央行公布10月社融數據：各總量累計指標增長顯著，結構改善可期！

可以說，從10月開始，除開市場價格因素和國際大宗商品的價格利好，CPI/PPI已經有明顯復蘇趨勢，結合證券市場頭部巨頭業績紛紛預喜，顯示中國經濟似乎從頂層數據端，已經實現了觸底反彈，再次進入增長區間，但是在這過程中政府、央國企、大型民企的融資貢獻比依然維持總量段高位，顯示出我國經濟正進入明顯的結構化發展區間！

因此，我們既要看到政策支撐下的金融對實體經濟的保障作用，也要正視私人部門需求偏弱等結構性問題。

一、總量：社融保持合理增長，政策驅動特征顯著

從核心總量指標看，累計的總量規模很大，M2數字應該是全球第一，存量的增速也比較穩，但月度動能有所放緩：

我們看到，10 月末社融存量 437.72 萬億元，同比增長 8.5%，雖較 9 月回落 0.2 %，但仍高于名義 GDP 增速（近年名義增速區間），符合 “金融總量與經濟增長匹配” 的定位！而前 10 個月社融增量 30.9 萬億元，也同比多增 3.83 萬億元，增量規模創同期較高水平，為實體經濟提供了持續的資金供給.

不過，10 月單月新增社融 8150 億元，同比少增 5970 億元，低于近三年同期均值（1.39 萬億元），這里主要的影響因素是政府債在10月的發行進入 “淡季”（10 月政府債凈融資僅 4893 億元，同比少增 5602 億元），屬于季節性調整，而非趨勢性走弱。

二、結構：國有積極拉動，私人部門還需努力

縱觀本次數據，社融的 “同比增長” 并非全分項普漲，而是結構分化下的 “重點突破”，核心拉動項與薄弱項，均形成了鮮明對比：

首先，財政端的持續發力，直接改善了直接融資的環境，這兩大部分貢獻了超 80% 增量！

其中，前 10 個月政府債券凈融資 11.95 萬億元，同比多增 3.72 萬億元，占社融增量的 38.7%，而去年同期僅 26.5%。此外，10 月末政府債券余額同比增速高達 19.2%，占社融存量比重，也提升至 21.3%（同比 + 2 %）。

這背后的推手就是財政政策了，我們看到2025 年超長期特別國債規模從1萬億元擴至1.3萬億元，發行時間提前 1 個月且落地節奏加快，既支持重大項目投資，也通過債務置換幫助企業 “降杠桿、減負擔”，體現出明顯的“政府加杠桿，穩私人部門杠桿” 的政策邏輯。

并且，當下我國金融市場呈序股債雙牛特征（債券是因為銀行，股市則是科技股預期），前 10 個月，我國企業債券凈融資 1.82 萬億元（同比多 1361 億元），非金融企業境內股票融資 3863 億元（同比多 1875 億元），且股票融資連續 8 個月同比多增。這反映出網民融資渠道多元化結構已經初見成效，企業對銀行貸款的依賴度下降貨幣供應方式開始接近美國，1-9 月直接融資占社融比重升至 44.4%（同比 + 9.6 個百分點），符合金融供給側改革方向。

三、貨幣供應量（M1/M2）：資金活躍，但軌跡有所改變！

10 月末 M2 同比增 8.2%，M1 同比增 6.2%，這方面主要是關注剪刀差即可！

我們看到，10月的M1-M2 剪刀差（-2%）較前期繼續縮窄，說明資金從定期存款向活期存款轉化的趨勢依然存在，這反映了企業活期存款增加，生產經營活躍度提升，個人投資消費意愿邊際回暖，但這里的資金去向很復雜！

因為10月的 M1 增速環比下降 1 個%（9 月則為 7.2%），10 月單月居民存款減少 1.34 萬億元（同比多減 7700 億元），但減少的存款主要流向非銀行業金融機構（但總額前 10 個月非銀存款增 6.66 萬億元），而非直接進入實體經濟或股市（大量資金正快速進入理財端），說明居民 “儲蓄意愿仍高，風險偏好低”，同時，這也說明A股市場有很多人獲利了結后，開始長期歷次啊，并沒有進入再投資和消費，這中現象，可能會導致政策刺激出現債上加債的問題（利息）！

此外，我國私人部門信貸需求還是偏弱，部分分項承壓，不管是消費貸還是房貸，都沒有出現大面積的杠桿疊加，預計明年央行會放松信用端，全力恢復社會舉債信用基礎。

從數據看，10 月末對實體經濟人民幣貸款余額同比僅增 6.3%（低于社融存量增速 2.2%），而前 10 個月的總增量也才 14.52 萬億元（同比少增 1.16 萬億元），由于M2創新高，這證明增量要么是在報表內空轉套利，要么就是被政府部門吸收，其核心問題還是在居民部門與企業短期需求不足，資本讓行行業泡沫增長太快，造成了資本性市場結構抑制，大量中小企業沒有機會，大企業以極快的速度通吃市場紅利，導致訂單過早飽和，投資性增長動力不足（因為躺著就被喂訂單了）！

接著，就是房地產遲遲得不到解決。前 10 個月住戶貸款僅增 7396 億元，其中短期貸款減少 5170 億元（關鍵10月其實是雙11期間），雖然整體上，1-10月我國中長期貸款增 1.26 萬億元（主要為房貸），但 10 月單月居民中長期貸款減少 700 億元（同比多減 1800 億元），反映一線城市限購調整后，地產銷售 “短暫回暖后重歸平淡”。

最后，1-10 個月企事業單位貸款增 13.79 萬億元（其中中長期貸款 8.32 萬億元），但 10 月單月企業中長期貸款僅增 300 億元（同比少增 1400 億元），且票據融資大增 5006 億元（同比多增 3312 億元），出現 “以票沖貸” 現象（套利），說明企業有效投資需求仍不足，短期融資替代長期融資。

所以，總的來說，10 月社融數據的核心邏輯還是“政策驅動的結構性增長”，既體現金融對實體經濟的支撐作用，也暴露內生需求不足的矛盾，總體上積極，結構性的問題也依然存在！

不過，這種國際環境下，總量數據能得到持續增長，依然說明我們內部的利潤配置和市場空間巨大，這個經濟確實是汪洋大海！