是價格已經企穩的核心區新房，這時候不能直接套用上面的邏輯而需要具體情況具體分析。