“藥妝茅”貝泰妮市值跌1000億：扣非凈利近“腰斬”股東套現68億

“藥妝茅”跌落神壇。

12月9日，貝泰妮（300957.SZ）股價報收于40.31元，市值僅172億元，不及四年前巔峰時的零頭；距2021年7月初1200億元市值縮水超1000億元。

公開資料顯示，2021年3月25日，貝泰妮在創業板正式掛牌上市。這家主營“薇諾娜”品牌的藥妝企業，以超51倍的發行市盈率（47.33元/股）亮相資本市場的同時，上市首日還創下了244%的漲幅，驚艷A股。

之后短短的4個月，股價又一路高歌創下了287元（前復權）的歷史新高。然而，“藥妝茅”貝泰妮同樣是無力打破“上市即巔峰的宿命”。

如今，四年多過去了這家曾經是護膚品類耀眼的明星公司，在原始股東不斷減持套現與前三季度扣非凈利潤創上市新低的伴隨下，股價一瀉千里，徘徊在40元左右……

前三季扣非凈利近“腰斬”

股價暴跌的背后，是這家公司不景氣的經營數據。

2025年第三季度，貝泰妮實現營業收入10.92億元，同比下滑9.95%。拉長時間線看，頹勢更為明顯：2025年前三季度累計營業收入34.64億元，較上年同期下降13.78%。總體來看，今年前三季度，公司營收已出現兩位數大降，昔日的高增長光環不見了。

更為關鍵的是，反映公司持續經營能力的扣非凈利潤在前三季度則出現斷崖式下滑。

2025年1-9月，貝泰妮扣非后凈利潤為1.84億元，同比大幅下降46.17%，接近“腰斬”。

然而，單看第三季度，利潤端卻上演了戲劇性的“變臉”，當季歸母凈利潤為2522萬元，同比激增136.55%。這種季度間的劇烈反差，并非業務增長，而是公司施展了“銷售費用調控術”。

根據財報，第三季度公司銷售費用率同比下降9.79%至50.64%。長江證券在研報中直接指出，三季度凈利潤扭虧的主因正是“費率優化帶來的盈利能力回升”。這與公司上半年及前三季度整體銷售費用率高企、侵蝕利潤的情況形成了鮮明對比。

盡管第三季度單季銷售費用率有所下降，但縱觀今年前三季度，貝泰妮的銷售費用負擔依然沉重，是侵蝕其利潤空間的主要因素。

數據顯示，2025年前三季度，公司銷售費用高達18.38億元，銷售費用率攀升至53.06%。這意味著，公司每獲得100元收入，就有超過53元需要投入到營銷和銷售活動中。

如此高的費用率水平在消費品行業中極為罕見，嚴重擠壓了公司的盈利空間。對此，貝泰妮的解釋是，銷售費用的投入嚴格服務于業務拓展與品牌長期建設。

而對于這樣的業績表現，貝泰妮似乎還比較“認可”，“公司階段的業績波動是當前市場環境與公司主動進行策略調整共同作用的結果。”貝泰妮表示，“公司核心大單品市場表現穩健，薇諾娜特護霜的復購率仍保持行業較高水平。公司始終將通過提升產品力與服務來維持用戶粘性作為核心工作。”

多品牌策略待發力

交出這份扣非凈利創上市新低“答卷”的背后是，公司核心品牌“薇諾娜”收入大幅下滑。

數據顯示，2025年上半年，主品牌“薇諾娜”營收19.50億元，同比銳減18.4%。

這意味著，公司超過八成的收入來源正在收縮。

一直以來，貝泰妮營收高度集中于“薇諾娜”。2022-2024年，該品牌的營收占比分別為97.43%、94.02% 和 85.58%。

與此同時，“薇諾娜”的質量一直被詬病，近年來卻頻繁陷入產品質量風波。

2024年9月，職業打假人王海發布視頻，指控“薇諾娜”清痘修復精華液存在非法添加防腐劑苯氧乙醇的問題。

檢測結果顯示，三份來自不同電商平臺的產品均檢出苯氧乙醇，含量在0.137%至0.14%之間。這一成分未在產品成分表中標注，與《化妝品標簽管理辦法》規定不符。

貝泰妮回應稱，苯氧乙醇是“復合原料”帶入的微量成分，并非主動添加，且含量遠低于國家規定的1%最大允許濃度。

但根據《化妝品標簽管理辦法》，含量超過0.1%的成分必須在標簽中標明，而苯氧乙醇上述三次檢測的實際均量為0.125%。

更為嚴重的是，早在2022年，“薇諾娜”就曾因“高保濕修護面霜”存在發臭、使用過敏等問題引發關注。消費者反映部分批次產品伴有臭味和氨味，使用后出現泛紅刺痛、灼燒感等過敏反應。

截至2025年12月6日，在黑貓平臺上搜索“薇諾娜”，仍有高達2606條投訴包含這一關鍵詞。

對于產品質量，貝泰妮表示，公司始終將產品安全與消費者權益置于首位，已建立完善的、貫穿產品全生命周期的質量管理體系及高效的消費者投訴響應與處理機制，確保所有市場行為合規。我們持續優化用戶反饋的響應與處理機制，以妥善解決各類問題。

或許是為了降低“單一品牌依賴癥”，貝泰妮推行多品牌戰略，先后推出或收購“薇諾娜寶貝”、“璦科縵（AOXMED）”、“貝芙汀”、“Za姬芮”和“泊美”等品牌，還投資身體護理品牌“浴見”。

但從經營數據來看，這一戰略表現似乎并不理想。

數據顯示，今年上半年“姬芮”與“泊美”品牌分別實現營收2.12億元與0.24億元，同比分別下降11.5%與4.7%。

目前，這兩個品牌或許已經成為公司的“包袱”。

資料顯示，貝泰妮在2023年以合計5.36億元并購悅江（廣州）投資有限公司51%股權，將“姬芮”、“泊美”兩大美妝品牌納入麾下。

當時悅江投資管理層承諾，2023年至2025年凈利潤分別不低于5000萬元、8000萬元和1.05億元，三年累計凈利潤不低于2.35億元。

但實際業績卻遠不及承諾。2023年完成率僅為86.2%，2024年更是低至34.47%，而2025年至今僅完成不足三成。

按協議規定，悅江投資需無償轉讓19.6%的股權作為補償。

相較之下，高端品牌“璦科縵”則增速顯著。上半年營收5147萬元，增長93.89%，但其體量較小不足總營收3%。

同期，專注嬰童護膚的“薇諾娜寶貝”表現穩健，營收1.1億元，同比增長8.6%，也唯一增速超行業均值的億元品牌。

從產品類別分析，護膚品作為公司基本盤，上半年貢獻營收20.01億元，占比最高，但同比下滑12%。醫療器械類產品營收為1.16億元，同比大幅下降55.8%，調整幅度較大。彩妝類產品營收2.39億元，同比略降7.1%。

事實上，貝泰妮的業績表現與行業整體復蘇也存在一定偏差。數據顯示，2025年上半年，化妝品行業整體復蘇，限額以上零售總額同比增長2.9%。

這一偏差的背后，是貝泰妮主品牌承壓之下，收購而來的各子品牌又未能有效分擔增長壓力。但貝泰妮目前對多品牌化運營卻仍然充滿信心。

“公司多品牌矩陣戰略是長期系統性工程，正按既定規劃穩步推進。新品牌的培育是長期過程，目前‘璦科縵’等品牌的成長態勢符合公司預期。”貝泰妮表示，“對新收購品牌的整合工作正按計劃穩步推進，公司對多品牌共同驅動增長的未來格局充滿信心。”

不過，線上線下渠道雙降的事實，也給貝泰妮敲響了警鐘。

數據顯示，今年上半年，貝泰妮線上渠道實現營收17.43億元，同比下降5.9%。但公司也曾表示“線上自營店鋪平均獲客成本已經出現了上升的情況”，這無疑會進一步壓低利潤空間。

同期，線下渠道受行業環境影響收縮顯著，營收4.24億元，同比大幅下降41.7%；線上線下融合（OMO）渠道營收1.91億元，同比也下降10%。

對于公司OMO戰略（線上線下融合）見效緩慢的問題。貝泰妮給出的解釋是，OMO戰略正處于深化整合期，其成效釋放需要一定周期。“面對渠道變遷，公司正積極優化策略，加速布局新興渠道。”

值得注意的是，在多品牌收效不盡人意和線上線下渠道雙降的情況下，貝泰妮的原始機構股東與內部股東均堅定了減持步伐。

據公開資料，2022年3月，貝泰妮股份限售期結束，紅杉資本所持股份全部解禁，市值高達171億元。從此開始，這家最早參與貝泰妮投資的機構開啟了持續減持之路。

2022年第二季度，紅杉聚業減持貝泰妮4%股份，套現31.39億元。當年第三到第四季度，繼續通過大宗交易減持3%股份，套現18.26億元。

截至2023年4月3日，紅杉聚業已累計減持貝泰妮7%的股份，持股比例從上市時的25.39%降至14.58%。

這一趨勢在2025年仍在繼續。在4月25日，詢價轉讓2%股份的基礎上，7月24日，紅杉聚業又計劃再次減持不超過總股本2%的股份。

數據顯示，截至10月28日，經過連續三年多的輪番減持套現，紅杉聚業持股比例已降至7.66%，累計套現約62億元。

除機構投資者外，公司內部人士也在加速撤離。臻麗咨詢控股股東為薇諾娜聯合創始人董俊姿。

2025年5月6日，貝泰妮披露的簡式權益變動報告顯示，臻麗咨詢從2022年7月1日至公告日，通過集中競價、大宗交易與詢價轉讓累計減持公司股份4.28%，持股比例跌破紅線降至4.53%。之后再減持也無須提前披露減持計劃。

三季報顯示，臻麗咨詢清倉離場的意味濃烈，再次減持750萬股，持股比例僅剩2.74%，照此速度年報披露時恐難匿其蹤跡。

《產業資本》據公開數據統計，臻麗咨詢三年累計減持貝泰妮股份6.07%，約合1824萬股，按披露最低33.03元的減持價格計算，套現金額約6億元。

顯然，在早期投資機構與創始團隊成員合計套現近70億元的示范下，貝泰妮的原始股東群體又是否會進入到了一個集中獲利了結階段？《產業資本》將持續給予關注。

（本文基于公開數據與資料分析，尚不構成任何投資建議。）