四季度油價重回下行通道

四季度國際油價運(yùn)行中樞下移，布倫特原油均價將降至 60 美元 / 桶左右。

文/李葉琛 孫 瑩

今年以來，美國“對等關(guān)稅”、以伊沖突、美國對俄二級制裁先后主導(dǎo)市場，國際油價一波三折，年內(nèi)油價如何收官影響著不少油企的經(jīng)營效益。綜合研判，2025年四季度國際油價運(yùn)行中樞下移，布倫特原油均價降至60美元/桶左右。

美關(guān)稅削減增量，石油需求總體走弱

進(jìn)入第四季度，由于需求季節(jié)性回落，美國關(guān)稅削減增量，預(yù)計石油需求總體走弱。今年2月以來，美國煉廠開工率連續(xù)6個月走高，8月升至95.76%，市場預(yù)期的消費(fèi)需求旺季基本兌現(xiàn)。9月后石油需求漸顯疲態(tài)，美國成品油日均需求量為2067萬桶，環(huán)比下降2%；汽油日均需求量為892萬桶，環(huán)比下降1%；駕駛需求旺季窗口結(jié)束，石油需求已出現(xiàn)回落態(tài)勢，預(yù)計后續(xù)歐美需求將繼續(xù)下滑。

美國關(guān)稅對石油需求的負(fù)面影響逐步體現(xiàn)。10月，中美經(jīng)貿(mào)博弈升溫，先是美國宣布對中國擁有、運(yùn)營或建造的船舶征收高額港口費(fèi)。在中方反制后，美國政府威脅自11月起對華額外加征100%關(guān)稅，屆時美國對華累計稅率高于130%，將阻礙雙邊直接貿(mào)易。短期看，中美相互征收港口費(fèi)后，將進(jìn)一步提高貿(mào)易壁壘，削減石油需求增量約30萬桶/日。長期看，特朗普關(guān)稅政策的設(shè)計者 CAE 提名主席米蘭，其在任命前撰寫的《重塑全球貿(mào)易體系的使用者指南》就將關(guān)稅作為主要武器，預(yù)計美國關(guān)稅政策具有長期性，并階梯性走高，經(jīng)濟(jì)全球化將面臨冷戰(zhàn)以來最大的挑戰(zhàn)，石油需求增長勢頭必將長期性放緩。

減產(chǎn)計劃退出，全球供給充裕

由于OPEC+啟動第二階段減產(chǎn)計劃退出進(jìn)程，全球供給更加充裕。在減產(chǎn)保價政策效果衰減的背景下，今年5月起OPEC+產(chǎn)量政策轉(zhuǎn)向，宣布于9月全面退出220萬桶/日自愿減產(chǎn)計劃，以搶占市場份額。進(jìn)入三季度以來， OPEC+產(chǎn)量計劃兌現(xiàn)率逐步提高，其中七八月產(chǎn)量計劃兌現(xiàn)率均超過80%。今年OPEC+已累計增產(chǎn)約150萬桶/日。近期，OPEC+宣布將于10月啟動第二階段165萬桶/日減產(chǎn)計劃退出進(jìn)程，計劃于10月、11月各增產(chǎn)13.7萬桶/日。

2023年下半年以來，OPEC+國家多次延長減產(chǎn)，但仍無法穩(wěn)定油價。2025年國際油價已低于IMF測算的各國財政平衡油價，主要產(chǎn)油國財政壓力增大，因此開始傾向于通過增產(chǎn)獲取更多財政收入，增產(chǎn)意愿較強(qiáng)，預(yù)計后續(xù)會較高程度兌現(xiàn)增產(chǎn)計劃，全球供給更加充裕。

總體來看，進(jìn)入四季度后，隨著需求季節(jié)性回落，OPEC+及非OPEC+產(chǎn)量持續(xù)穩(wěn)定增長，市場供需格局將由基本平衡轉(zhuǎn)向?qū)捤桑苿訋齑嫠缴蠞q，四季度中后期累庫速度將明顯加快，油價下行壓力較大。

美元進(jìn)入降息周期，油價影響有限

2025年上半年，特朗普“對等關(guān)稅”政策、美國國內(nèi)勞動力市場韌性等因素推升通脹黏性，疊加美聯(lián)儲對政策轉(zhuǎn)向的謹(jǐn)慎態(tài)度，降息進(jìn)程滯后于市場預(yù)期。

進(jìn)入四季度，貨幣政策寬松邏輯已發(fā)生實(shí)質(zhì)性變化。一是通脹上行壓力邊際緩解，盡管關(guān)稅政策仍對商品價格構(gòu)成擾動，但美聯(lián)儲9月會議明確指出，關(guān)稅的通脹推升效應(yīng)已弱于年初預(yù)期，且核心通脹已顯著接近2%目標(biāo)。二是經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險主導(dǎo)政策轉(zhuǎn)向，美國實(shí)際GDP增速放緩、房地產(chǎn)市場低迷，疊加就業(yè)市場呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性降溫，就業(yè)下行風(fēng)險已超過通脹上行壓力。

在此背景下，美聯(lián)儲于9月實(shí)施年內(nèi)首次降息，降息25個基點(diǎn)，且后續(xù)連續(xù)降息預(yù)期較高。受美國經(jīng)濟(jì)增長放緩、持續(xù)財政赤字影響，美元指數(shù)在今年上半年下跌10.8，創(chuàng)1973年以來的最大跌幅，且持續(xù)低位運(yùn)行，利好油價。然而，盡管美元進(jìn)入降息及低利率周期，但仍保持對其他經(jīng)濟(jì)體的正利差，疊加美元外溢規(guī)模較小，因此盡管金融側(cè)為四季度油價提供一定支撐，但預(yù)計支撐作用有限。

地緣影響弱化，油價回歸基本面

今年以來，美國“對等關(guān)稅”、以伊沖突、美國對俄二級關(guān)稅先后主導(dǎo)市場，而后逐漸平息。進(jìn)入10月，在美國推動下，以色列與哈馬斯簽署“20點(diǎn)計劃”第一階段協(xié)議，中東局勢或?qū)⑦M(jìn)一步降溫，地緣溢價持續(xù)回落。綜合考慮到加沙局勢逐漸穩(wěn)定，美國在中俄合力博弈下偏向政治施壓委內(nèi)瑞拉，發(fā)生地面大規(guī)模沖突概率較低，地緣擾動將進(jìn)一步弱化，四季度油價將回歸基本面主導(dǎo)定價。

預(yù)計2025年四季度國際原油價格運(yùn)行中樞下移。綜合來看，四季度全球石油需求季節(jié)性回落，美國“對等關(guān)稅”削減需求增量，OPEC+于10月啟動第二階段減產(chǎn)計劃退出進(jìn)程，在當(dāng)前減產(chǎn)保價策略效果衰減、國際油價低于各國財政平衡油價的背景下，預(yù)計OPEC+后續(xù)仍有較強(qiáng)增產(chǎn)動力，全球供應(yīng)持續(xù)攀升，市場供需格局逐漸由緊平衡轉(zhuǎn)向?qū)捤伞Ｄ厦馈⒅袞|局勢總體穩(wěn)定，地緣擾動逐步弱化，市場重回基本面定價。美聯(lián)儲進(jìn)入降息周期，且連續(xù)降息預(yù)期較高，美元指數(shù)持續(xù)低位運(yùn)行，金融側(cè)有望為油價提供一定支撐，但由于美元仍保持對其他經(jīng)濟(jì)體的正利差，疊加外溢規(guī)模較小，因此支撐作用有限。由此，2025年四季度國際油價運(yùn)行中樞下移，布倫特均價降至60美元/桶左右。

本文作者單位分別為中國石油規(guī)劃總院；中國石油云南銷售分公司