激辯小鵬汽車：高增長能否跨越盈利“生死線”？

4月18日，小鵬汽車港股報收89.35港元，較2021年上市發行價跌去45.8%，市值較2024年低點反彈超130%后仍徘徊于千億港元關口。這家曾與蔚來、理想并稱“新勢力三杰”的企業，正經歷著從谷底爬升的關鍵轉折。銷量狂飆與持續虧損的悖論、技術光環與盈利困局的拉鋸，構成其資本故事的雙面敘事。

一、財務鏡像：高增長下的盈利焦慮

小鵬汽車的財務數據呈現出典型的“剪刀差”：銷量與營收高歌猛進，虧損卻如影隨形。

營收與交付量激增：2024年全年交付19萬輛，同比增長34.2%；營收達408.7億元，同比增33.2%。2025年一季度交付量更飆升至9.4萬輛，創歷史新高510。

虧損黑洞難填：2024年凈虧損57.9億元，盡管同比收窄44.2%，但上市4年累計虧損超415億元。2025年一季度虧損雖未披露，但全年研發預算達95億元（含飛行汽車業務），盈利壓力持續。

ROE持續為負：2025年股本回報率（ROE）為-0.19，雖較2024年-0.29有所改善，但資本效率仍處行業低位7。

“小鵬的財務模型像一臺高速運轉但油耗驚人的引擎?！逼囆袠I分析師李明對中原財立方表示，“其核心矛盾在于規模效應尚未完全對沖技術投入與價格戰的雙重擠壓?！?/p>

二、股價過山車：從資本棄兒到AI寵兒

小鵬汽車的股價軌跡折射出市場對其估值邏輯的重構：

深蹲與起跳：2024年股價最低觸及1.52港元，市值蒸發超80%；2025年憑借MONA M03等爆款車型及AI概念加持，股價年內最高反彈130%，市值一度突破200億美元，超越蔚來。

估值分化：摩根士丹利給予其“增持”評級，目標價22.64美元（對應上漲空間14.3%），但GuruFocus估值模型顯示當前股價較GF Value（31.51美元）存在59%折價，反映市場對長期價值的分歧。

資本市場的反復搖擺，本質是對小鵬“技術投入—商業化—盈利”鏈條可持續性的博弈。

三、戰略突圍：爆款、全球化與AI的三重奏

小鵬汽車的復蘇密碼，藏在三個戰略支點中：

爆款邏輯重構產品矩陣：

11.98萬元起的MONA M03以“L2級智駕+800V快充”顛覆15萬元級市場，月銷穩定1.5萬輛；P7+則以Model 3七折價格搭載激光雷達，重塑中高端市場競爭力16。

供應鏈改革成效顯著：前長城高管王鳳英主導的成本削減使單車毛利率從-5%躍升至15.3%，但核心汽車業務毛利率僅10%，仍落后特斯拉7.8個百分點。

全球化破局：

歐洲市場交付量突破1.5萬輛，G9以5萬歐元定價切入高端市場，計劃2025年進入60個國家。大眾集團7億美元注資帶來生產標準與供應鏈協同。

風險隱現：中美技術脫鉤背景下，自研Turing芯片量產延期可能影響智駕系統迭代節奏。

AI生態野心：

年投入45億元布局L3/L4級自動駕駛、人形機器人及飛行汽車，XNGP 5.0系統接管率降低70%。但L3級商用面臨法規滯后，機器人業務短期難貢獻營收。

“小鵬試圖用AI故事對沖硬件毛利率壓力，但技術溢價需要時間沉淀?！敝行沤ㄍ斗治鰩熤赋?，“2025年四季度盈利承諾，本質是對規模效應與降本速度的對賭?！?/p>

四、風險圖譜：懸在頭上的四把利劍

價格戰反噬：MONA M03熱銷依賴“以價換量”，2024年單車均價降至18.9萬元，凈利潤率-14.2%。比亞迪計劃在10萬元車型普及NOA功能，競爭加劇或進一步壓縮利潤空間。

現金流承壓：2024年經營性現金流凈額-20.1億元，同比擴大109%，而債務規模同比增長7%至-18,566.14億元，高研發投入（64.6億元）持續消耗彈藥。

品牌溢價短板：相比特斯拉17.8%的汽車毛利率，小鵬10%的水平暴露品牌力弱勢。G9改款降價策略雖提振銷量，但削弱高端形象。

技術商業化風險：AI底盤、端到端智駕等創新需巨額數據訓練，若P7+智駕版銷量不及預期，技術迭代可能陷入“數據饑餓”困境。

五、價值重估：在臨界點尋找確定性

小鵬汽車正站在戰略轉折的關鍵節點：

樂觀派邏輯：35萬輛年銷量目標若達成，規模化效應有望推動毛利率突破20%；歐洲市場市占率提升至5%可打開估值天花板。

悲觀派擔憂：L3級法規落地延遲可能導致智駕投入“沉沒”；飛行汽車與人形機器人業務年耗資超50億元，或成財務拖累。

“投資小鵬本質是押注何小鵬的戰略定力。”私募基金經理陳濤對中原財立方表示，“其風險收益比類似2019年的特斯拉，但需要警惕技術長周期與資本短耐心的錯配?！?/p>

【觀察】

從“蔚小理”到“小理蔚”，排位更迭背后是新能源戰場從融資能力到體系化作戰的進化。

小鵬的逆襲證明了爆款策略與組織變革的力量，但盈利魔咒仍是懸頂之劍。當資本市場從“看夢想”轉向“數鋼镚”，這家AI驅動的科技公司能否兌現“2025年四季度盈利”的諾言，將決定其能否真正穿越周期。（李明、陳濤為化名）