富國觀市丨春季行情結構分化，周期與成長共舞

目錄

Part 1：A股市場分析

Part 2：港股市場分析

Part 3：下周宏觀事件關注

Part 1

A股市場分析

本周市場表現分化，三大指數漲跌互現，結構上周期領漲、科技消費分化、金融承壓。建材、油化、鋼鐵、有色等周期行業表現較好，與海外大宗商品價格上漲&國內基建投資發力預期升溫有關，國防軍工、電力設備在商業航天、太空光伏等熱門概念帶動下延續強勢，部分滬深300ETF仍有較大規模凈流出，銀行、保險等金融板塊本周走弱。從寬基指數看，本周上證指數上漲0.84%，創業板指下跌0.34%，滬深300下跌0.62%，中證500上漲4.34%，中證A50下跌1.81%，科創50上漲2.62%。風格上，周期、成長表現相對較好，金融、消費表現較差。從申萬一級行業看，表現相對靠前的是建筑材料（9.23%）、石油石化（7.71%）、鋼鐵（7.31%）、基礎化工（7.29%）、有色金屬（6.03%）；表現相對靠后的是銀行（-2.70%）、通信（-2.12%）、非銀金融（-1.45%）、食品飲料（-1.41%）、醫藥生物（-0.39%）。從Wind熱門概念板塊來看，表現相對靠前的是黃金珠寶（13.14%）、光伏（9.33%）、玻璃纖維（11.63%）、鋰礦（11.31%）、BC電池（10.88%）；表現相對靠后的是光模塊(CPO)（-5.05%）、保險（-4.54%）、炒股軟件（-3.29%）、央企銀行（-3.19%）、消費電子代工（-2.94%）。

本周中國經濟2025年“成績單”出爐，全年經濟增長目標如期完成，GDP同比季度走勢呈現前高后低，結構上供強需弱的格局延續，主要源于下半年政策留有余量。向后看，伴隨著財政金融協同促內需一攬子政策出爐。2026年經濟開門紅有望實現。2025年GDP增速5%，如期完成年度增長目標，走勢呈現前高后低態勢，各季度同比增速分別為5.4%、5.2%、4.8%、4.5%，但增速回落并不意味著經濟動能大幅轉弱，而是緣于上半年表現強勁使得下半年政策留有余量。結構上，國內經濟整體仍呈現生產強、需求弱修復的特征，12月供強需弱格局有所深化，供給側指標有所回升，而需求側指標除出口回升外，其余指標均有明顯下滑。以舊換新政策對消費的拉動效果減弱，固定資產投資對經濟的拖累繼續顯現，地產投資受房價拖累繼續下滑，基建、制造業投資在企業集中清償欠款、化債及“反內卷”的大背景下整體走弱。在此背景下，為更大力度激發民間投資，促進居民消費，財政部等多部門1月20日推出財政金融協同促內需一攬子政策。其中，首次設立5000億元民間投資專項擔保計劃，引導銀行新增投放5000億元中小微企業民間投資貸款。首次實施中小微企業貸款貼息政策，覆蓋新能源汽車、工業母機等14個“重點產業鏈及上下游產業”、生產性服務業領域，以及農林牧漁相關領域。優化實施服務業經營主體貸款貼息、個人消費貸貼息、設備更新貸款貼息等政策，個人信用卡賬單分期納入貼息范圍。這也意味著，當前政策寬松環境未變，伴隨著政策進一步發力，2026年宏觀經濟有望實現開門紅，進而為市場上漲提供基本面支撐。

資金面看，監管降溫下杠桿資金流入趨緩疊加部分寬基ETF出現較大規模凈流出，帶來A股市場流動性的邊際變化，指數表現趨于分化。不過當前市場流動性仍相對充裕，資金做多情緒仍強。此外，公募基金四季報顯示主動權益基金份額雖然繼續收縮，但贖回壓力已呈現邊際緩解態勢，后續隨著政策助力基本面修復由點到面擴散，市場賺錢效應繼續釋放，居民資金有望向權益資產進行遷移，為市場繼續帶來增量流動性。一方面，證監會上調融資保證金比例后，短期杠桿資金流入速率有所放緩，截至周四本周融資凈買入額為-69億元（上周凈買入1045億元）；另一方面，本周掛鉤滬深300的寬基ETF凈流出規模達2373億元，1月中旬以來凈贖回超3300億元，拋壓較大。不過，當前市場流動性仍相對充裕，行業、主題類ETF申購仍較積極，上調保證金比例后杠桿資金也并未明顯流出，交投情緒依然較高，接近2.8萬億的周度日均市場成交額處于歷史高位。此外，公募基金四季報顯示主動權益基金份額繼續收縮，截至2025Q4，主動偏股基金份額為2.65萬億份，環比減少716億份，其中存量產品凈贖回份額達1305億份。不過積極信號在于，2025Q4凈贖回份額較Q3減少773億份，顯示贖回壓力已呈現邊際緩解態勢，基民“落袋為安”的贖回行為在2025下半年集中釋放，2026年贖回壓力有望緩解。向后看，隨著市場賺錢效應持續釋放，低利率環境&定期存款到期重定價背景下，居民資產搬家有望為市場繼續帶來增量流動性。

整體來看，當前政策積極引領、產業周期趨于景氣、投資者情緒不弱，基本面有望繼續鞏固，春季行情仍有縱深演繹的空間。短期看，下周年報業績預告將進入密集披露期，關注業績主線。配置層面：一）科技成長：關注產業趨勢+政策支持下的上漲彈性，如AI算力、AI應用、具身智能、電力等，此外“十五五”規劃指出“培育壯大新興產業和未來產業”，量子科技、腦機接口、航空航天、氫能和核聚變能、6G等方向有望反復活躍。二）景氣線索：關注供需格局改善的漲價商品和優勢產業的出海邏輯驗證，包括有色、化工、電力設備、工程機械等。三）低位補漲：關注結構性景氣或政策傾斜的低估值順周期，包括大眾消費、非銀等。

Part 2

港股市場分析

過去一周，港股市場先抑后揚。周初受美國對歐關稅威脅升級的沖擊，市場避險情緒升溫，指數顯著承壓；隨后伴隨地緣緊張局勢緩解、美股反彈及南向資金持續涌入，市場情緒得以修復，恒生指數自低位回升。全周看，恒生指數微跌0.36%，恒生國企指數與科技指數分別下跌0.65%和0.42%。盡管指數小幅收跌，但南向資金展現出強大的配置意愿，累計凈買入高達235.23億港元，環比前一周大幅增加135億港元，成為穩定市場的重要力量。從行業層面看，原材料業（+4.10%）與能源業（+2.85%）的領漲，一方面源于地緣風險推升大宗商品價格預期，另一方面也體現了在市場不確定性中，資金向具備實物資產和通脹對沖屬性的板塊聚集。相反，資訊科技業（-2.84%）與醫療保健業（-2.56%）的下跌則直接受部貿易摩擦風險加劇的拖累。

海外宏觀方面，港股市場的核心波動誘因源于海外貿易政策的反復。格陵蘭島關稅風波從威脅到緩和，表明在2026年，貿易與地緣政策仍將是影響市場短期情緒的關鍵變量。美國總統特朗普于1月17日宣布，將對反對美國獲取格陵蘭島的歐洲國家加征關稅，引發市場對全球貿易環境惡化的深切憂慮。1月21日，隨著特朗普在達沃斯宣布與北約就格陵蘭島問題達成初步框架協議，并推遲執行原定于2月1日生效的關稅，市場緊張情緒得到顯著緩解。此次貿易政策的反復也凸顯了當前全球貿易格局的脆弱性，短期仍將成為影響港股市場情緒的重要變量。

美聯儲政策走向仍全球金融市場關注的核心，維持現有利率水平已成市場共識，而鮑威爾講話及降息預期調整成為焦點。芝商所FedWatch工具顯示，市場預期美聯儲在1月27-28日的議息會議上將維持聯邦基金利率目標區間在3.50%-3.75%不變。利率展望方面，降息預期出現明顯推遲，當前市場普遍將下一次降息時間窗口延后至2026年7月。這一判斷的背后，主要是美國經濟的超預期韌性。近期數據顯示，美國第三季度實際GDP年化增長率終值上調至4.4%，為兩年來最快增速。亞特蘭大聯儲GDPNow模型預測第四季度經濟增長達5.4%，就業市場保持穩定。同時，盡管核心PCE通脹同比已降至2.8%，但仍高于2%的政策目標。強勁的增長與仍處高位的通脹，共同削弱了短期降息的必要性。然而，考慮到經濟數據的波動性以及政府停擺可能帶來的數據失真，美聯儲未來的行動路徑仍高度依賴后續數據，存在較大不確定性。此外，美聯儲領導層變動也是市場關注點。主席鮑威爾的任期將于2026年5月結束，市場密切關注其去留線索以及可能的繼任者人選。

美國經濟數據整體表現穩健，經濟增速上調，出口與投資成為核心支撐，同時通脹、就業及商業活動數據呈現結構性特征。美國第三季度實際國內生產總值（GDP）年化增長率為4.4%，略高于此前預估的4.3%，亦高于第二季度的3.8%，增速超出市場預期，此次上調主要受益于出口和投資的雙增長，反映出美國經濟對外需及資本開支的依賴度有所上升。通脹方面，仍處于高位且未達美聯儲目標，11月份核心PCE價格指數環比上漲0.2%，與10月持平，同比上漲2.8%，遠高于美聯儲2%的長期通脹目標，通脹黏性對貨幣政策調整形成制約。就業市場方面，截至1月17日當周，首次申請失業救濟人數為20萬人，略高于前一周修正后的19.9萬人，但低于市場預期的20.7萬人，四周移動平均值創兩年來最低水平，且持續申領失業救濟金人數有所下降，就業市場的韌性為美國經濟穩定提供了支撐。美國1月PMI初值小幅上升，然而，消費者信心雖邊際改善但仍處低位，表明高物價對居民購買力的侵蝕仍在持續。總體而言，增長強勁、通脹頑固的經濟情況是美聯儲得以保持耐心的根本原因。

國內經濟數據顯示增速邊際放緩態勢，全年實際GDP穩增5.0%，名義GDP增速創多年新低，內需疲軟與外需支撐形成鮮明對比，經濟新動能方向表現亮眼。中國國家統計局數據顯示，2025年第四季度國內生產總值同比增長4.5%，較三季度的4.8%有所放緩，且為2022年底以來最慢四季度增速，但順利完成全年5%的增長目標，整體保持平穩運行態勢。經價格調整后的2025年名義經濟增長率達4%，為1976年以來（2020年除外）最低水平，反映出經濟增長的質量和效益仍有待提升，通縮壓力仍存。分領域看，工業生產邊際改善，12月份工業生產同比增長5.2%，略高于預期，為三個月來最快增速，延續了工業部門的穩健表現，且結構來看，高增長主要集中在科技創新產品上；但內需端數據表現疲軟，2025年固定資產投資同比下降3.8%，為近30年來首次年度下降，反映出國內投資需求不足，基建、地產等關鍵領域投資增速承壓；作為消費需求核心指標的社會消費品零售總額，12月僅小幅增長0.9%，低于預期，創2022年底以來最低增速，居民消費意愿和能力仍需提振。整體來看，在“生產強、內需弱”的格局下，出口成為支撐工業增長及整體經濟的重要力量，但在全球保護主義抬頭的背景下，外部需求的可持續性有待觀察。展望未來，雖然去年同期高基數效應仍存，但無需過度悲觀，一系列穩增長政策的落地發力有望形成有效對沖。據國家發展改革委1月21日披露，消費品以舊換新政策將持續推進，首批600多億元資金已下達地方，疊加穩崗擴容提質行動、城鄉居民增收計劃等舉措，有望直接提振消費活力；新型政策性金融工具將繼續發行使用，帶動民間投資參與重大項目建設，助力投資端企穩回升。隨著財政金融協同促進內需的一攬子政策逐步落地見效，內需疲軟態勢有望邊際改善，工業生產韌性持續釋放，經濟有望逐步筑底回升，為全年經濟平穩運行奠定堅實基礎。

展望后市，港股市場大概率仍將維持震蕩整理格局，核心驅動力來自全球貿易摩擦進展、美聯儲貨幣政策路徑及國內經濟復蘇力度，市場將在不確定性中尋找結構性機會。從外部環境看，全球貿易格局的脆弱性短期難以根本改變，特朗普政府的貿易政策反復性仍將持續擾動市場情緒，美聯儲維持利率穩定及降息預期推遲，或將對港股估值形成一定壓制，尤其對高估值的成長板塊影響更為明顯。從內部環境看，國內經濟內需疲軟問題亟待解決，政策層面的穩增長舉措落地效果將成為關鍵變量，若后續出臺針對性的擴內需、穩投資政策，有望提振市場對內地企業盈利的預期，為港股提供支撐。行業板塊配置方面，全球貿易摩擦背景下，資源品的稀缺性溢價仍有望維持，同時大宗商品價格階段性回升將支撐板塊盈利，且該類板塊具備一定避險屬性，適合當前震蕩市場環境。其次，關注科技AI板塊的中長期配置價值，這既是全球科技發展核心趨勢，也是“十五五”規劃強調科技自立自強的背景下政策受益領域，更是港股具備差異性優勢的特色板塊。當前港股已聚集一批AI產業鏈優質標的，涵蓋大模型、AI芯片、AI應用等細分領域，有望受益于AI應用加速推進、半導體產業鏈復蘇及國產化替代等多重利好。此外，高股息防御型板塊，在利率下行環境下，其穩定分紅屬性將持續吸引險資等穩健資金配置。

Part 3

下周宏觀事件關注

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