3.4億脫發人，養肥東北富豪家族

上市光環下的陰影。

來源：鹽財經

作者：張婉瑩 編輯：江江

“小時候總想將頭發梳成大人模樣，長大后卻發現大人根本沒有頭發。”

這句在社交平臺上獲贊無數的調侃，道出了近3.4億中國人的共同困擾——脫發焦慮。

脫發焦慮已成為當代年輕人最真實的寫照。小紅書平臺上， 話題的瀏覽量超28億，討論量超1000萬。

小紅書平臺上關于脫發相關話題瀏覽量達到28.6億

在這個顏值經濟盛行的時代，頭發稀疏成為許多年輕人難以言說的痛。他們正在把焦慮轉化為實實在在的消費力，支撐起了一個蓬勃發展的防脫市場。數據顯示，2024年，中國頭發健康管理市場規模達到527億元，是2018年198億元的2.6倍。

而生產“米諾地爾酊”的蔓迪國際，成為了這一消費狂歡的最新受益者。

2025年11月20日，國內脫發治療賽道龍頭企業蔓迪國際正式向港交所遞交招股書，擬沖刺“防脫第一股”。

2025年11月20日，蔓迪國際正式向港交所遞交招股書

這家脫胎于三生制藥的企業，背后站著消費醫療圈知名的“婁競家族”。他們試圖將24年來積累的“頭頂商機”，轉化為資本市場的新故事。

然而，資本市場的熱鬧背后，蔓迪國際潛藏隱憂。上市前夕，蔓迪國際進行了“清倉式分紅”。2022年至2025年上半年，公司共宣派股息14.2億元，其中近半年宣派股息7.7億元。這一操作直接導致公司賬面現金及等價物僅剩1.1億元。同時，銷售費用的持續走高與研發費用的下滑同樣引起了投資者們的關注。

當脫發焦慮遇上資本運作，這場被寄予厚望的IPO，究竟是乘勢而上的發展契機，還是暴露增長隱憂的壓力測試？

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01

為發際線焦慮的年輕人

中國脫發患病人數由2018年的2.7億人迅速增加至2024年的3.4億人，復合年增長率3.8%。

更令人驚訝的是，其中，超過60%脫發人群年齡在35歲以下。

隨著現代社會工作及學習壓力加劇，人們生活方式發生巨大變化。脫發，曾被視作“中年危機”，如今，卻成了大量年輕人的煩惱。

“我大學剛畢業就開始用防脫產品了。”在深圳一家互聯網公司工作的“95后”男生王曉表示，“我們部門幾乎人手一瓶生發液，加班多的時候，互相問的不是‘吃了嗎’而是‘頭發還好嗎’。”

廣州白領女生李欣妍則發現，自己在過了30歲之后，隨著職位上升與工作壓力變大，發際線越來越后移，家里經常掉落不少頭發。她買過宣傳有生發功能的洗發水，也去過一些脫發機構做治療。她每年花在頭發上的錢，能有上萬元。

對于這類人群而言，“發際線保衛戰”已迫在眉睫。小紅書平臺數據顯示， 話題瀏覽量超32億， 話題瀏覽量超26億。焦慮的年輕人們，選擇在社交媒體上“尋醫問藥”。

小紅書平臺數據顯示， 話題瀏覽量超32億， 話題瀏覽量超26億

蔓迪國際精準地瞄準了這一群人——以20—35歲的年輕都市新中產為核心消費群體，他們多分布在一二線城市，擁有較高收入水平且愿意為形象投資。

這批“成分黨”不僅關注產品效果，更會深入研究米諾地爾的濃度、泡沫劑與酊劑的區別等專業問題。

對抗“脫發”的成本并不便宜。以蔓迪泡沫劑為例，淘寶官方旗艦店單瓶售價為260元（60克）。按照每天使用兩次、持續一年的推薦用量計算，單個消費者年花費超過3000元。

數據印證了市場規模的快速增長。灼識咨詢數據顯示，中國頭發健康管理市場規模預計在2035年，將進一步擴大至1714億元。其中，脫發藥物治療市場增速更為顯著，從2018年的5億元增長至2024年的35億元，7年間增長7倍。

02

蔓迪資本路，造富沈陽醫藥家族

蔓迪的成長史堪稱中國防脫市場發展的縮影。

2001年，蔓迪推出了中國首款5%米諾地爾酊劑產品。彼時，國內的脫發市場還是片“有焦慮無解藥”的藍海，防脫發產品大多為化妝品類別，真正具有生發功效的藥品寥寥無幾。

轉折點發生在2015年——三生制藥實控人婁競主導收購了浙江萬晟制藥（蔓迪前身）。這一看似普通的收購，實則蘊含深遠戰略意圖。

因為看好消費醫療的長期潛力，尤其是隨著生活方式改變而增長迅速的細分領域。婁競在一次內部會議上表示，三生制藥在收購浙江萬晟后，“在梳理萬晟產品時，我們發現蔓迪這款消費類產品會很有市場潛力”。

事實證明，這一布局為日后蔓迪引爆中國脫發市場埋下了重要伏筆。

站在蔓迪國際背后的，是沈陽著名的醫藥家族——婁競家族。

婁競的父親婁丹創立的三生制藥（01530.HK）是一家老牌藥企。婁競作為“藥二代”兼海歸博士，成功主導了三生制藥的納斯達克上市、私有化及后續的港交所上市，并分拆出科創板公司三生國健（688336.SH）。

作為“三生系”資本版圖的又一次擴張，此次蔓迪國際的IPO，是婁競家族繼2015年推動三生制藥港股上市，2020年帶領三生國健科創板掛牌后，第三次資本市場重要布局。

婁競家族資本運作的脈絡清晰可見：從綜合性制藥企業到創新藥平臺，再到消費醫療細分龍頭，每一步都精準踩在醫療健康產業發展的節點上。

蔓迪國際何以能連續十年保持市占率第一？答案藏在其從產品到渠道的系統性布局中。

通過資本加持和持續研發，蔓迪逐步構建起護城河。2018年，公司通過磷酸緩沖液技術解決“常溫條件穩定儲存”的行業難題；2024年，推出中國首個且唯一獲批的米諾地爾泡沫劑；2025年，推出蔓迪防脫發洗發水，上市首六個月銷量超過50萬瓶。

渠道建設同樣可圈可點。截至目前，蔓迪系列產品已進入全國2000多家醫療機構以及約19萬家零售藥店，覆蓋中國超過90%的百強連鎖藥店。

同時，蔓迪積極布局O2O平臺，通過美團等平臺實現“30分鐘送達”，滿足消費者的即時需求。

線上渠道表現尤為亮眼。招股書顯示，其米諾地爾類產品連續多年在天貓“雙十一”等促銷活動中位居OTC藥品品牌商品交易總額（GMV）榜首。2022至2024年，蔓迪產品系列線上銷售收入復合年增長率高達40%。

依托廣泛的分銷網絡，2022至2024年，蔓迪系列產品總體收入實現21.9%復合年增長率，并在中國米諾地爾市場占據了71%的市場份額。

2022至2024年，蔓迪系列產品總體收入實現21.9%復合年增長率

相當于每10個用米諾地爾的人里，就有7個人選擇蔓迪。這種“一家獨大”的競爭格局，讓蔓迪賺的盆滿缽滿。

2022年至2024年，公司營業收入分別達到9.82億元、12.28億元、14.55億元；同期凈利潤分別達到2.02億元、3.41億元、3.9億元。

除此之外，公司財務數據顯示，其毛利率長期保持在80%以上，凈利率保持在20%—30%之間，盈利能力堪比高毛利率行業代表的白酒企業。

公司財務數據顯示，其毛利率長期保持在80%以上

小小一瓶生發藥水，向市場展現了其驚人的吸金能力。不僅如此，2025年胡潤百富榜顯示，婁競家族財富已達150億元。

03

上市光環下的陰影

風光背后，蔓迪國際的招股書同樣暴露出隱憂，并引起資本市場的關注。

蔓迪國際蔓迪最突出的問題莫過于“大單品依賴癥”。2022年至2025年上半年，蔓迪系列（米諾地爾系列）產品貢獻了公司總收入的92%左右。

2022年至2025年上半年，蔓迪系列（米諾地爾系列）產品貢獻了公司總收入的92%左右

一位行業分析師對鹽財經表示：“雖然蔓迪嘗試拓展防脫洗發水等新產品，但短期內難以改變單一產品依賴的格局。”

這意味著，一旦米諾地爾市場競爭加劇或專利到期，公司營收將面臨巨大壓力。

更令人擔憂的是，銷售費用與研發投入的失衡。2025年上半年，公司銷售費用達到3.74億元，占比超過當期營收的50%。同期研發開支為1949.6萬元，僅占收入的2.62%，較2022年的8.15%大幅下滑。

醫藥企業的核心競爭力在于研發創新。如果過度依賴營銷而忽視研發，可能會讓公司在激烈的市場競爭中掉隊。

另一方面，供應商、分銷商、客戶這條鏈路上的集中風險同樣暗藏“殺機”。

2025年上半年，來自前五大材料供應商的采購額占總采購額的75.6%，來自前五大客戶的收入占比62.6%。而分銷商數量卻從2022年的173家一路減少，2025年上半年僅剩106家。大客戶集中，分銷商收縮的局面，給企業的業績穩定性帶來了風險。

盡管蔓迪國際隱憂重重，但上市前夕，公司卻進行了“清倉式分紅”。

2022年至2025年上半年，公司共宣派股息14.2億元，其中近半年宣派股息7.7億元。這一操作直接導致公司賬面現金及等價物從2024年末的11.27億元，驟降至2025年上半年的1.1億元。

蔓迪國際在上市前夕，公司進行了“清倉式分紅”。2022年至2025年上半年，公司共宣派股息14.2億元

這也導致財務指標明顯惡化。公司流動比率從2024年的4.3驟降至2025年上半年的1.0，速動比率跌破1.0至0.8。

流動比率和速動比率反映著，企業是否有足夠的資產來償還到期的流動負債。速動比率跌破1，意味著，剔除存貨后，公司即時可動用的資金已經無法覆蓋即將到期的債務。而在IPO前夕將現金大規模派給股東，可能對公司后續研發與市場拓展能力造成影響。

除此之外，未來行業競爭可能更加激烈。米諾地爾作為開放專利成分，目前國內已有多家企業布局。振東安欣、美大康等競爭對手正通過低價優勢與渠道滲透搶占市場份額。

競爭對手振東安欣旗下的達霏欣品牌同類產品，售價僅為蔓迪泡沫劑的6成左右。隨著蔓迪部分專利即將到期，其競爭優勢可能逐步被蠶食。

蔓迪國際的IPO之路，既是中國脫發治療市場的成長縮影，也是消費醫療細分賽道面臨的共性考驗。

隨著國內防脫產業正朝專業化方向不斷升級，以蔓迪為代表的藥企們手握OTC管線與臨床資源，重新定義了市場邏輯——以藥品建立專業信任與高壁壘，再將此信任延申至消費級的日化產品，從而構建起“醫藥引領，消費放量”的閉環。

從2001年首款酊劑上市到2025年沖刺港股，蔓迪國際用24年時間，抓住了脫發焦慮催生的市場紅利，但其單一產品結構、渠道集中風險和激進分紅政策，也為未來增長埋下隱憂。

從2001年首款酊劑上市到2025年沖刺港股，蔓迪國際用24年時間，抓住了脫發焦慮催生的市場紅利

遞交招股書只是第一步，如何向資本市場證明自己不僅是“防脫藥水賣得好”，更是“長期有價值”的企業，蔓迪國際還有很長的路要走。

對于3.4億脫發人群來說，他們期待的不僅是一款有效的藥物，更是一個能持續提供頭發健康解決方案的靠譜品牌。

一場關于“頭發經濟”的資本盛宴，才剛剛拉開序幕。

*免責聲明：本文章為作者獨立觀點，不代表創業家立場。

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