淘寶閃購，拐點來臨？

11月25日，阿里發布了2Q2026FY的財報。

阿里跟美團應該是這個財報季最受關注的中概股。我記得去年有段時間，大家還在討論，中概股的財報還有沒有關注的必要，因為有太多“場外因素”比四平八穩的財報數據更重要、更有意思、也更能關聯股價的走勢。

這種情況今年終于改頭換面，外賣大戰一打，財報季就有勁多了。所以我昨天捧著阿里的財報，心里全是對劉強東的感激。

閃購進入第二階段

阿里這次的財報無非是看兩個方面，一是AI跟云計算的增長，二是即時零售的成本效益。前者看營收漲得夠不夠多，后者看投入虧得是否合理、是否可持續。

至于最基本的營收指標-客戶管理收入（CMR），因為去年9月才開始收0.6%的基礎軟件服務費和全站推廣的滲透，所以這個季度肯定還是有相對穩定的增長。

大廠的業績新聞稿有個相對固定的格式，上來一般都是一段CEO講話，給當季表現定個調。阿里也是這樣，現在每個季度都是吳泳銘來做這事。如果對比最近兩個季度吳泳銘的表態，會發現兩個細節。

第一，大消費跟AI+云的順序換了。上個季度原話是，“我們聚焦消費、AI+云的戰略”；而這個季度是“我們正處于投入階段，構建AI技術和基礎設施平臺，以及生活服務與電商結合的大消費平臺”。也就是說，吳泳銘仍然在強調上面提到的兩個戰略，但從原來的“消費在前，AI+云在后”，調整成了“AI+云在前，消費在后”。

第二，關于即時零售的具體描述縮短，且重心從“大力投資”、“堅定投入”切換成“UE改善”、“帶動淘寶月活增長”。這個轉變跟當天晚上電話會上，幾位高管回答分析師時的表態是一致的。淘寶閃購在前期大額投入拉升單量后，目前已經到了第二階段，就是穩住單量、保證規模、改善UE同時尋找增量的貨幣化機會。

如果以客戶管理收入（CMR）10%的增速和去年同期中國電商443億元人民幣的經調整EBITA為基準，估算出來的中國電商本季度經調整EBITA應該在487億，但今年只有105億，由此估算出的閃購業務虧損則在380億左右。

這個估算非常粗糙，肯定跟實際情況有出入，但各家投行此前給的預估也在350億以上的區間，所以應該還是可以做個大致參考。

從其他各個財務指標上看，阿里在三季度對閃購業務的投入影響非常顯著。

經營利潤為人民幣53.65億元，同比下降85%；經調整EBITA為人民幣90.73億元，同比下降78%；自由現金流由去年同期的凈流入人民幣137.35億元大幅降至凈流出人民幣218.40億元。

這個結果對于阿里而言，肯定還是有壓力的。所以管理層在電話會上強調，本季度就是高點，下個季度不會像本季度這樣投入這么多，會將重點從獲客轉向整合傳統電商和即時零售，釋放二者之間的協同效應。

但我不太認同好多分析說的，阿里季度策略的這個轉向是純粹出于成本壓力，外賣大戰阿里打不動了之類的。

阿里最初決定參與外賣大戰的時候，必然就對劇情走向和補貼節奏有預期，高管也在電話會上強調了這點，相關既定目標已經實現。10月份閃購的UE虧損已降低到七八月份的一半，高客單價訂單占比也有提升，補貼退坡的同時用戶留存和購買頻次也優于預期。

三道關卡：基本盤、商業化、遠近協同

鑒于未來幾個季度，閃購業務重心已由快速擴張規模調整為優化UE模型，需要關注以下三點。

第一就是訂單規模能否維持，客單價能否穩中有升，這是閃購業務最重要的基本面。單量如果不能保持，或者客單價不能繼續縮小跟美團的差距，那整個UE模型的優化會比較困難。

相對來說，單量是比較容易的，因為電話會上已經表態會根據市場競爭動態調整策略，潛臺詞就是如有必要阿里會繼續出手。客單價的提升則更考驗平臺的精細化運營能力，這既包括了補貼的精細化，也涵蓋商家供給、履約能力等方面。

第二個是閃購自身的商業化水平。本地生活業態中雖然最掙錢的是酒旅團購，但外賣業務本身也有很多商業化機會。只不過由于履約環節對騎手端的補貼通常較高，所以最后算下來確實不掙錢。但是歸根結底，外賣平臺仍然是個互聯網平臺，流量換錢的邏輯依舊成立，商家仍然需要向平臺砸營銷預算才能獲得更多的曝光機會。

昨天電話會上阿里提到了一點，淘寶閃購已經是日活過億的頻道，這里面還有很大的商業化空間。

我的理解是，餓了么之前做得很勉強，賺錢是賺不了，當時最好也只是UE打正。餓了么過去在商業化和變現上，一定做了很多讓步和妥協。因為在市場份額遠低于美團的情況下，平臺面對商家群體的議價能力是不夠的，甚至可能需要花精力用優惠來吸引商家。

而淘寶閃購雖然現在大幅縮小了跟美團在單量和市場份額上的差異，但這個過程是在過去幾個月里快速發生的。在這幾個月里，伴隨著迅猛的規模增長，淘寶閃購有非常多的配套工作需要做，比如跟淘寶主站的整合、履約優化、運營能力提升、商家生態建設等等。

這些工作千頭萬緒，會耗費大量的組織資源，所以平臺的商業化和變現體系的跟進，應該是相對滯后的。現在最忙碌的階段已經過去，淘寶應該可以騰出手來改進這套商業化體系，也就是管理層說的“商業化空間很大”。

第三，遠近場電商協同會不會有更大進展。目前坦白講，不管京東還是淘寶的財報，都沒有讓市場特別明顯地看到即時零售跟傳統電商的協同效應。

初步的結論是，即時零售跟傳統電商之間的轉化即便有，或許也不是非常顯著，起碼跟像最初京東說的“40%外賣用戶會購買主站商品”所傳達出來的印象差距很大。

但遠近場電商的協同還有另外一個層面，就是與具有線下門店網絡的品牌之間的協同。這方面阿里有其他任何平臺都不具有的優勢，因為淘天是品牌最重要的經營陣地。

而且我最近看到的一些專家紀要顯示，近場電商基本不會跟原本的線下業態產生競爭關系，主要爭奪的還是傳統電商的市場。也就是說，用戶需求會在遠近場電商間發生轉移。

這意味著長期來看，如果淘寶閃購能把近場電商做起來，那將成為阿里跟拼多多、抖音等其他平臺競爭的利器。電商是阿里的基本盤，這個基本盤在過去幾年都是別人進攻，阿里被動防守。

就這個角度而言，如果即時零售有機會大幅鞏固阿里的防守戰線，甚至部分地作為進攻手段，那目前為止的這些投入顯然就有了充分的正當性。