阿里健康的財報很好看，但不夠性感

阿里健康又交出了一份亮眼的業績答卷，總收入達166.97億元，同比增長17.0%；凈利潤12.66億元，同比大幅增長64.7%。

從最近幾年的財報來看，阿里健康從未讓人失望過。

但財報發布次日，阿里健康股價大跌5.57%，第三日繼續低開低走。

深挖財報后可見端倪，可以總結為幾個字：

“阿里健康的財報很好看，但不夠性感”

其實，這篇文章最初還有一個名字，叫“阿里健康，困在“藥房”里。

財報顯示，公司的業績增長正在愈發依賴重資產的自營藥房模式，而在代表未來方向的醫療數字化和服務化轉型中步履蹣跚。

自營依賴癥加劇，超級藥房模式現隱憂

本報告期內，阿里健康的自營業務收入達到143.80億元，同比增長18.6%，占總收入比重攀升至86.1%。這一數據創下歷史新高，也標志著公司離"平臺型公司"的定位越來越遠。

從供給側看，天貓健康平臺在線商品數同比增長超24%，庫存單位超過9700萬，服務商家數達5.6萬家。自營端SKU同比激增98.8%至161萬，其中處方藥、原研藥等高附加值品類增長尤為顯著。這些變化確實帶來了運營效率的提升——履約費用率從8.9%降至8.2%，顯示出規模效應正在顯現。

然而，這種"超級藥房"模式的代價正在資產負債表上顯現。本期經營活動產生的現金流量凈額僅為5.63億元，遠低于凈利潤水平。究其原因，存貨增加8.03億元，應收賬款激增25.98億元，凸顯出重資產模式下的資金占用壓力。

規模領先，收入落后

阿里健康雖坐擁3億活躍用戶，京東健康僅有2億，收入體量卻顯著落后。以2024年財報為計算,京東健康營收達582億元;阿里健康僅為306億元。

差距背后，或是履約能力的硬約束。在電商基礎設施方面，阿里健康與主要競爭對手的差距正在拉大。數據顯示，京東健康依托京東物流，在全國布局的33個藥品倉與22個專業冷鏈倉，覆蓋400余座城市，。

相比之下，阿里健康目前仍以第三方合作（如菜鳥）為主，2025財年僅擁有39個藥品倉，冷鏈覆蓋僅200+城市。不僅在倉儲密度上存在差距，在配送時效和服務確定性方面也面臨挑戰。

更為嚴峻的是，美團買藥憑借"30分鐘送達"的極致體驗，已連接超過25萬家線下藥店，在感冒發燒、急用藥、夜間購藥等高頻場景建立起強大心智，京東買藥同樣也在發力。反觀阿里健康背后也有“閃購”支撐，卻鮮有發聲。

AI醫療，缺少新故事

在當下火熱的醫療大模型競爭中，阿里健康的表現令人擔憂。相比之下，京東健康推出的"京醫千詢"大模型升級到了2.0，正不斷接近人類醫生的臨床經驗與判斷決策能力。平安好醫生打造的“醫博通”大模型，擁有2萬億通用Token以及2000億醫療 Token，覆蓋海量醫學術語、關系與證據，基于真實病歷訓練，可將咨詢準確率和診斷準確率分別提升到99%和85% 。

更值得關注的是，螞蟻健康今年推出了由馬云親自命名的醫療大模型“AQ，”甚至在不久前，將原"螞蟻數字醫療健康事業部"正式升級為"螞蟻健康事業群"，上升為五大核心業務單元之一，足見對該業務的重視。

反觀阿里健康，雖然財報中提及"醫療大模型"概念，但研發投入不增反降，產品開發支出3.13億元，同比下降1.9%，研發費用率從2.2%降至1.9%。目前其AI應用仍停留在較為初級的智能客服、藥品推薦等環節，在核心的診斷輔助、治療方案推薦等醫療專業場景缺乏深度布局。

目前，阿里健康的醫療健康及數字化服務收入占比仍僅約3.6%，與其宣傳的"線上線下一體化服務"愿景存在明顯落差。公司雖聲稱簽約執業醫師、執業藥師和營養師合計超過25萬人，但如何將這些資源有效轉化為可持續的商業模式仍是待解難題。

這種技術滯后或將直接影響其"醫+藥閉環"戰略的推進效果。

集團支持力度存疑，戰略定位面臨考驗

2025年10月，阿里巴巴集團發行120.23億港元零息可交換債券，以阿里健康股份為參考資產，此舉可能導致阿里巴巴在阿里健康的持股比例從64%降至約52%。這一動作在資本市場引發多種解讀。

有分析師指出，"較高的轉換溢價雖然顯示了對長期價值的認可，但股權稀釋的預期也讓人擔憂集團對醫療健康板塊的資源傾斜可能減弱。"這種擔憂不無道理，近期支付寶等入口正在引入更多第三方醫療服務商，阿里健康在阿里體系內的獨特地位似乎正在受到影響。

在政策層面，處方藥網售、處方流轉、醫保線上支付等關鍵環節的監管規則仍在完善中。近期，阿里健康大藥房因個別商品宣傳問題被監管關注，雖及時完成整改，但也暴露出平臺在內容審核和商家管理方面的壓力。

短期來看，通過優化品類結構和提升運營效率，利潤率仍有上升空間。但中長期而言，如果不能在醫療服務數字化和AI應用上取得突破，恐怕在資本市場難受青睞。

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