陜金控出手：全省首支并購(gòu)基金“開單”

陜西迎來(lái)“并購(gòu)大年”突破。

7月12日，西測(cè)測(cè)試（301306）發(fā)布公告，將與專業(yè)機(jī)構(gòu)共同設(shè)立陜西西測(cè)匯金并購(gòu)股權(quán)投資合伙企業(yè)（有限合伙），收購(gòu)標(biāo)的為公司此前參股企業(yè)洛陽(yáng)西測(cè)技術(shù)服務(wù)有限公司（簡(jiǎn)稱“洛陽(yáng)西測(cè)”）。陜西基金業(yè)協(xié)會(huì)隨后在官方微信發(fā)布消息，此舉標(biāo)志著我省首支并購(gòu)基金投資的首單并購(gòu)業(yè)務(wù)成功落地。

并購(gòu)浪潮下，基金這個(gè)好工具值得廣泛上市公司學(xué)起來(lái)。

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省內(nèi)機(jī)構(gòu)擔(dān)綱：收購(gòu)上市公司參股公司

此次成立的并購(gòu)基金可以說(shuō)是由本土機(jī)構(gòu)“搭起來(lái)”的基金。

陜西西測(cè)匯金并購(gòu)基金擬認(rèn)繳出資額為1.05億元，存續(xù)期5年（1年投資4年退出），是陜西創(chuàng)業(yè)板上市公司西測(cè)測(cè)試投資的首支基金主體。LP分別為上市公司主體與陜金控全資持有的陜西匯智并購(gòu)基金，雙方均以現(xiàn)金出資5150萬(wàn)元，分別持有基金份額49.05%。

同時(shí)并購(gòu)基金采取“雙GP”管理，分別為民營(yíng)機(jī)構(gòu)陜西玖灃睿新私募基金管理公司與陜金控旗下陜西投資基金管理公司，雙方均以現(xiàn)金出資100萬(wàn)元，分別持有基金份額0.95%。

進(jìn)一步了解即可發(fā)現(xiàn)，此次基金的外部參與方目的其實(shí)十分明確。

首先是管理人之一的陜西投資基金，其是陜金控基金板塊下屬的兩家私募管理人之一，注冊(cè)資本30億元，主要開展私募股權(quán)投資基金受托管理、資產(chǎn)管理、股權(quán)債權(quán)投資、投資管理咨詢等業(yè)務(wù)，現(xiàn)已出資私募基金達(dá)41支。

與之相關(guān)聯(lián)的是此次并購(gòu)基金唯一外部LP——陜西匯智并購(gòu)基金，亦是省內(nèi)落地的首支并購(gòu)基金。該基金成立于今年3月，規(guī)模10億元，在陜金控相關(guān)債券募集說(shuō)明書中對(duì)其投資方向已有明確定位：聚焦陜西34條重點(diǎn)產(chǎn)業(yè)鏈、西安六大支柱產(chǎn)業(yè)，依托鏈主企業(yè)及上下游豐富資源，實(shí)現(xiàn)鏈?zhǔn)浇鹑诜?wù)的新突破，助力我省已上市及擬上市企業(yè)做大做強(qiáng)。此次聯(lián)合西測(cè)測(cè)試落地的首單業(yè)務(wù)正履行了其引導(dǎo)目的。

可以看出的是，陜金控在此次并購(gòu)基金中累計(jì)持股比例已達(dá)50%，決心顯著。

接下來(lái)是另一家管理人陜西玖灃睿新基金，公司目前正管理著7支私募基金，其中6支均注冊(cè)于省內(nèi)。值得注意的是，公司于2024年12月剛剛在股權(quán)層面引入西測(cè)測(cè)試實(shí)際控制人李澤新為第二大股東，當(dāng)前持股18%。

隨著并購(gòu)基金一并公布的還有上市公司并購(gòu)標(biāo)的。公告顯示，將投向上市公司參股公司洛陽(yáng)西測(cè)66%股權(quán)，目前西測(cè)測(cè)試持有其34%股權(quán)，為公司第二大股東。

02

橫向產(chǎn)業(yè)并購(gòu)：為何選用基金工具？

上市公司此次收購(gòu)意圖何在呢？

西測(cè)測(cè)試成立于2010年，是一家從事軍用裝備和民用飛機(jī)產(chǎn)品檢驗(yàn)檢測(cè)的第三方檢驗(yàn)檢測(cè)服務(wù)機(jī)構(gòu)，主營(yíng)業(yè)務(wù)包括環(huán)境與可靠性試驗(yàn)、電子元器件檢測(cè)篩選、電磁兼容性試驗(yàn)、檢測(cè)設(shè)備銷售與電子裝聯(lián)業(yè)務(wù)等，已基本完成西安、成都、北京、武漢等地的全國(guó)布局。

而受制于產(chǎn)能釋放時(shí)間差等多重因素，公司近年來(lái)業(yè)績(jī)表現(xiàn)并不理想。近年來(lái)雖然營(yíng)收僅在2023年出現(xiàn)偶然下滑，但歸母凈利潤(rùn)已連續(xù)三年下滑，2023年與2024年分別錄得虧損0.52億元與1.58億元，同比下降179.95%與206.13%，由此催生的產(chǎn)業(yè)整合勢(shì)在必行。

與上市公司需求相契合的是，洛陽(yáng)西測(cè)主要為中原地區(qū)武器裝備科研生產(chǎn)單位提供檢驗(yàn)檢測(cè)服務(wù)，基于檢測(cè)行業(yè)74%的機(jī)構(gòu)服務(wù)半徑都集中于省內(nèi)的特征，這種橫向并購(gòu)將幫助上市公司進(jìn)一步拓寬區(qū)域市場(chǎng)。另?yè)?jù)工商信息，洛陽(yáng)西測(cè)雖然成立于2016年，但真正從事檢驗(yàn)檢測(cè)業(yè)務(wù)的起點(diǎn)是由公司創(chuàng)始人曹邦武與西測(cè)測(cè)試等共同發(fā)起的2020年，“原始合作”模式亦增加了此次并購(gòu)的可操作性。

事實(shí)上，這已不是西測(cè)測(cè)試首次實(shí)施并購(gòu)，目前全資持有的武漢西測(cè)就是公司于2023年收購(gòu)而來(lái)。那么，上市公司此次為什么選擇使用并購(gòu)基金工具呢？在我們看來(lái)，其優(yōu)勢(shì)表現(xiàn)在以下幾方面：

其一是緩解資金壓力。由上文可知，西測(cè)測(cè)試眼下壓力并不小，2024年底在手現(xiàn)金只有1.72億元，通過(guò)此次并購(gòu)基金一舉將5150萬(wàn)元出資額擴(kuò)大至1.05億元，放大比例達(dá)1.04倍，對(duì)于具備較強(qiáng)發(fā)展?jié)摿Γ唐诶麧?rùn)受限的西測(cè)測(cè)試來(lái)說(shuō)無(wú)疑是高效杠桿。

其二是降低并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)并購(gòu)?fù)枰荛L(zhǎng)一段時(shí)間才能進(jìn)入穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)期，而通過(guò)基金“體外培育”的標(biāo)的企業(yè)則能夠有效避免兩類主要風(fēng)險(xiǎn)。

在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)方面，直接收購(gòu)下標(biāo)的企業(yè)溢價(jià)將確認(rèn)為上市公司商譽(yù)，若標(biāo)的企業(yè)業(yè)績(jī)不穩(wěn)定將直接影響上市公司當(dāng)期利潤(rùn)，而通過(guò)基金實(shí)施并購(gòu)，上市公司則無(wú)需并表，能夠很好地控制并購(gòu)中常見的商譽(yù)問(wèn)題；在整合風(fēng)險(xiǎn)方面，并購(gòu)意味著兩家公司之間的“團(tuán)隊(duì)磨合”，存在風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移至上市公司的可能，而基金控制能夠?yàn)殡p方帶來(lái)有效“緩沖期”，進(jìn)一步削弱上市公司潛在風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)然，基金外部LP和管理人亦將在并購(gòu)?fù)瓿珊螳@得良好收益，既可能是靜態(tài)估值下的企業(yè)成長(zhǎng)差價(jià)，也可能是向上市公司出售時(shí)的估值增長(zhǎng)。

03

并購(gòu)時(shí)代到來(lái)：“金融陜軍”大有可為

作為本土財(cái)經(jīng)觀察者，并購(gòu)基金其實(shí)正是金融棒棒糖近期重點(diǎn)關(guān)注的話題。

隨著“并購(gòu)六條”與“重組六條”的相繼落地，不僅松綁了“跨界并購(gòu)”，亦明確支持上市公司使用并購(gòu)基金工具實(shí)施并購(gòu)，因此陜西首單落地案例就十分重要了。

政策之后市場(chǎng)端的反應(yīng)很快，2025年上半年，上市公司以收購(gòu)方參與的并購(gòu)交易數(shù)量達(dá)521起，同比增長(zhǎng)48%；交易金額達(dá)2174億元，同比增長(zhǎng)204.34%。尤其是在“科創(chuàng)板八條”后，科創(chuàng)板發(fā)布并購(gòu)交易達(dá)35條，遠(yuǎn)超2019年至2023年合計(jì)數(shù)的17單。

并購(gòu)基金方面更是得到迅速推進(jìn)。據(jù)同花順數(shù)據(jù)顯示：截至今年5月21日，A股市場(chǎng)共有110家上市公司發(fā)布了參設(shè)產(chǎn)業(yè)并購(gòu)基金相關(guān)公告，預(yù)計(jì)總規(guī)模超1280億元。僅以年內(nèi)知名案例來(lái)看，通富微電（002156）、上海醫(yī)藥（601607）、君實(shí)生物（688180）、東富龍（300171）、藍(lán)天燃?xì)猓?05368）、中紅醫(yī)療（300981）等上市公司成立并購(gòu)基金的目的均在于產(chǎn)業(yè)整合，與十年前的“市值管理”訴求相比，如今的并購(gòu)基金顯然更注重產(chǎn)業(yè)邏輯。

市場(chǎng)洶涌浪潮之下，陜西并購(gòu)基金當(dāng)然沒有“掉隊(duì)”。

在我們的觀察中，長(zhǎng)安匯通、工銀投資及開源證券在2024年12月就曾發(fā)布規(guī)模50億元的“陜西戰(zhàn)新產(chǎn)業(yè)發(fā)展并購(gòu)基金”，更為領(lǐng)先的則是長(zhǎng)安匯通攜手此前收購(gòu)的北京籍上市公司新興裝備（002933）成立的“陜西匯盈潤(rùn)信興秦股權(quán)投資”，目前已出資4家科創(chuàng)企業(yè)。

當(dāng)前資本市場(chǎng)環(huán)境下，并購(gòu)基金還有另外一個(gè)巨大作用不容忽視：即并購(gòu)正在從創(chuàng)投基金的“備選退出路徑”躍升為“戰(zhàn)略破局關(guān)鍵”。

據(jù)投中數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，共計(jì)171支私募基金以并購(gòu)方式退出，回籠資金飆升至430.65億元，創(chuàng)歷史新高。而面對(duì)部分上市公司“育新難”與科創(chuàng)企業(yè)“上市難”的現(xiàn)實(shí)條件下，我們期望在省內(nèi)上市公司與私募基金管理人的“雙本土”搭檔中，誕生更多“共贏”案例。目前省內(nèi)已經(jīng)出現(xiàn)跡象，陜西有色集團(tuán)子公司在并購(gòu)本土民營(yíng)科創(chuàng)企業(yè)的過(guò)程中，實(shí)現(xiàn)11支基金批量退出。（詳見：《》）

在“并購(gòu)大年”逐漸顯露之際，我們亦期待有更多的“金融陜軍”參與其中。

如銀行通過(guò)并購(gòu)貸款參與并購(gòu)基金，使并購(gòu)基金成為股權(quán)與債權(quán)間的跨市場(chǎng)金融工具；如保險(xiǎn)資金作為“耐心資本”參與并購(gòu)基金出資；擔(dān)保機(jī)構(gòu)對(duì)于優(yōu)質(zhì)并購(gòu)方并購(gòu)貸款降低費(fèi)率等。