市值蒸發超200億元，天下秀要赴港“補血”？

作者 | 郝文

編輯 | 趣解商業資訊組

近日，據港交所披露，A股“網紅第一股”天下秀首次向港交所呈交了IPO（首次公開募股）申請文件，德意志銀行和國泰海通為聯席保薦人。

圖片來源：招股書截圖

招股書顯示，天下秀擬將此次港股IPO募集資金用于全球化戰略及業務擴張；擴展網紅經濟生態鏈創新業務；尋求策略性投資、收購及合作，以及營運資金及一般企業用途。

天下秀的港股上市計劃始于去年。2025年8月底，天下秀發布公告，為深入推進公司的全球化戰略布局，打造國際化資本運作平臺，提升公司國際品牌形象和綜合競爭力，公司正在籌劃境外發行股份（H股）并在香港聯交所上市事項，公司正在與相關中介機構就本次H股上市的具體推進工作進行商討，相關細節尚未確定。

值得一提的是，此前，天下秀已經在A股上市。2020年4月，天下秀借殼ST慧球登陸上交所。彼時，隨著電商平臺的內容電商戰略和紅人直播帶貨對電商平臺改造的深入發展，電商廣告仍保持穩步增長，紅人與粉絲互動也成為品牌觸達消費者的重要方式。 “網紅經濟”的概念讓天下秀拿下了A股“網紅第一股”的頭銜，在上市時備受追捧，上市當天的市值逼近400億元。

上市初期的2020年8月，天下秀盤中一度創下24.6元的高點。然而，隨后天下秀股價開啟震蕩下行。1月15日，天下秀觸及跌停，截至收盤，報8.4元/股，較24.6元/股的高點下跌約65.32%，總市值151.85億元，較上市當天的近400億元，蒸發超200億元。

圖片來源：百度截圖

天下秀之所以也想搭上A股赴港上市熱潮，除全球化戰略布局的考量外，應該也與公司近年受中國內地廣告行業增速放緩、競爭加劇等因素沖擊，業績持續承壓有關。

據天下秀公告，公司是一家立足于紅人新經濟領域的平臺型企業，核心服務紅人（內容創作者）、MCN（紅人經紀公司）、品牌商家、中小商家，致力于通過技術驅動和全方位的商業服務幫助每一個紅人（內容創作者）實現商業變現，幫助企業提高經營效益，即以用技術和服務驅動去中心化的紅人新經濟的新型基礎設施建設。

天下秀2024年年報顯示，公司2024年實現營業收入約40.66億元，同比下降3.23%；實現歸母凈利潤約0.51億元，同比下降44.5%。

2025年前三季度，天下秀業績繼續下跌，營業收入同比下滑10.21%至約27.34億元；歸母凈利潤同比下滑45.49%至約0.36億元。第三季度，天下秀由盈轉虧，歸母凈利潤同比下滑103.55%至約-72.29萬元。

圖片來源：三季報截圖

財報中，天下秀表示，其主營業務包括紅人營銷平臺業務與紅人經濟生態鏈創新業務，但是天下秀的收入大多來自于前者。招股書顯示，2023年至2025年前九個月，紅人營銷解決方案平臺業務每年為其貢獻近98%的收入。

這也意味著，作為“中間商”，天下秀較為依賴微博、抖音、快手等第三方UGC平臺。天下秀的供應商主要包括第三方UGC平臺及其他服務供應商（如專業咨詢和技術支持等）。報告期內，天下秀向前五大供應商的采購額占比分別為76%、80.1%和88.6%，同期公司向最大供應商的采購額占比分別為46.1%、40.3%和42.6%。

招股書明確提示風險：第三方平臺提供的API服務的穩定性、雙方商業關系的可持續性、平臺優先處理其自身的內部紅人營銷解決平臺等都可能影響公司優化營銷活動成效的能力，進而對聲譽、業務、財務狀況及經營業績造成重大不利影響。

招股書還披露，為了獲取流量和紅人資源，公司不得不向供應商（主要是平臺）大量預付款項。截至2025年三季度末，預付款項余額高達4.63億元，這進一步加劇了資金鏈的緊張。

圖片來源：招股書截圖

值得一提的是，天下秀最大股東是微博。招股書顯示，新浪公司旗下微博通過修天下香港及WB Online，分別持股18.40%、8.17%，一共持有26.57%股權。

新浪不僅是天下秀的供應商和股東，還是其主要客戶。報告期內，天下秀來自新浪公司的收入占比分別為4.9%、4.9%和3.8%。

這不僅讓公司的業務獨立性和業績命運在很大程度上與新浪綁定，也使關聯交易的公允性與公司治理的獨立性面臨考驗。

從行業來看，各大平臺正加速構建商業化閉環，從“開放生態”轉向“封閉自營”。抖音星圖推出“品牌直達”與“達人直簽”機制，并對S級以上達人實施零傭金激勵，引導品牌方繞過第三方直接對接。

小紅書蒲公英平臺上線“智能比價系統”和“履約保障體系”，強化平臺內交易控制權；快手磁力引擎則推出覆蓋內容策劃、投放執行到數據分析的全鏈路解決方案，全面覆蓋天下秀的服務范疇。

蟬媽媽、飛瓜數據、熱浪引擎等垂直SaaS工具以更低價格、更高更新頻率搶占市場，進一步削弱其差異化優勢。

如今，天下秀還在布局AI業務。其2023年推出了AI營銷工具靈感島C端應用，2024年又推出了企業版。

但是，數據顯示其研發開支在減少。2023年研發開支為1.06億元，2024年降至8062.2萬元；2025年前三季度為4515.8萬元，同比2024年同期的6037.7萬元又縮減了約25%。研發開支占總收入的比例從2022年的2.5%降至2025年前三季度的1.7%。

對此，天下秀的給出的解釋是，報告期內公司研發費率降低并不是說公司不重視研發。其稱：“我們還是在投入（研發）一些新的AI相關技術，有些產品都推出來了。只是這兩年在做一些降本增效，在人員上會有一些調整，可能會不斷地、階段性地有一些考核政策，招一些新的（人員）進來，然后通過淘汰策略去提高我們員工的執行效率。”

與此同時，面對Meta、Google等全球科技巨頭，以及各國本土成熟營銷服務商的競爭，天下秀國際化戰略目前取得的實質進展有限。截至2025年前三季度，公司來自海外市場的營收貢獻僅為0.7%。

若成功赴港上市，天下秀將獲得新的資本窗口和轉型支持，但其經營層面的挑戰仍然存在。最終，天下秀還是需要用扎實的業績與突破性的成長，來真正贏得市場的信任。