看不懂的月之暗面

放慢腳步，還是另辟路徑？

文：胡世鑫 編輯：葉錦言

來(lái)源：深網(wǎng)·騰訊新聞

“這家公司是我目前最看不懂的?！币晃粐?guó)產(chǎn)大模型上市公司的投資部人士這樣評(píng)價(jià)月之暗面。在他看來(lái)，月之暗面的模型能力本身沒問題。讓人困惑的是，這家公司在行業(yè)節(jié)奏上的走向。

1月21日，在達(dá)沃斯世界經(jīng)濟(jì)論壇年會(huì)上，月之暗面Kimi總裁張予彤表態(tài)：“Kimi很快就會(huì)發(fā)布一個(gè)新模型?！绷旌蟮?月27日，月之暗面發(fā)布并開源了Kimi K2.5模型。

這是Kimi迄今能力最為集中的一次更新：視覺理解、代碼、多模態(tài)輸入、思考與非思考模式、Agent及Agent集群能力，被統(tǒng)一封裝進(jìn)同一個(gè)All-in-one模型之中。發(fā)布視頻中，楊植麟親自站臺(tái)介紹著K2.5。

模型如期亮相，讓月之暗面在技術(shù)層面給了外界一個(gè)明確回應(yīng)。但在資本與公司化層面，它卻走在另一條軌道上。過(guò)去一段時(shí)間，“AI六小虎”開始分化：智譜、MiniMax先后推進(jìn)上市。

幾乎在同一時(shí)間，楊植麟稱，公司有100億元現(xiàn)金，并不著急上市。正是在這種對(duì)照下，投資人對(duì)月之暗面的“看不懂”，變得更具體。進(jìn)入行業(yè)中場(chǎng)，這是在主動(dòng)放慢節(jié)奏，把籌碼繼續(xù)押在技術(shù)路徑上，還是不得不承認(rèn)，已經(jīng)不在第一梯隊(duì)？

01

Kimi K2.5，怎么樣？

一位體驗(yàn)過(guò)Kimi K2.5的AI創(chuàng)業(yè)者表示，該模型給他的直觀感受是全面聚焦于“生產(chǎn)力”：核心轉(zhuǎn)向編程、辦公與復(fù)雜任務(wù)協(xié)作，而非擴(kuò)展零散功能?！八皇强颗芊肿C明自己，而是靠實(shí)際產(chǎn)品能力?！彼麖?qiáng)調(diào)，這種在具體任務(wù)中的體感差異，比分?jǐn)?shù)更有說(shuō)服力。

K2.5的取向是一次有跡可循的戰(zhàn)略聚焦，標(biāo)志著月之暗面在大模型能力譜系中的位置遷移：其技術(shù)標(biāo)簽已從2024年的“長(zhǎng)文本”，轉(zhuǎn)向2025年的復(fù)雜推理、思考過(guò)程與Agent任務(wù)協(xié)同。

一位接近公司的人士指出，此輪迭代的價(jià)值不在榜單排名，而在工程取向——模型圍繞Agent任務(wù)反向設(shè)計(jì)，核心目標(biāo)是穩(wěn)定地拆解任務(wù)、調(diào)用工具并保持長(zhǎng)鏈路推理的一致性。

這一取向，與月之暗面近年來(lái)強(qiáng)調(diào)的效率優(yōu)先路線相呼應(yīng)。公司方面在多個(gè)場(chǎng)合提到，自身并不具備無(wú)限堆砌算力的條件，因此更強(qiáng)調(diào)算法與系統(tǒng)層面的效率提升，而非單純擴(kuò)大訓(xùn)練規(guī)模。

在K2系列訓(xùn)練中，月之暗面使用改進(jìn)版Muon優(yōu)化器，實(shí)現(xiàn)約2倍Token效率提升，并通過(guò)QK-Clip等機(jī)制增強(qiáng)大規(guī)模訓(xùn)練穩(wěn)定性；在推理側(cè)，則提出Kimi Linear線性注意力機(jī)制，在保證效果的同時(shí)提升長(zhǎng)上下文處理速度。

張予彤在達(dá)沃斯論壇上將這一策略概括為：僅使用美國(guó)頂尖實(shí)驗(yàn)室約1%的資源，完成K2與K2 Thinking的訓(xùn)練。這也意味著，月之暗面對(duì)模型能力的驗(yàn)證路徑，正轉(zhuǎn)向工程系統(tǒng)導(dǎo)向。

這種變化，同樣體現(xiàn)在產(chǎn)品層。自2025年5月起，Kimi密集推出了Researcher、PPT、Kimi Code等Agent功能；9月進(jìn)一步上線OK Computer，可調(diào)用虛擬電腦中的工具完成開發(fā)、數(shù)據(jù)分析、多模態(tài)內(nèi)容生成或制作PPT。Agent被放置在模型能力與商業(yè)化之間，逐漸成為關(guān)鍵中間層。

與此同時(shí)，月之暗面有意識(shí)地將部分能力驗(yàn)證場(chǎng)景放在海外。公開數(shù)據(jù)顯示，K2系列模型發(fā)布后，在OpenRouter等模型調(diào)用平臺(tái)上占據(jù)一定份額。

市場(chǎng)普遍認(rèn)為，月之暗面不再追求“大而全”的炫技，而是將籌碼押注在“用工程化能力解決實(shí)際問題”這一差異化的方向上。這一策略能否成功，關(guān)鍵取決于其Agent集群等核心功能在真實(shí)、復(fù)雜業(yè)務(wù)場(chǎng)景中的穩(wěn)定性和可靠性能否經(jīng)得起大規(guī)模驗(yàn)證。

同時(shí)，在面對(duì)DeepSeek等同樣強(qiáng)勁的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手時(shí)，如何平衡頂尖性能、使用成本與商業(yè)化速度，將是月之暗面接下來(lái)的核心挑戰(zhàn)。

02

雙重?cái)D壓：

資源戰(zhàn)與評(píng)價(jià)體系之變

更早階段，月之暗面曾是國(guó)內(nèi)較早將重心放在C端通用助手上的大模型公司之一。

成立初期，憑借楊植麟的學(xué)術(shù)背景，公司在行業(yè)內(nèi)獲得較高期待，被部分從業(yè)者視作“中國(guó)版OpenAI”，月之暗面很早便選擇以產(chǎn)品形態(tài)承接模型能力。

2023年8月，在首個(gè)模型訓(xùn)練進(jìn)入后期階段時(shí)，月之暗面啟動(dòng)AI助理Kimi項(xiàng)目。當(dāng)時(shí)公司規(guī)模約50人，Kimi在內(nèi)部更像是模型能力的展示窗口。

產(chǎn)品上線后，Kimi月活用戶一度保持較高增長(zhǎng)，并通過(guò)投放完成冷啟動(dòng)，在通用對(duì)話類產(chǎn)品中進(jìn)入頭部梯隊(duì)。QuestMobile數(shù)據(jù)顯示，截至2024年底，Kimi月活用戶超過(guò)2000萬(wàn)，僅次于豆包。多位從業(yè)者將那段時(shí)間視為月之暗面在C端最為風(fēng)光的階段。

但這種增長(zhǎng)，很快就遭遇到了成長(zhǎng)的煩惱。進(jìn)入2025年后，隨著字節(jié)豆包、騰訊元寶、阿里系產(chǎn)品線同步推進(jìn)，這一賽道逐漸演變?yōu)楦叨纫蕾囐Y源投入的競(jìng)爭(zhēng)。對(duì)擁有平臺(tái)入口和分發(fā)體系的大廠而言，投放成本可以被內(nèi)部消化；而對(duì)獨(dú)立創(chuàng)業(yè)公司來(lái)說(shuō)，持續(xù)投流更像一項(xiàng)難以長(zhǎng)期承擔(dān)的支出。

一位接近月之暗面的人士直言：“創(chuàng)業(yè)公司很難跟大廠正面拼投流，比到最后，往往是錢燒得更快，用戶卻留不住?！?/p>

與此同時(shí)，行業(yè)對(duì)“好模型”的判斷標(biāo)準(zhǔn)也在發(fā)生變化。2025年初，DeepSeek等模型的崛起重塑了行業(yè)的選擇標(biāo)準(zhǔn)：其幾乎零大規(guī)模推廣、純靠技術(shù)口碑驅(qū)動(dòng)增長(zhǎng)的現(xiàn)象，在業(yè)內(nèi)引發(fā)了強(qiáng)烈震動(dòng)。

一位月之暗面員工曾回憶，那段時(shí)間公司內(nèi)部感受到的壓力是雙重的，投流層面打不過(guò)大廠，技術(shù)聲量又被DeepSeek搶走。

但這種沖擊，也促成一次內(nèi)部認(rèn)知轉(zhuǎn)向。公司層面逐漸意識(shí)到，對(duì)技術(shù)型創(chuàng)業(yè)公司而言，C端通用助手的用戶規(guī)模，并不天然構(gòu)成技術(shù)壁壘。相比講用戶故事，更重要的是在模型能力上形成真實(shí)差距。

上述投資人將這種變化概括為：“過(guò)去是先占用戶，再補(bǔ)模型；現(xiàn)在是模型能力決定你還能不能留住用戶?！?/p>

在這一判斷下，楊植麟更傾向于將規(guī)模視為階段性結(jié)果，而非優(yōu)先目標(biāo)。在模型能力尚未形成穩(wěn)定差距前，過(guò)早放大用戶規(guī)模，反而可能放大資源消耗與路徑誤判的風(fēng)險(xiǎn)。

2025年，月之暗面開始對(duì)C端業(yè)務(wù)做出明顯收斂。產(chǎn)品層面，公司逐步停止大規(guī)模投流，收縮泛娛樂方向，先后暫?；蚍啪廜hai、Noisee等多條C端產(chǎn)品線；技術(shù)層面，資源重新集中到基座模型訓(xùn)練與推理能力；市場(chǎng)層面，重心從國(guó)內(nèi)用戶規(guī)模競(jìng)賽中抽離，轉(zhuǎn)向海外開發(fā)者生態(tài)與專業(yè)用戶場(chǎng)景；戰(zhàn)略層面，公司從閉源轉(zhuǎn)向開源，并將產(chǎn)品與商業(yè)化的主要增量方向放到海外。

整體來(lái)看，這是一次主動(dòng)退出C端正面戰(zhàn)場(chǎng)、更換賽場(chǎng)的選擇。但收縮的代價(jià)同樣存在。上述投資人表示，從其了解的情況看，公司目前“基本只剩下大模型和Kimi這一條主線”，不少其他產(chǎn)品線已經(jīng)被放棄，“甚至有多個(gè)產(chǎn)品線負(fù)責(zé)人后來(lái)離職創(chuàng)業(yè)”。

03

分水嶺時(shí)刻：

當(dāng)上市成為同行的標(biāo)準(zhǔn)答案

戰(zhàn)略上的主動(dòng)收縮與聚焦，也讓月之暗面在資本路徑的選擇上，展現(xiàn)出與同業(yè)公司截然不同的節(jié)奏。

成立初期，月之暗面展現(xiàn)出極強(qiáng)的融資能力。

公司成立僅三個(gè)月后即完成超2億美元天使輪融資，投后估值約3億美元；同年7月完成Pre-A輪融資。2024年進(jìn)入融資高峰期：2月完成超10億美元A+輪融資，估值升至25億美元；8月完成超3億美元B輪融資，估值提升至33億美元。2025年底，月之暗面完成5億美元C輪融資并實(shí)現(xiàn)超募，投后估值約43億美元。

表：月之暗面融資時(shí)間線

然而，與強(qiáng)勁的融資表現(xiàn)形成鮮明對(duì)比的是，月之暗面在上市進(jìn)程上的“按兵不動(dòng)”。在多家同梯隊(duì)公司相繼啟動(dòng)上市進(jìn)程的背景下，月之暗面并未同步推進(jìn) IPO。對(duì)于一家已具備上市條件、且身處高關(guān)注賽道的公司而言，這一選擇并不常見。

上述投資人提到，隨著智譜、MiniMax 進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)，大模型公司的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)正在發(fā)生變化：相比一級(jí)市場(chǎng)更強(qiáng)調(diào)愿景與潛力，二級(jí)市場(chǎng)更關(guān)注成本結(jié)構(gòu)、毛利率水平與商業(yè)化兌現(xiàn)節(jié)奏。近期多家公司推動(dòng)上市，本質(zhì)上仍是現(xiàn)金流壓力下的融資選擇，而非成功與否的標(biāo)志。

例如，繼 H 股上市后，智譜仍在推進(jìn) A 股上市進(jìn)程。中國(guó)證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)顯示，其輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)中金公司已于 2026 年 1 月 15 日遞交輔導(dǎo)報(bào)告。這意味著，“大模型第一股”并未止步于單一資本市場(chǎng)。

不同公司間的現(xiàn)金狀況，正在成為決定其戰(zhàn)略節(jié)奏的關(guān)鍵變量。

進(jìn)入2025年底，行業(yè)格局進(jìn)一步分化：12月中旬，同為“AI六小虎”的智譜和MiniMax相繼通過(guò)港交所聆訊并開始招股。就在幾天后的12月31日，久未公開露面的楊植麟內(nèi)部信曝光，披露公司仍持有約100億元現(xiàn)金，并直言“不急于上市”。

此后不久，2026年1月13日百川智能創(chuàng)始人王小川也在媒體溝通會(huì)上透露，公司賬上存有30多億元現(xiàn)金。三天后的1月26日，階躍星辰完成超50億元新一輪融資，印奇出任董事長(zhǎng)。

然而，充足的現(xiàn)金并未消除壓力。在看似從容的“不上市”宣背后，楊植麟、王小川和印奇實(shí)則面臨著一個(gè)共同的難題：僅憑手中的資金，在技術(shù)爆炸的窗口期內(nèi)建立起真正的護(hù)城河。

實(shí)際上，除了對(duì)外部技術(shù)競(jìng)賽的焦慮，對(duì)月之暗面來(lái)說(shuō)，公司歷史“舊賬”也構(gòu)成了另一種維度的壓力。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，月之暗面早期分拆相關(guān)的股權(quán)與仲裁問題尚未完全塵埃落定，在這一狀態(tài)下貿(mào)然啟動(dòng) IPO，本身就存在合規(guī)與信息披露層面的復(fù)雜性；相比之下，留在一級(jí)市場(chǎng)繼續(xù)推進(jìn)技術(shù)與產(chǎn)品演進(jìn)，操作成本更低。

上述投資人補(bǔ)充道，他對(duì)月之暗面的判斷依然復(fù)雜。公司能夠持續(xù)推出模型、持續(xù)完成大額融資，說(shuō)明其在技術(shù)能力與資本市場(chǎng)層面具備較強(qiáng)說(shuō)服力；但月之暗面仍未向外界清晰回答產(chǎn)品形態(tài)如何確立、商業(yè)化如何展開、穩(wěn)定用戶從何而來(lái)等更基礎(chǔ)的問題。

在他看來(lái)，月之暗面更像是一家技術(shù)能力已被驗(yàn)證，但公司形態(tài)仍在形成中的企業(yè)。這種技術(shù)先行、商業(yè)輪廓尚未完全浮現(xiàn)的狀態(tài)，也在一定程度上映射了當(dāng)前國(guó)產(chǎn)大模型行業(yè)所處的整體階段。

*免責(zé)聲明：本文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表i黑馬立場(chǎng)。

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