A股股價破發、海外并購后遺癥凸顯，仙樂健康赴港IPO能翻身嗎？

出品 | 子彈財經

作者 | 孟祥娜

編輯 | 胡芳潔

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

近日，營養健康食品CDMO（合同研發與生產）龍頭仙樂健康正式向港交所遞交招股書，沖刺A+H雙上市布局，擬為其全球化戰略補充資金儲備。

作為營養健康食品綜合解決方案供應商，仙樂健康主打B端市場，已構建覆蓋中國、美洲、歐洲及亞太的全球業務版圖，服務超50個國家和地區的客戶，合作方涵蓋輝瑞制藥、拜耳、瑪氏、安琪酵母等國內外知名企業。

但沖刺港股的當下，仙樂健康正遭遇A股上市以來的業績至暗時刻：2025年，公司歸母凈利潤預計1.01億元至1.5億元，同比大幅下滑53%—69%。業績大幅承壓的背后，與公司海外投資企業虧損，公司計提資產減值損失有關。

目前，仙樂健康已布局六大生產基地、五大全球研發中心，海外市場收入占比超60%，且泰國生產基地仍在建設中，后續仍需持續投入。

在業績下滑、海外投資持續加碼的雙重背景下，仙樂健康的資金儲備是否充足？此次赴港上市，其核心布局與戰略訴求又是什么？

1、2025年凈利潤大幅下滑，股權激勵下調引爭議

仙樂健康的創業起點，是1993年創始人林培青、陳瓊夫婦在廣東汕頭創立的仙樂制藥，初期主營藥品生產。2000年后，二人洞察到營養健康食品CDMO市場潛力，推動公司戰略轉型。

2003年公司獲保健品GMP認證，2007年布局營養軟糖、片劑、硬膠囊等多條生產線，業務重心全面轉向保健食品ODM。2010年，公司獲得美國NPA-cGMP認證，成為中國首家獲得此證書的制劑企業。

2015年成為公司發展關鍵節點，企業正式更名為仙樂健康股份有限公司。到了2016年，公司將自有品牌“廣東千林”整體轉讓給輝瑞制藥，徹底聚焦代工業務，完成從服務C端消費者到B端服務企業的模式轉型，代工收入占比隨即提升至90%以上。

（圖 / 界面新聞圖庫）

2019年9月25日，仙樂健康在深交所創業板上市，成為國內首家登陸A股的營養健康食品CDMO企業。

據行業咨詢機構灼識咨詢數據，按2024年收入計算，仙樂健康在全球營養健康食品CDMO市場中排名第三，在中國市場排名第一。

從業績來看，2021年至2024年，公司收入持續增長，由2021年的23.7億元增長至2024年的42億元，四年間規模近乎翻倍。

值得注意的是，公司盈利增長并非線性：2022年凈利潤出現階段性下滑，但2023-2024年迅速修復并維持雙位數增速，推動凈利潤規模由2021年的2.3億元增長至2024年的3.25億元。

（圖 / Wind）

然而，好景不長。今年1月30日，仙樂健康披露了2025年度業績預告，公司預計2025年歸母凈利潤1億元—1.5億元，同比下滑53%—69%；扣非凈利潤5750萬元—8597萬元，同比下滑74%–82%。值得注意的是，本次業績預告未同步披露營收相關數據。

與此同時，公司還發布了《2023年、2025年限制性股票激勵計劃調整》的公告。

經董事會審議通過，對2023年、2025年制定的限制性股票激勵計劃的公司層面業績考核目標進行修訂。原計劃2026年營收目標為55.66 億元，調整為50.9億元；原計劃2027年營收目標為59.27億元，調整為53.83億元，考核口徑均剔除個人護理業務收入。

盡管公司原有的業績考核目標中并未直接設置凈利潤指標，但在2025年公司預計凈利潤出現明顯下滑的背景下，仍同步下調了營收相關的考核目標。

這一調整看似是對短期業績壓力的被動應對，實則也反映了公司在盈利質量承壓時，對未來增長路徑的重新校準。

此舉既是為了適配業績承壓的現狀，也能確保激勵計劃順利兌現，穩定核心人才隊伍。

值得一提的是，2025年限制性股票激勵計劃首次授予擬激勵名單中，公司原財務負責人夏凡計劃將被授予2.5萬股。2025年半年報中披露其持有的限制性股票已達6.63萬股，但2025年7月18日公司卻披露其因個人原因辭去財務負責人職務。辭職后，夏凡已不再出現在后續的激勵計劃相關名單中。

（圖 / 公司公告）

那么，仙樂健康2025年凈利潤為何會出現暴跌？這背后，又藏著怎樣的經營隱憂與戰略調整信號？

2、8.5億買來“虧損包袱”，并購苦果難吞

仙樂健康此前的多筆收購案，成為凈利潤業績變臉的關鍵伏筆。

2016年，仙樂健康收購德國公司Ayanda。該公司成立于1992年，是歐洲五大軟膠囊制造商之一。2016年收購完成后，Ayanda作為歐洲軟膠囊CDMO基地，成為公司全球化起點。

2022年，仙樂健康又以8.47億元的價格收購了美國Best Formulations71.4%的股權，將業務拓展至美國。

Best Formulations成立于1986年，是美國營養補充劑行業領先的CDMO企業，主要從事維生素、礦物質、特殊營養品等營養補充劑的生產及銷售。2019年起，開始布局軟糖劑型和個人護理產品。Best Formulationsy也成為仙樂健康快速建立美國本土制造基地、打通主流品牌市場渠道的重要依托。

2024年3月，Best Formulations整合其相關資源組成一家全資附屬公司，名為Best Formulations PC LLC，專注于個人護理產品的制造業務。

但被仙樂健康收購時，Best Formulations尚處于虧損之中。2023年上半年，Best Formulations收入592.1萬元，凈虧損1.18億元。

（圖 / 公司招股書）

但因這兩筆海外資產的高溢價收購，仙樂健康的商譽（即企業合并成本超出被收購方可辨認凈資產公允價值的部分）規模持續高企。

截至2025年9月30日，公司商譽總額已達4.32億元，其中最大的組成部分來自美國業務板塊Sirio America，金額約為2.49億元，占總商譽的近60%。

（圖 / 公司招股書）

然而，Best Formulations收購完成后，近年持續虧損，成為拖累公司整體業績的核心因素。2023年、2024年、2025年上半年，Best Formulations營收分別為6.8億元、9.57億元、4.6億元，凈虧損分別為1.4億元、1.5億元、8694萬元，累計虧損超3.8億元。

持續虧損，同時疊加當年高溢價收購形成的大額商譽面臨減值壓力，公司為優化資產結構、聚焦核心主業、減少虧損影響，最終決定對Best Formulations計提減值并推進出售。

2025年，公司對Best Formulations所屬的個人護理業務板塊進行處置，計提資產減值1.95億元，目前已與潛在收購方簽署出售意向書。

此外，公司于2025年取得品牌代運營企業湖北怡本薈品牌管理有限公司的少數股權，因怡本薈2025年經營業績未達到業績對賭承諾的盈利預期，公司就此確認長期股權投資減值損失5654.73萬元。

這兩筆大額減值直接吞噬利潤，成為凈利潤預降七成的核心推手。這一系列處置與減值，本質上是公司前期擴張失誤的集中暴露，也標志著其從盲目海外擴張轉向剝離包袱、收縮止損。

3、負債率持續走高，A股股價已破發

在大幅擴張背景下，仙樂健康的資產負債率持續走高。

近年來，仙樂健康的資產負債率已由2019年末的17.55%增長至2025年9月末的53.22%，杠桿水平顯著抬升。

截至2025年9月末，仙樂健康負債總額已攀升至31.28億元，較2019年末的4.14億元大幅增長逾7倍；而同期公司總資產由23.6億元增至58.8億元，增幅約2.5倍，負債擴張速度顯著快于資產擴張。

公司持續推進的全球化布局與重資產擴張，是負債規模走高的最主要原因。

2019年上市后，仙樂健康跳出國內單一基地的發展模式，通過并購與自建產能并舉，加快構建中美歐三大生產與研發基地，先后完成對美國Best Formulation、歐洲Ayanda等海外資產的收購，并持續加大馬鞍山、汕頭等國內生產基地的擴建投入。

大規模的并購整合與產能建設帶來持續大額的資本開支，投資現金流長期凈流出，在股權融資相對有限的情況下，公司更多依賴債務融資支撐擴張，直接推動負債規模持續上升。

（圖 / 界面新聞圖庫）

2021年4月，公司發行“仙樂轉債”，募集資金凈額10.1億元，主要用于馬鞍山生產基地擴產、軟膠囊車間技術升級改造及數字信息化建設等項目。截至2025年6月末，上述募集資金已累計使用9.15億元。

而2025年9月末，公司應付債券余額達10.62億元，這部分可轉債構成非流動負債的重要組成部分，占總負債比重約34%，成為推高資產負債率的重要因素。

由于轉股溢價率偏高，實際轉股規模有限，大部分可轉債仍以債務形式存續，隨著2027年4月到期日臨近，若轉股情況未能明顯改善，公司將面臨一定的到期兌付壓力。

截至2025年9月末，仙樂健康現金及現金等價物余額5.4億元，在公司持續推進產能擴建、可轉債即將到期的前提下，現有貨幣資金規模并不算多。

目前，仙樂健康已建立橫跨中國市場、美洲市場、歐洲市場及亞太市場的全球業務布局，擁有六大生產基地及五大全球研發中心。

此外，泰國產業園正在建設中，預計2027年投產，年產能24億粒軟糖。截至2025年9月末，公司已投資2000萬美元用于泰國的生產基地，投資建設完成還需2000萬美元（約1.38億元）。

（圖 / 公司招股書）

在此背景下，此次港股IPO募集資金的投向，與仙樂健康“重資產+全球化”的戰略高度一致，通過新建海外生產基地，優化全球產能分布，提升對亞太等重點市場的響應能力。

值得一提的是，2019年，公司以54.73元/股的發行價在創業板上市，截至2026年3月3日收盤，仙樂健康的收盤價21元/股，較發行價已下跌60%。

在A股股價破發、盈利大幅下滑、財務杠桿持續走高的多重壓力下，仙樂健康此次港股IPO能否獲得資本市場認可，仍有待時間檢驗。

*文中題圖來自：界面新聞圖庫。