悶聲發大財！毛利率70%，這家年收8億的“隱形冠軍”準備上市了

作者 | 陳振

來源 | 財經八卦（ID：caijingbagua）

引言：它曾靠一罐過敏奶粉年賺8億，如今倉庫里的貨卻越堆越多，急著上市找退路。

當一位媽媽在貨架上，拿起一罐標價358元、只有700克的特殊奶粉時，她的心情是復雜的。為了對抗寶寶的牛奶蛋白過敏，這成了她無奈中必須接受的高端口糧。

但她可能想不到，這罐藥奶的出廠價，可能還不到200塊。更想不到的是，背后這家名為圣桐特醫的公司，靠著這門生意，毛利率能穩穩站在70%的高位，一年收入超過8個億。

圖源：網絡

最近，這家公司正第二次向港交所發起沖刺。一邊是寶媽們感嘆吃不起，另一邊是財報里驚人的數字和蜂擁而至的頂級資本。這罐小小的藥奶里，到底泡著怎樣一門生意？

躺贏的賽道

啃下醫學配方，就啃下了黃金

我們可以從它的母體圣元乳業的身上，看清選擇這個賽道的必然與智慧。

二十一世紀初，圣元也曾是國內奶粉市場的八大巨頭之一。

但隨著行業集中度提升，以飛鶴、伊利為代表的頭部品牌憑借強大的渠道和營銷投入，將市場變成了卷到天際的紅海。

廣告戰、價格戰、渠道戰輪番上演，巨額銷售費用吞噬利潤，后來者突圍異常艱難。

圖源：圣桐特醫官網

圣元意識到，在大路貨戰場上硬拼規模已無優勢。于是圣元躲進的，是一條又窄又深的“避難所”賽道——特殊醫學用途配方食品。

說白了，這就是給那些因為早產、過敏、代謝疾病等原因，沒法吃普通奶的孩子和病人，量身定做的醫學糧食。它有嚴格的國標，研發門檻高，審批拿證像新藥一樣漫長嚴謹。

圖源：圣桐特醫微博

正是這種醫用屬性，圣元筑起了高高的護城河。家長們為了孩子健康，對價格極不敏感；專業的配方又讓產品很難被簡單替代。于是，定價權牢牢握在手中。

圖源：網絡

數據顯示，中國特醫食品市場正以超過26%的年增速膨脹，但滲透率還不到3%，遠低于海外成熟市場。這意味著，這是一個肉眼可見、正在噴發的金礦。圣桐特醫早在2005年就下礦布局，堪稱先知，吃足了早期紅利。

圖源：圣桐特醫招股書

利潤的迷宮

零售額15億，公司為何只收8億

看到70%的毛利率，很多人會直呼暴利。但真相，藏在一組更微妙的數據里。

2024年，圣桐特醫產品的終端零售總額約為15億元。但同期，公司的總收入僅為8.34億元，中間有近7個億的巨額差距。

圖源：圣桐特醫招股書

答案就在它盤根錯節的銷售網絡里。它先被賣給核心經銷商，后者加價覆蓋其物流、資金成本并預留利潤；隨后可能進入區域分銷商或直接進入大型連鎖母嬰店、藥店，這些終端需要承擔高昂的店鋪租金、人力成本，并為自己留下利潤空間；若通過醫院或醫生推薦，則還需要計入學術推廣、客戶教育等隱性成本。

圖源：圣桐特醫官網

超過300家線下分銷商、700多家醫院及機構、上萬個零售點，構成了一個龐大的金字塔。產品從工廠出發，每經過一層，就要加上一層的利潤。

圖源：圣桐特醫招股書

經銷商解決了資金和倉儲壓力，藥店提供了可信的購買場景，醫院則給予了關鍵的信任背書。

公司賺的，主要是出廠價那部分的錢。而終端那令人咋舌的358元，養活了中間的經銷商、藥店、母嬰店和醫院推薦渠道。

這完美解釋了高毛利的來源，也暴露了這種模式的代價，公司對最終消費者的控制力被削弱，大量利潤沉淀在渠道中。

倉庫的警報，存貨暴增

“國貨之王”也滯銷了

所有美好的故事，都需要現實的檢驗。而檢驗圣桐特醫的，是一個關鍵指標——存貨周轉天數。

2022年，存貨平均54天就能周轉一次；2023年，這個周期拉長至113天；到了2024年，進一步惡化到155天。這意味著，一罐奶粉從走下生產線，到最終被消費者買走，所需的時間在兩年內膨脹了近兩倍。

圖源：圣桐特醫招股書

在一個年增速超26%的蓬勃市場里，作為頭部玩家的存貨周轉效率不升反降，這無異于一個刺耳的警報。

圖源：圣桐特醫招股書

其一， 巨頭入局與新玩家涌現，如雀巢健康科學、達能紐迪希亞，以及國內乳業龍頭的特醫板塊正在快速蠶食市場份額，競爭烈度今非昔比。

圖源：網絡

其二， 公司為達成短期業績目標，可能向渠道進行了超出實際消化能力的壓貨，玩起了危險的庫存擊鼓傳花游戲；

其三， 其核心的嬰兒過敏市場，經過多年開發，高凈值客戶群的滲透可能已接近階段性瓶頸。

無論原因為何，結論都指向一個冷酷的現實，那個依靠先發優勢和專業壁壘就能躺贏的舒適時代正在終結。

渠道的庫存水位警示著，這片曾經的戰略藍海，水溫正在急劇升高，顏色也正迅速變紅。增長的接力棒，必須從渠道壓貨的推力，真正交到消費者自愿購買的拉力手中了。

上市的算盤

是續命糧草，還是資本盛宴

在這個節骨眼上，二次遞表沖擊上市，意圖再明顯不過。

表面看，這是企業發展的自然需求。財報顯示，其營收增長已然失速，2025年上半年甚至罕見地出現了同比下滑。

圖源：圣桐特醫招股書

與此同時，面對國內外巨頭的圍剿，公司必須持續投入重金用于新產品研發、構建更寬的護城河；為開拓成人營養等新戰場，產能擴建也勢在必行。

上市融資，無疑是獲取巨額經費最直接的途徑，是為下一階段競爭作儲備。

但更深一層看，這是一場早已布好局的資本接力。弘暉基金、高瓴創投、中金資本……股東名單星光熠熠。

對于這些VC/PE而言，投資周期到了，企業上市是最重要的退出路徑。圣桐特醫需要錢，資本需要退出通道，雙方在IPO這個點上達成了完美契合。

圖源：網絡

上市因此具有了雙重面孔，對圣桐特醫而言，它既是邁向公開市場、接受全面審視的成人禮，也是一場應對現實困境與資本壓力的突圍戰。

最終，從資本市場募得的真金白銀，究竟是用作攻克技術難關、打開萬億成人市場的沖鋒號，還是淪為消化渠道庫存、維持報表增長的止痛藥，將決定這家藥奶龍頭是迎來第二曲線，還是困于第一曲線的內卷之中。

“黃金賽道”遇上庫存警報

圣桐特醫IPO闖關背后的行業裂變

一罐特醫奶粉，折射出當前中國消費與資本市場的典型敘事：在看似廣闊的黃金賽道中，企業的真實價值正面臨前所未有的壓力測試。

圣桐特醫沖刺港股，標志著其發展進入了被公開市場重新定價的關鍵階段，而資本市場必須權衡其雙重屬性。

一方面是憑借技術壁壘和國產龍頭地位享有的估值溢價；另一方面是存貨激增、增長失速所揭示的成長性隱患。

其核心矛盾在于，明星單品的高毛利故事，能否順利續寫為覆蓋全生命周期的可持續增長篇章。

圖源：圣桐特醫招股書

這不僅是單一公司的IPO闖關，更是對“隱形冠軍”商業模式的一次集中審視。

當前，中國特醫食品行業正處在一個高潛力與高競爭并存的矛盾節點。

一方面，據灼識咨詢顯示，預估2029年非嬰兒特醫食品市場規模高達258億元，復合增長率21.5％，目前且滲透率僅約3%，理論天花板極高；另一方面，產品注冊數已近300個，賽道正從藍海變為紅海。

圖源：圣桐特醫招股書

企業的增長引擎，必須從享受行業紅利，切換至依靠真正的產品創新與運營效率。而未來的勝負手，在于能否從單一的嬰兒過敏領域，成功突圍至腫瘤營養、老年慢病管理等空間更大但壁壘更高的成人市場。

因此，圣桐特醫此番上市，本質上是為其戰略轉型融資。

募資用途將直接檢驗其戰略決心是投向扎實的研發與新的產能建設，以開拓第二增長曲線；還是用于緩解眼前的渠道壓力。資本市場給出的估值，將代表市場對其轉型成功概率的預判。

圖源：小紅書

對所有深耕細分賽道的企業而言，其啟示在于依靠早期壁壘獲得的窗口期紅利終會消退。真正的護城河，建立在持續的技術迭代、卓越的運營效率以及對更宏大需求的精準把握之上。

當潮水退去，能穿越周期的，永遠是那些為未來投下重注，而非僅著眼于消化庫存的企業。

對此，您怎么看？歡迎評論區留言討論，發表您的意見或者看法，謝謝。