當功率半導體進入紅海，威兆半導體還能講多久的技術故事？

在國產半導體的IPO敘事中，“領先”“稀缺”“卡位關鍵技術”幾乎已經成為標準化表達。

當深圳威兆半導體帶著“功率半導體器件領先提供商”的標簽，走到港交所門前時，這套敘事再次被完整復刻：先進封裝、fab-lite模式、WLCSP核心產品、新能源汽車與AI等新興需求，共同構成了一幅熟悉的增長圖景。

但問題在于，當市場把目光從概念和路徑，轉向結果與結構，威兆半導體呈現出的，卻是另一種更復雜、也更值得推敲的現實。

在一個高度分散、長期充分競爭的功率半導體市場中，它的市場份額仍然較小；在賬面盈利之下，現金流、存貨和應收賬款的壓力正在累積；而在IPO前夕，部分明星股東已選擇提前兌現。這場上市，更像是一場關于“fab-lite模式是否足以穿越周期”的現實檢驗。

分散賽道里的小份額，“領先”難以自然兌現

功率半導體從來不是一個輕松的賽道。

盡管中國功率半導體器件市場規模已從2020年的約791億元增長至2024年的1055億元，并預計在2029年接近1700億元，但與數字增長并行的，是長期存在的結構性特征——高度分散、產品同質化嚴重、規模效應來得極慢。

在這一背景下，威兆半導體所強調的“領先”，首先面臨的是現實的份額約束。按2024年收入計算，公司在中國功率半導體器件市場的整體份額僅約0.5%。

即便聚焦到其反復強調的中低壓MOSFET細分領域，市場份額也只有2%左右。這意味著，威兆半導體并非處在一個“贏家通吃”的位置，而更像是一個仍需在紅海中爭奪訂單的中等規模參與者。

從產品結構來看，這種局限更為明顯。報告期內，公司超過九成收入來自中低壓功率半導體器件，而高壓產品不僅未形成第二增長曲線，反而在2024年開始出現毛利率轉負，并在2025年前三季度進一步下探。某種程度上，這暴露了一個現實：技術路徑可以延展，但市場驗證并不會自動到來。

威兆半導體所采用的“fab-lite”模式，試圖在無晶圓廠與IDM之間尋找平衡。一方面，公司保留部分關鍵晶圓制造和先進封裝能力，以提升性能與成本控制；另一方面，將標準化制造外包，以保持輕資產的靈活性。

這一模式在理論上成立，也確實在部分國產廠商中被廣泛采用。但問題在于，在MOSFET這類成熟度極高的產品線上，fab-lite并不天然等同于壁壘，更不必然轉化為定價權。

當行業競爭的重心逐漸轉向交付能力、渠道覆蓋和資金效率時，“技術領先”更多成為一項必要條件，而非充分條件。

盈利之下的張力：現金流、存貨與資本選擇

從財務表面看，威兆半導體并非一家“虧損上市”的公司。

2023年至2025年前三季度，公司收入維持在6億元左右，并實現了連續盈利，利潤規模也在2025年前三季度顯著抬升。但如果進一步拆解財務結構，盈利質量本身仍然存在不容忽視的波動。

首先顯現壓力的是現金流。報告期內，公司經營活動產生的現金流并不穩定，甚至在2024年前三季度出現小幅凈流出。這與同期收入增長形成反差，也意味著利潤在一定程度上被應收賬款和存貨“鎖住”。

貿易應收賬款及票據的變化，進一步強化了這一判斷。2023年底至2025年三季度末，公司相關余額從不足8000萬元上升至約1.42億元，周轉天數則從36天拉長至61天。客戶資金占用加重，直接推高了營運資本壓力。

更具沖擊力的是2023年的存貨撇減。

當年，公司一次性計提約3098萬元存貨減值，規模超過同期凈利潤的兩倍。這并非簡單的會計調整，而更像是對需求判斷、產品節奏的一次集中修正。

對于一家強調供應鏈靈活性和成本控制能力的公司而言，這樣的波動，本身就削弱了“模式穩定性”的敘事。

與此同時，公司的經營結構也在發生微妙變化。經銷商銷售仍貢獻了絕大部分收入，但經銷商數量卻在兩年內從600多家驟降至百余家；前五大客戶收入占比持續攀升，最大單一客戶貢獻已超過20%；而在上游，前五大供應商的采購占比長期維持在七成以上。

無論從客戶端還是供應端看，集中度都在抬升，這使公司在周期波動中承受更高的結構性風險。

所有這些經營張力，最終在資本層面匯聚成一個更具象的問題：為何選擇此時上市？

在兩年半時間內，威兆半導體的投后估值從約4.5億元躍升至接近29億元，增長超過500%。但就在遞表前的數月內，包括湖北小米在內的多名股東，通過股權轉讓方式合計套現超過5400萬元。

對外部市場而言，這并非道德判斷，而是一種需要被解讀的信號，在商業確定性尚未完全展開之前，部分資本已選擇提前落袋。

結語

從產業邏輯看，功率半導體無疑仍是一個具備長期空間的賽道；從技術路徑看，WLCSP和fab-lite模式也并非沒有價值。但資本市場最終衡量的，并不是路徑是否“正確”，而是優勢能否持續、規模能否兌現、風險是否被充分消化。

對威兆半導體而言，IPO并不是故事的終點，而是另一輪更嚴格檢驗的開始。在市場不再為“領先”本身付費之后，它需要回答的，將是更現實的問題：如何在一個分散而成熟的市場中，真正跑出差異化與確定性。