東方港灣但斌：AI泡沫未至，未來A股進入結構牛并持續十年

財聯社12月23日訊（記者 吳雨其）在破局重構的時代背景下，AI技術的爆發式發展正重塑產業格局與投資邏輯。東方港灣董事長、基金經理但斌在接受財聯社記者采訪時反復強調，無論是從電子硬件時代、互聯網時代到移動互聯網時代的歷史回溯，還是對當下人工智能革命的判斷，真正推動資本市場長期增長的，始終是技術進步，而不是短期的情緒波動。

在交流中，但斌圍繞“尋找時代的風向標”這一話題展開，他認為當前人工智能革命的意義，堪比甚至超越以往幾輪科技浪潮，很可能是不應、也不能錯過的最后一個偉大時代。在他看來，錯失一個時代的風險，比擔心風險本身的風險更大；真正需要被看見的，是推動時代前行的主因，而非圍繞市場波動的各種噪音。

這種判斷并非抽象的宏大敘事，而是直接體現在他的資產配置與市場視角中。從曾經在貿易戰不確定性下大幅減倉美股，到又因為擔心“錯過人工智能時代”而迅速買回，并最終錨定人工智能領域最具全球競爭力的核心企業，但斌用實際操作表達了對時代主線的堅定。他認為，人工智能方向可能孕育一個長達十年的結構性牛市，無論在美股還是在A股，相關產業鏈都有望迎來長期機會。

與此同時，但斌并不回避高估值、泡沫爭議、結構性風險等現實問題。他一方面承認新上市GPU公司在收入與市值之間存在巨大反差，投資者需要警惕“為夢想付出代價”；另一方面又強調，只要底層資產真正優秀、盈利能力扎實，即便經歷大幅波動，長期價值依然會得到兌現。

在這樣的框架下，他談人工智能、談中美AI龍頭、談A股結構牛，也談黃金、白酒，談普通投資者如何參與這個時代的機會。仰望星空的想象與腳踏實地的冷靜，構成了他在這輪技術革命中的基本姿態。

仰望星空與腳踏實地的人工智能大時代

從星系演化的角度出發，但斌提出，如果太陽在數十億年后逐漸衰竭，人類若想延續文明，就必須走向太陽系之外。在這一漫長遷徙過程中，人工智能或許正是關鍵起點，標志著從碳基生命向硅基生命的過渡，也將引領人類穿越太陽系、跨越銀河。如果站在這樣的長遠未來回望當下，此刻有可能正是一個真正偉大時代的開端，馬斯克通過星鏈與火星移民計劃邁出的哪怕只是第一步，象征意義已經足夠深遠。

目光收回當下，技術的發展同樣在切實改變人類的生存境遇。從攻克癌癥、將平均壽命延伸至一百二十歲甚至更遠，到通過人機融合逼近某種意義上的“永生”，再到無人駕駛等領域的突破，這些都構成了人工智能落地的重要圖景。對他而言，既可以仰望星空，憧憬穿越星際的未來，也應腳踏實地，推動每一份能增益人類福祉的進步，二者并行，才足以體現這一時代的深遠意義。

這樣的“星空與腳下”視角，也貫穿在他的投資實踐之中。他坦言，自己始終更傾向于尋找具備長期確定性的企業，核心在于聚焦那些能夠定義未來、擁有寬闊護城河的偉大公司，尤其是引領科技變革的全球龍頭企業，投資布局圍繞未來數年乃至更長周期內具有確定發展軌跡的優質公司展開，而不是圍繞短期估值波動反復進出。

在人工智能的具體路徑上，他把目光從底層技術延伸到應用端。站在當前時點，他判斷真正的浪潮正在從技術底層向應用層面傳遞，帕蘭提爾和螞蟻阿福等公司已經展現出應用的巨大潛力，頂尖科技巨頭之間近乎白熱化的競爭，則成為浪潮加速的催化劑。OpenAI的出現促使谷歌創始人重回前線，而Gemini的發布又迅速引發OpenAI的高度警覺和快速回應，這種頂級對手之間全力以赴的“軍備競賽”，讓大模型的迭代速度不斷提升。

在基礎層與應用層的關系上，但斌用“共同突飛猛進、相互驅動”來概括。從產業情況看，目前無論是核心硬件還是高端產能，排期都已經延伸到2027年，這說明整體需求依然堅實而緊迫。在他的描述中，這是一個硬件為應用提供基石、應用為硬件創造需求的良性循環，二者相輔相成，共同把這場技術革命推向高潮，而非已經出現供給過剩或典型泡沫的階段。

在“主因”與“噪音”之間做選擇，AI泡沫未至

如果說對技術周期的判斷構成了但斌的時代框架，那么他的投資實踐則體現為對“主因”的堅持與對“噪音”的篩除。在被問及如何在關稅不確定性、科技股估值波動與政策風險之間取得平衡時，他的答案并不復雜：找到時代的主因并堅持。貿易戰、短期政策、匯率波動，在他的體系里，更像是圍繞主因的“噪音”。

他將人工智能清晰地界定為當下投資的“主因”，而諸如貿易戰、“AI泡沫”的爭論、巴菲特增減倉、日元加息引發的情緒波動等，則被歸入“噪音”的范疇。在他看來，如果因為這些短期因素頻繁進出，很容易在關鍵節點做出與長期判斷相反的操作，例如在今年四月市場下跌時被迫“低位斬倉”，從而錯失后續反彈乃至整個時代紅利。

在對“泡沫”的討論上，他的態度也相對堅定。對于有人認為今年是“泡沫年”，但斌并不認同。他強調，當前幾家科技巨頭給出的業績指引良好、盈利規模巨大，從估值水平來看，也遠低于當年互聯網泡沫時動輒上百倍市盈率的水平，“現在十幾倍、二十多倍，你說它是泡沫，很難簡單下這樣的結論”。他更傾向于認為，這輪AI浪潮與其說像2000年的互聯網泡沫，不如說更接近1998年——在經歷調整后，最終仍由業績推動創出新高。

但斌直言，人工智能遠不是一個兩到三年就會結束的題材，它很可能是一個持續十年以上的宏大周期。“回想一下，移動互聯網、互聯網乃至更早的電子硬件時代，都各自延續了十數年。相比之下，人工智能帶來的技術顛覆性更為深遠，它憑什么在短短三年內就走向終結？這于理不合，我不認為會如此。”

在產業鏈拆解上，他既關注上游算力芯片、云基礎設施，也關注下游應用的現金流與商業模式。對于市場擔心“OpenAI等下游應用遲遲不能盈利，會拖累上游賣鏟子的公司”的說法，他持保留態度，認為這種看法缺乏足夠的事實支撐與嚴謹的產業邏輯。在他的觀察中，To B業務推進速度很快，能夠為公司提供穩定現金流；全球頭部科技公司的財報也顯示，AI提升了廣告業務效率，帶來了實實在在的盈利改善，因此目前還看不到供給嚴重過剩或大規模泡沫的跡象。

另一方面，對中國本土AI產業鏈，他既看好，也保持克制。他提到，A股新近上市的幾家GPU公司，合計市值已達到萬億級別，而收入卻只有數十億元，如果完全按照類似估值去推演，某些尚未上市的公司理論市值會被“抬”到明顯脫離基本面的水平。在他看來，這種“為夢想定價”的行為風險不小，因為無論美股還是A股，長期勝出的仍然是那些具備真實利潤、清晰護城河的企業。

在風險控制的核心理解上，他并不主張試圖通過預測短期市場波動進行“高拋低吸”來管理風險。他相信，真正的風險控制始于對底層資產的深度認知與嚴格篩選。在他的經驗里，只要資產的長期價值邏輯穩固，最應警惕的反而是被市場的短期噪聲所干擾——在狂熱時因未賣出而承受壓力，在恐慌時因被迫賣出而錯失未來。

A股未來還是結構性牛市，可能持續十年

從全球視角回到中國市場，但斌對A股的判斷同樣建立在人工智能這條主線之上。當被問及未來市場會是全面牛、結構牛還是高波動震蕩市時，他明確表示，自己更傾向于結構性牛市的概率更大，且這種結構性機會可能會持續十年，其中人工智能方向是核心。理由之一，是這場人工智能“戰爭”中，我們國家擁有完整的產業基礎與龐大的市場場景，必將匯聚整體力量深度參與并推動其發展。

具體到明年的資本市場，他用精彩紛呈來形容，認為人工智能、量子計算、無人駕駛、AI在醫療領域的應用等方向，都有可能成為A股和港股重點關注的板塊。同時，他也提到，在地緣風險背景下，部分重金屬和周期性行業疊加高股息策略，仍然存在一定機會；只是相比之下，新技術帶來的成長空間，更符合他對時代主線的判斷。

在跨市場比較中，他一方面強調美國市場在原創商業模式上的優勢——那些具有全球影響力的平臺公司，往往能夠依托領先的商業模式和技術優勢構筑寬闊護城河；另一方面也指出，中國企業在完整產業鏈、制造效率和內外循環的結合上具有獨特競爭力，很多公司既能享受國內龐大市場，又能在全球供應鏈中占據關鍵位置。東方港灣近年來加大海外布局，本質上也是順應中國優勢出海的趨勢。

在具體行業判斷上，他對白酒和黃金都給出了頗為冷靜的看法。黃金在他眼中并不是生息資產，從長周期看主要起到保值作用，過去兩百年很難跑贏優質資產，近期價格表現更多受地緣政治影響。

白酒方面，他認為當前的基本面與十多年前已經不同，需求端面臨挑戰，龍頭白酒未來出現階段性增長放緩或調整的可能性是存在的，一旦市場預期從“永續”模式發生根本性轉變，其估值體系將面臨重塑。當時代的主旋律轉向以人工智能為代表的科技革命時，更傾向于將資本重新配置到那些具備更強時代動力、更清晰未來前景的產業方向上去。這并非對某個行業的簡單否定，而是基于深度研究后，對資產組合進行的持續優化與迭代。

至于普通投資者該如何面對這個偉大時代，他的建議是務實而辯證的。他始終認為，投資是一項嚴肅且需要高度專業能力的事業，對多數人而言，精準的個股選擇與時機判斷確實極為困難；但這并不意味著應當完全遠離市場。對于不具備專業能力、但希望分享時代紅利的投資者，他多次提到可以借助ETF工具：如果看好全球科技趨勢，可以買標普或納指相關ETF；如果看好人工智能、機器人、黃金或香港科技等方向，也可以通過對應的主題ETF參與。在他看來，在承認自身能力邊界的同時，以另一種更可持續的方式參與其中，同樣是把握時代機遇的理性選擇。

更重要的一條底線，是“永遠不要借錢投資”。在他看來，融資炒股是投資中的大忌，無論是個人還是機構，杠桿都會在大波動中放大錯誤。

對于那些選擇主動管理產品的投資者，他則建議，盡量尋找與自己價值觀一致的管理人，避免用短線心態去要求一個強調長期主義的團隊。否則，在每一次波動中，投資人與管理人都會彼此“左右開弓”，既質疑高點不賣，又埋怨低點沒買回，最終很難在時間維度上真正分享一家好公司的成長。

在人工智能被視作最后一個偉大時代的背景下，但斌給出的路徑并不復雜：在技術進步這一主因上做足功課，在底層資產上做出艱難而堅定的選擇，在噪音不斷的市場里保持定力，或作為普通投資者選擇務實的參與方式。這種在宏大敘事與具體操作之間的平衡，或許正是他口中尋找時代風向標的真正含義。