同比增長超25%！醫療器械“贏”在并購

從歐美醫療器械發展來看，械企的成長需要依靠并購。

2026年2月24日晚間，美國骨科公司Globus Medical（NYSE: GMED）交出的2025年第四季度及全年業績，為“并購”提供了一個值得深入拆解的樣本。（該公司主打產品是脊柱手術機器人系統，具有“植入物+導航+機器人”完整解決方案。2023年收購NuVasive、2025年收購Nevro后，進一步擴展至疼痛管理與神經調控領域。）（三家公司介紹附文末）

對于中國醫療器械產業而言，集采重塑、出海加速、行業整合的三重浪潮下，這家美國公司提供了一面鏡子，映照出中國械企在下一個十年必須直面的核心命題：

當醫療器械產品創新的估值敘事日漸擁擠，誰能率先建立起可驗證的并購整合能力？

而并購，是通往平臺型公司的入場券。

思宇MedTech以這個并購案例，解析增長密碼，供業內專業讀者參考。

一、財報全景：一份"整合能力體檢報告"

2025年第四季度，Globus Medical營收8.264億美元，同比增長25.7%，超出華爾街一致預期；非GAAP每股收益達1.28美元，同比增幅高達52.1%。拉長周期看，公司2025全年營收29.39億美元，同比增長16.7%，全年非GAAP每股收益3.98美元，同比增長30.8%。財報公布后，公司盤后股價上漲逾1%。

管理層在業績溝通中明確將超預期的核心歸因于對NuVasive與Nevro兩筆收購的整合推進。這使得這份財報的意義超越了季度數據本身——它更像是一次并購整合能力的階段性驗證。

對于一家在過去兩年內連續完成兩筆重大收購的企業而言，這組數據釋放了兩個關鍵信號：

其一，收入端并未因整合而失速；

其二，利潤端已切實體現出協同效應。

行業經驗表明，醫療器械領域的并購失敗通常表現為銷售團隊流失引發的收入下滑、產品線沖突導致的客戶觀望，以及成本整合遲遲無法兌現。Globus至少在當前階段證明了一件事——整合非但沒有拖累增長，反而撬動了利潤杠桿。而這恰恰是資本市場在評估醫療器械標的時最看重的能力維度。

思宇MedTech觀察：回看國內，過去幾年中國醫療器械行業的并購數量有所增長，但"買得到"與"整合好"之間的鴻溝依然巨大。從微創醫療對海外資產的連續收購，到藍帆醫療對柏盛國際的整合陣痛，再到多家企業以并購應對集采壓力卻深陷商譽減值的案例，中國械企的并購往往"開局高調、整合沉默"。Globus的財報提供了一個清晰的反面參照：并購的價值不在交割日，而在整合兌現的那一天。

二、同賽道整合

2023年，Globus完成對脊柱領域競爭對手NuVasive的收購，這是一筆典型的橫向整合交易。據最新財報披露，雙方整合已實現約2億美元的協同效應，不僅較原定目標超出3000萬美元，完成時間也提前了近一年。

對任何醫療器械公司而言，銷售網絡都是并購中最敏感、也最難整合的資產。這類整合面臨的風險是多層次的：

• 高粘性銷售團隊的流失

• 醫生關系網絡的重組

• 產品線之間的內部競爭

• 區域渠道的重疊與冗余

一旦處理不當，收入端會率先承壓，利潤改善更無從談起。

從Globus的操作路徑來看，公司選擇了保留核心銷售能力、推動交叉銷售、借助規模效應優化成本結構的整合策略。本質上，這是一種以規模為驅動力的利潤擴張模型。

思宇MedTech觀察：

中國的集采，正在從外部倒逼骨科行業進入整合周期。脊柱類國采落地后，大量中小企業面臨收入驟降與渠道萎縮，龍頭企業反而迎來以較低對價進行橫向整合的窗口期。但問題在于：

中國械企的銷售體系長期依賴經銷商而非直銷團隊，這意味著整合的對象往往不是"人"，而是一張分散、復雜、利益綁定深厚的經銷網絡。如何在整合經銷體系的同時不丟失終端醫生關系，是國內企業面臨的特殊挑戰。

Globus整合NuVasive銷售團隊的經驗——保留核心、推動交叉、優化冗余——在邏輯上同樣適用，但在中國市場的執行顆粒度上需要更精細的本土化設計。

此外，2億美元的協同效應數字本身也值得中國企業管理層深思。在集采壓縮毛利的背景下，通過整合而非降價來創造利潤空間，可能是比"卷價格"更可持續的競爭策略。

三、跨賽道擴張與利潤修復

如果說NuVasive是橫向整合的經典案例，Nevro則代表了另一種并購邏輯——戰略性的賽道延伸。

被收購前的Nevro是一家技術稟賦突出但盈利結構承壓的企業。其2024財年營收為4.09億美元，但凈虧損達1.13億美元。這類標的在醫療器械行業并不罕見——技術有價值，商業化路徑也清晰，但獨立運營的盈利拐點遲遲未至。

Globus對Nevro的整合分三步推進：先穩定銷售團隊，再控制整合過程中的執行風險，最終提升整體盈利能力。據管理層透露，公司預計Nevro將在2027年第一季度前實現每股收益的正向貢獻，且這一整合節奏較最初規劃提前了約15個月。

值得注意的是，這里體現的并非簡單的成本削減邏輯，而是銷售協同、產品協同與規模協同的三重疊加。更深層的戰略合理性在于：脊柱外科醫生與疼痛管理醫生群體存在高度重疊，同一醫院渠道可以承載不同品類的高毛利產品，而神經調控產品的利潤率結構又優于傳統植入物。

這是一種典型的平臺化擴張思路。放眼整個醫療器械行業，類似的邏輯正在多個細分領域復現：心血管公司向結構性心臟病拓展，影像公司向AI診斷軟件延伸，手術機器人公司向高值耗材布局。

不同賽道，同一本質——提高單一客戶的生命周期價值。

思宇MedTech觀察：神經調控這筆交易，對中國企業的啟示尤為直接。

當前國內神經調控領域仍處于市場教育和商業化早期，品馳醫療、景昱醫療等企業滲透率有待提升。

與此同時，中國骨科龍頭——無論是威高骨科、大博醫療還是三友醫療——普遍面臨集采后增長焦慮，亟需尋找第二曲線。

Globus“從脊柱向疼痛管理延伸”的路徑表明，基于醫生群體重疊和醫院渠道復用的跨賽道擴張，可能是比進入全新科室更高效的破局方式。

更深層來看，Globus將一家年虧損超1億美元的企業納入體系，并計劃在不到三年內扭虧，這種利潤修復能力恰恰是中國械企在海外并購中最欠缺的。過去數年，中國企業的跨境并購多集中于"買技術"和"買市場準入"，但鮮少能在完成交割后真正輸出管理效率、實現利潤修復。這一能力缺口，可能是決定中國械企國際化成敗的關鍵分水嶺。

四、核心業務驗證：并購未稀釋競爭力

數據層面的一個重要佐證是，Globus第四季度美國脊柱業務同比增長10%，與第三季度持平。這意味著核心業務并未因管理層將精力分散于并購整合而出現動能衰減，龍頭企業在主力市場上仍在持續擴大份額。

并購最危險的階段，往往是"顧此失彼"——整合端尚未見效，核心業務已被拖累。Globus能夠在消化兩筆收購的同時保持主業穩健增長，反映出管理層在執行層面具備較強的運營把控力。對于長線投資者而言，這種能力的確認，其價值可能高于任何一個季度的利潤數字。

思宇MedTech觀察：

過去幾年，部分國內械企在并購后出現主業增長失速的現象——管理層精力被并購項目占據，核心產品的市場推廣和客戶維護遭到忽視，經銷商信心動搖。

Globus的經驗說明，成功的并購整合必須建立在核心業務"穩如磐石"的基礎之上。換言之，整合能力不是獨立于日常運營的"額外技能"，而是組織管理能力的自然延伸。對于治理結構尚在完善中的中國民營械企而言，在啟動大規模并購之前，首先需要誠實地評估自身的組織承載力。

五、國際化策略：深耕，優先于“攤大餅”

第四季度，Globus國際業務收入同比增長19%，按恒定匯率計算為14%。但管理層在展望中明確傳遞了一個信號：公司不會盲目擴展更多國家市場，而是優先在現有市場做深做透。

這體現了一種成熟企業的資本效率思維。許多公司在擴張期容易陷入"市場數量增長幻覺"，將進入國家的數量等同于國際化的深度。但真正決定長期回報的指標是單一市場的滲透率、單客戶的貢獻值，以及渠道運營效率。

思宇MedTech觀察：這一策略取向與當下中國械企的出海熱形成了鮮明對照。

2024年以來，"出海"幾乎成為國內醫療器械行業的集體敘事。從邁瑞醫療在全球超過190個國家和地區的布局，到眾多中小企業以CE或FDA注冊為起點試水海外市場，"全球化"已成為資本市場對中國械企的重要期待。

但Globus的策略提醒我們，國際化的質量遠比覆蓋的版圖更重要。對于大多數中國企業而言，與其同時在十幾個國家淺嘗輒止，不如在三到五個戰略市場建立真正的渠道深度、學術影響力和售后服務能力。深耕單一市場所積累的渠道效率和客戶粘性，遠比PPT上的全球地圖更能說服長線資本。

更務實地說，中國械企出海面臨的挑戰并非是注冊準入，而是落地后的商業化運營——包括本地化銷售團隊的搭建、KOL醫生關系的培育、以及適配當地醫保支付體系的定價策略。

這些"重"能力的積累，注定只能在少數市場集中突破，而非遍地開花。

總結：對中國醫療器械行業的三重鏡鑒

并購能力正在成為估值的核心因子。在集采常態化、終端價格持續承壓、一級市場資本趨冷的大背景下，單一產品故事對高估值的支撐力日漸式微。資本市場的定價權正在向整合能力、利潤兌現能力和平臺協同能力傾斜。

對中國械企而言，這一趨勢意味著：下一輪行業龍頭的誕生，大概率將伴隨著并購整合的成功，而非僅僅依賴某一款明星產品的放量。投資者在評估標的時，也應逐步將"整合執行力"納入核心考量框架——這包括管理層的并購經驗、組織文化的兼容性、銷售體系的整合方法論，以及財務協同兌現的歷史記錄。

平臺化擴張比單品驅動更具持續性。單一產品終有生命周期的天花板，但平臺型公司可以持續吸納新資產與新技術。這也解釋了為何大型跨國醫療器械集團幾乎無一例外地呈現出多賽道布局的特征。

中國的邁瑞醫療在生命信息與支持、體外診斷、醫學影像三大板塊的布局，已經初步呈現平臺化雛形；但中國真正意義上的平臺型公司尚未出現。這既是挑戰，更是機遇——誰能在集采出清周期中率先完成"產品公司"向"平臺公司"的躍遷，誰就有可能成為中國的美敦力。

利潤結構決定研發與并購的天花板。海外市場的利潤結構支撐了龍頭企業持續的高強度研發投入和并購擴張。中國企業若要保持長期創新能力并走通并購路徑，必須同步構建穩定的高毛利產品組合、可復制的整合方法論，以及真正意義上的海外盈利能力。

僅在國內市場以低價競爭換取份額增長的模式，無法為長期的平臺化戰略提供足夠的資本彈藥。從這個角度看，出海不僅是增量市場的故事，更是利潤結構重塑的必由之路！

附：三家公司介紹

Globus Medical成立于2003年，最初專注于脊柱內固定系統與微創脊柱解決方案。公司通過持續研發與銷售網絡擴張，在美國脊柱市場快速崛起。

2023年完成對NuVasive的收購后，Globus躍升為全球脊柱賽道頭部企業之一，并形成涵蓋脊柱植入物、創傷、關節、機器人輔助手術系統以及神經調控在內的綜合肌骨技術平臺。

近年來，公司戰略核心從“產品驅動”逐步轉向“平臺整合驅動”，強調銷售協同、產品交叉銷售與利潤擴張能力。

NuVasive成立于1997年，是全球知名的脊柱微創技術公司，曾長期位列全球脊柱市場前三。公司以側方入路（XLIF）技術聞名，并在脊柱導航和術中成像領域布局較深。

在被Globus收購前，NuVasive擁有成熟的全球銷售網絡與醫院覆蓋體系，是典型的“渠道強、品牌強”的脊柱平臺型企業。此次整合的核心價值，在于銷售網絡與產品線的協同。

Nevro成立于2006年，是全球神經調控（尤其是脊髓電刺激SCS）領域的重要玩家。公司以高頻（10kHz）SCS技術著稱，主要用于慢性疼痛治療。

在被Globus收購前，Nevro營收規模較大但長期虧損，屬于典型“高收入、低利潤”的神經調控企業。Globus收購其核心目的在于進入疼痛管理賽道，并與脊柱業務形成臨床協同。

內容索引

重點企業與機構

▌知名醫療科技創新企業： || | | | |

▌知名醫療科技創新服務機構：