弘元綠能重組無錫尚德：“弱弱組合”求生還是“負負得正”賭博？

文/劉工昌

2025年7月8日晚間，弘元綠能（603185.SH）宣布有意向參與無錫尚德的預重整。據弘元綠能彼時公告，控股子公司弘元光能已與江蘇順風光電科技有限公司簽署《合作經營協議》，將與順風光電下屬無錫尚德等子公司合作開展生產經營管理， 以幫助順風光電維持無錫尚德的穩定運營。

具體來說，在合作期間，弘元綠能子公司弘元光能可根據相關公司的章程約定履行除指定公司董事會和股東會職權之外的其他職能，包括但不限于經營管理、 財務管理、市場營銷管理、采購管理、人事管理、市場拓展、供應鏈管理、法務管理及其他經營管理事項。

9月11日，第一財經記者從天眼查信息平臺了解到，該公司主要人員一欄顯示，萬英姿為公司董事長；何淑范為董事、總經理；徐奕、李璐、李曜為董事；王陽為監事。①其中萬英姿是弘元綠能旗下控股子公司弘元光能（無錫）有限公司的財務總監。

這樣，弘元綠能此次成為了尚德的第三任托管方，下一步如果此次托管成功，楊建良將成為繼施正榮、鄭建明、東方資產之后，尚德的第四任“主人”。

從輝煌到沉淪的無錫尚德

2001年，無錫市八家國企出資600萬美元，與施正榮合資成立無錫尚德。此時恰逢歐洲大力推進可再生能源，對光伏發電進行補貼。無錫尚德抓住機會，2005年一躍成為全球光伏企業TOP 5，150MW太陽能電池生產基地是當時全球四大太陽能電池基地之一。

2005年無錫尚德紐交所上市，施正榮也由此成為當時的中國首富。2006年，無錫尚德的生產量已經達到270MW。而其2002年建成的第一條生產線，產能僅僅為10MW。不到五年的時間，無錫尚德的生產量漲了27倍。

然而，2013年3月20日，無錫尚德正式發布《尚德電力關于無錫尚德破產重整的聲明》，牽涉50多家債權人，涉及金額高達170億元。

圖源：草根光伏

無錫尚德從在紐交所上市到破產重整，不過才8年時間，經濟學人的報道《無錫尚德跌落“太陽能神壇”》一文中，將無錫尚德的破產歸咎于其發展過快——首先是將全國硅材料價格大跌作為契機從而得到了快速發展，隨著太陽能生產設備越來越高效，價格趨于低廉，簽訂了長期固定價格合約之后的無錫尚德再無成本優勢，只能被迫支付高額的原料價格。②

無錫尚德陷入破產重組的直接原因在于，從2010年開始主要經營指標及財務指標持續惡化，嚴重的流動性危機逐漸爆發。2010年至2013年3月20日主要經營指標及財務指標顯示：盈利情況逐漸惡化；資金回籠不正常，營運能力明顯下降；償債能力迅速下降，短期償債風險加大；流動性風險導致資金鏈斷裂，債權銀行提起破產重整訴訟。無錫尚德飽受成本費用高企、產能利用不足、負債率大幅攀升等困擾，生產經營和財務狀況持續惡化，公司經營嚴重虧損，大量債務到期不能有效償還，陷入資不抵債的困境。

截止2012年底，無錫尚德流動資產總額已無法覆蓋流動負債總額，可使用貨幣資金余額僅為長短期銀行借款總額的6.24%，出現嚴重的流動性風險，資金鏈隨時有斷裂的可能。③

2013年3月18日，無錫尚德的債權銀行聯合向無錫市中級人民法院遞交破產重整申請。2013年3月20日，無錫市中級人民法院依據《破產法》相關規定，正式裁定對無錫尚德實施破產重整。

陷入破產重組的更深原因

首先從企業的外部經濟環境和內部運營環境分析：首當其沖的是主需求方歐洲需求降低且光伏行業產能過剩。

作為全球光伏主要市場的歐洲，此時市場需求量已經開始放緩。在需求快速下滑的同時，光伏企業卻并沒有削減產量，這導致了嚴重的產能過剩。根據EPIA的統計，2011與2012年全球光伏組件總產能分別超過40GW和50GW，而全球2011與2012的市場年需求量僅為30GW，產品供大于求，同質化競爭導致全行業盈利水平降低。

光伏產品價格暴跌也是重要的外部原因。2011 年以來，作為光伏電池組件主要原材料的多晶硅價格一路下跌，其交易價格已經接近多數廠商的心理底線及成本底線。根據Solarzoom數據顯示，自2011年初至2012年4月23日，多晶硅價格下跌了近70%，至24.5美元/公斤，2013年初，更是一度探低至19美元/公斤。多晶硅價格的大幅下跌造成無錫尚德存貨跌價嚴重及長單損失嚴重，包括直接導致與MEMC長單解約的2.12億美元損失。

雪上加霜的是，歐美突然對來自中國的光伏產品雙反調查。2011年8月美國開始對我國出口的光伏產品進行“雙反調查”，2012年10月宣布終裁結果，無錫尚德的稅率最高，為35.97%。2012年9月，歐盟發起對中國光伏太陽能電池相關產品的調查，而歐洲是無錫尚德產品的主要市場，歐美市場如此處境使得國內像無錫尚德這樣的的太陽能光伏行業很難應對。

最后，是歐債危機導致歐洲各國對光伏產品補貼大幅減少。

2011年，歐債危機的不斷蔓延升級使得歐洲各國被迫采取緊縮政策。這使光伏新增補貼更加艱難。2011年德意等光伏大國再度調整新能源政策，加快削減太陽能補貼，并在2017年全面停止對該行業的支持。意大利可再生能源協會也表示，預計可再生能源發電補貼最大將削減到50億至55億歐元。歐洲主要光伏市場國家大幅削減對光伏產業的財政補貼，加上當地銀行借貸收縮、項目融資疲軟，使得歐洲光伏市場需求大幅縮水。

而就內部深層原因而言，內部機制不全，海外空降導致管理出現嚴重問題。

尚德體系組織架構復雜，內部管理機制不健全，沒有真正建立起科學的決策機制和有效的制衡機制，導致多項重大投資決策失誤。據了解，2009年10月在尚德高管會議上，施正榮確定下來組織結構調整方案，海外空降兵開始擔任尚德核心職務。那次會議后，跟著施正榮一起創業的元老后來悉數離職，而空降的海外高管并不熟悉國內情形。之后，隨著海外空降團隊逐步控制決策權和資金管理權，關聯交易頻繁、大量資金被海外關聯公司占用，企業經營處于失控的狀態，無錫尚德逐步被空心化，成為國內資金向外輸送的通道。

債務負擔沉重。據未經審計過的報表顯示，截至2012年底，無錫尚德公司債務總額達120億元，名義資產負債率為72%，實際上已嚴重資不抵債。其母公司尚德電力還有5.7億美元的可轉債，該違約還將導致尚德對包括國際金融公司和一些國內銀行在內的其他債權人的交叉違約，債務負擔相當嚴重。短期貸款頻繁到期導致流動性風險加劇。

固定長約直接將無錫尚德推入深淵。2006年，面對多晶硅價格暴漲，尚德電力腦子發熱，與美國MEMC簽訂了高價的固定價格的多晶硅十年期長單80美元/公斤?，可到2011年底多晶硅價格暴跌，僅為35美元/公斤。尚德電力只能提前終止長單，為此賠付了2.12億美元。

不顧自身承受力，搞全產業鏈，最終徹底墜入深淵。

尚德公司從電池片和組件起家，力圖打造全產業鏈，向上游多晶硅和切片，以及向下游電站延伸。2008年，尚德以1.019億美元的高價收購順大實業的少數股權，并且簽訂了總量7GW的合同，此后硅價暴跌，尚德被合同拖累。此外，尚德公司在薄膜電池技術沒有成熟的情況下，投入3億多美元進行生產，最終因產品競爭力太弱而停產，導致巨額損失，削弱了公司的競爭力。④

地方為何要力保尚德？

2013年3月，無錫市中級人民法院裁定尚德破產重整。彼時，資本大鱷鄭建明旗下企業順風光電以30億元全資收購尚德，創始人施正榮從此退出。

在順風光電主導下，尚德發展一度出現向好跡象，2020年進入Tier 1供應商名單，2021年更是重歸全球光伏組件出貨排行榜前十。可是不久，尚德就再次因貨款逾期被多家供應商起訴。2022年，還未在組件前十榜坐熱，尚德就再次跌出該榜單。

2023年下半年起光伏行業步入調整期，無錫尚德也再次陷入危機。2023年10月底，不良資產處置公司東方資產開始實際控制順風光電90%的權益，進而以大股東身份接管尚德。2023年11月，東方資產任命道得投資和晶優光伏創始人武飛接任尚德董事長。武飛通過道得投資持有順風光電10%股權，間接持股尚德。然而僅一年，武飛就卸任了尚德董事長。

2024年12月4日，一個陌生的公司廈門建發突然出現在無錫尚德面前。建發股份通過旗下子公司廈門建發新興能源有限公司與東方資產實際控制的江蘇順風光電科技有限公司簽署協議，由建發全面托管無錫尚德。尚德新任董事長由來自廈門建發的黃昶擔任。

這份協議最引人矚目的是這一條款：順風光電同意建發新能無償使用“尚德”和“SUNTECH”商標、標識等，期限長達5年。

這一品牌托管安排引發巨大爭議。當時無錫尚德已資不抵債，品牌是其最有價值的剩余資產，這么做，無疑涉嫌無償使用安排涉嫌掏空公司資產。股東方面也質疑該安排侵害了其權益，特別是鄭建明通過亞太資源仍持有無錫尚德62.7302%股權。

更令各方擔憂的是，建發股份實際操作中讓無錫尚德員工利用公司渠道銷售，但簽單和回款走建發體系，形成"體外運營"，收益與無錫尚德無關。⑤

各方質疑聲中，這段所謂的合作僅半年就宣告分手。2025年5月26日，無錫市新吳法院決定對無錫尚德進行預重整，這是尚德繼2013年破產重整后的第二次破產。目前，尚德所欠供應商、銀行等機構債務94.64億元，加上職工債權16.4萬元、稅務債權4373萬元，擔保債權7975萬元，總債務約95.88億元。

用一張圖表回顧無錫尚德跌宕起伏、顛沛流離的12年。

對地方政府來說，有24年發展歷史的尚德是一塊“活招牌”，所以地方政府一直努力保住尚德這塊招牌不倒。此次弘元綠能托管尚德，也被認為是地方政府在其中起到了重要作用。值得注意的是，光伏行業遲遲無法實現產能出清，原因之一就是有地方政府的插手，大量本該被淘汰的企業和產能死而不僵，整個行業生態長期停留在底部。無錫尚德的經歷就是明證，失敗的企業很難死，甚至是企業死了產能還在。

“死又死不了，活又活不好”。與其將大量財力浪費在這類僵尸企業身上，拖累整個行業復蘇，還不如放大格局、瀟灑放手，把市場留給更有活力的企業，讓行業盡快回歸健康生態。從這個角度來看，弘元綠能拯救尚德的意義不大。⑥

一場脫離債務的托管

弘元綠能是“無錫首富”楊建良實控的企業，原名上機數控，從設備制造轉型進入硅片領域，2021年之后又將產業鏈向上下游延伸，前后砸下500多億巨資打造一體化產能。

自2023年第四季度開始，弘元綠能連續虧損，至今已連虧六個季度，合計虧損額33.37億元。2024年報顯示，弘元綠能太陽能組件電池營收39.46億元，占到總營收的54%，毛利率卻是-12.42%。另外截至2025年一季報，弘元綠能的資產負債率為58.15%.

弘元綠能這次接管期間，不用承擔尚德的任何債務。

弘元在公告中說：“在合作期限內甲方和/或指定公司因經營產生的責任和義務以及有關經濟和法律糾紛仍應由甲方和/或指定公司獨立承擔和處理。”

也就是說，除了舊債，新債也和弘元沒關系。“除指定公司董事會和股東會職權之外的其他職能，包括但不限于經營管理、財務管理、市場營銷管理、采購管理、人事管理、市場拓展、供應鏈管理、法務管理及其他經營管理事項。”⑦

而尚德的債務還有將近100個億，接盤方弘元綠能不管，也不知道這么多債務最后究竟如何處置。

此外，無錫尚德還有職工債權16.4萬元、稅務債權4374萬元、擔保的債權 7975萬元。

此時我們現在面對的，更像是一個 “帶病” 的企業，被要求去接管一個 “病危” 的企業。

弘元綠能看中了尚德什么？

弘元相關人事向媒體表示，尚德的產能都關停了，就是一塊牌子。弘元拓展海外市場，自然需要“尚德”這塊金字招牌。弘元看重的，除了品牌以外，還有尚德的市場渠道和銷售體系。

基于這些新信息，我們可以得出以下結論：

實際上，由于尚德目前僅有幾百名銷售員工，其核心價值在于海外品牌影響力，也就是僅剩品牌殘值。無錫尚德對弘元綠能的價值，大概率僅是其海外渠道和品牌認知。這是一個單一的、且會隨時間流逝不斷貶值的資產。為了獲取這個資產，弘元需要付出可能遠超其真實價值的代價。

而“白衣騎士”弘元綠能本身連續虧損六個季度，總額超33億元，是個自身難保的泥菩薩，說明其主營業務模式存在嚴重問題。另外其核心業務太陽能組件電池業務毛利率為 -12.42% ，這是一個災難性的信號。這通常意味著其技術落后、成本控制極差，或是在進行絕望的“價格戰”以清理庫存。

另外，弘元綠能高達58.15%的資產負債率也令人擔心，在連續巨額虧損背景下，其真實的償債能力和現金流狀況極其令人擔憂。由此可見，弘元綠能本身就是一個需要被拯救的對象，它根本沒有能力去拯救別人。而就這樣子，還要跑來當白衣騎士。

在這樣的數據下，所謂的重組已經不再是“弱弱組合”，而更像是一場 “負負得正”的賭博，但經濟規律告訴我們，負負幾乎不可能得正。

弘元希望利用尚德的品牌出海。但一個背著負毛利率的產品，即使貼上尚德的牌子，在海外市場就有競爭力了嗎？海外市場同樣競爭激烈，客戶看中的是性價比和可靠性。一個財務瀕危、技術落后的企業生產的產品，很難憑借一個過氣的品牌重生。

要知道，將兩個虧損實體合并，并不會自動產生利潤。反而可能因為管理整合、文化沖突、遺留問題處理等，產生額外的成本和負擔，進而產生財務黑洞，加速雙方的衰敗。

這種拉郎配導致的最危險結局是，尚德這個“ICU病人”沒救活，反而把弘元這個“重癥病人”徹底拖垮，最終形成更大的爛攤子，讓地方政府和金融機構面臨更棘手的局面。

那么目前可行的方法究竟是什么呢？對于尚德： 最體面且對市場傷害最小的方式，就是進行徹底的破產清算。將其尚有價值的海外品牌和銷售渠道進行公開拍賣，價高者得。這樣，這部分資產還能被健康的企業有效利用，并且還能在一定程度上解決其龐大的債務問題，尤其是事關員工的工資福利。

對于弘元綠能，地方政府和銀行應該做的，不是把它推向另一個火坑，而是要求其進行深刻的內部重組和戰略調整，解決其核心業務虧損的根本問題。如果無法自救，那么它也應該接受市場的裁決。

我們最后來看這場所謂的重組，它并非基于商業邏輯的拯救，而更像是一場由地方政府主導的、為了避免短期政治和社會陣痛的風險轉移和延遲危機的行為。

從企業運營的基本規律來看，無錫尚德已經完成了它的歷史使命，其品牌殘值最好的歸宿是被市場化的強者收購。強行讓其“續命”，不僅浪費社會資源，更會扭曲市場信號，最終損害整個中國光伏產業的健康發展。

此時放手，不是失敗，而是止損與新生的開始。

[引用]

①（無錫尚德年內兩次換董事長，兩個月前弘元綠能有意參與預重整 第一財經2025-09-11 ）

②（二次破產！昔日全球第一光伏巨頭，徹底歇了？ 原創 楊樂多 蘇商會 2025年6月24日 ）

③（從無錫尚德破產重整案看政府與市場的關系 中共江蘇省無錫市委黨校 周及真 2016年08月02日 來源：人民網-理論頻道）

④（從無錫尚德破產重整案看政府與市場的關系 中共江蘇省無錫市委黨校 周及真2016年08月02日 來源：人民網-理論頻道（案例提供：中國浦東干部學院））

⑤（發布于 2025-03-31時隔12年，無錫尚德第二次破產！新浪財經2025-06-20 作者|深水財經社 小強）

⑥（兩度易主、三任托管，這一次弘元能“拯救”尚德嗎？華夏能源網 作者 |田思 發布于 2025-10-24）

⑦（無錫尚德，三婚了 2025-07-10 　來源: 趕碳號 ）