金星啤酒凈利潤暴增24倍IPO前突擊分紅，中式精釀爆紅后的上市豪賭？

一款融合信陽毛尖茶香的啤酒，一年內將一家區域啤酒廠推向港交所大門，卻也照亮了其經營的真實面貌。

2026年1月13日，河南金星啤酒股份有限公司（以下簡稱“金星啤酒”）正式向港交所遞交上市申請，沖刺“中式精釀第一股”。這已是這家擁有40多年歷史的企業第三次沖擊資本市場，前兩次分別因產權不清和戰略調整而擱淺。

與以往不同，此次金星啤酒攜“中式精釀”令牌，業績一改多年不溫不火的狀態。2023年至2025年前三季度，其營收從3.56億元飆升至11.10億元，凈利潤從1220萬元暴增至3.05億元，增幅超過24倍。

然而，在這份亮眼財報背后，過度依賴單一品類、家族絕對控股、突擊分紅與員工社保欠繳并存等問題，為其上市之路蒙上陰影。

三闖關IPO，中式精釀成敲門磚

金星啤酒的資本之路可謂曲折。2003年，金星啤酒就曾與安海斯·布希、日本麒麟啤酒等公司進行合資談判，試圖“借道”上市。但由于當時作為村辦企業存在產權不清問題，上市計劃被迫擱置。

2010年前后，金星啤酒啟動股份制改革，于2011年8月完成改制，再度將上市提上日程。當時董事長張鐵山直言：“金星啤酒必須上市，如今光靠我們自有的利潤去滾動發展是不行了”。然而這一計劃再度被擱置。

此次赴港遞表，與之前兩次嘗試截然不同。從傳統工業啤酒到中式精釀啤酒，金星啤酒找到了新的敘事方式。

2024年8月，金星啤酒推出首款中式精釀產品“金星毛尖”，開創了茶啤融合的創新品類。這款產品迅速打開市場，甚至出現缺貨現象，推動公司業績爆發式增長。

根據灼識咨詢數據，以2025年前三季度零售額計，金星啤酒是中國精釀啤酒第三大企業和中國最大的風味精釀啤酒企業，市場占有率達14.6%。

業績增長背后的隱憂

金星啤酒的業績爆發性增長令人矚目。2023年、2024年及2025年前三季度，公司營收分別為3.56億元、7.30億元和11.10億元；凈利潤分別為0.12億元、1.25億元、3.05億元。更引人注目的是其盈利能力的提升，毛利率從2023年的27.3%躍升至2025年前三季度的47.0%。

然而，高增長背后隱藏著嚴重依賴單一產品的風險。2025年前三季度，中式精釀啤酒貢獻了公司78.1%的營收，而2024年同期這一比例僅為9.3%。

與此同時，金星啤酒的傳統產品線呈現全線收縮態勢。2025年前三季度，1982原漿啤酒、新一代啤酒、純生及其他啤酒收入分別為1.28億元、0.57億元、0.34億元和0.13億元，較2024年同期均呈現不同程度下降。

酒類營銷專家肖竹青曾指出，“參照氣泡水、新式茶飲的演化路徑，風味精釀終將沉淀為一個穩定的小品類（預計占啤酒總量5%—8%），但單品生命周期縮短到6—12個月。”

過度依賴單一品類的風險在于，若未來中式精釀風口退去，或出現更具競爭力的新品類，金星啤酒缺乏其他支柱產業承接業績，可能面臨營收大幅下滑的風險。

家族控股與IPO前突擊分紅

金星啤酒的股權結構呈現典型的家族絕對控制特征。IPO前，張鐵山與其子張峰通過直接和間接方式，合計持有公司93.45%的股權。除了員工持股平臺，該公司沒有外部投資者。

這種高度集中的股權結構使得公司決策完全由家族主導。76歲的張鐵山擔任公司董事長，51歲的張峰任執行董事兼總經理。2025年前三季度，董事薪酬總額從2023年、2024年的120萬元激增至350萬元，增幅達350%。

更引人關注的是，在遞交招股書前，金星啤酒進行了三次突擊分紅。2025年3月、5月和10月，公司向股東派息1.02億元、1.27億元、1億元，累計分紅3.29億元。

這一金額超過其當年前三季度的凈利潤總額（3.05億元），更是上年全年凈利潤（1.25億元）的2.6倍。由于股權高度集中，這些分紅絕大部分流入了張鐵山父子的口袋。

香頌資本董事沈萌表示，將公司現金通過分紅轉入原股東手中，再用IPO融資補充流動性這一做法多出現在公司IPO前。這種操作的風險在于如果未能按期完成IPO或IPO募資不及預期，可能會給上市公司日常運營帶來流動性壓力。

社保欠繳與區域依賴

與大方分紅形成鮮明對比的是，金星啤酒對員工權益保障的缺失。招股書顯示，2023年、2024年及2025年前三季度，金星啤酒未為部分員工全額繳納社會保險及住房公積金，欠繳總額達2190萬元。

盡管金星啤酒解釋稱“根據中國法律及法規，我們須以我們的賬戶為雇員繳納社會保險費及住房公積金，而非透過第三方賬戶繳納”，但這一解釋難以令人信服。

業內人士指出，這些合規風險可能對公司的上市進程造成影響，也可能在上市后成為監管關注的重點。

另一方面，金星啤酒的市場布局仍顯局促。截至2025年9月30日，公司61.5%的分銷商位于華中地區，近六成線下分銷收入仍來自該區域。這表明，盡管金星啤酒號稱已進入全國29個省份，但其業務重心仍高度集中在傳統優勢區域。

行業競爭激勵

中國精釀啤酒市場雖增長迅速，但競爭日趨激烈。灼識咨詢數據顯示，中國精釀啤酒市場規模從2019年的125億元增長至2024年的632億元，復合年增長率達38.4%。預計到2029年，這一規模將進一步擴大至1821億元。

然而，精釀啤酒行業標準缺失問題日益凸顯。《啤酒質量要求》國家標準于2025年底發布，但要到2027年1月1日才正式實施。對于中式精釀這樣的創新品類，行業尚未建立統一標準。

“國內消費者對精釀啤酒的認知，與國際通行的以小型獨立釀酒廠、傳統工藝為核心的界定存在明顯差異。”一位食品飲料行業分析師指出。

更嚴峻的是，巨頭圍剿已然開始。青島啤酒、燕京啤酒等知名啤酒企業都已開始涉足“中式精釀”領域。以蜜雪集團為例，2025年10月，其斥資2.97億元收購鮮啤福鹿家53%股權，正式進軍精釀啤酒市場。

根據灼識咨詢數據，2025年前三季度，華潤啤酒、青島啤酒、燕京啤酒和珠江啤酒的零售額分別約為金星啤酒的52倍、40倍、20倍和8倍。這些巨頭憑借更廣泛的渠道覆蓋和更強的品牌影響力，對金星啤酒的目標客群構成直接分流壓力。

資本市場的考量與未來挑戰

對于金星啤酒而言，此次IPO既是機遇也是挑戰。公司計劃將募集資金用于增強生產能力、強化全渠道網絡、營銷活動及品牌建設等方面。

然而，資本市場需要評估的不僅是增長潛力，更是增長的可持續性。金星啤酒在招股書中也提示了相關風險：公司可能無法有效地應對不斷變化的消費者品味、偏好和消費習慣，可能無法有效應對激烈的市場競爭或維持自身競爭地位。

家族控股雖在創業期高效，但上市后若不及時補治理短板，資本市場只會給“折扣估值”。肖竹青指出，能否用外部戰投、董事會改組、信息透明三件套完成“去家族化”，是張鐵山父子面臨的重大課題。

此外，金星啤酒的研發投入占比呈下降趨勢。2025年前三季度，公司研發費率僅為0.8%，遠低于去年同期的4.11%。這對于一個依賴產品創新的企業而言，可能影響其長期競爭力。

面對激烈的市場競爭，金星啤酒表示，“盡管風味創新本身并非不可復制，但長期競爭力不取決于單一產品或短期溢價，而在于是否具備系統化的能力”。

然而，資本市場的審視遠比這更嚴峻。家族絕對控股、突擊分紅與社保欠繳的鮮明對比、過度依賴單一品類，這些都是投資者不得不考慮的風險因素。

金星啤酒的資本之路，注定不會平坦。（《理財周刊-財事匯》出品）