一位老將的謀局樣本：Biotech如何掌握自己的命運？

又一 石慧玲 | 撰文

吳妮 | 編輯

2026年1月19日，西比曼生物科技發布公告與阿斯利康達成收購協議。阿斯利康將收購西比曼在C-CAR031項目中的剩余50%中國區開發與商業化權益。這筆交易的達成，標志著阿斯利康正式獲得了C-CAR031這款針對肝細胞癌（HCC）的裝甲型CAR-T療法的全球全權所有權。

對于長期關注中國細胞治療領域的觀察者來說，這則新聞或許會帶有一種既視感。

就在兩年前的2023年12月，阿斯利康宣布以約12億美元的總價全資收購亙喜生物。那是歷史上首個跨國藥企全資收購中國Biotech的案例，被視為中國創新藥出海歷程中的里程碑事件。

看似兩家獨立公司的兩次獨立交易，背后卻由一條隱秘的紅線。這條紅線指向的是，曹衛。

曹衛，這位60后科學家、企業家，是西比曼生物（CBMG）的聯合創始人、前總裁兼COO繼CEO，也是亙喜生物的創始人、董事長兼CEO。在中國生物醫藥十五年發展史中，極少有人能像曹衛這樣，連續創立兩家細胞治療公司，并最終都成功地將它們的核心資產或公司本身，賣給了同一家全球制藥巨頭。

在亙喜被收購一年后，曹衛竟然寫了一本書。對于他過往創業和投資的身份，“寫一本書”是在那個領域里投入回報最微不足道的事情，當然，無形的價值另當別論。

“其實沒有退休之前就有人在說，你這個經歷應該寫出來。”起初，對于眾多機構和團體的邀請，朋友建議他寫個PPT分享一下，曹衛對于四處演講并不感興趣，他決定動筆。

相較于許多企業家的成功學雞湯，這本書更像是一本“排雷手冊”。

“書里寫了很多坑和經驗，不全是我的，也借鑒了別人的。”曹衛說，他希望把創業過程中的融資細節、條款談判、與投資人的博弈、以及如何管理“創始人心理”都記錄下來。

在醫藥行業，成功往往不可復制，因為運氣占據了太大成分。但失敗是可以控制的，坑是可以繞過的。

務實科學家的資本突圍

曹衛在醫藥圈里不屬于社交型CEO。“我不會喝酒，唱歌也不會。”曹衛自嘲道，身邊的朋友甚至覺得他無趣，“他們認為不打高爾夫是我最大的失策。”在這個高度依賴人脈和資源的圈子里，不打高爾夫、不混酒局似乎意味著“信息閉塞”。但曹衛有他自己的邏輯：“我就專心地把公司做好，了解那么多沒用。”這種務實主義也體現在他的第一次創業經歷。

故事始于2010年代初，那時的中國，生物醫藥風險投資尚處于萌芽階段。曹衛回憶道，“2015年之前中國幾乎沒有專業的生物醫藥VC，大都在投互聯網”。在這樣的環境下，對于一家立志做First-in-Class的研發型公司來說，融資渠道極其匱乏。行業的監管有待完善，商業化通道更是崎嶇。

曹衛與幾位具有美國背景的聯合創始人選擇了彼時罕見的一條路：直接去納斯達克上市。2014年，西比曼生物成功登陸納斯達克，成為中國第一家在美上市的純細胞治療生物科技公司。

上市雖然解決了早期的資金饑渴，但也帶來了許多后遺癥。曹衛在采訪中坦言，那時的壓力是多方的：“當時中國國家層面的干細胞與細胞治療政策尚未出臺，行業處于灰色地帶，如何在政策迷霧中推進臨床試驗，是一個巨大的挑戰。同時，作為上市公司，CBMG必須每季度面對投資人和分析師的質詢。”漫長的、高度不確定性的研發客觀規律與二級市場對短期業績的渴望形成了尖銳的矛盾。

時間來到2020年。此時的CBMG已經建立了一定的行業地位，不僅擁有位于上海張江的GMP生產設施，還與諾華達成了Kymriah在中國的生產合作，并獲得了美國國家癌癥研究所的TIL療法授權。

然而，公司的股價卻長期低迷，市值徘徊在3-4億美元之間。管理層和核心投資人認為，納斯達克市場未能正確計價中概股CBMG的價值。與其在美股“不死不活”，不如退回來尋找新的機會。曹衛提到，“做藥需要長期的資金支持，而公開市場的波動性干擾了長期研發計劃的執行。”

2021年2月，CBMG宣布完成私有化交易。買方團由CEO劉必佐、云鋒基金、泰福資本、新加坡政府投資公司等組成，交易總估值約為4.1億美元（每股19.75美元）。

這次退市，在當時被視為一種撤退，但也讓管理層從季度報表的壓力中解脫出來。

CBMG早期的董事會和股東結構復雜，曹衛回憶道：“股東們的理念不是搞研發公司，他們覺得中國成本低，政策處于相對模糊的地帶，可以賺快錢。一度有股東想依靠干細胞治療將營收做大。”

在那個階段，中國確實存在一種聲音，認為LDT（實驗室自建檢測）或某些細胞技術可以作為“醫療技術”在醫院直接收費，繞過繁瑣的新藥審批（IND/NDA）。

曹衛對此持反對態度。作為科學家，他深知“藥物治療沒有捷徑可走”。股東們認為打了幾個病人效果不錯就是成功；曹衛則堅持必須有嚴謹的臨床試驗設計、基線設置、排除混雜因素，必須走規范的FDA/NMPA監管路徑。

“不懂醫藥合規的人往往很難理解，他們不知道CMC對于細胞療法有多重要。我覺得應該按照規范的做法來辦。”

這種理念上的根本分歧，促使曹衛在2016年離開了他參與創辦的第一家公司，并在一年后的2017年創立了亙喜生物。這段經歷讓他總結出一條原則：“拿錢，要拿專業的錢。

唯快不破與“并購”哲學

2016年，曹衛離開CBMG，在一家基金學習投資后，于2017年創立亙喜生物。這一次，他沒有急于融資，而是自己拿出了大部分啟動資金（A輪融資后保持絕對控股）。

當時的CAR-T行業面臨兩大痛點：一是生產周期長，傳統CAR-T制備需要2-4周。對于病情進展極快的血液瘤患者，很多人“等不起”，死在了等待細胞回輸的路上。二是成本高昂，長時間的體外培養不僅占用GMP車間，還導致成本居高不下，且T細胞在體外擴增過久容易耗竭，影響療效。

曹衛的亙喜研發團隊的解決方案是：FasTCAR。FasTCAR平臺的核心突破在于將生產時間從傳統的兩周縮短至次日（22-36小時）。它利用了一種并發激活-轉導的機制，使得T細胞在基因修飾的同時完成激活，無需在體外進行長時間的擴增培養。

縮短了等待時間，意味著更多患者能在身體狀況尚可時接受治療，大大提高了臨床成功率。“90%的人認為快就是省錢。其實除了快，最重要的是讓大部分病人在疾病狀態快速滑坡之前能夠接受治療。” 曹衛指出了FasTCAR相較于傳統CAR-T的優勢。

他還講了一個讓人忍俊不禁卻又心酸的例子：“在中國，病人等兩個月，很可能去看中醫了。”可及性直接影響了臨床成功率，如果生產需要兩個月，病人可能在此期間病情惡化，或者因為失去耐心而尋求替代療法。醫院怕出事。縮短到10天，大大改進了accessibility。AZ很聰明，他們看到了這會是后來居上的法寶。”

同時，FasTCAR生產出來的CAR-T細胞呈現出更多的干細胞樣記憶T細胞表型。曹衛形象地比喻：“這些細胞更年輕、更強壯，不是在體外這幾周里已經累壞了的老兵。”

在亙喜的融資歷程中，曹衛一直堅持引入專業的機構投資人，并保持對公司的控制權（上市時仍持有近40%股份）。這讓他能夠在董事會有足夠的話語權，抵御短期的股價壓力，堅持做長期的研發投入。

在采訪中，曹衛特別提到了“朋友圈融資”的風險。“一線基金一般比較專業，愿賭服輸。反而是那種朋友圈湊的基金，比較短視，容易出事，還要簽對賭協議。”

“如果不想讓資本在低谷時主宰你的命運，就不能讓資本運作型的人做大股東。”這是曹衛給后來者的忠告。

亙喜生物于2021年1月在納斯達克上市，正好趕上了全球生物醫藥泡沫的頂峰。然而，隨之而來的是長達三年的資本寒冬。從2021下半年開始，美聯儲加息、地緣政治緊張、行業泡沫破裂，導致Biotech板塊暴跌。亙喜生物雖然臨床數據優異，但股價依然一路下行。

回憶起那段日子，曹衛并沒有回避當時的無力感。“那時候我們發了很好的臨床數據，結果股價沒漲；我們管理層自己出錢回購股票，表示信心，股價還是沒漲，甚至還在掉。”曹衛對此有清醒的認識：“行業的周期比企業周期的影響力更大。行業是大海，我們是個小船，斗不過。”

2023年底，轉機出現。AZ對亙喜的領先產品GC012F（CD19/BCMA 雙靶向 CAR-T)感興趣，便向亙喜伸出了橄欖枝。最初，這看起來像是一場常規的合作談判。但在盡調和談判過程中，AZ的態度發生了微妙的變化。“他們發現，除了獲得領先產品，還必須獲得FasTCAR生產技術，以及這支高效的研發團隊和轉化平臺。”最終，阿斯利康宣布以每股2.00美元現金（溢價62%）收購亙喜所有股份，交易總價值達12億美元。

某種程度上，曹衛認為：“Biotech就是為MNC系統設立的專業實驗室。健康的M&A其實是社會和行業資源的效益最大化。”他的這番話，可能會冒犯很多懷揣千億市值夢的創始人，但話糙理不糙。

“我們這種生物醫藥創業者，到最后都是為了新藥上市，走到后面很多都幾乎跟技術無關了。”曹衛算了一筆賬：一家Biotech如果要把藥賣好，需要建立幾百甚至上千人的商業化團隊。而大藥廠本身就擁有龐大的銷售網絡。

“做百年老店是理想，需要時間，而且但從社會資源和系統運轉來說，如果沒有特色，通過并購融入大藥廠的體系，是對社會資源最大的節約。”Biotech的終局不一定非要是IPO，不一定非要成為下一個恒瑞或百濟。成為跨國藥企生態系統中一個專業、獨特、不可或缺的創新節點，同樣是一種偉大的創業成功。新藥開發是個馬拉松接力賽，每一棒都需要最佳的搭配。

在曹衛看來，Biotech去死磕商業化，往往是效率最低的選擇。一旦承諾了銷售業績，公司的估值邏輯就變了：從充滿想象力的PS（市銷率）估值，變成了殘酷的PE（市盈率）估值。“有的新藥研發公司為了獲得現金而化大力氣提供技術服務，即便獲得了服務收入，一年幾千萬，作為上市公司如何估值，市場的期望值的基礎是什么？”

收購消息傳出，曹衛很高興，但他的核心團隊卻陷入了恐慌。他們擔心：“公司賣了，我們是不是就要失業了？”曹衛還原了他當時說服團隊的邏輯： “為什么買公司？是為了買平臺，不是為了買產品。如果只想要產品，做License-in就好了，買公司還要處理財務、法律一堆麻煩事。”

而對于那些擔心“賣身”后會被裁員的員工，亙喜的結局也給出了合理的安排。“除了最高的管理層，像財務法律BD這些職能部門，其他的人AZ都希望留下。”曹衛在談判中盡力爭取。最終的結果是，除了幾個高管拿了豐厚的Package離職，99%的員工、300多號人都留在了阿斯利康體系內。

Big Pharma雖然大，但在細胞治療這種前沿領域，專業的CMC（化學制造控制）、臨床研發、生產人才極其稀缺。AZ買亙喜，本質上是在買這支能打仗的專業隊伍。

實體瘤的攻堅與“老兵”的退隱

話說回到西比曼，私有化后的CBMG并未沉寂。2023年11月，公司宣布了一項戰略重組：將干細胞業務與免疫細胞業務拆分。免疫細胞業務（CAR-T, TILs等）啟用全新的品牌——AbelZeta Pharma，中文名仍保留西比曼生物科技。

CAR-T療法在血液瘤（如白血病、骨髓瘤）中的成功已無需多言，但在實體瘤領域的進展一直舉步維艱。實體瘤不僅有物理屏障，更有一個充滿敵意的腫瘤微環境，特別是TGF-β信號通路，它能像“麻醉劑”一樣抑制T細胞的殺傷活性。

這次交易的主角C-CAR031是西比曼基于阿斯利康設計的AZD5851CAR-T進行臨床開發的。它最核心的突破在于克服了上述基于TGF-β腫瘤防御，自帶了一個能屏蔽TGF-β信號的特殊受體（dnTGFβRII）。這讓它能免疫“麻醉”干擾，從而使CAR-T細胞在腫瘤內部保持持續的殺傷力。

C-CAR031治療晚期肝細胞癌的I期臨床數據中客觀緩解率（ORR）為56.5%，這是一個出色的數據。相比之下，現有的靶向藥或免疫檢查點抑制劑的ORR通常僅在10%-20%左右，這個數據也證明了裝甲CAR-T攻克實體瘤的可行性。

2026年1月的這筆交易，實際上是阿斯利康全球戰略拼圖的最后一塊，今后他將擁有C-CAR031的100%全球權益。肝癌是著名的“中國特色癌種”。全球近一半的新發肝癌病例在中國。對于肝癌藥物而言，中國不僅是生產基地，更是最大的商業化市場。掌握中國權益，等于掌握了該產品的核心商業價值。

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結語

如今，早已“退休”的曹衛在香港經營著自己的家族辦公室，遠離了運營一線的瑣碎與焦慮，享受著不同的生活。但他當年種下的兩棵樹，如今都以各自的方式與阿斯利康這棵大樹產生了聯結，結出了各自的果實。

回顧自己的創業歷程，曹衛笑稱自己是“好的坑一個個都被我踩到了”：從早期的政策混沌，到納斯達克的上市高光，在行業低谷前拿到融資，在監管收緊前完成布局，最后以一場漂亮的并購收尾。他完整地走完了中國第一代Biotech的生命周期。

曹衛退出了，但他沒有離開。他在關注下一代細胞療法。他選擇用文字的方式回饋讓他改變人生的生物醫藥行業，把他那些“踩過的好坑”，都寫進了書里。某種意義上，它是對中國第一代Biotech黃金時代的復盤。那個時代有熱錢、有夢想、有納斯達克的鐘聲，也有陷阱、背叛和泡沫破裂。

如果你也身在局中，去讀讀那本書吧，也許那里有你要的答案。

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吳妮：nora4409