散戶們的“復(fù)仇”

文章作者： Thejaswini M A

文章編譯：Block unicorn

1979 年，共和國民銀行向客戶提供了一個選擇。只需存入 1,475 美元，期限為 3.5 年，即可獲贈一臺 17 英寸彩色電視機；或者存入相同金額，期限為 5.5 年，即可獲得一臺 25 英寸的電視機。想要更優(yōu)惠的價格？只需存入 950 美元，期限為 5.5 年，即可獲得一套內(nèi)置迪斯科燈光的音響系統(tǒng)。

大蕭條時期，銀行監(jiān)管法規(guī)禁止銀行支付有競爭力的利率，而銀行正是通過這種方式爭奪存款。1933 年頒布的《銀行法》中的 Q 條例禁止銀行對活期存款支付利息，并對儲蓄賬戶的利率設(shè)置了上限。盡管貨幣市場基金提供了更高的收益率，但銀行卻只能贈送烤面包機和電視機，而不是實際回報。

銀行業(yè)將貨幣市場基金的投資者稱為“聰明錢”，而將自己的儲戶稱為“傻錢”，認為他們不明白可以在其他地方獲得更高的回報。

華爾街熱情地采用了這種語言，用它來描述那些似乎高買低賣、追逐趨勢、做出情緒化決策的投資者。

五十年后，這些“傻錢”正在笑到最后。

“傻錢”的概念在華爾街心理學(xué)中根深蒂固。專業(yè)投資者、對沖基金經(jīng)理和機構(gòu)交易員將自己的身份建立在“聰明錢”之上——他們是能夠看透市場噪音、做出理性決策的精明玩家，而散戶投資者則在恐慌中做出錯誤決策。

當散戶投資者確實表現(xiàn)出這樣的行為時，這種敘述效果很好。在互聯(lián)網(wǎng)泡沫期間，日內(nèi)交易者抵押房屋在高點購買科技股。2008 年金融危機期間，個人投資者在市場觸底時逃離，錯過了整個復(fù)蘇期。

其模式是：專業(yè)人士低買高賣，而散戶投資者則相反。學(xué)術(shù)研究證實了這種偏見。專業(yè)基金經(jīng)理將這些模式作為其卓越技能和收費合理性的證據(jù)。

是什么發(fā)生改變？是信息獲取渠道、教育和工具。

新的零售現(xiàn)實

今天的數(shù)據(jù)講述了一個截然不同的故事。2025 年 4 月，美國總統(tǒng)特朗普宣布關(guān)稅，引發(fā)兩天內(nèi) 6 萬億美元的市場拋售，專業(yè)投資者拋售股票，而散戶交易者則看到了買入的機會。

在市場動蕩期間，個人投資者以創(chuàng)紀錄的速度搶購股票，自 4 月 8 日起凈投入 500 億美元到美國股市，獲得約 15% 的回報。在此期間，美國銀行的散戶客戶連續(xù) 22 周買入股票，這是該公司自 2008 年以來最長的連續(xù)買入記錄。

與此同時，對沖基金和系統(tǒng)性交易策略的股票敞口位于后12個百分點，錯過了整個反彈。

2024 年的市場波動中也出現(xiàn)了同樣的模式。摩根大通的數(shù)據(jù)顯示，散戶投資者在 4 月末推動了主要漲幅，個人投資者在 4 月 28 到 29 日的市場份額達到 36%——這是有記錄以來的最高水平。

Robinhood 的史蒂夫·奎克（Steve Quirk）捕捉到了這種轉(zhuǎn)變：“我們參與的每一次 IPO 都超額認購。需求總是強于供給。發(fā)行人喜歡這樣，并希望那些支持他們公司的粉絲能夠獲得分配。”

在加密貨幣領(lǐng)域，散戶行為已從典型的“高買低賣”模式演變?yōu)閺?fù)雜的市場時機選擇。根據(jù)摩根大通的數(shù)據(jù)，2017 年至 2025 年 5 月間，17% 的活躍支票賬戶持有人將資金轉(zhuǎn)入加密貨幣賬戶，參與度在戰(zhàn)略時刻而非情緒高峰期激增。數(shù)據(jù)顯示，散戶投資者越來越表現(xiàn)出“逢低買入”的行為，2024 年 3 月和 11 月比特幣創(chuàng)歷史新高時，參與度顯著上升——但值得注意的是，當比特幣在 2025 年 5 月達到更高峰時，散戶參與保持了克制，而不是瘋狂。這表明了學(xué)習(xí)和克制，而非傳統(tǒng)上與散戶加密貨幣投資者相關(guān)的“害怕錯過”（FOMO）驅(qū)動的行為。加密貨幣投資的中位數(shù)仍然保持在低位，不到一周的收入，這表明投資者采取了審慎的風(fēng)險管理，而非過度投機。

像賭博、體育博彩和模因幣這樣的行業(yè)證明，仍然有“穩(wěn)定的傻錢錢供應(yīng)”。但數(shù)據(jù)表明并非如此。

賭場和體育博彩平臺確實產(chǎn)生了數(shù)十億美元的交易量，在線賭博市場在 2024 年估值為 786.6 億美元，預(yù)計到 2030 年將達到 1535.7 億美元。

在加密模因幣領(lǐng)域，定期掀起投機熱潮，導(dǎo)致后來者持有毫無價值的代幣。

即使在這些所謂的“傻錢”領(lǐng)域，行為也變得越來越精明。Pump.fun 盡管通過模因幣創(chuàng)造獲得了 7.5 億美元的收入，但當競爭對手提供更好的溝通和透明度時，其市場份額從 88% 暴跌至 12%。散戶用戶并沒有盲目地繼續(xù)支持原有平臺——他們轉(zhuǎn)向了提供更好價值主張的平臺。

模因幣現(xiàn)象并非證明散戶投資者的愚蠢，反而顯示了散戶投資者對那些由風(fēng)險投資（VC）支持的代幣發(fā)行的拒絕，因為這些發(fā)行剝奪了公平的準入。正如一位加密貨幣分析師所指出的：“模因幣賦予代幣持有者一種歸屬感，并促進基于共同價值觀和文化的聯(lián)系”——它們是社交和財務(wù)報表，而不僅僅是投機。

IPO 革命

散戶投資者日益增長的影響力在 IPO 市場中最為明顯。公司正在放棄傳統(tǒng)上僅服務(wù)機構(gòu)投資者和高凈值個人的模式。

Bullish 代表了公司如何處理 IPO 分配的分水嶺時刻。Bullish 由 Block.one 創(chuàng)立，并得到包括彼得·泰爾的創(chuàng)始人基金在內(nèi)的大型投資者的支持，兼具加密貨幣交易所和機構(gòu)交易平臺功能。這家加密公司在以 11 億美元的估值上市時，通過 Robinhood 和 SoFi 等平臺直接向散戶投資者開放認購。散戶的需求極為強勁，Bullish 的定價為每股 37 美元，比其初始價格區(qū)間頂部高出近 20%。該股在上市首日飆升 143%。

Bullish 將其五分之一的股份出售給了個人投資者——價值約 2.2 億美元，大約是業(yè)內(nèi)資深人士認為的正常水平的四倍。僅 Moomoo 的客戶就下了超過 2.25 億美元的訂單。

這并非孤立事件。文克萊沃斯兄弟的 Gemini Space Station 明確分配了 10% 的股份給散戶投資者。Figure Technology Solutions 和 Via Transportation 也通過零售平臺進行了 IPO。

這一轉(zhuǎn)變反映了公司對散戶投資者看法的根本變化。正如 Jefferies 的貝基·斯坦塔爾（Becky Steinthal）解釋：

“發(fā)行人可以選擇讓散戶在 IPO 過程中占據(jù)比以往更大的份額。這一切都是由技術(shù)驅(qū)動的。”

Robinhood 的數(shù)據(jù)顯示，2024 年其平臺上的 IPO 需求是 2023 年的五倍。該平臺現(xiàn)在有禁止在 IPO 后 30 天內(nèi)拋售股票的政策，創(chuàng)造了更穩(wěn)定的買入并持有行為，這對公司和長期股東都有利。

這種轉(zhuǎn)變不僅體現(xiàn)在個人投資的決策上，也體現(xiàn)在結(jié)構(gòu)性的市場變化上。散戶投資者目前約占美國股票交易量的 19.5% ，高于一年前的 17%，也遠高于疫情前約 10% 的水平。

更重要的是，散戶行為發(fā)生了根本性變化。2024年，僅 5% 的 Vanguard 401k 計劃投資者調(diào)整了其投資組合。現(xiàn)在目標日期基金的規(guī)模已超過 4 萬億美元。

這意味著投資者更信任系統(tǒng)化、專業(yè)管理的投資解決方案，而不是頻繁買賣。這種轉(zhuǎn)變通過避免代價高昂的、情緒驅(qū)動的交易錯誤，從而實現(xiàn)更理想的退休生活。

eToro 的數(shù)據(jù)顯示，2024 年其 74% 的用戶實現(xiàn)了盈利，高級會員的盈利率上升至 80%。這一表現(xiàn)與散戶投資者始終輸給專業(yè)經(jīng)理人的基本假設(shè)相矛盾。

人口統(tǒng)計數(shù)據(jù)支持了這種轉(zhuǎn)變。年輕投資者更早進入市場——Z 世代平均在 19 歲開始投資，而 X 世代為 32 歲，嬰兒潮一代為 35 歲。他們擁有前幾代人沒有的教育資源：播客、時事通訊、社交媒體名人和零傭金交易平臺。

加密貨幣的普及最能體現(xiàn)散戶日益成熟的趨勢。盡管機構(gòu)投資者對比特幣 ETF 和企業(yè)債券的關(guān)注度不高，但實際加密貨幣的使用主要還是由散戶投資者推動。

根據(jù) Chainalysis 的數(shù)據(jù)，印度在全球加密貨幣采用率領(lǐng)先，其次是美國和巴基斯坦。這些排名反映的是中心化和去中心化服務(wù)中的基層使用情況，而非機構(gòu)積累。

穩(wěn)定幣市場以散戶支付和匯款為主，2024 年，僅 USDT 每月處理的交易就超過 1 萬億美元。USDC 的月交易量在 1.24 萬億美元至 3.29 萬億美元之間。這些并非機構(gòu)資金管理的資金流——它們代表著數(shù)百萬筆支付、儲蓄和跨境轉(zhuǎn)賬的個人交易。

當我們按世界銀行收入等級劃分加密貨幣采用時，高收入、中上收入和中下收入群體的采用率同時達到峰值。這表明當前的采用浪潮是廣泛的，而不是集中在富裕的早期采用者中。

比特幣仍然是主要的法定貨幣入口，在 2024 年 7 月至 2025 年 6 月間，交易所購買量超過 4.6 萬億美元。然而，散戶投資者在多元化投資方面越來越精明，一層代幣、穩(wěn)定幣和山寨幣都出現(xiàn)了大量資金流入。

審視近期機構(gòu)投資者的行為，就能最清楚地體會到“聰明錢”與“傻錢”之爭的諷刺意味。專業(yè)投資者總是誤判市場的主要走勢，而散戶投資者則表現(xiàn)出紀律性和耐心。

在加密貨幣的機構(gòu)采用階段，對沖基金和家族辦公室因在周期高點附近增加比特幣投資而成為頭條新聞。與此同時，散戶投資者在熊市中積累并在波動中持有。

加密 ETF 的興起完美地說明了這一點。超過一半的加密 ETF 投資者之前沒有直接持有加密貨幣，這表明傳統(tǒng)渠道正在擴張，而不是蠶食投資者群體。在 ETF 持有者中，中位數(shù)配置保持在投資組合的 3-5% 左右——表明是謹慎的風(fēng)險管理，而非過度投機。

專業(yè)投資者近期的行為反映了他們長期以來批評的典型散戶錯誤。當市場動蕩時，機構(gòu)投資者往往會逃離市場以保住季度業(yè)績指標，而散戶投資者則會逢低買入以建立長期賬戶。

技術(shù)是偉大的均衡器

散戶投資者行為的轉(zhuǎn)變并非偶然。技術(shù)使信息、工具和市場的獲取民主化，這些原本是專業(yè)人士的專屬領(lǐng)域。

Robinhood 的創(chuàng)新不僅限于零傭金交易。他們?yōu)闅W洲用戶推出了代幣化的美國股票和 ETF，在美國啟用了以太坊和 Solana 的質(zhì)押，并正在構(gòu)建復(fù)制交易平臺，讓散戶用戶可以跟隨經(jīng)過驗證的頂級交易者。

Coinbase 通過改進的移動錢包、預(yù)測市場和簡化的質(zhì)押擴展了消費者加密產(chǎn)品。Stripe、Mastercard 和 Visa 都推出了穩(wěn)定幣支付功能，使加密貨幣在數(shù)千家零售商處可以消費。

華爾街對散戶影響力的認可形成了一個反饋循環(huán)，進一步賦能個人投資者。當像 Bullish 這樣的公司憑借專注于散戶的 IPO 策略取得成功時，其他公司也會紛紛效仿。

Jefferies 的研究指出，散戶交易額高而機構(gòu)興趣低的股票可能是潛在機會，包括 Reddit、SoFi Technologies、特斯拉、Palantir 等。研究表明，“當散戶在交易中占比更大時，傳統(tǒng)指標中的質(zhì)量變得不重要”——但這可能反映了散戶不同的評估標準，而非決策能力低下。

加密行業(yè)向散戶可訪問性的演變展示了這種動態(tài)。如今，各大平臺的競爭不再僅限于機構(gòu)關(guān)系，而是用戶體驗。便捷的永續(xù)交易、代幣化股票和集成支付等功能都瞄準了大眾散戶參與。

“傻錢”敘事之所以持續(xù)存在，部分原因是它服務(wù)于專業(yè)投資者的經(jīng)濟利益。基金經(jīng)理通過聲稱卓越技能來證明收費合理。投資銀行通過限制高利潤交易的準入來維持定價權(quán)。

數(shù)據(jù)表明這些優(yōu)勢正在侵蝕。散戶投資者越來越展現(xiàn)出專業(yè)人士聲稱獨有的紀律性、耐心和對市場時機的敏銳。與此同時，機構(gòu)投資者往往表現(xiàn)出他們長期以來認為散戶特有的情緒化、趨勢跟隨行為。

這并不意味著每個散戶投資者都做出了最優(yōu)決策。投機、濫用杠桿和追逐趨勢仍然常見。不同的是，這些行為不再是“散戶”獨有的問題——它們存在于所有投資者類型中。

這種轉(zhuǎn)變具有結(jié)構(gòu)性影響。隨著散戶投資者在 IPO 中獲得更大影響力，他們可能會要求更好的條款、更多透明度和更公平的準入。擁抱這一轉(zhuǎn)變的公司將受益于更低的客戶獲取成本和更忠誠的股東基礎(chǔ)。

在加密領(lǐng)域，散戶的主導(dǎo)地位意味著產(chǎn)品和協(xié)議必須優(yōu)先考慮可用性而非機構(gòu)功能。成功的平臺將是那些使復(fù)雜金融服務(wù)對普通用戶可訪問的平臺。

散戶投資者近年成功的背后有一個令人不安的真相值得承認：在過去五年中，幾乎所有資產(chǎn)都在上漲。標普 500 指數(shù)在 2020 年上漲了 18.40%，2021 年上漲了 28.71%，2023 年上漲了 26.29%，2024 年上漲了 25.02%，只有 2022 年出現(xiàn)了顯著的下跌，跌幅為 -18.11%。即便是 2025 年，今年迄今也上漲了 11.74%。

比特幣從 2020 年初的約 5000 美元漲至 2021 年接近 7 萬美元的峰值，盡管波動持續(xù)，但總體呈上升趨勢。即使是像國債和房地產(chǎn)這樣的傳統(tǒng)資產(chǎn)，在此期間也出現(xiàn)了大幅上漲。在“逢低買入”策略始終有效、幾乎任何資產(chǎn)持有一年以上都能產(chǎn)生正收益的環(huán)境下，很難區(qū)分技巧和運氣。

這引出了一個重要的問題：散戶投資者看似老練的本領(lǐng)能否在真正的熊市中幸存下來。大多數(shù) Z 世代和千禧一代投資者經(jīng)歷過的最長的一次重大下跌是僅持續(xù) 33 天的新冠疫情沖擊。2022 年的通脹恐慌雖然令人痛苦，但隨后卻迅速復(fù)蘇。沃倫·巴菲特那句名言“只有當潮水退去時，你才知道誰在裸泳”在這里同樣適用。散戶投資者或許確實比前幾代人更聰明、更自律、更了解情況。又或許，他們只是幾乎所有資產(chǎn)類別前所未有的牛市的受益者。真正的考驗將在寬松貨幣環(huán)境結(jié)束、投資者面臨投資組合持續(xù)虧損時到來。只有到那時，我們才能知道“傻錢”的轉(zhuǎn)變是永久性的，還是僅僅是有利市場環(huán)境的產(chǎn)物。

今天的深度探討到此結(jié)束。外面下一篇文章再見。

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