7000億美元一把梭哈？AI尚未變現，Top科技巨頭已面臨資金困局

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由Top科技公司掀起的數據中心/AI云基建建設熱潮，正逐步演化成資金困局，成為懸在海外云廠商頭上的達摩克里斯之劍。

最近兩周，全球三大云廠商的公司財報均相繼出爐，亮眼的收入、良好的業績表現，并未讓市場買單。一些財務信號已經引發華爾街的警覺，直觀表現在股價大跌。亞馬遜財報后股價大跌10%；微軟財報后股價跌5%；谷歌一度下跌6%。

分析本次財報不難看出，科技巨頭將資本支出情況與現金流真相攤牌后，不出意料地將市場情緒從AI狂歡，打成了AI基建的泡沫預演。

超前投資布局，一把梭哈了？

目前，亞馬遜公布了2025財年第四季度及全年財報，微軟公布了2026財年第二季度財報，谷歌公布了2025財年第四季度及全年財報。

資本支出（Capital Expenditure, CapEx）狂飆

亞馬遜：預計2026年的資本支出將達2000億美元，遠超分析師1447億美元的預估，也比公司2025年預估的1250億美元高出60%。 微軟：單季度資本開支375億美元，同比增幅約66%，同樣超出市場預期。 Alphabet：2025年Q4的資本支出約為279億美元，年化約1100億美元；同時計劃將2026年的資本支出1750億至1850億美元，大約是2025年的兩倍。 Oracle：計劃在2026年通過債券和股票發行相結合的方式籌集450億至500億美元資金，用于云基礎設施擴容。為此有分析師認為，Oracle到2028財年末的累計資本開支將達到2750億美元，其總債務可能超過4000億美元。 Meta：預計的“2026年資本支出在1150億至1350億美元”。

整體來看，五家科技巨頭合計資本支出在2026年預期將達到6000億至7000億美元。

自由現金流（FCF）提前透支

亞馬遜：過去12個月，經營現金流1395億美元，同比增長20%；同期自由現金流僅112億美元，同比大跌71%。 微軟：單季經營現金流約357.6億美元，同比增長60%，主要受云業務驅動；自由現金流約59億美元，明顯低于市場此前預期的雙位數百億美元水平。 Alphabet：過去12個月，經營現金流1647億美元，同期自由現金流約733億美元；Q4經營現金流524億美元，創紀錄，同期自由現金流約246億美元。

整體來看，三家科技公司經營現金流都很不錯，但在巨額資本開支下，自由現金流均被大幅壓縮。

摩根士丹利分析預測，2026年在AI基建投入翻倍背景下，科技公司的自由現金流將進一步銳減，其中亞馬遜2026年的自由現金流將出現赤字并達到170億美元。

現實情況已經上演。Alphabet公司在去年11月發行了250億美元債務，其長期債務在2025年上升到465億美元。而近期，亞馬遜提交文件顯示可能會尋求通過股權和債務融資來籌集資金。

相比之下，Oracle、Meta等本身現金流更低于亞馬遜、微軟、Alphabet三家公司，持續增高的資本開支已迫使其增發債券。例如Oracle剛剛完成250億美元債券融資以支持其云資源擴張。

折舊資產將在3~5年后影響收益

早在2022年，云廠商就已經開始延長服務器、芯片等折舊資產的操作，以提高短期賬面利潤。

微軟在2022年將其服務器和網絡設備的使用壽命從四年延長到了六年；Alphabet在2023年將其部分服務器和網絡設備的生命周期延長至六年；甲骨文在2024年將服務器使用壽命從五年延長到了六年；2025年，Meta宣布將其服務器預計使用壽命從五年延長到了五年半；亞馬遜在2024年將服務器使用壽命從五年延長到了六年，又在2025年將部分服務器設備的使用年限從六年縮短至五年。

本次財報，微軟指出，其巨額支出中，約三分之二用于服務器（GPU/CPU）等短期折舊資產；谷歌的2026年資本支出中，有約60%用在服務器，其余40%用于數據中心及網絡設備等長期資產。

IDC報告曾指出，“如果企業不及時升級服務器，而且拖延時間超過最佳期限（四年或更短），累計運營成本會迅速增加。”這意味著，延遲更換服務器可能會帶來包括安全風險等新的隱性成本。

那么，盡管提高資產使用壽命是科技公司提高賬面利潤的重要手段，但隨著基礎設施加大投入，折舊成本在未來3~5年內集中體現，其利潤和現金流很可能會被運營成本和折舊成本吃掉，拉低整體利潤率。

豪賭引發市場不安

從去年年初的DeepSeek時刻，到如今的Antropic，華爾街已經集體將這場AI軍備賽視為一場豪賭，甚至引發了當前市場上的AI泡沫恐慌。因為這讓所有的科技企業身陷其中，幾乎所有的AI業務還沒有實現盈利就已經前期投入數十億美元資金，且可能需要多年才能實現回報。AI軍備賽突然就變成了現在就必須要打贏的戰爭。

事實上，如何判斷科技公司對AI算力的投資是否過高，這個問題一直就有爭議。

可以換個角度，從AI算力的使用方考慮。過去一年，OpenAI與微軟、亞馬遜、谷歌、Oracle等都簽署了價值高昂的云合同。

例如，OpenAI與Oracle簽署的3000億美元合同，其中約1560億美元屬于Oracle需要先行承擔的硬件支出，再通過多年算力租約向OpenAI收回，同時OpenAI只需要支付最低金額，相當于提前鎖定未來多年GPU機房。有傳聞稱，OpenAI已經等不及正把部分訂單退回給微軟、亞馬遜。

研究機構Epoch AI認為，OpenAI的研究支出性質決定了它將永遠面臨資金短缺的問題，因為一旦某個模型版本開始盈利，就需要投入資金進行新的開發。一些分析師認為“OpenAI將在未來18個月內耗盡資金?！倍谌ツ?1月，就有分析師預警，OpenAI在云領域的投資已經達到了與其收入水平不再相符的程度。

此外還有分析師認為，這種多云部署并非OpenAI所聲稱的“為滿足未來的需求而進行擴展”，而是為了確保沒有任何單一故障點會威脅到其運行能力。因為OpenAI簽署的合同并非基于當前的使用量或盈利能力，而是基于未來巨大但尚未證實的增長預期。這種情況下，OpenAI必須繼續大量依賴外部資本，無論是通過風險投資、債務融資還是上市。

那么，對于科技公司而言，拿下大額訂單只是第一步。OpenAI科技公司的算力采購與云服務合同，通常也是簽多年框架協議+約定最低使用量，這些未用額度在短期都只能算潛在收入或合同負債。此外，這些合作關系背后還有科技巨頭之間復雜的股權置換問題，通過高折扣交易，形成整個循環交易機制，例如微軟持有OpenAI 27%的股份。

近期，為了能完成交付，僅在資金側，Oracle目前已經開始瘋狂借貸、賣掉Cerner，甚至裁員。對于部署數據中心，除了搶地、搶GPU外，還要搶電——需要足夠的電力基礎設施來全面部署其擁有的GPU。

一些CoreWeave等新云廠商已經通過微軟等科技巨頭，簽下長期GPU/電力租賃協議，以幫助這些巨頭在電力受限的情況下實現擴容。

如果沒有實際的準備工作，所有這些合同協議都會岌岌可危。

當風險傳導至客戶

當AI變成一種不可預測的風險投入，可能最擔心的不光是華爾街投資者，而是基于這些AI產品承載了真實業務的客戶。

Greyhound Research的分析師認為，目前微軟Azure的毛利率在最近幾個季度有所下滑。除非客戶盈利能力大幅提升，否則這種情況是不可持續的。這將影響微軟的客戶策略。

目前微軟已經取消了企業協議中長期存在的批量折扣，續約時的價格靈活性也明顯降低；同時，捆綁銷售越來越嚴格，獨立產品除非與AI結合使用。

該分析師認為，不選擇AI的客戶可能會面臨日常使用工具創新路線圖停滯不前的風險。為此，企業必須要認清這種跡象：微軟并非在很直接地威脅要取消Word或Teams這類工具，而是在巧妙地將其與AI應用打包并重新設計定位。對于非AI類的產品投入將逐漸減緩，商業條款也會更加苛刻。

選擇用上AI的客戶，意味著主動選擇AI為先。那么，客戶就需要仔細審查成本，不僅是前期定價，而是整個生命周期成本，包括升級AI所需費用，運行AI應用推理所需的云計算資源，集成和部署工作。

“假設用戶會持續使用，在企業不同職能部門以及不同城市的團隊對AI應用的采用率并不均衡，但定價很少能反映出這種細微差別。同時，企業也需要更加靈活，必須爭取允許模型切換、服務棄用補救措施和退出條款，這些都是已經影響到客戶的實際問題?！痹摲治鰩熤赋?。

從客戶到企業，所有人都逃不過AI巨浪的裹挾，也終將回歸實用價值屬性。（作者 | 楊麗，編輯 | 蓋虹達）