蛇吞象？生產(chǎn)殲20的中國(guó)軍工巨頭僅174億就被收購(gòu)，用意耐人尋味

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2024年，資本市場(chǎng)掀起軒然大波：一家市值僅約60億元的上市公司中航電測(cè)，突然宣布將以174億元的價(jià)格，全資并購(gòu)總資產(chǎn)逾1200億元的成飛集團(tuán)。

作為殲-20隱形戰(zhàn)斗機(jī)的締造者，年?duì)I業(yè)收入高達(dá)749億的頂尖軍工企業(yè)，成飛怎會(huì)陷入被“低價(jià)轉(zhuǎn)讓”的爭(zhēng)議漩渦？

當(dāng)這份收購(gòu)公告如驚雷般橫掃金融圈時(shí)，市場(chǎng)幾乎陷入集體震驚。細(xì)看中航電測(cè)，其2023年總資產(chǎn)僅為四十余億元，市值長(zhǎng)期在60億區(qū)間波動(dòng)，主營(yíng)業(yè)務(wù)集中于航空器檢測(cè)設(shè)備與傳感器研發(fā)，通俗而言，不過(guò)是整機(jī)制造鏈條中的一個(gè)“零部件服務(wù)商”。

而另一邊的成飛集團(tuán)，則是中國(guó)航空工業(yè)的旗艦力量，不僅成功研制殲-10、殲-20等先進(jìn)戰(zhàn)機(jī)，2023年度營(yíng)收達(dá)749億元，資產(chǎn)總規(guī)模突破1200億，并擁有3個(gè)國(guó)家級(jí)科研平臺(tái)及8個(gè)省部級(jí)重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室，技術(shù)積淀深厚。

這種對(duì)比無(wú)異于一家社區(qū)汽修店宣稱將吞并特斯拉的全球生產(chǎn)基地，表面看來(lái)荒誕不經(jīng)，令人難以置信。

更引發(fā)公眾強(qiáng)烈質(zhì)疑的是那174億元的交易對(duì)價(jià)。單是成飛一年的收入就接近750億，整體資產(chǎn)體量更是達(dá)到千億級(jí)別，無(wú)論從哪個(gè)維度測(cè)算，這一價(jià)格都顯得極不匹配。

輿論迅速沸騰，有聲音直指此舉涉嫌國(guó)有資產(chǎn)流失，也有觀點(diǎn)懷疑背后存在利益輸送，投資者情緒劇烈震蕩。中航電測(cè)隨即宣布緊急停牌，但外界的質(zhì)疑并未平息：“這是在賤賣國(guó)家核心戰(zhàn)略資源！”

然而，在一片喧囂之中，人們普遍忽視了一個(gè)決定性事實(shí)——這場(chǎng)看似驚心動(dòng)魄的并購(gòu)案，自始至終未動(dòng)用任何現(xiàn)金支付。

真相深藏于股權(quán)結(jié)構(gòu)的底層邏輯之中。無(wú)論是中航電測(cè)還是成飛集團(tuán)，它們的實(shí)際控制人均為同一主體——中國(guó)航空工業(yè)集團(tuán)有限公司。

這并非市場(chǎng)意義上的敵意并購(gòu)或外部資本搶奪，而是一次典型的集團(tuán)內(nèi)部資產(chǎn)重組，本質(zhì)上屬于“左口袋裝進(jìn)右口袋”的國(guó)資整合操作。中航電測(cè)并未支付真金白銀，而是通過(guò)定向增發(fā)20.86億股股份，以每股8.36元的價(jià)格，實(shí)施股權(quán)置換，從而獲得成飛100%的權(quán)益。

交易完成后，航空工業(yè)集團(tuán)的持股比例由原先的0.62%躍升至78%，若計(jì)入旗下其他關(guān)聯(lián)法人單位所持股份，合計(jì)控制權(quán)高達(dá)89.8%，國(guó)家對(duì)企業(yè)的絕對(duì)主導(dǎo)地位絲毫未受影響。

簡(jiǎn)言之，這是在國(guó)務(wù)院國(guó)資委統(tǒng)籌規(guī)劃下的一場(chǎng)“兄弟合并”，所有權(quán)始終牢牢掌握在國(guó)家手中，不存在任何資產(chǎn)外流的風(fēng)險(xiǎn)。

至于備受爭(zhēng)議的174億元定價(jià)，并非隨意拍板的結(jié)果。依據(jù)國(guó)資監(jiān)管要求，專業(yè)評(píng)估機(jī)構(gòu)以2023年1月為基準(zhǔn)日對(duì)成飛進(jìn)行全流程估值，確認(rèn)其100%股權(quán)公允價(jià)值為240.27億元。

但其中包含一筆金額為65.85億元的“國(guó)有獨(dú)享資本公積”，該部分屬于國(guó)家歷年投入形成的專項(xiàng)資本積累，依法不得參與市場(chǎng)化交易。剔除該項(xiàng)后，最終交易作價(jià)定格在174.39億元，完全符合國(guó)有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的法定程序，全程接受審計(jì)監(jiān)督與合規(guī)審查。

既然如此，為何要采取如此復(fù)雜的重組路徑？根本原因只有一個(gè)：成飛急需資金，且需求極為迫切。軍工行業(yè)普遍存在高投入、長(zhǎng)周期、低利潤(rùn)率的特點(diǎn)。

盡管2023年成飛實(shí)現(xiàn)營(yíng)收749億元，但凈利潤(rùn)僅有24.64億元，凈利率不足3.3%。與此同時(shí)，殲-20的持續(xù)升級(jí)、下一代空優(yōu)平臺(tái)的研發(fā)攻關(guān)、智能制造產(chǎn)線的全面改造，每一項(xiàng)都是耗資巨大的工程。

僅靠財(cái)政撥款和內(nèi)部利潤(rùn)積累，遠(yuǎn)遠(yuǎn)無(wú)法支撐其技術(shù)迭代與產(chǎn)能擴(kuò)張的戰(zhàn)略節(jié)奏。更為棘手的是，成飛無(wú)法獨(dú)立上市融資——作為承擔(dān)殲-20核心研制任務(wù)的高度涉密單位，直接IPO不僅面臨嚴(yán)苛的安全審查，還可能帶來(lái)敏感信息泄露風(fēng)險(xiǎn)，路徑幾乎不可行。

出路何在？借殼上市成為最優(yōu)解。中航電測(cè)早在2007年便已在創(chuàng)業(yè)板掛牌，具備成熟的資本市場(chǎng)通道。通過(guò)此次重組，成飛得以間接登陸A股，打通股權(quán)融資、債券發(fā)行、再融資等多項(xiàng)資本運(yùn)作渠道，實(shí)現(xiàn)研發(fā)資金的持續(xù)補(bǔ)給。

同時(shí)，雙方業(yè)務(wù)具有高度協(xié)同性：中航電測(cè)專注的飛行測(cè)控系統(tǒng)與高端傳感器，正是成飛戰(zhàn)機(jī)不可或缺的核心子系統(tǒng)。資源整合后，企業(yè)實(shí)現(xiàn)了從“部件供應(yīng)+整機(jī)組裝”向“整機(jī)集成+關(guān)鍵系統(tǒng)自主化”的跨越式升級(jí)。

此舉效仿的是美國(guó)軍工巨頭洛克希德·馬丁與波音的發(fā)展模式——依托資本市場(chǎng)不斷募集資金，反哺前沿技術(shù)研發(fā)，構(gòu)建“技術(shù)創(chuàng)新—產(chǎn)品量產(chǎn)—資本回報(bào)—再投入研發(fā)”的正向循環(huán)體系。

自2023年1月正式啟動(dòng)流程，至2025年1月完成全部資產(chǎn)過(guò)戶，歷時(shí)整整十八個(gè)月，每一步均依法披露、公開透明，最終成就了注冊(cè)制改革以來(lái)深交所規(guī)模最大的軍工類資產(chǎn)重組案例。

資本市場(chǎng)的回應(yīng)極為積極：2025年2月公司正式更名為“中航成飛”后，股價(jià)開啟強(qiáng)勁上漲通道。截至2026年1月，公司總市值已攀升至2150億元，徹底擺脫了昔日60億的小盤股標(biāo)簽。

這場(chǎng)交易遠(yuǎn)非一場(chǎng)簡(jiǎn)單的資本騰挪，而是讓國(guó)之重器獲得了資本引擎的強(qiáng)力驅(qū)動(dòng)，掙脫了傳統(tǒng)預(yù)算體制的資金束縛，進(jìn)而聚焦核心技術(shù)突破與產(chǎn)能躍遷。

那174億元并非成飛的真實(shí)售價(jià)，而是它通往資本舞臺(tái)的入場(chǎng)憑證。當(dāng)殲-20這樣的尖端國(guó)防資產(chǎn)敢于走向資本市場(chǎng)，背后彰顯的是中國(guó)軍工體系的技術(shù)底氣，更是深化國(guó)企改革的堅(jiān)定意志。

唯有讓頂級(jí)軍工企業(yè)充分融入現(xiàn)代金融體系，借助資本力量實(shí)現(xiàn)自我進(jìn)化，才能在全球高強(qiáng)度競(jìng)爭(zhēng)格局中筑牢國(guó)家安全屏障。這才是這場(chǎng)“蛇吞象”式重組背后真正的戰(zhàn)略深意。